Author: Kevin Pagnotta

El balance cambiario de 2024 se verá favorecido por la proyección de un saldo comercial que pasaría de terreno negativo a positivo, impulsado principalmente del rebote en las exportaciones agrícolas de la mano de la recuperación en los volúmenes de cosecha, junto con la reversión del déficit de la balanza energética.

No obstante, serán distintos los intereses que el próximo año estarán pujando por hacerse del mayor ingreso neto de divisas que aportará la balanza comercial. Entre los principales, la necesidad de recomponer un stock (negativo) de reservas internacionales en mínimos históricos; los pagos de deuda en USD con el sector privado; atrasos en la remisión de utilidades y dividendos; y la creciente deuda comercial con importadores.

En suma, no son pocos los desafíos por delante que tendrán que abordarse para sacar provecho del retorno a una balanza comercial positiva, que lejos estará de ser suficiente para resolver los problemas heredados. Además de administrar la escasez y encuadrar los diferentes plazos entre los flujos y stocks acumulados, de fondo se deberá volver a recrear un esquema cambiario consistente y sostenido en el tiempo que elimine restricciones, reduzca la brecha cambiaria, corrija el atraso cambiario e incentive la liquidación de exportaciones. 

El sector externo de la economía argentina está dejando atrás un 2023 para el olvido. Producto principalmente del impacto de una de las sequías más severas de que se tenga registro sobre el sector agrícola, actividad que genera más de la mitad de las ventas externas del país. En consecuencia, la pérdida por exportaciones rondaría este año los USD 20.000 M, equivalente a cerca de un 20% del nivel del año pasado o a 4 meses de importaciones.

Este escollo es de suma relevancia para Argentina. Para dimensionar, desde 1990 a esta parte, en cerca de 8 de cada 10 años la economía local registró un saldo comercial positivo; pero, en contraste, en 7 de cada 10 presentamos un déficit de cuenta corriente.

¿Qué significa esto? Que la balanza comercial positiva no alcanza a cubrir el déficit en la balanza de servicios y de remisión de rentas al exterior (intereses por pagos de deuda externa, royalties y utilidades y dividendos de grandes empresas, entre otros conceptos).

Por lo tanto, cuando el agro se encuentra en problemas, la economía local debe irremediablemente obtener financiamiento, utilizar reservas internacionales o enfrentar un ajuste cambiario (devaluación) que contribuya a corregir el desbalance externo.

En este sentido, la sequía llegó en un mal momento. Por un lado, el año había comenzado con un reducido stock de reservas y una apreciación cambiaria que, junto con la elevada brecha, coordinaban un exceso de demanda de divisas. Asimismo, el financiamiento externo se encontraba agotado, producto de mercados internacionales virtualmente cerrados y un acceso al crédito del FMI -prestamista de última instancia- que se había producido en años previos.

Evitando el ajuste

En este marco, el año electoral configuraba naturalmente un desencuentro entre los incentivos políticos y un necesario ajuste que debía ser de magnitud.

No obstante, a fin de sostener su competitividad electoral, el Gobierno priorizó el sostenimiento de la actividad económica y el empleo, evitando a toda costa un ajuste cambiario.

Como corolario, en los primeros diez meses del año, mientras que los volúmenes exportados acusaron el impacto de la sequía y retrocedieron 17% i.a., los volúmenes importados no-energéticos lo hicieron tan sólo 2% i.a.

¿Cómo lo logró? Empleando diferentes fuentes de financiamiento internas y externas y aplicando desdoblamientos cambiarios: (1) Reservas internacionales, cuyo stock en términos netos (con DEG) pasó de USD 8.700 M a inicios de año a un mínimo histórico actual de -USD 10.300 M; (2) El swap de monedas con China, activando dos tramos por cerca de USD 11.500 M; (3) Deuda comercial con importadores (sobre todo de bienes) que mostró un acelerado crecimiento, predominando como motor para sostener las compras externas: sólo en 2023 el endeudamiento neto en el caso de los bienes ya trepó USD 16.000 M (equivalente a cerca de 3 meses de importaciones), dejando un stock cercano a los USD 47.300 M, más del doble del stock habitual; (4) Desdoblamientos cambiarios para incentivar las exportaciones, procurar desalentar importaciones y mantener contenida la brecha cambiaria; (5) Fortalecimiento de las restricciones de acceso al mercado oficial.

En suma, se sostuvo un flujo de importaciones relativamente elevado a costa de una acentuación de los desequilibrios macroeconómicos: el tipo de cambio real se aprecia un 11% en lo que va de 2023 -32% en la gestión-; la brecha cambiaria registró un máximo histórico al rozar picos próximos al 200%; se profundizó el deterioro del balance del BCRA; y se forzó un crédito comercial que comenzó a generar tensiones de las empresas con sus proveedores y casas matrices.

La herencia, ¿se resuelve con el agro y la energía?

De cara a 2024, estimamos que la balanza comercial retornará a su habitual superávit. Por un lado, si bien por debajo de los niveles pre-sequía, tendrá lugar una importante recuperación en el valor de la cosecha agrícola, en cerca de USD 13.000 M respecto a 2023.  A ello se le sumará el sector energético, el cual robustecerá la balanza comercial aportando, según nuestras estimaciones, un superávit cercano a los USD 3.500 M, dejando atrás una larga historia deficitaria iniciada en 2011.

No obstante, esta necesaria oferta de divisas convivirá con un conjunto de intereses que competirán por hacerse de los nuevos dólares que aportaría la balanza comercial.

(1) Acumulación de reservas. En primer lugar, el BCRA partirá con un nivel de reservas netas en mínimos históricos que deberá recomponer a fin de comenzar a sanear su balance, recobrar poder de fuego para intervenir en el mercado y favorecer el proceso de estabilización de la economía.

(2) Vencimientos de deuda en USD. En 2024, entre los vencimientos correspondiente a títulos públicos, Organismos Internacionales, Club de París y el FMI (que excederán a los desembolsos), los compromisos netos ascienden a USD 13.600 M[1]. En este contexto, cabe recordar que con el FMI los pagos netos suman cerca de USD 4.300 M, a la espera de la renegociación con el organismo que encarará el gobierno de Javier Milei.

(3) Una deuda comercial por importaciones de bienes que se encuentra más que duplicando el stock normal histórico en cerca de USD 25.000 M, a lo que se sumarán utilidades y dividendos no remitidos al exterior.

En este marco, y descartando una inmediata y simultánea normalización del flujo y stock de pagos de importaciones dado el complejo punto de partida, el tratamiento asociado a este último factor esperamos que sea similar al esquema implementado a partir de diciembre 2015, tras el levantamiento del cepo cambiario al inicio del mandato de Mauricio Macri.

A partir de un tratamiento diferencial de los stocks acumulados y los nuevos flujos, y partiendo de un tipo de cambio oficial que haya dejado atrás buena parte del atraso actual (más caro en términos reales), prevemos se busque garantizar una normalización de los nuevos flujos de pagos por importaciones e instrumentar una regularización gradual (mediante algún esquema de reprogramación) para los stocks acumulados.

Al mismo tiempo, según lo que se desprende de las últimas declaraciones del presidente electo, Javier Milei, el próximo gobierno podría liberar stock de deuda comercial que sea cancelado accediendo libremente al dólar financiero (CCL), pudiendo regir asimismo para los nuevos flujos. Esto tendría la ventaja de la inmediatez en el acceso, pero asumiendo un costo que será inicialmente superior (la brecha cambiaria seguirá existiendo) al de realizar la operación al tipo de cambio oficial. En este marco, la remisión de utilidades, dividendos, regalías se regularizaría con posterioridad.

En suma, no son pocos los desafíos por delante que tendrán que abordarse para sacar provecho del retorno a una balanza comercial positiva que lejos estará de ser suficiente para resolver los problemas heredados. En lo inmediato, será necesario administrar la escasez y encuadrar los diferentes plazos entre los flujos (oferta y demanda estacional de divisas, pagos de deuda) y los stocks acumulados (deuda comercial, utilidades y dividendos, etc.).

De fondo, se deberá volver a recrear un esquema cambiario consistente y sostenido en el tiempo que elimine restricciones, reduzca la brecha cambiaria, corrija el atraso cambiario (hoy en niveles inconsistentes con un superávit de cuenta corriente) e incentive la liquidación de exportaciones, en el marco de la necesidad de estabilizar la economía para evitar acelerar el escenario de crisis nominal.

[1] Excluyendo Letras Intransferibles, Letras en Garantía y Avales.

En medio de una incertidumbre agudizada y marcados desequilibrios macroeconómicos que implicarán enormes desafíos para la nueva administración, emergen buenas noticias: una es que, tras tres años de sequía, siendo la de este año una de las más severas de la historia, el clima jugará a favor de una importante recuperación de la cosecha agrícola en la campaña 23/24.

A pesar de registrarse precios menores al ciclo pasado, el rebote de la producción de cereales y oleaginosas luego de la paupérrima campaña 22/23 permitiría en 2024 una notable mejora en las exportaciones y una mayor recaudación por Derechos de Exportación (“retenciones”), además de contribuir a amortiguar el impacto de la corrección de los desequilibrios macroeconómicos sobre la actividad económica.

No obstante, vale recordar que, en 2021 y 2022, la mejora en los precios internacionales jugó en favor de una liquidación récord del complejo cerealero-oleaginoso exportador que no tuvo su correlato en la acumulación de reservas internacionales, por lo que será clave corregir los desajustes macroeconómicos para sacar provecho a la recuperación productiva esperada.

En medio de una incertidumbre agudizada y marcados desequilibrios macroeconómicos que implicarán enormes desafíos para la nueva administración, emergen buenas noticias: una es que, tras tres años de sequía, siendo la de este año una de las más severas de la historia, el clima jugará a favor de una importante recuperación de la cosecha agrícola en la campaña 23/24.

Gracias a ello, se recuperará un actor sumamente relevante para la economía local: la cadena agroindustrial representa cerca del 17% del PIB; es el principal generador de divisas, concentrando el 65% de las exportaciones totales; y genera en forma directa el 12% del empleo privado registrado del país. Además, explica 2 de cada 10 pesos de la recaudación nacional.

El rebote de la producción de cereales y oleaginosas luego de la paupérrima campaña 22/23 permitiría en 2024 una notable mejora en las exportaciones y una mayor recaudación por Derechos de Exportación (“retenciones”), además de contribuir a amortiguar el impacto de la corrección de los desequilibrios macroeconómicos sobre la actividad económica.

Luego de tres años de sequía, el clima comenzó a jugar a favor

Las previsiones de un mayor volumen cosechado están sustentadas en que, luego de experimentar las últimas tres campañas bajo la presencia del fenómeno climático “La Niña”, que generaron en el país una situación de sequía sin precedentes, el ciclo 2023/24 estaría signado por un año “Niño”, a partir del cual las precipitaciones tienden a ser superiores a las normales en el área agrícola, mejorando los rindes de los cultivos; en contraste con lo que acontece durante “La Niña”, donde las precipitaciones son inferiores a lo normal.

La gravedad de “La Niña” fue tal que la producción de los tres principales cultivos (trigo, maíz, soja) en la campaña 2022/23 fue de tan sólo 67 M/Ton (-40% i.a.), una de las más reducidas que se tenga registro, según las entidades privadas especializadas.

Este derrumbe generó impactos múltiples sobre la economía en su conjunto, contribuyendo a agravar la fragilidad macroeconómica y a poner en jaque el cumplimiento de las metas con el FMI: (1) La actividad agrícola primaria caería cerca del -40% en 2023, con una incidencia directa negativa en el PIB en torno a los 2,1 p.p.; (2) Las exportaciones del sector caerían cerca de USD 20.000 M este año (equivalente a cuatro meses de importaciones), (3) Dado su incidencia en la recaudación vía Derechos de Exportación, que en años } normales alcanza el 2% del PIB, el ingreso por esta fuente sería tan sólo de 0,8% PIB; (4) Indujo mayores presiones inflacionarias ante el impacto de la sequía en los precios de algunos alimentos frescos y la menor disponibilidad de bienes en la economía.

Ahora bien, de cara a la campaña 2023/24, según el último informe del IRI (International Research Institute for Climate and Society) de la Universidad de Columbia, desde agosto el clima está regido bajo las condiciones de “El Niño” con intensidad moderada, y hasta febrero 2024 hay 100% de probabilidad de que se mantenga. Además, hasta mayo del año que viene -al cierre de la cosecha gruesa- las probabilidades de seguir bajo este fenómeno climático son de cerca de 60%.

Cierra la campaña triguera con resultados peores a los esperados

En un contexto de aguda escasez de reservas, la cosecha de trigo se configura como un puente de divisas de vital importancia hasta la cosecha gruesa (segundo trimestre): en los últimos años sin sequía las exportaciones de trigo representaron para diciembre-febrero el 10% del total de las exportaciones.

No obstante, las lluvias no llegaron a tiempo para el cereal y, en conjunto con heladas agronómicas, el clima redundó en grandes pérdidas producto de la condición regular a mala en más de la mitad del área sembrada. Ya con la cosecha de trigo avanzada al 36,4% según la Bolsa de Cereales de Buenos Aires (BCBA), se espera la segunda peor cosecha en ocho años: sería sólo 17% superior a la desastrosa campaña pasada y un 10% menor al promedio de los últimos diez ciclos.

Cabe recordar que las primeras estimaciones para el trigo marcaban un número superior a las 16 millones de toneladas (M/Ton), pero, al no haber acaecido en momentos críticos para el cereal las lluvias necesarias para mejorar los perfiles hídricos de los suelos, tanto la BCBA como la Bolsa de Comercio de Rosario (BCR) recortaron sus estimaciones a 14,7 y 13,5 M/Ton, respectivamente.

Sin embargo, podría haber lugar a las buenas noticias: según las entidades especializadas, la cosecha realizada hasta el momento viene reflejando rindes superiores a los estimados, por lo que, de sostenerse, podría aumentar la proyección de la producción -de hecho, recientemente la BCR ajustó levemente al alza la correspondiente a la zona núcleo-.

La campaña gruesa avanza con buen panorama

Para el caso de los cultivos gruesos, las perspectivas son más que alentadoras. La siembra de la soja y del maíz -según la BCBA- vienen progresando muy por encima respecto a la campaña previa, con coberturas que alcanzan el 44% y 32% de la superficie proyectada, respectivamente.

La campaña de soja tendría una robusta recuperación y se ubicaría en 50 M/Ton, un crecimiento del 138% i.a. respecto a la campaña previa y un 19% por encima de los últimos cinco ciclos. Por su parte, el maíz también tendría un gran repunte hacia las 55 M/ton, un 62% por encima del ciclo previo y un 10% sobre las últimas cinco campañas.

De esta forma, de cara a 2024 la recuperación de los principales cultivos tendrá un impacto transversal en la economía en su conjunto: 1) Contribuirá en forma directa en un crecimiento del PIB en cerca de 2,8 p.p.; 2) La cosecha valorizada rondaría los USD 13.500 M extra respecto a la campaña previa a los precios actuales; 3) Se recuperará una fuente de ingresos fiscales clave, con un aporte en Derechos de Exportación rondando nuevamente los 2% del PIB; 4) Mejorarán la condiciones de cosecha de los alimentos frescos y, por ende, su disponibilidad en el mercado, restando presión a una inflación que irremediablemente se acelerará.

¿Qué esperar de los precios?

En los últimos años, el sector exportador se vio beneficiado por distintos factores que empujaron los precios de las commodities hacia arriba, como los cuellos de botella a la salida de la pandemia y el estallido de la guerra en Ucrania. No obstante, la inflación global viene cediendo, acompañada por el ciclo de suba en las tasas de interés, y los precios de las commodities parecieran comenzar a moverse en consonancia, dando lugar a una campaña 22/23 que mostrará menores precios al ciclo previo.

Según estimaciones del FMI, se espera que el precio en 2024 del trigo se encuentre en 268 USD/tn (-5% i.a.), aunque seguiría un 30% por encima de los valores pre-pandemia (2010-19), el maíz 228 USD/tn (-10% i.a.; +11%) y la soja 494 USD/tn (-6% i.a.; +20%).

Dentro de los riesgos a una mayor baja, se encuentran:

1. Rigidez inflacionaria y menor crecimiento global. Una inflación más rígida a la baja puede derivar en nuevas subidas de tasas de interés mundiales, afectar la actividad y fortalecer el dólar a nivel global, dinámica estrechamente asociada a caídas en el precio de las commodities.

2. Crisis inmobiliaria en China. Una posible precipitación de la crisis sistémica que vive el mercado inmobiliario chino derivaría en una caída de la demanda de commodities de la segunda economía más grande del mundo.

3. Nueva cosecha récord en Brasil. Una nueva cosecha récord en Brasil, sumada a la recuperación local, más que compensaría la caída en la producción de mercados como EE.UU., derivando en un aumento considerable de la oferta. Tanto el Departamento de Agricultura de EE.UU como el organismo brasileño CONAB prevén que el país sudamericano volverá a registrar un récord de producción de soja en la presente campaña 2023/24 para contar con una gran oferta exportable de poroto.

4. Stock estadounidense en niveles bajos. El USDA incrementó la estimación de cosecha estadounidense, la cual ahora es de 112,3 M/Ton contra 111,7 M previstas el mes pasado. Si bien el stock final de soja de EE.UU. de la campaña 2023/24 fue ascendido a 6,6 M/Ton, sigue siendo muy bajo en términos históricos.

Asimismo, existen diferentes presiones al alza:

1. La inflación global desciende por debajo de lo esperado y mejora en la actividad. Una inflación cediendo podría dar lugar a que comiencen a caer las tasas de interés mundiales, ayudando a un repunte de la actividad, un dólar menos fortalecido y una mayor demanda de commodities.

2. Brasil se desinfla y “El Niño” se recrudece en el hemisferio norte. Un empeoramiento de las condiciones climáticas de Brasil, sumado a un “El Niño” más fuerte en el hemisferio norte -fenómenos anteriores han aumentado los precios de las commodities alimentarias por encima del 6% en un año- afectaría a la oferta y aumentaría los precios.

3. Se agudiza el conflicto entre Rusia y Ucrania. Un recrudecimiento del conflicto podría desencadenar en disrupciones en las cadenas de oferta globales y aumentar el precio de las commodities.

Ayudarlo para que el agro ayude

La recuperación proyectada para las exportaciones del sector agropecuario jugará a favor para una próxima administración que iniciará su mandato con la imperiosa necesidad de recomponer el stock de reservas internacionales netas, hoy por debajo de los – USD 10.000 M, frente a los pasivos en moneda extranjera que se enfrentarán en 2024: entre los principales, la deuda comercial por importaciones, vencimientos de deuda en USD, atrasos en la remisión de dividendos y utilidades.

Ahora bien, esta mejora no deberá implicar una actitud pasiva por parte del Gobierno: para sacar provecho de ello, el principal desafío que tendrá que abordar la próxima administración consistirá en recrear un esquema cambiario consistente y sostenido en el tiempo que elimine restricciones, reduzca la brecha cambiaria, corrija el atraso cambiario e incentive la liquidación de exportaciones, en el marco de la necesidad de estabilizar la economía para evitar acelerar el escenario de crisis nominal.

De hecho, vale recordar que durante el 2021 y 2022, con viento de cola en términos de precios internacionales de las commodities, Argentina gozó de un abultado saldo comercial que totalizó USD 21.700 M, pero las Reservas Netas (sin DEG) crecieron tan sólo USD 700 M.

En suma, la recuperación del agro per se no será suficiente para resolver los problemas heredados, por lo que será necesario administrar la escasez y encuadrar los diferentes plazos entre los flujos (oferta y demanda estacional de divisas) y stocks (deuda comercial, dividendos, etc.).

En octubre, el saldo comercial exhibió un déficit por octavo mes consecutivo, acumulando en el año un rojo récord (- USD 7.400 M), el mayor desde 2018. Los volúmenes exportados -impactados por la sequía- registraron una nueva caída, mientras que las importaciones se mantienen en niveles relativamente elevados, creciendo por tercer mes consecutivo.

A pesar del déficit en el balance comercial, el saldo neto de cobros y pagos por exportaciones e importaciones fue positivo en USD 7.122 M en lo que va del año (-61% vs 2022). Esta diferencia responde al exponencial crecimiento de la deuda comercial con importadores de bienes, con un stock que estimamos en octubre rozando los USD 47.300 M.

De cara a 2024, esperamos una mejora en el saldo comercial. Por un lado, tendrá lugar la reversión en el déficit comercial energético. Asimismo, la necesaria corrección cambiaria afectará de forma negativa los volúmenes importados no-energéticos, mientras que las exportaciones se verán favorecidas por el rebote en la cosecha y un mayor incentivo cambiario. No obstante, ante la débil recuperación del trigo, la situación no será óptima hasta el ingreso de la cosecha gruesa desde el segundo trimestre.

En octubre, el saldo comercial exhibió un nuevo déficit (-USD 450 M), acumulando en 2023 un rojo comercial cercano a los USD 7.400 M, el mayor desde 2018 -medido a precios de 2023-.

Las exportaciones se desplomaron nuevamente en su comparación interanual. Sumaron USD 5.385 M (-32% i.a.), con volúmenes registrando una abrupta caída (-24% i.a.), al tiempo que los precios promedio, lejos de compensar, continúan disminuyendo (-11% i.a.).

Los volúmenes importados crecieron por tercer mes consecutivo. Si bien el valor de las compras externas retrocedió -4% i.a. hacia los USD 5.839 M, las cantidades volvieron a crecer (+6% i.a.), y el descenso estuvo explicado por precios a la baja (-9% i.a.).

Los términos de intercambio (TDI, relación entre precios de exportación e importación) no cortan su tendencia a la baja. Como consecuencia, el déficit comercial para los primeros diez meses fue cerca de USD 1.300 M mayor en} 2023 de lo que hubiera sido bajo los precios internacionales de 2022. No obstante, los TDI se ubican 10% por encima del promedio histórico (2004-22).

Exportaciones y un año para el olvido

Producto de la sequía, el complejo sojero fue el principal motor de la caída de las ventas externas. Las exportaciones de Porotos de Soja (-73% i.a., -USD 895 M) y Aceite de soja (-49% i.a., -USD 508 M) explicaron el fuerte deterioro en la performance del complejo en octubre. De esta forma, la caída acumulada del conjunto de productos de soja en 2023 trepó a -USD 8.300 M i.a.

Detrás de ello le siguen las reducciones de Maíz y Trigo, cultivos también afectados por las inclemencias climáticas, con una caída acumulada de ambos en torno a los -USD 5.900 M i.a.

Como resultado, en los primeros diez meses del año las exportaciones de Productos Primarios (PP) se desmoronaron (-40% i.a.), arrastradas por una fuerte caída en los volúmenes (-36% i.a.), y con precios levemente a la baja (-5% i.a.). En tanto las Manufacturas de Origen Agropecuario (MOA) se comportaron de forma similar (-27% i.a.), muy afectadas por las menores cantidades (-17% i.a.) y con precios que no acompañaron (-12% i.a.).

Por último, las Manufacturas de Origen Industrial (MOI), bajo importaciones acotadas y un tipo de cambio real poco competitivo, también anotaron un fuerte retroceso (-11% i.a.), debido al descenso de sus cantidades vendidas (-4% i.a.) y precios que no ayudaron a compensar (-7% i.a.). Los principales subrubros detrás de este desempeño son Productos químicos y conexos y Materia plásticas y sus manufacturas, con decrementos anuales de USD cercanos a los 1.550 M (-30% i.a.) y USD 250 M (-27% i.a.), respectivamente, en el acumulado del año.

Los volúmenes importados se sostienen

A pesar de las continuas restricciones para importar, y con un salto cambiario post-PASO que no disipó las expectativas de devaluación hacia adelante, los volúmenes importados se sostuvieron en niveles elevados (+6% i.a.).

Esto se debe a que, a pesar de transitar la sequía más aguda de la historia, el Gobierno apeló a distintas fuentes de financiamiento alternativas para sostener un flujo de importaciones que evite afectar la actividad y el empleo para sostener la competitividad electoral. Tal es así que las cantidades importadas no-energéticas, si bien levemente por debajo de 2022 (-2% i.a.), se encuentran por encima del lapso 2019-21 (ver gráfico).

Detrás de ello, la adquisición de porotos de soja para compensar el faltante por la sequía siguió empujando las importaciones no-energéticas. Las compras treparon a USD 234 M en septiembre (+USD 161 M i.a.) y las importaciones netas de porotos de soja (descontando las exportaciones) totalizan USD 4.100 M en 2023 (vs USD 670 M en 2022), explicando 6 de cada 10 dólares del déficit comercial.

Yendo a los volúmenes importados por los diferentes usos vinculados a la producción, Piezas y accesorios de Bienes de Capital continuó creciendo en octubre (+11% i.a.), colocándose como el uso más dinámico en lo que va de 2023 (+5% i.a.). Le sigue Bienes Intermedios (+6% i.a. octubre; +1% i.a. en 2023) y Bienes de Capital (+0,3% i.a.; -8%; i.a.), único uso en franca caída.

Por su parte, las importaciones del sector automotriz crecieron nuevamente (+10% i.a.). De esta forma, totalizan en el año USD 10.660 M (+10% i.a.), con las autopartes creciendo un 14% i.a., contribuyendo al buen desempeño de las exportaciones en lo que va de 2023 (+4% i.a.). Sin embargo, el complejo presentó un abultado déficit comercial en torno a los USD 3.200 M (+25% i.a.).

Balanza energética, ¿retornando al superávit?

La balanza energética acumula en 2023 un déficit de USD 712 M, bien por debajo de los USD 5.000 M del año pasado. En octubre, el sector arrojó un resultado mensual positivo de USD 261 M, traccionado por importaciones que retrocedieron (-17% i.a.), arrastradas por una fuerte caída en los precios (-18% i.a.) que más que compensaron un leve incremento en las cantidades (+2% i.a.); y exportaciones, en menor medida, que también retrocedieron (-7% i.a.), con un decremento en los volúmenes (-5% i.a.) y precios jugando levemente en contra (-3% i.a.).

De este modo, la balanza energética registra el déficit habitual, aunque muy por debajo del promedio de -USD 2.800 M de los últimos 11 años (2011-21). Asimismo, luego de un largo ciclo deficitario iniciado en 2011 -brevemente interrumpido en 2020- el gran desempeño en materia energética está generando que el saldo comercial acumulado en los últimos 12 meses (-USD 80 M) comience a tender al superávit.

¿Cómo cierra el 2023 y comienza el 2024?

En materia de exportaciones, no habrá un cambio de tendencia en el último bimestre: seguirá operando principalmente la merma debido a la sequía, que significará pérdidas del orden de los USD 20.000 M por exportaciones agrícolas (equivalente a cerca de 4 meses de importaciones).

A ello se le suma el impacto negativo que sufrió el trigo por las condiciones climáticas, con una producción estimada que mostraría sólo una ligera mejora frente al paupérrimo resultado del ciclo pasado, siendo la segunda más baja en los últimos 10 años, según las diferentes entidades especializadas.

Como consecuencia, pensando en 2024, si bien las últimas precipitaciones son auspiciosas para la recuperación de los cultivos de maíz y soja, habrá que recorrer un largo puente hasta el ingreso de las divisas de la cosecha gruesa en el segundo trimestre.

En materia de importaciones, como mencionamos, si bien retrocediendo respecto a 2022, se encuentran en niveles por encima de lo esperado, aún en el marco de una aguda escasez de divisas y múltiples restricciones de acceso al mercado oficial de cambios.

No obstante, siendo una incógnita lo que ocurrirá con el swap con China, cuya utilización en el último bimestre es irrisoria, en lo que queda de 2023 las compras externas descansarán casi exclusivamente en la posibilidad que tengan los importadores de seguir tomando deuda comercial. Una deuda comercial que ya creció cerca de USD 16.000 M en 2023, estimándose un stock de USD 47.300 M en octubre.

En suma, en un escenario de elevadas expectativas de devaluación, apreciación y brecha cambiaria, el comercio exterior seguirá desbalanceado: la demanda por importaciones será creciente anticipando la eventual corrección y las exportaciones, más sequía mediante, no repuntarán.

Con todo, la necesaria corrección cambiaria vislumbra un inicio de 2024 con un retorno del superávit comercial debido a una contracción en los volúmenes importados no-energéticos, una reversión en el déficit comercial energético y exportaciones favorecidas por el rebote en la cosecha agrícola y un mayor incentivo cambiario, pero cuya situación no será óptima hasta el ingreso de la cosecha gruesa a partir del segundo trimestre.

Argentina se caracterizó históricamente por ser un país “con petróleo” y no “petrolero”, y, en las últimas décadas, por tener una cambiante política dirigida hacia el sector energético, redundado en que un problema sectorial se convirtiera en uno macroeconómico, siendo un factor clave para terminar con los superávits gemelos (fiscal y comercial).

No obstante, el escenario cambió de forma profunda con el descubrimiento de recursos no convencionales, con Vaca Muerta a la cabeza, ubicando al país en el puesto 2° y 4° en reservas de gas y petróleo no convencional en el mundo, respectivamente, y representando en la actualidad más de la mitad de la producción del país.

Hacia adelante, el país contará con un nuevo actor generador neto de divisas, pero será clave para su despliegue y poder aprovechar su potencial obras de infraestructura necesarias, el aporte de una macroeconomía estable y un andamiaje legal que aporte previsibilidad

Introducción

El petróleo y el gas constituyen suministros fundamentales para el funcionamiento de la economía, erigiéndose como insumos clave para el despliegue de la industria, el agro y los servicios, así como de la vida cotidiana de los hogares, ya sea por la demanda y disponibilidad de combustibles per se, como por el costo de la energía que asumirán para desarrollar sus actividades. En consecuencia, es de suma relevancia abordar una administración estratégica de los recursos hidrocarburíferos.

No obstante, las estrategias para el desarrollo del sector han mostrado un comportamiento cambiante en las últimas décadas, con continuos cambios de reglas que impidieron un desarrollo sostenido del sector. Ello derivó en que un problema sectorial se transformara en uno de índole macroeconómico, siendo determinante para el fin del ciclo de los superávits gemelos (fiscal y externo) desde la década iniciada en 2010, frente al aumento en los subsidios y en las importaciones energéticas.

En este marco, el despegue de Vaca Muerta vuelve a poner a la política energética en el centro de la discusión como un eje fundamental para pensar en el crecimiento y desarrollo sostenido al que requiere retornar Argentina en los años venideros.

¿Cómo llegamos hasta acá? ¿de país “con petróleo” a país “petrolero”? ¿qué se necesita?

¿Cómo llegamos hasta acá?

La historia reciente muestra dos etapas bien diferenciadas. En primer lugar, un ciclo de desarrollo “hacia afuera”, que inicia en la década de los ’90. A partir de una mayor presencia de empresas privadas, la estrategia se orientó hacia el abastecimiento de los mercados externos, acompañado por regulaciones favorables -por ejemplo, la libre disponibilidad de divisas, exenciones impositivas- y tendidos de gasoductos para abastecer a Chile y Brasil, convirtiendo al sector en un jugador relevante en la canasta exportadora de Argentina.

De hecho, las exportaciones del sector pasaron de representar 9% de las ventas externas en 1992 al 13% en 1999 (las importaciones se mantuvieron en el 3%), acumulando un saldo comercial positivo de USD 12.300 M en este periodo -algo atípico para una histórica balanza deficitaria-, en un lapso en el que predominó un déficit comercial crónico para la economía que totalizó USD 22.3000 M.

Este creciente desempeño exportador se dio en el marco de un aumento exponencial de la producción de petróleo, marcando un récord histórico en 1998 (49.100 Mm3). No obstante, fue una etapa sin grandes descubrimientos -en parte, debido al acervo heredado de la larga trayectoria previa- con una exploración que se ubicó por debajo de los 80´ y un aumento de las reservas comprobables que no acompañó el ritmo de crecimiento de la producción, derivando en una época que promedió una menor tasa de cobertura[1] (9,6 años entre 1990-99 vs 13,7 en los 80´).

Asimismo, a instancias de la crisis macroeconómica a inicios de los 2000, se restablecieron los derechos de exportación, tanto para el petróleo crudo como para el gas, medidas con sesgo anti-exportador que desacoplaron los precios internos de los internacionales.

A ello se le suma la pesificación de contratos, medidas que deterioraron la performance del sector de forma abrupta: entre 1998 y 2004 las reservas comprobables descendían 16%, al tiempo que la producción declinaba de forma ininterrumpida (-18%).

En medio de este escenario, se montó un nuevo ciclo con el foco en el abastecimiento interno (o “hacia dentro”). Luego de la crisis y el cambio de régimen macroeconómico, la actividad económica en general, y el consumo interno en particular, mostraron una veloz recuperación, y con ella la demanda energética de hogares, comercios e industrias.

A su vez, para mejorar el ingreso disponible de los hogares ante el preocupante panorama socioeconómico vigente, a partir del 2003 se comenzó a aplicar un subsidio creciente al consumo energético (luz y gas). 

Así, se configuró un esquema en el que confluía un aumento acelerado la demanda energética, ausencia de incentivos al ahorro, el declino en la producción de hidrocarburos heredado y precios finales que se comenzaron a ubicar por debajo de los costos, desalentando una necesaria inversión.

Además, para cubrir esta creciente demanda eléctrica (+40% entre 2003-11), la inversión del sector se concentró en centrales de generación térmica (que utilizan como principal insumo al gas), una estrategia de corto plazo derivada de la corta maduración de los proyectos y su menor costo hundido. Así, desde 2010 la generación térmica pasó a explicar más del 60% de la generación eléctrica total, frente al 50% previo. Esto incrementó la dependencia de combustibles fósiles, impulsando mayores necesidades de gas, gasoil y fueloil, que se comenzaron a cubrir mediante importaciones ante la insuficiencia de la producción local.

De este modo, con la reorientación interna y una demanda creciente, los volúmenes exportados cayeron de forma ininterrumpida vis a vis un aumento en las cantidades importadas, en particular a partir del 2006, momento donde el superávit comercial energético toca un máximo de USD 6.200 M y comienza a reducirse sostenidamente. En este sentido, el peso de las importaciones energéticas respecto a las totales se duplicó (6% promedio 2000-10 vs 14% 2011-15), y la balanza energética revirtió su signo positivo desde 2011, tras cerca de veinte años en terreno positivo.

En suma, Argentina pasó a ser consumidor neto de divisas: la caída de la producción y el aumento del consumo redujeron los excedentes exportables y aumentaron las importaciones, generando un impacto ya no sólo sectorial, sino macroeconómico, que fue uno de los principales factores que motivaron la imposición del cepo cambiario a finales de 2011.

Con todo, el balance de ambos ciclos resultó sumamente inconsistente, exportando barato e importando caro. En el lapso de desarrollo “hacia afuera” (1992-02), el precio promedio del barril de petróleo se ubicó USD 20 dólares -promedio WTI y Brent-; en contraste, durante el desarrollo “hacia adentro” (2003-15) fue USD 74 (+260%), con picos en 2011  inició del déficit- de USD 103.

Producción no convencional en Vaca Muerta: ¿de país “con petróleo” a país “petrolero”?

Al mirar el desempeño de los últimos años, se observa cómo la caída en la producción de recursos convencionales -en línea a la falta de inversiones, ausencia de desarrollo de nuevos proyectos y un deterioro en la rentabilidad como consecuencia de subsidios energéticos- fue fuertemente compensada por la aparición de la producción de hidrocarburos no-convencionales (shale y tight).

El principal recurso en la actualidad reside en la formación Vaca Muerta, ubicada en la cuenca neuquina, abarcando parte del subsuelo de Neuquén, Mendoza, La Pampa y Río Negro, aunque existen también otras localizaciones en el país con potencialidad en recursos. Vaca Muerta se ubica segundo en el ranking mundial de recursos no-convencionales de gas del mundo y cuarto como recurso no-convencional de petróleo. La perforación de pozos inició formalmente en 2012, gracias a una curva de aprendizaje muy acelerada y ser un recurso de calidad y competitivo que alentó las inversiones necesarias y fue un polo de atracción para grandes empresas.

Esto permitió un incremento exponencial de la producción de petróleo y gas no-convencional en la última década. A partir de 2009 comenzaron a existir datos de producción de recursos no-convencionales en el país, lo cual cobró mayor relevancia a partir de 2014 -con el comienzo de la explotación de Vaca Muerta-, y desde entonces el máximo de producción no-convencional alcanzado se ubicó en 2023, tras ir creciendo año a año, contando con la presencia de más de 30 empresas.

Puesto en números, en septiembre la producción de petróleo no convencional llegó a alcanzar los 49,4 MMm3 diarios, mientras que la producción de gas no convencional alcanzó los 87,6 MMm3/d. Esto compensa parcialmente la caída de producción convencional: la producción de este segmento de petróleo se ubicó en 2022 un 62% por debajo del año 2000, mientras que la producción de gas convencional cayó un 44% desde aquel entonces. En este sentido, aún no se han alcanzado los niveles de producción totales máximos de hace 20 años atrás.

Actualmente, la producción de petróleo no-convencional llegó a representar un 47% de la producción total del crudo nacional, mientras que la producción de gas no convencional alcanzó un 60% de la producción total. Al interior, la producción de la cuenca neuquina es la que lidera en incremento en la producción, representando un 63% del total nacional, mientras que el resto de los yacimientos se encuentran mostrando caídas.

En este contexto, hay que tener en cuenta el rol relevante que cumplen las inversiones para crear la infraestructura necesaria para fortalecer el desarrollo del sector. El caso más relevante en la actualidad fue la construcción del Gasoducto Presidente Néstor Kirchner (GPNK), una obra cuya primera etapa finalizó a mediados de este año, con el objetivo de ampliar el transporte de gas en un 30% y ahorrar hasta USD 2.000 M anuales en importaciones energéticas, según el Gobierno. Para llevarla a cabo, fue clave el rol de financiamiento de actores como el Banco Nacional de Desarrollo de Brasil (BNDES) y de CAF.

Como resultado, el desarrollo de este sector está permitiendo un incremento en las exportaciones en estos segmentos y una reducción del rojo comercial energético. El saldo comercial de 2022 finalizó con un déficit de casi USD -4.400 M, mientras que se espera que en 2023 se reduzca a niveles cercanos a un equilibrio. Si bien parte de este resultado es explicado por menores precios internacionales y la menor demanda de combustible por parte del agro, estimaciones de la consultora Aleph Energy, asociada a Ecolatina, prevén para un escenario base (ni optimista ni pesimista) un superávit comercial energético a partir de 2024 (+USD 3.500 M), resultado que iría mejorando año a año llegando a alcanzar, por caso, un saldo de USD 24.400 M en 2031, para estabilizarse en el orden de USD 29.200 M una década después.

Conclusiones y perspectivas

El potencial del sector Oil & Gas para Argentina es innegable, reflejándose en las alentadoras proyecciones de crecimiento que delinea el mercado para los próximos años. No sólo en la producción, sino también en el agregado de valor a través del desarrollo de su cadena de valor (por caso, la petroquímica) y el abaratamiento del costo de la energía. Además, si bien en la actualidad el foco está puesto en Vaca Muerta, también emergen otras oportunidades de exploración onshore no convencional (Palermo Aike, Santa Cruz) como offshore, ambas con enorme potencial.

El hecho que el sector vuelva a transformarse en un aportante neto de divisas contribuiría a alterar el patrón/matriz de crecimiento del país y apoyar la estabilidad macroeconómica (la cual, al mismo tiempo, le generaría un impulso adicional), en dos principales dimensiones. La primera, referida a los impactos directos e indirectos de la explotación de estos sectores sobre la expansión del PIB y el empleo; la segunda, asociada a la posibilidad de alterar la estructura del balance de pagos, ampliando la base de exportaciones y reduciendo la dependencia del agro y, por ende, del clima y de los precios internacionales de las commodities agrícolas.

Ahora bien, ¿cuáles serán los factores críticos para el despliegue de la potencialidad del sector?

En primer término, cabe destacar un rasgo estructural favorable: el país ya es competitivo en la producción de recursos no-convencionales: el precio disponible para el sector hace que el negocio sea rentable, la productividad es elevada, el capital humano necesario se encuentra disponible y el know how está desarrollado entre las empresas y universidades instaladas en el país.

En términos macroeconómicos, una estabilización de la economía que permita la reducción en el costo del financiamiento, una normalización de las operaciones financieras/cambiarias (remisión de utilidades y dividendos, unificación cambiaria) y comerciales (importación de equipos de perforación/fractura y repuestos), complementados por precios y tarifas que retribuyan los costos de producción y marcos legales y regulatorios estables que contribuyan a alargar los horizontes de planificación y favorecer los planes de inversión a largo plazo.

Asimismo, será fundamental abordar las necesarias obras de infraestructura para garantizar la evacuación de la producción y su potencial exportación a otros mercados. En el corto plazo, la finalización del segundo tramo del GPNK y la reversión del Gasoducto Norte permitirían exportar gas natural a países limítrofes como Chile, Brasil y Bolivia, país este último que se encuentra con una tendencia declinante en su producción. A su vez, será importante llegar a buen puerto en las negociaciones bilaterales con Bolivia si se quiere exportar a mercados como el brasileño, al menos en el corto plazo, ya que se deberá utilizar ductos bolivianos.

En el mediano plazo, cierta potencialidad se encuentra en el proyecto de construcción de la primera planta de producción GNL en el país con ubicación en Bahía Blanca. Si bien aún resta confirmación, esta obra podría ser un complemento de Vaca Muerta, en el cual la extracción de gas desde la cuenca neuquina se transportará vía un gasoducto de 620 km hasta la terminal para terminar de realizar el procesamiento y la posterior industrialización. Con esta obra, se lograría producir GNL con el objetivo de fortalecer el perfil exportador de la producción, permitiendo la exportación a mercados no limítrofes.

[1] Cantidad de años que cubren las reservas comprobables dado un nivel de producción (reservas/producción).

En septiembre el saldo comercial exhibió un déficit por séptimo mes consecutivo, acumulando en el año un rojo récord, el mayor desde 2018. Los volúmenes exportados -impactados por la sequía- registraron una nueva caída, mientras que las importaciones crecieron por segundo mes consecutivo.

No obstante, mientras el saldo comercial devengado (ICA) acumuló un rojo entre Ene-Ago de USD 6.200 M, el BCRA logró acumular un resultado neto positivo por bienes por unos USD 4.900 M (-56% vs 2022) en el mismo lapso (MULC-caja).

En lo que resta de 2023, la deuda comercial y el swap con China por otros USD 6.500 M serán factores relevantes en la búsqueda por sostener un nivel de importaciones elevado y evitar afectar la actividad económica en un escenario de aguda escasez de divisas en la antesala al ballotage.

En septiembre, el saldo comercial exhibió un nuevo déficit (-USD 800 M), acumulando en 2023 un rojo comercial cercano a los USD 7.000 M, el mayor desde 2018 -medido a precios de 2023-.

Las exportaciones se desplomaron nuevamente en su comparación interanual. Sumaron USD 5.750 M (-24% i.a.), con volúmenes en caída (-13% i.a.), al tiempo que los precios promedio, lejos de compensar, continúan disminuyendo (-13% i.a.).

Los volúmenes importados crecieron por segundo mes consecutivo. Si bien las compras externas alcanzaron los USD 6.530 M (-8% i.a.), las cantidades volvieron a crecer (+3% i.a.), y el descenso estuvo explicado por precios marcadamente a la baja (-11% i.a.).

Los términos de intercambio (TDI, relación entre precios de exportación e importación) no cortan su tendencia a la baja. Como consecuencia, el déficit comercial para los primeros nueve meses fue cerca de USD 1.300 M mayor en 2023 de lo que hubiera sido bajo los precios internacionales de 2022. No obstante, los TDI se ubican 9% por encima del promedio histórico (2004-22).

Exportaciones y un año para el olvido

Producto de la sequía, el complejo sojero fue el principal motor de la caída de las ventas externas. Las exportaciones de Porotos de Soja (-84% i.a., -USD 757 M) y Aceite de soja (-55% i.a., -USD 250 M) explicaron el fuerte deterioro en la performance del complejo en septiembre. De esta forma, la caída acumulada del conjunto de productos de soja en 2023 trepó a -USD 6.700 M i.a.

Detrás de ello le siguen las reducciones de Maíz y Trigo, cultivos también afectados por las inclemencias climáticas, con una caída acumulada de ambos en torno a los -USD 5.600 M i.a.

Como resultado, en los primeros nueve meses del año las exportaciones de Productos Primarios (PP) se desmoronaron (-38% i.a.), arrastradas por una fuerte caída en los volúmenes (-36% i.a.), y con precios levemente a la baja (-3% i.a.). En tanto las Manufacturas de Origen Agropecuario (MOA) se comportaron de forma similar (-27% i.a.), muy afectadas por las menores cantidades (-17% i.a.) y con precios que no acompañaron (-11% i.a.).

Por último, las Manufacturas de Origen Industrial (MOI) también anotaron un fuerte retroceso (-10% i.a.), debido al descenso de sus cantidades vendidas (-3% i.a.) y precios que no ayudaron a compensar (-7% i.a.). Los principales subrubros detrás de este desempeño son Productos químicos y conexos y Materia plásticas y sus manufacturas, con decrementos anuales de USD 1.300 M (-29% i.a.) y USD 250 M (-29% i.a.), respectivamente, en el acumulado del año.

En medio de las restricciones y el salto cambiario, los volúmenes importados se sostienen

A pesar de las continuas restricciones para importar y el desordenado salto cambiario post-PASO, que, tras la aceleración de precios, ya se ubica por debajo de los niveles previos a la devaluación, los volúmenes importados se sostuvieron en niveles elevados (+3% i.a.).

Esto se debe a que, a pesar de transitar la sequía más aguda de la historia, el Gobierno apeló a distintas fuentes de financiamiento alternativas para sostener un flujo de importaciones que evite afectar la actividad y el empleo en el año electoral. Tal es así que las cantidades importadas no energéticas, si bien debajo de los niveles de 2022 (-4% i.a.), se encuentran por encima del lapso 2019-21 (ver gráfico).

Detrás de ello, la adquisición de porotos de soja para compensar el faltante por la sequía siguió empujando las importaciones no-energéticas. Las compras treparon a USD 340 M en septiembre (+USD 204 M i.a.) y las importaciones netas de porotos de soja (descontando las exportaciones) totalizan USD 4.200 M en 2023 (vs USD 480 M en 2022), explicando 6 de cada 10 dólares del déficit comercial.

Yendo a los volúmenes importados por los diferentes usos vinculados a la producción, Piezas y accesorios de Bienes de Capital continuó creciendo en septiembre (+2% i.a.), colocándose como el uso más dinámico en lo que va de 2023 (+4% i.a.). Le sigue Bienes Intermedios (+7% i.a. septiembre; +0,3% i.a. en 2023) y Bienes de Capital (-3% i.a.; -9%; i.a.), único uso en franca caída.

Por su parte, los volúmenes de Vehículos y automotores de pasajeros registraron un abrupto crecimiento en septiembre (+91% i.a), más que compensando la caída del mes previo (-82% i.a.) y resultando en las cantidades más elevadas desde agosto 2018. No obstante, las compras externas aún se colocan un 9% debajo respecto a 2022.

Balanza energética, ¿retornando al superávit?

La balanza energética acumula en 2023 un déficit de USD 970 M, bien por debajo de los USD 5.200 M del año pasado. En septiembre, el sector arrojó un leve resultado mensual positivo de USD 27 M, traccionado por importaciones que retrocedieron de forma abrupta (-43% i.a.), arrastradas por una fuerte caída en los volúmenes (-28% i.a.) y en los precios (-18% i.a.); y exportaciones que también retrocedieron (-34% i.a.), con un marcado decremento en los volúmenes (-21% i.a.) y precios jugando en contra (-16% i.a.).

De este modo, la balanza energética registra el déficit habitual, aunque muy por debajo del promedio de -USD 2.800 M de los últimos 11 años (2011-21). Asimismo, luego de un largo ciclo deficitario iniciado en 2011 -brevemente interrumpido en 2020- el gran desempeño en materia energética está generando que el saldo comercial acumulado en los últimos 12 meses comience a tender al superávit.

¿Cómo esperamos que cierre 2023?

Las exportaciones seguirán con una importante merma este año. La sequía que atraviesa Argentina, sumado a los menores precios promedio, significarán pérdidas en las exportaciones agrícolas que podrían superar los USD 20.000 M (equivalentes a cerca de 4 meses de importaciones).

Asimismo, será importante que las condiciones climáticas (mayores lluvias) sean favorables para evitar nuevos recortes en la producción estimada del trigo, cultivo puente hacia el segundo trimestre de 2024 y cuya exportación suele iniciar a finales de año.

En materia de importaciones, como mencionamos, si bien retrocediendo respecto a 2022, se encuentran en niveles por encima de lo esperado, aún en el marco de una aguda escasez de divisas y múltiples restricciones de acceso al mercado oficial de cambios. El sostenimiento del nivel de compras externas responde a la búsqueda por evitar una caída mayor en la actividad que afecte negativamente el empleo en el año electoral.

Como contracara, las reservas del BCRA sufrieron una marcada reducción. A su vez, fueron factores relevantes fuentes alternativas de financiamiento, como el crecimiento de la deuda comercial y el swap de monedas con China, del cual se activó recientemente el segundo tramo por unos USD 6.500 M.

De hecho, mientras que el saldo comercial devengado (ICA) acumuló un rojo entre Ene-Ago de USD 6.200 M, el BCRA logró acumular un resultado neto positivo por bienes por unos USD 4.900 M (-56% vs 2022) en el mismo lapso (MULC-caja).

Esto se debe al crecimiento exponencial de la deuda comercial de bienes, que estimamos ya supera los USD 10.500 M de nueva deuda neta en 2023, situándose en un stock de cerca de USD 42.000 M. De hecho, la eliminación de derechos de exportación para economías regionales y la extensión del “dólar exportador” a nuevos sectores obedece a la búsqueda por generar mayores liquidaciones (ingresos vía MULC), así como de contener las presiones sobre la brecha cambiaria.

En tanto el impacto del nuevo tramo del swap dependerá del uso efectivo que se le asigne. Por caso, es probable que se utilicen yuanes para los pagos de octubre y noviembre con el FMI -próximo a USD 1.400 M-, por lo que el remanente se encauzará en parte para importaciones y para controlar los dólares financieros en un escenario de mayor volatilidad de cara al ballotage.

En suma, los volúmenes importados no-energéticos seguirán a la baja, pero en niveles elevados para evitar afectar la actividad. Las restricciones seguirán operando, limitando una elevada demanda que es impulsada por una creciente brecha cambiaria y expectativa de devaluación que descuentan una corrección del tipo de cambio oficial a principios de la nueva gestión de gobierno que surja del ballotage.

Con todo, se seguirá buscando sostener las compras externas para evitar que la sequía y la escasez de divisas contagie al resto de la actividad económica, que en el acumulado del año se encuentra un 1,6% debajo de 2022, pero un +1,1% i.a. al excluirse el sector agropecuario.

Síntesis

• En agosto el saldo comercial exhibió un déficit por sexto mes consecutivo, acumulando en el año un rojo récord, sólo superado por 2018.

• Los volúmenes exportados -impactados por la sequía- registraron una caída por noveno mes consecutivo, mientras que las cantidades importadas alcanzaron su nivel más alto desde noviembre de 2017.

• Hacia adelante, el agotado crecimiento de la deuda comercial, que ya acumula USD 7.800 M entre Ene-Jul, no será suficiente para compensar la aguda escasez de divisas, las mayores restricciones y, en menor medida, el encarecimiento por la devaluación post-PASO y el impuesto PAIS (7,5%), que esperamos redunden en una caída de los volúmenes importados no-energéticos.

Déficit comercial por sexto mes consecutivo

En agosto el saldo comercial exhibió un nuevo déficit (-USD 1.000 M), hilvanando un semestre en rojo y alcanzando un déficit comercial superior a los USD 6.200 M en el acumulado del año, marca superada sólo por 2018. Cabe recordar que en Enero-Agosto 2022 se había acumulado un superávit comercial de USD 2.200 M.

Las exportaciones se desplomaron nuevamente en su comparación interanual. Sumaron cerca de USD 5.800 M (-22% i.a.), con volúmenes en caída (-12% i.a.), al tiempo que los precios promedio, lejos de compensar, continúan disminuyendo (-12% i.a.).

Las importaciones, debido a los menores precios, también retrocedieron. Las compras externas alcanzaron los USD 6.900 M (-12% i.a.), descenso determinado por un marcado retroceso en los precios (-18% i.a.), pero repuntando en los volúmenes importados (+7% i.a.).

Los términos de intercambio (TDI, relación entre precios de exportación e importación) crecieron anualmente por segundo mes consecutivo. Gracias a ello, el déficit comercial de agosto fue USD 800 M menor en 2023 de lo que hubiera sido bajo los precios internacionales de 2022. Asimismo, los TDI se ubican 11% por encima del promedio histórico (2004-22).

Exportaciones, ¿una caída sin piso?

Producto de la sequía, el complejo sojero fue el principal motor de la caída de las ventas externas. Las exportaciones de Porotos de Soja (-77% i.a., -USD 150 M) y Aceite de soja (-71% i.a., -USD 440 M) explicaron el fuerte deterioro en la performance del complejo. De esta forma, la caída acumulada del conjunto de productos de soja en 2023 trepó a -USD 8.200 M i.a.

Por otro lado, también afectado por las inclemencias climáticas, se destacaron las reducciones tanto del Maíz (-71% i.a., -USD 160 M) como del Trigo (-80% i.a., -USD 120 M), con una caída acumulada de ambos productos en torno a los -USD 5.500 M i.a.

Como resultado, las exportaciones de Productos Primarios (PP) se desmoronaron (-26% i.a.), arrastradas por una fuerte caída en los volúmenes (-17% i.a.), y con precios retrocediendo (-11% i.a.). En tanto las Manufacturas de Origen Agropecuario (MOA) se comportaron de forma similar (-28% i.a.), muy afectadas por las menores cantidades (-13% i.a.) y con precios que no acompañaron (-17% i.a.).

Por último, las Manufacturas de Origen Industrial (MOI) también anotaron un fuerte retroceso (-13% i.a.), debido a una marcada caída en sus cantidades vendidas (-12% i.a.) y precios que no ayudaron a compensar (-2% i.a.). Los principales subrubros detrás de este desempeño son Productos químicos y conexos y Materia plásticas y sus manufacturas, con decrementos anuales de USD 1.300 M (-32% i.a.) y USD 230 M (-29% i.a.), respectivamente, en el acumulado del año.

Los volúmenes importados tocan un máximo en 6 años

Los volúmenes importados tuvieron el registro más alto desde noviembre del 2017. En primer término, la adquisición de porotos de soja para compensar el faltante por la sequía siguió empujando las importaciones no-energéticas. Las compras treparon a USD 520 M en agosto (+USD 310 M i.a.), llegando a representar el 8% de las importaciones -valor récord para un mes de agosto- y 9% en el acumulado de las importaciones realizadas en el año. Así, las importaciones netas de porotos de soja (descontando las exportaciones) totalizaron en los primeros ocho meses de 2023 los USD 4.000 M, explicando cerca de 6 de cada 10 dólares del déficit comercial.

Por otra parte, los volúmenes importados de usos vinculados a la producción registraron un repunte en todos los usos: Piezas y Accesorios de Bienes de Capital (+22% i.a.), Bienes de Capital (+11% i.a.) y Bienes Intermedios (+8% i.a.).

Por el contrario, se desplomaron los volúmenes de Vehículos y automotores de pasajeros (-87% i.a.). No obstante, visto el sector automotriz en su conjunto, las compras externas totalizan en el año USD 8.200 M (+8% i.a.), con las autopartes creciendo un 16% i.a., contribuyendo al buen desempeño de las exportaciones en lo que va de 2023 (+6% i.a.). Con todo, el complejo presentó un abultado déficit comercial en torno a los USD 2.200 M (+13% i.a.).

Balanza energética, ¿retornando al superávit?

La balanza energética acumula en 2023 un déficit de USD 1.000 M, bien por debajo de los USD 5.200 M del año pasado. El sector arrojó un resultado mensual positivo de USD 75 M y rompió una racha de catorce años de déficit mensual para un mes de agosto. Las importaciones retrocedieron de forma abrupta (-54% i.a.), arrastradas por una fuerte caída en los volúmenes (-32% i.a.) y en los precios (-33% i.a.). Las exportaciones retrocedieron en menor medida (-15% i.a.), con un marcado crecimiento de los volúmenes (+16% i.a.) que fue más que compensado por precios jugando en contra (-25% i.a.).

De este modo, la balanza energética retorno al déficit habitual, aunque muy por debajo del promedio de -USD 2.600 M de los últimos 11 años (2011-21). Asimismo, luego de un largo ciclo deficitario iniciado en 2011 -y brevemente interrumpido en 2020-, el gran desempeño en materia energética está generando que el saldo comercial acumulado en los últimos 12 meses comience a tender al superávit.

¿Qué esperamos hacia adelante?

Las exportaciones mostrarán una importante merma este año. Los estragos de la histórica sequía que atraviesa Argentina, sumado a los menores precios promedio, significarán pérdidas en las exportaciones agrícolas que podrían superar los USD 20.000 M (equivalentes a cerca de 4 meses de importaciones).

Asimismo, en materia de importaciones, si bien retrocediendo respecto al 2022, se encuentran en niveles por encima de lo esperado, aún en el marco de una aguda escasez de divisas y múltiples restricciones de acceso al mercado oficial de cambios. El sostenimiento del nivel de importaciones responde a la búsqueda por evitar una caída mayor en la actividad que afecte negativamente el empleo.

Como contracara, las reservas del BCRA sufrieron una marcada reducción. A su vez, fueron factores relevantes fuentes alternativas de financiamiento, como el swap de monedas con China, con un uso próximo a los USD 3.000 M entre Jun-Sep, y el crecimiento de la deuda comercial.

De hecho, mientras que el saldo comercial devengado (ICA) acumuló un rojo entre Ene-Jul de USD 5.200 M, el BCRA logró acumular USD 3.600 M en el mismo lapso (MULC-caja). Detrás de ello, fue clave el crecimiento exponencial de la deuda comercial, que estimamos ya trepa a USD 7.800 M de nueva deuda neta en 2023, situándose en un stock de USD 39.200 M.

No obstante, hacia adelante diversos factores redundarán en una caída de los volúmenes importados no-energéticos. La escasez y menor ingreso de divisas fruto del impacto de la sequía, las mayores restricciones, un menor uso de yuanes para importar -en agosto la utilización rondo sólo los USD 15 M diarios, muy por debajo de los USD 55 M y USD 60 M junio y julio, respectivamente- y, en menor medida, el encarecimiento por la combinación entre la devaluación post-PASO y el impuesto PAIS (7,5%) afectarán negativamente las importaciones.

Por el contrario, estos factores a la baja serán parcialmente compensados por la incertidumbre propia del contexto electoral y la aceleración inflacionaria que morigeran el encarecimiento del tipo de cambio y alientan la demanda por importaciones ante las expectativas de un tipo de cambio mayor a futuro.

Con todo, el descenso de las compras externas limitará la expansión potencial del mercado interno producto de un menor abastecimiento de insumos y bienes finales, afectando de forma negativa la actividad económica.

Síntesis

• En julio el saldo comercial exhibió un déficit por quinto mes consecutivo, acumulando en el año un rojo récord, sólo superado por 2018.

• Las exportaciones -impactadas por la sequía- registraron una caída por octavo mes consecutivo, mientras que el valor de las importaciones volvió a retroceder, principalmente por los menores precios, aunque con volúmenes que se sostienen por encima de lo esperado.

• Hacia adelante, la aguda escasez de divisas, el encarecimiento por la devaluación post-PASO y el impuesto PAIS (7,5%) y las mayores restricciones redundarán en una caída de los volúmenes importados no-energéticos. 

El déficit comercial se profundizó en julio

En julio el saldo comercial exhibió un nuevo déficit (-USD 650 M), hilvanando cinco meses consecutivos en rojo y acumulando un déficit comercial superior a los USD 5.000 M en el acumulado del año, marca superada sólo por 2018.

Las exportaciones se desplomaron por octavo mes consecutivo en su comparación interanual. Sumaron cerca de USD 6.000 M (-22% i.a.), con los volúmenes en caída (-12% i.a.), al tiempo que los precios promedio, lejos de compensar, continúan disminuyendo (-11% i.a.).

Las importaciones, debido a los menores precios, sufrieron la caída interanual más elevada del 2023. Las compras externas alcanzaron los USD 6.700 M (-19% i.a.), descenso determinado por un marcado retroceso en los precios (-15% i.a.) y en menor medida en los volúmenes (-5% i.a.).

Los términos de intercambio (TDI, relación entre precios de exportación e importación) crecieron anualmente luego de un semestre a la baja. A pesar de esta mejora, si se hubiesen mantenido los TDI de 2022 el déficit comercial acumulado sería USD 1.000 M menor en lo que va del año. No obstante, aún los TDI se ubican 10% por encima del promedio histórico (2004-22).

Exportaciones: una caída sin piso

Producto de la sequía, el complejo sojero fue el principal motor de la caída de las ventas externas. Las exportaciones de Porotos de Soja (-92% i.a., -USD 260 M), Aceite de soja (-40% i.a., -USD 180 M) y Harina y pellets de soja (-35% i.a., -USD 380 M) explicaron el fuerte deterioro en la performance del complejo. De esta forma, la caída acumulada del conjunto de productos de soja en 2023 trepó a -USD 5.000 M i.a..

Por otro lado, también afectado por las inclemencias climáticas, se destacaron las reducciones tanto del Maíz (-41% i.a., -USD 540 M) como del Trigo (-72% i.a., -USD 150 M), con una caída acumulada de ambos productos en torno a los -USD 5.200 M i.a.

De esta forma, el Maíz, el Trigo y el Complejo Sojero explican el 80% de la caída interanual de las exportaciones acumuladas entre Ene-Jul.

Como resultado, las exportaciones de Productos Primarios (PP) se desmoronaron (-41% i.a.), arrastradas por una fuerte caída en los volúmenes (-36% i.a.), y con precios retrocediendo (-9% i.a.). En tanto las Manufacturas de Origen Agropecuario (MOA) se comportaron de forma similar (-26% i.a.), muy afectadas por las menores cantidades (-12% i.a.) y con precios que no acompañaron (-16% i.a.).

Por último, las Manufacturas de Origen Industrial (MOI), evidenciaron un estancamiento en sus cantidades vendidas (-1% i.a.), que, en conjunto con precios soplando levemente en contra (-3%), explicaron la merma registrada (-3% i.a.).

Importaciones a la baja, pero por encima de lo esperado

La adquisición de porotos de soja siguió empujando las importaciones no energéticas. Las compras treparon a USD 570 M en julio (+USD 340 M i.a.), llegando a representar el 8% de las importaciones -valor récord para un mes de julio- y 9% en el acumulado de las importaciones realizadas en el año (ver gráfico debajo). Así, las importaciones netas de porotos de soja (descontando las exportaciones) totalizaron en el primer semestre -USD 3.500 M, explicando cerca de 7 de cada 10 dólares del déficit comercial.

Esta dinámica se explica por las necesidades de una industria del crushing de soja local enseñando una elevada capacidad ociosa, afectada por el desplome en la cosecha. Las compras de poroto son utilizadas para su transformación y posterior comercialización como aceite y harina y pellets.

Los volúmenes importados de usos vinculados a la producción registraron un repunte en todos los usos: Bienes de Capital (+7% i.a.) y Bienes Intermedios (+5% i.a.) repuntaron luego del descenso registrado en junio, y Piezas y Accesorios de Bienes de Capital (+7% i.a.) hilvanó dos meses de crecimiento consecutivo y se coloca como el rubro de mayor dinamismo en lo que va de 2023.

Por el contrario, las importaciones del sector automotriz retrocedieron por primera vez en 2023 (-9% i.a.). No obstante, totalizan en el año USD 7.000 M (+10% i.a.), con las autopartes creciendo un 16% i.a., contribuyendo al buen desempeño de las exportaciones en lo que va de 2023 (+11% i.a.). Sin embargo, el complejo presentó un abultado déficit comercial en torno a los USD 2.100 M (+6% i.a.).

La balanza energética mejorando

La balanza energética acumula en 2023 un déficit de USD 1.000 M, bien por debajo de los USD 4.600 M el año pasado. En julio, el sector arrojó un resultado negativo de USD 340 M, profundizando el rojo acumulado en Enero-Junio. Las importaciones retrocedieron de forma abrupta (-61% i.a.), arrastradas por una fuerte caída en los volúmenes (-56% i.a.), y en menor medida en los precios (-11% i.a.). Las exportaciones registraron un gran desempeño (+17% i.a.), con un marcado crecimiento de los volúmenes (+96% i.a.), pero con precios redondeando un semestre a la baja (-38% i.a.).

De este modo, la balanza energética retorno al déficit habitual, aunque muy por debajo del promedio de -USD 2.000 M de los últimos 11 años (2011-21).

¿Qué esperamos hacia adelante?

Las exportaciones mostrarán una importante merma este año. Los estragos de la histórica sequía que atraviesa Argentina, sumado a los menores precios promedio, significarán pérdidas en las exportaciones agrícolas que podrían superar los USD 20.000 M (equivalentes a cerca de 4 meses de importaciones).

Asimismo, en materia de importaciones, si bien retrocediendo respecto al 2022, se encuentran en niveles por encima de lo esperado, aún en el marco de una aguda escasez de divisas y múltiples restricciones de acceso al mercado oficial de cambios.

Aún a pesar de una de las peores sequías que se tenga registro, se sostuvo este nivel de importaciones por encima de lo esperado para evitar una caída mayor en la actividad y afectar de forma negativa el empleo. Producto de ello, las reservas del BCRA sufrieron una marcada reducción.

Asimismo, fuentes de financiamiento alternativas como el swap de monedas con China y el crecimiento de la deuda comercial fueron factores relevantes. De hecho, mientras que el saldo comercial devengado (ICA) acumuló un rojo entre Ene-Jul de USD 4.400 M, el BCRA logró acumular USD 3.600 M en el mismo lapso (MULC-caja). Detrás de ello, fue clave el crecimiento exponencial de la deuda comercial, que estimamos ya trepa a USD 7.000 M de nueva deuda neta en 2023.

No obstante, hacia adelante diversos factores redundarán en una caída de los volúmenes importados no-energéticos. La escasez y menor ingreso de divisas fruto del impacto de la sequía, las mayores restricciones y el encarecimiento por la combinación entre la devaluación post-PASO y el impuesto PAIS (7,5%) afectarán negativamente las importaciones.

Asimismo, la incertidumbre propia del contexto electoral y la aceleración inflacionaria que afectará los ingresos reales y el consumo redundarán en una menor demanda por importaciones.

Dicho descenso de las compras externas limitará la expansión potencial del mercado interno producto de un menor abastecimiento de insumos y bienes finales, afectando de forma negativa la actividad económica.

Síntesis

• Los sectores que importan sus principales bienes desde China tienen un espacio mayor para sostener su nivel de actividad. Dentro de ellos destacan Electrodomésticos y electrónica de consumo y Equipamiento eléctrico y generación.

• Además, los sectores más beneficiados son los que presentan una mayor dependencia de las importaciones en su proceso productivo.

• Hacia adelante, la mayor utilización de yuanes permitiría compensar de forma parcial la caída de la actividad agropecuaria, aunque esto dependerá de la discrecionalidad y el destino de su uso.

El shock exógeno de la sequía, que implicará una reducción de las exportaciones por encima de los USD 20.000 M este año, está afectando gravemente a la economía. La actividad agropecuaria registró en mayo la caída interanual más pronunciada de la serie histórica (-44% i.a.), al tiempo que la actividad en general hilvanó en junio un segundo mes a la baja (-5,5% i.a.).

En este marco, el BCRA se desprendió en el primer semestre de USD 3.100 M netos por sus operaciones en el MULC y no logró acumular divisas en un periodo típicamente favorable por el ingreso de la cosecha gruesa, un hecho que sólo tuvo lugar en 2009 y 2018.

Para peor, se inicia un segundo semestre en donde la estacionalidad en el MULC no jugará a favor -el BCRA promedia ventas por USD 2.200 M en los últimos 12 años- con Reservas Netas (sin DEG) negativas que ya rozan los – USD 8.000 M, el valor más reducido de la serie histórica.

En medio de las negociaciones a contrarreloj con el FMI para conseguir el desembolso de fondos que permita atenuar la frágil situación de las reservas, la profundización de los lazos económicos, financieros y políticos con China vuelve a tomar protagonismo: la utilización del swap de monedas para realizar importaciones y pagar los vencimientos de junio al FMI, la autorización para la apertura de cajas de ahorro y cuentas corrientes en yuanes (renminbi) y la habilitación por parte de la CNV a la negociación de valores negociables en yuanes son algunas muestras de esto.

¿Qué relevancia está tomando el Yuan?

La última negociación del swap por un monto total de libre disponibilidad de USD 10.000 M iba a permitir, en un principio, abonar con yuanes las importaciones de origen chino. No obstante, a medida que el drenaje de reservas fue ganando escala y las negociaciones con el equipo técnico del FMI se alargaban, la naturaleza en la utilización de los yuanes fue tomando diferentes características:

(1) el hito disruptivo de abonar con yuanes próximos a los USD 1.000 M al FMI en los vencimientos correspondientes a junio; (2) una marcada aceleración en el uso de los renminbis en las intervenciones realizadas por el BCRA en el MULC, derivando en un desplazamiento del dólar en las ventas realizadas durante el mes de mayo y junio. De hecho, durante dichos meses lejos de vender dólares, el BCRA logró comprar.

No obstante, durante las últimas semanas, al calor de la extensión de las negociaciones con el FMI, el BCRA tendió a retomar la venta neta de dólares -mejorando esta semana, a raíz del aumento de las liquidaciones por el nuevo “dólar agro”- ante una marcada desaceleración en la utilización de yuanes. Ante la confirmación de que no se contará con los desembolsos del FMI para abonar los USD 2.600 M (31/7), podría utilizarse nuevamente los yuanes para cumplir con el vencimiento del organismo. De suceder este escenario, el primer tramo se consumiría por completo y se comenzarían a utilizar los USD 5.000 M correspondientes al segundo.

Dichas intervenciones en yuanes, destinadas en su mayoría a satisfacer la demanda por importaciones de origen chino, disparan las siguientes preguntas: ¿cuáles son los sectores más beneficiados? ¿permitirá evitar una caída de la actividad?

¿Qué importamos desde China?

El saldo comercial con China es crecientemente deficitario. Sólo en 10 de los últimos 33 años Argentina logró un superávit en el intercambio bilateral, que desde 2008 se encuentra en un firme terreno negativo y trepó a USD 9.600 M durante 2022, el más elevado en toda la historia.

Desde 2020 China es el principal origen de nuestras importaciones (+20% del total), con compras concentradas en Bienes Intermedios (33%), Bienes de Capital (30%) y piezas y accesorios (22%), es decir, principalmente bienes manufacturados.

Además de industrializada, la canasta exportadora de China a Argentina se encuentra diversificada. Los principales 10 productos que importamos durante 2022 sólo concentraron cerca del 18% de las compras totales, con bienes como circuitos impresos eléctricos (3,5%), glifosato (3,1%) y partes de aparatos de radiodifusión (2%) en los primeros puestos.

En contraposición, la canasta exportadora de Argentina hacia China se encuentra fuertemente concentrada y primarizada, con dos productos como Porotos de Soja (36%) y Carne Bovina (26%) explicando más de la mitad de las colocaciones.

Asimismo, cuando se observan los principales sectores importadores destaca una fuerte predominancia por aquellos relacionados a la electrónica, la industria química, agroquímica y la automotriz.

El sector de Electrodomésticos y electrónica de consumo explicó casi 25% de las importaciones realizadas desde el Gigante Asiático, y muestra una elevada concentración en China de las importaciones totales del sector (64%). Le sigue la Industria Química, representando el 12% de las importaciones desde China, origen que explica el 27% de las compras externas que realiza el sector.

Se suman con un 6% de las compras externas la Industria Automotriz (sólo 9% del total del sector), con compras relacionadas a las autopartes; Agroquímicos (30%); y Equipamiento eléctrico y generación, explicado por productos como grupos electrógenos y lámparas LED y con una participación muy elevada en las compras totales del sector (55%).

Otros sectores -si bien con un nivel de importaciones menor- realizan sus principales compras en la nación asiática. Dentro de ellos, se encuentran Indumentaria (59%), Juguetes (61%), Bicicletas y Cochecitos (76%) y Marroquinería (76%).

Las importaciones son fundamentales para el proceso productivo de la industria, y particularmente para varios de los sectores alcanzados. Equipos Eléctricos importa un 66% de los insumos que utiliza en el proceso de producción (de consumo intermedio[1]); Equipos Informáticos el 58%; y Químicos el 38%.

A éstos puede agregarse Motos -ubicado dentro de Otro equipo de transporte– con 67%, sector que realiza el 50% de sus importaciones desde China, y otros como Caucho y Plástico (25%) y Textil (17%), con una participación de las compras de origen chino orillando el 16% y 48% del total, respectivamente.

Todos estos sectores muestran una relevancia de las importaciones en sus procesos productivos por encima del promedio de la economía en su conjunto (10%).

En suma, las importaciones en yuanes permitirían sostener el nivel de actividad en determinados sectores industriales. Esto se debe a la importancia de China como origen de las compras externas y la relevancia de las importaciones para el proceso productivo.

Perspectivas

La profunda caída de la actividad del agro -que se hace sentir sobre todo a lo largo del segundo semestre- podría ser parcialmente compensada por un conjunto de sectores que logra sostener niveles de actividad para nada despreciables. En este sentido, si bien el Índice de Producción Manufacturero (IPI) retrocedió 1,5% s.e. mensual en mayo, entre Ene-May aún se sostiene 2% por encima de 2022 y levemente por encima (0,3%) de la etapa Ago-Dic.

La mayor utilización de deuda comercial y de yuanes en importaciones son factores que contribuyen a un desempeño mejor al esperado. De hecho, China representó el 16% -detrás de Estados Unidos (23%) y Brasil (21%)- del total de USD 11.900 M del crecimiento de la deuda externa privada (comercial+financiera) entre 2022 y el primer trimestre de 2023. Recursos que además le permiten al Gobierno generar y sostener empleo mientras se encamina a la contienda electoral.

Sin embargo, restará ver la efectividad de una herramienta tan específica como los yuanes para importar. Las discrecionalidades en su uso (pago al FMI, intervención en el MULC) y en su destino (sectores beneficiados) arrojan una incógnita en torno a los posibles impactos macroeconómicos. Por caso, no todos los sectores ponderan de la misma manera en el IPI: electrónica, rubro de mayor preponderancia en las compras a China, tiene un impacto directo acotado del 3,4% vs 12,6% de actividades como la Química.

Por último, con un uso que ya supera los USD 3.600 M a la fecha, el alivio financiero del swap y su ritmo de utilización no será suficiente para cubrir completamente las necesidades del Gobierno hasta diciembre. Por lo tanto, no descartamos que, por razones de actividad (importaciones), cambiarias (mayor poder de fuego) y solvencia (pago al FMI) se inicien a futuro negociaciones para extender el acuerdo por otros USD 5.000 M (o, eventualmente USD 8.000 M) restantes del swap.  

Por supuesto, estos diferentes “conejos” conseguidos por el Gobierno -deuda comercial, swap– no hacen más que generar desafíos adicionales para la próxima administración, con un stock de deuda privada cada vez más elevado y compromisos con las autoridades asiáticas con fecha de repago e intereses inciertos.

[1] El consumo intermedio consiste en el valor de los bienes y servicios consumidos como insumo por un proceso de producción excluidos los activos fijos, cuyo consumo se registra como consumo de capital fijo.