Queda atrás un julio signado por la continuidad de las rispideces que comenzaron a asomarse desde finales de mayo. Esto es, el riesgo país sigue elevado, la brecha cambiaria se estabilizó, aunque a niveles elevados y a costa de una pérdida de reservas, y el BCRA profundizó la posición vendedora neta en el mercado oficial. Para peor, el panorama internacional sigue lejos de jugar a favor. La cotización de la soja se desplomó desde mediados de julio, promediando en esta última semana 370 USD/tn, y una mayor volatilidad en el mercado financiero internacional siguió presionando las monedas de nuestros principales socios comerciales, añadiendo mayores presiones al tipo de cambio local.
En otro orden, se conocieron los resultados del MULC por junio, donde la Cuenta Corriente fue deficitaria por primera vez en siete meses. Detrás de ello, la balanza energética, con una estacionalidad jugando en contra, marcó un rojo por primera vez en ocho meses, a la par de financiaciones locales que revirtieron su signo positivo producto de la compresión del carry en USD. No obstante, la principal contribución se explica en el propio diseño cambiario, debido a un pago de importaciones que profundizó la tendencia creciente en un mes donde confluían las cuotas de febrero a mayo. Así, al excluirse al agro y la energía, el saldo de divisas del resto de los sectores económicos marcó el déficit más elevado desde julio de 2023. Esta impronta continuó a lo largo de julio, donde se sumó además la cancelación con el préstamo del FMI y el vencimiento de bonos soberanos. Debido a ello, las Reservas Netas siguen cayendo y comprometen el cumplimiento de la meta del tercer trimestre con el FMI.
En este escenario, hacia adelante el panorama en el MULC luce poco alentador y con ello la acumulación de Reservas. Por un lado, el pago de importaciones tornará una dinámica más creciente con el nuevo diseño de dos cuotas. Por otro lado, una vez superada la temporada alta de la liquidación, se abre el interrogante en torno a qué tan sostenible es el esquema actual sin el agro aportando USD para recomponer reservas y contener la brecha.
Queda atrás un julio signado por la continuidad de las rispideces que comenzaron a asomarse desde finales de mayo. Esto es, el riesgo país sigue elevado, la brecha cambiaria se estabilizó, aunque a niveles elevados y a costa de una pérdida de reservas, y el BCRA profundizó la posición vendedora neta en el mercado oficial, desprendiéndose de USD 139 M (vs – USD 48 M en junio) en julio y USD 216 M en la semana.
Para peor, el panorama internacional sigue lejos de jugar a favor. La cotización de la soja se desplomó desde mediados del mes anterior, promediando en esta última semana en 370 USD/tn, y una mayor volatilidad en el mercado financiero internacional siguió presionando las monedas de nuestros principales socios comerciales, añadiendo mayores presiones al tipo de cambio local.
Más allá de ello, se conocieron los resultados de junio del MULC, lo que permite entender la posición vendedora del BCRA. En este sentido, en medio de una liquidación del agro sostenida, la Cuenta Corriente del MULC, en línea con las ventas de la autoridad monetaria durante junio, arrojó un rojo por USD 40 M, contrastando con el promedio positivo de USD 2.600 M que se registró durante los primeros cinco meses del año.
Detrás de ello, varios son los factores que ayudan a explicar estos resultados. Por un lado, la balanza energética revirtió el superávit y rompió una racha de ocho meses en terreno positivo. Fruto de factores estacionales negativos, el saldo comercial por energía marcó un rojo próximo a los USD 170 M, deteriorándose hacia los USD 600 M si se incluyen la cancelación en concepto de intereses y giro de utilidades y dividendos del sector.
Por el otro, la demanda de divisas siguió creciendo. Producto del esquema de pago escalonado, el egreso de divisas por importaciones de bienes no energéticas trepó a USD 3.481 M, representando el 89% de las compras externas devengadas durante el mes, el ratio más elevado desde la instrumentación de cancelación en cuotas en diciembre. Así, el egreso promedio diario fue de USD 205 M, profundizando la tendencia creciente respecto a los USD 140 M y USD 160 registrados durante abril y mayo, respectivamente. Como resultado, el aporte de divisas del resto de los sectores mostró un marcado deterioro y la cuenta corriente marcó un rojo por USD 1.200 M, el más elevado desde julio de 2023.
Asimismo, la cuenta financiera estuvo lejos de compensar el saldo negativo de la cuenta corriente. El cambio de incentivos introducido por la acelerada y sostenida baja de tasas tuvo como efecto un abaratamiento de los préstamos y una suba de los créditos en pesos, contracara de un aumento de la demanda de dinero del sector privado. Detrás de ello, la compresión del carry en USD que introdujo la baja de tasas invirtió los incentivos de los exportadores, que habrían optado por pasar de financiarse en USD a hacerlo en pesos.
Como consecuencia, las financiaciones locales pasaron de contribuir USD a la economía doméstica a explicar parte de la salida de divisas. En junio, el egreso por este rubro marcó un rojo de USD 73 M, muy alejado del ingreso neto promedio por USD 450 M durante el trimestre previo.
Por su parte, durante julio la dinámica no hizo más que profundizarse. La balanza energética siguió en terreno negativo, la demanda de divisas por importaciones siguió creciendo y con la reversión del carry en USD el ingreso de divisas por vía de financiamiento local no tiene curso. A este escenario, se le añadieron las presiones extras por el pago que se realizó durante el mes al FMI y a tenedores de bonos soberanos en concepto de vencimientos de capital e intereses, complejizando aún más el panorama en el MULC.
En este marco y con una brecha creciente, se entiende entonces la respuesta del Gobierno por intervenir en la brecha y dar señales de mayores flexibilizaciones en materia de restricciones cambiarias, acortando el acceso de pagos de importaciones a dos cuotas. De esta forma, las autoridades económicas lograron reducir la brecha cambiaria hacia el 40%, no sin asumir el costo de sacrificar divisas (estimamos una venta cercana a los USD 300 M desde el anuncio de intervención a hoy).
En este marco, a pesar del éxito en estabilizar la brecha cambiaria, el Riesgo País continua firme por encima de los 1.500 puntos básicos ¿A qué se debe esto? Dado que las medidas apuntarían a reducir la demanda del CCL incentivándola a volver al MULC, daría la impresión de que el Gobierno estaría priorizando la reducción de la brecha a costas de una menor acumulación de Reservas, en línea con la decisión de vender USD en los mercados financieros.
Claramente, la intervención en la brecha cambiaria a costas de las Reservas sería una práctica consistente siempre y cuando se implemente en la búsqueda de “ganar tiempo” para hacer las correcciones macroeconómicas necesarias a tiempo. Y es que, aún no está del todo claro si el Gobierno pretende contener la brecha temporalmente o si aspira a un escenario más optimista de convergencia de las variables nominales.
Por su parte, el mercado parecería haber adoptado una postura wait and see antes de sacar sus conclusiones, y las señales arrojaron un balance más bien negativo. Justamente, para revertir los ánimos, las autoridades económicas dejaron trascender durante la semana que cuentan con los fondos necesario para afrontar los vencimientos de capital de bonos soberanos hasta enero del 2026.
No obstante, con la trayectoria actual del MULC comienza a lucir desafiante el cumplimiento de la meta reservas para el tercer trimestre con el FMI. Con Reservas Internacionales Netas con un rojo superando los USD 4.000 M (metodología FMI y sin restar BOPREAL), entre agosto y septiembre, meses estacionalmente negativos, se deberían acumular alrededor de USD 1.500 M para alcanzar la meta negociada. Por caso, el reciente préstamo negociado con el BID por USD 2.195 M durante 2024 (USD 647,5 M a desembolsarse durante los primeros días de agosto) permitirá engrosar las reservas, pero no apuntan a cumplir con la próxima revisión.
Con todo, la incertidumbre sigue gravitando sobre un panorama en el MULC que luce poco alentador y, por consiguiente, tornando más desafiante la acumulación de Reservas. Por un lado, la demanda de divisas por el pago de importaciones será ahora mayor fruto del propio diseño del esquema y su flexibilización. Asimismo, una recuperación de la actividad podría apuntalar mayores compras externas, las cuales incluso podrían ser abaratadas si la eventual baja del Impuesto PAIS no es acompañada con una nivelación del TC mayorista para compensar el efecto sobre transables.
Por otro lado, una vez superada la temporada alta de la liquidación, se abre el interrogante en torno a qué tan sostenible es el esquema actual sin el agro aportando USD para recomponer reservas y contener la brecha. Simultáneamente, el propio dólar blend afecta a la cantidad de divisas que podría adquirir la autoridad monetaria bajo condiciones normales (unos USD 8.000 M fueron canalizados al mercado financiero durante el primer semestre) e introducir modificaciones conlleva riesgos que no aseguran un influyo mayor de divisas.
El BCRA vende divisas en el MULC
En la semana, el BCRA culmina con ventas netas por USD 216 M, hilvanando dos semanas de ventas, y totalizando salidas por USD 140 M en julio. Detrás de ello, una oferta estable y una demanda creciente inclinó a la autoridad monetaria a desprenderse de divisas. Con todo, las Reservas Netas (sin DEG) se ubican entorno a los – USD 4.000 M al excluirse los depósitos del Tesoro en USD y sin restar el BOPREAL.
Se estabiliza la brecha cambiaria
La brecha cambiaria se redujo, aunque escalando sobre el cierre de la semana. En números, el dólar blue bajó 2,8% ($1.395), el MEP subió 1% ($1.331) y el CCL ascendió 0,3% ($1.321). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio cerró la semana en 44%, 1,3p.p. por debajo del viernes previo. De esta forma, la evolución reciente de los USD alternativos se encuentra influenciada por la nueva regla de intervención cambiaria.
Relativa estabilidad en los futuros de dólar
Los contratos a futuro del dólar cierran la semana a la baja. Puntualmente, los TC implícitos en los contratos con vencimiento entre agosto y octubre (los más relevantes en cuanto al volumen) promediaron bajas de 0,9%, mientras que los contratos con vencimiento de octubre en adelante subas del 0,2%. De esta forma, desde agosto hacia fines de año la variación esperada promedia el 4% mensual.
