Author: Agostina Myronec

En abril, el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) retrocedió 4,2% i.a., representando la merma más acentuada desde octubre de 2022. Así, en el acumulado del año la economía se mantuvo estancada respecto a 2022 (-0,1% i.a.).

Además, tras tres meses en expansión la actividad económica mostró una contracción mensual del 1,9% en términos desestacionalizados, lo cual, al contrarrestar la expansión acumulada en el primer trimestre hizo que la economía se retraiga -0,5% respecto a diciembre de 2022.

La sequía constituye el principal factor determinante del retroceso en la actividad. En este sentido, vale notar que excluyendo al bloque agropecuario el EMAE se habría expandido 0,7% i.a. en abril y 2,2% i.a. en lo que va del año.

Heterogeneidad a nivel sectorial: el agro vs sectores que amortiguan

Mientras que en marzo 12 de los 15 sectores mostraron crecimientos interanuales, esta cifra se redujo a 10 en abril, evidenciando un desempeño heterogéneo: los Bienes cayeron 10,4% i.a., mientras que los Servicios conservaron un leve crecimiento (+0,7% i.a.). Sin embargo, al excluir el desempeño negativo del sector agropecuario sobre los Bienes, se observa una tendencia más homogénea entre ambos grupos (los Bienes sin agro crecieron 0,9% i.a. en abril).

Dentro de los Bienes, en línea con lo previsto el peor desempeño se lo llevó el sector agropecuario: cayó 36,8% i.a., representando la contracción interanual más alta desde la sequía de 2009 (en abril de dicho año el retroceso había sido del 40,5%), amortiguada en parte por un mejor desempeño del sector pecuario. Así, el sector hilvanó 14 meses de deterioros interanuales. Además, Electricidad, gas y agua exhibió una caída de 4% i.a., en un contexto de impacto en la demanda por subas en las tarifas.

A contramano, Industria y Construcción se mantuvieron en terreno positivo (ambos con una suba de +1,6% i.a.). Al interior del entramado industrial, cabe destacar que existen sectores dinámicos que están permitiendo que la industria en el agregado se mantenga en pie: por caso, el sector automotriz es uno de los que está liderando el crecimiento, dado que su perfil exportador hace que no se vea totalmente afectado por las trabas a importar, mientras que refinación de petróleo, maquinarias, cemento y la producción farmacéutica también exhiben resultados positivos.

Por su parte, Explotación de minas y canteras fue el sector más pujante (+9,0% i.a.), impulsado por los desarrollos en Vaca Muerta, en un marco en el que la producción de petróleo no convencional trepó 28,4% i.a. (+29% en VM) y la de gas lo hizo 7,7% i.a. (+16% i.a. en VM). Cabe recordar que el 80% de este sector está compuesto por Petróleo y Gas.

Por otro lado, dentro de los Servicios hubo un desempeño más homogéneo entre sectores: Enseñanza (+2,5% i.a.), Administración pública y defensa (+2,4% i.a.), Servicios sociales y de salud (+1,7% i.a.) y Actividades inmobiliarias y empresariales (+1,9% i.a., donde al interior están contabilizados los Servicios Basados en el Conocimiento) son todas ramas que difícilmente sufran un impacto indirecto negativo significativo por la sequía. Además, Comercio se mantuvo en terreno positivo (+1,2% i.a.), impulsado por una demanda interna que, si bien se debilita, sigue en pie.

A contramano, Intermediación financiera (-2,6% i.a.) exhibió una caída, influido por un crédito que se contrae (-11,7% i.a. en términos reales en el mes), compensado en parte por una mejora en los depósitos privados a plazo fijo (+10,3% i.a. en moneda constante) frente a la mejora en los rendimientos reales. Por su parte, Transporte y comunicaciones (-3,6% i.a.) se vio afectado por la menor actividad como consecuencia de la sequía.

 Con este panorama, es posible concluir que mientras el sector agropecuario es el que mayor incidencia negativa tiene sobre la economía en la actualidad, existen otros sectores que se encuentran operando en niveles récord y amortiguan el deterioro que está generando la sequía sobre el nivel de actividad. En este sentido, Minas y canteras, Construcción, Actividades inmobiliarias y empresariales, Administración pública, Enseñanza y Salud mostraron los niveles más altos para un mes de abril desde inicios de la serie en 2004.

Hacia adelante, la tendencia seguirá siendo negativa

Abril fue el primer mes en el cual la economía comenzó a sentir con mayor rigor el impacto directo de la sequía sobre la cosecha gruesa (soja, maíz). Estimamos que en lo que resta del segundo trimestre estos efectos se irán trasladando al resto de la economía, cobrando mayor fuerza los impactos negativos indirectos, lo cual llevará a que una mayor proporción de sectores posiblemente exhiba caídas en este periodo.

La Industria, la Construcción y el Comercio, que se mantuvieron en terreno positivo en abril, posiblemente se vean mayormente debilitados a partir de mayo. En este sentido, los efectos “de segunda ronda” de la sequía seguirán incidiendo con mayor fuerza sobre algunas ramas industriales (como alimentos y bebidas o maquinaria agrícola), mientras que el debilitamiento de la demanda interna producto de la aceleración de la inflación y el deterioro de los ingresos reales impactará sobre el comercio minorista.

Por otra parte, un desempeño más acotado de la Construcción, en un contexto de perspectivas acotadas para la obra pública en el marco de un ajuste real del gasto, una economía con fuerte incertidumbre producto de la sequía y el año electoral (efecto wait & see) y una caída en la importación de maquinaria producto de las restricciones harán que la inversión productiva mantenga un desempeño negativo en lo que queda del año.

A diferencia, otros sectores mostrarían una mejor performance relativa: estos son Minas y canteras y algunas ramas industriales (automotriz, farmacéuticas, refinación de petróleo), evitarán que la caída de la economía sea mayor.

Para determinar el número final de la recesión que esperamos para 2023 habrá que tener en cuenta que la oferta seguirá condicionada por la sequía, pero también por la posibilidad del Gobierno de maximizar la utilización del swap de monedas con China y el crédito comercial a fin de evitar un deterioro mayor de las importaciones.

En el primer trimestre de 2023, la economía creció 1,3% en términos interanuales. Al contrastar con años anteriores, la actividad económica se encontró en casi niveles máximos para la serie, ubicándose sólo 0,9% por debajo del nivel máximo para un primer trimestre en 2018.

No obstante, al hacer la misma comparación en términos per-cápita, el PIB se ubicó un 5,6% por debajo de aquel momento.

Además, también creció 0,7% en términos desestacionalizados respecto al cuarto trimestre de 2022, evidenciando un rebote parcial respecto a la caída del último trimestre de 2022 (-1,7% t/t).

¿Qué determinantes desde la demanda explican este rebote?

En primer lugar, se encuentra el destacado desempeño positivo del consumo privado (+6% i.a.), llegando a niveles apenas superiores a los del máximo del primer trimestre de 2018. Además, mostró una suba de 2,1% en términos desestacionalizados, tras la leve caída del trimestre anterior (-0,3%).

La consolidación del buen desempeño del consumo se encuentra asociada a una elevada propensión a consumir, contracara de los bajos niveles de ahorro de la población, sigue operando en medio de la aceleración inflacionaria, bajo los efectos ya conocidos de “los Pesos queman” y/o “adelanto de consumo”.

Además, ayudó un mayor consumo de turistas extranjeros -sobre todo en ciudades limítrofes- y cierto efecto de “stocks/flujos dolarizados” de algunos segmentos de la población aprovechando la brecha cambiaria elevada.

Sumado a esto, el nivel de ocupación siguió mejorando, con una tasa empleo que se mantiene en niveles máximos en la última década y, teniendo en cuenta los datos de distribución del ingreso, en el primer trimestre se logró evitar una caída en los ingresos totales (tanto laborales como no laborales), que se mantuvieron en niveles similares a los de un año atrás (-0,4% i.a.).

A diferencia, la inversión productiva (IBIF) cayó levemente (-0,6% i.a.), mientras que se recuperó sólo parcialmente (+2,1% desestacionalizado) en contraste a la caída que había tenido en el cuarto trimestre de 2022 (-6,6%). Al interior, existió un desempeño claramente disímil por origen: por un lado, la producción nacional de maquinaria y equipo (+8% i.a.) y equipo de transporte (+32% i.a.) se mantuvo en terreno positivo, a diferencia de las importaciones de ambos grupos de inversiones, que exhibieron caídas marcadas (-13% i.a. y -19% i.a.). Por su parte, la inversión en construcción cayó un 0,8% i.a.

Este desempeño fue posibilitado por unas importaciones que crecieron por encima del PIB (+2,9% i.a. y +7,6% desestacionalizado), en un contexto de importaciones de bienes de consumo pujantes y caídas en las importaciones de bienes de capital. A contramano, las cantidades exportadas cayeron (-6% i.a.) producto principalmente de los efectos nocivos de la sequía.

¿Qué esperar para los próximos meses?

Para el segundo trimestre del año estimamos que la economía caerá tanto en términos interanuales como desestacionalizados con relación al primer trimestre. La actividad evidenciará en este periodo los mayores impactos de la sequía, evento que afecta a todos los componentes de la demanda: sobre las exportaciones agrícolas; proveyendo menos divisas que fuerzan a mayores restricciones a las importaciones; limitando la expansión potencial de la demanda de inversión y el consumo privado. Este último también estará condicionado por el deterioro del salario real y de los ingresos de los hogares más dependientes del Estado (beneficiarios de asignaciones, jubilaciones, etc.) ante el escaso espacio fiscal para impulsar una robusta política de ingresos.

Además el límite que imponen las restricciones a las importaciones, la inversión estará condicionada por el efecto wait & see de muchas empresas a la espera del cambio en el ciclo político.

Sin embargo, hay que tener en cuenta que algunos drivers en lo que resta del año podrían jugar a favor de la actividad económica: además de los aceleradores del consumo mencionados al inicio, el uso de swap de monedas con China y la creciente deuda comercial con importadores podría permitir apaciguar la caída de las cantidades importadas en la segunda parte del año.

La industria se mantuvo a flote en mayo

El Índice de Producción Industrial Manufacturero (IPI) creció 1,7% i.a. en mayo. Además, trepó 1,2% en la medición sin estacionalidad, acumulando dos meses consecutivos de mejoras.

En cuanto a los sectores, la performance dependió de la rama industrial: solo cinco de las nueve grandes ramas industriales crecieron en términos interanuales.

Como es sabido, el componente más relevante es alimentos y bebidas (representa un cuarto del índice), que exhibió una caída interanual de 1,7% afectada por la fuerte caída en molienda de oleaginosas (-21,1% i.a.) producto de la sequía, mientras que también mostraron fuertes caídas la producción de azúcar (-19,5% i.a.) y vino (-20,9% i.a.).

Pese a esto, la solidez de otros sectores permitió que el sector industrial se mantenga a flote en el mes: minerales creció 15,7% i.a., mientras que también resaltó el desempeño de otros equipos, aparatos e instrumentos (+13,1% i.a.) y muebles y otras industrias manufactureras trepó 5,1% i.a.

Síntesis del primer cuatrimestre del año

La industria creció 2,5% i.a. en el acumulado del primer cuatrimestre del año. Al interior, hay que tener en cuenta que existieron dos realidades disimiles para el sector: por un lado, las ramas estrechamente vinculadas al sector agropecuario (como molienda de oleaginosas y agroquímicos), que cayeron 26% i.a. y 15% i.a. respectivamente en el primer cuatrimestre del año; por otro lado, el resto de las ramas industriales: sin la performance de estos sectores, el nivel general hubiese crecido una cifra por encima en los primeros cuatro meses del año (+3,7% i.a.).

¿Qué esperamos para el resto del año?

Pese al “veranito” del primer cuatrimestre, las perspectivas son más conservadoras para el resto de los meses del 2023.

Por un lado, estimamos que la caída en la producción de alimentos y bebidas se haya profundizado en el resto del segundo trimestre, ya que se sentirá con más fuerza el impacto de la sequía sobre la cosecha gruesa, a la par que no esperamos una recuperación marcada en el segundo semestre del año. En este sentido, tanto la molienda de oleaginosas como la producción de otras industrias alimenticias (azúcar, vino, molienda de cereales, entre otros) continuarán en terreno negativo. Además, otras industrias asociadas (como la producción de agroquímicos) también se mantendrán en rojo.

Hay que tener en cuenta que la performance más favorable del resto de la producción industrial también puede mostrar fragilidad y una menor evolución en el resto del año, dado que fácilmente puede verse afectada por varios factores que en la actualidad están operando sobre la economía: (i) la implementación de nuevas normativas por parte del BCRA que limiten aún más las restricciones a las importaciones, complicando el abastecimiento de insumos; (ii) tasas de interés real que se mantendrían positivas en lo que resta del año, encareciendo el crédito industrial para bienes de capital o durables; (iii) escaso margen fiscal para incentivar a determinados sectores industriales (vinculados al crédito a PyMEs, por caso); (iv) perspectivas de aceleración de la inflación y deterioro del poder adquisitivo complican el panorama para los sectores asociados a bienes de consumo.

Si la industria se mantuviese estancada en el resto del año (es decir, con un desempeño de 0% mensual para el periodo mayo-diciembre), el sector crecería 2,2% i.a. en el promedio de 2023. Por este motivo, dado que estimamos que el desempeño de la actividad industrial empeore en los próximos meses, la solidez de la producción del primer cuatrimestre hará que en el promedio anual el sector refleje un estancamiento, o con una (leve) caída respecto a 2022.

La actividad económica recobró ímpetu en el primer trimestre

En marzo, el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) se estancó respecto a febrero (+0,1% en términos desestacionalizados). No obstante, tras haber caído 1,5% t/t en el 4T del año pasado -afectada por la abrupta merma en la cosecha de trigo producto de la sequía, el mayor impacto de la aceleración de la inflación sobre el poder adquisitivo y el sesgo más contractivo de la política económica-, la economía trepó 0,8% t/t.

Cabe señalar que se corrigieron al alza los datos de enero y febrero, aumentando en 1,1 p.p. el crecimiento punta a punta del primer bimestre. Así, la economía evitó ingresar formalmente en recesión.

De esta manera, la economía exhibió una mejora del 1,3% interanual en marzo y del 1,5% i.a. en el primer trimestre del año,desacelerándose 0,3 p.p. respecto al último trimestre del año anterior.

En marzo, 12 de los 15 sectores mostraron crecimientos interanuales. Los Servicios siguieron liderando las subas, trepando 2,1% i.a. (acelerando la mejora en 1,1 p.p.), con Comercio y Actividades inmobiliarias y empresariales exhibiendo la mayor incidencia positiva. Por su parte, los Bienes se expandieron 0,6% i.a. (acelerando 0,1 p.p. la mejora), encabezados por la Industria (destacándose la performance del sector automotriz) y el sector de Oil & Gas. En sentido contrario, el agro (-12% i.a.) aportó la principal incidencia negativa, gravemente afectado por la sequía.

No podrá evitarse la recesión este año: restricciones de oferta y demanda en retroceso

La sequía representa un shock exógeno en la oferta de USD de magnitud macroeconómica sobre una economía que ya se encontraba profundamente debilitada: el derrumbe productivo y exportador del principal sector generador de divisas del país genera múltiples y simultáneos impactos sobre el frente externo y fiscal y sobre la actividad y los precios. Nuestra estimación es que el PIB se contraiga este año cerca del 3%.

En primer término, durante el segundo trimestre se observará la mayor incidencia directa e indirecta de la caída en la producción agrícola: la abrupta merma en la cosecha de los principales cultivos (en torno al 40%, según las entidades especializadas) implicará un impacto directo de más de 2 p.p. sobre el PIB. Asimismo, con un stock negativo de reservas netas que roza actualmente los USD 1.500 M y un “dólar soja/agro” que entregó resultados por debajo de lo esperado, esperamos un mayor impacto de las restricciones a las importaciones, limitando la oferta de bienes finales e insumos en la economía.

Asimismo, esperamos que todos los componentes de la demanda agregada se vean deteriorados durante 2023. Por un lado, prevemos un retroceso para el consumo privado, que sufrirá el deterioro del salario real y de los ingresos de los hogares más dependientes del Estado (beneficiarios de asignaciones, jubilaciones, etc.) ante una escalada inflacionaria que no esperamos que pueda ser mitigada completamente por las negociaciones paritarias y ante el escaso espacio fiscal para impulsar una robusta política de ingresos.

En este marco, el poder adquisitivo de los trabajadores registrados exhibiría el sexto año consecutivo en caída (calculamos un -2% para 2023), mientras que la corrección de las tarifas de servicios públicos impactará de manera directa sobre el ingreso disponible para consumo de las familias.

Además, en materia de incentivos las recientes medidas del Gobierno lucen contradictorias o inconsistentes. Por un lado, el alza en las tasas de interés pasivas (plazos fijos, por caso) busca generar incentivos al ahorro en moneda nacional, aún con resultados marginales, en un contexto de elevada propensión al consumo e incertidumbre que alienta la dolarización. En sentido contrario, la reciente decisión de reducir el costo de financiamiento para las compras realizadas en el marco del programa Ahora 12 (tasas activas) y aumentar los límites de las tarjetas de crédito busca incentivar el consumo de las familias.

Además, las exportaciones se verán afectadas por la sequía, arrastradas por el derrumbe en los volúmenes de las ventas externas del agro.

Por último, la inversión productiva también se verá golpeada este año, a partir de un desempeño acotado de la construcción; una macroeconomía con fuerte incertidumbre en medio de la transición electoral que genera el efecto wait & see en los inversores; y una caída en la importación de maquinaria y equipo, como consecuencia de las restricciones a las importaciones, a diferencia de una mayor fortaleza que seguirían manteniendo las compras de insumos para el sector automotriz.

La “economía del bolsillo” juega un rol fundamental -entre otros determinantes- en la confianza que la sociedad tiene en un gobierno, y, consecuentemente, en sus decisiones de voto. Cabe destacar que, al momento de votar, el grueso de la población no lo hace mirando el nivel de las reservas netas, el déficit fiscal o la asistencia monetaria del BCRA al Tesoro, sino que más bien se ve influida por lo que vive en carne propia en el presente: la evolución del poder adquisitivo, el empleo, la capacidad de consumo y las condiciones de vida son factores mucho más relevantes al momento de castigar o recompensar la gestión de los gobiernos.

En este marco se inscribe la principal iteración economía-política: quienes gobiernan tienen incentivos de corto plazo a mejorar la posición económica de los hogares en los años electorales, dando lugar a que los ciclos políticos sean una de las claves para anticipar posibles movimientos de la política económica. En este sentido, se suele apelar a la acumulación de ciertos desequilibrios en los meses previos a las elecciones, que tienden a ser parcialmente corregidos pasados los comicios, una vez que el costo político se reduce. Entre estas medidas se destacan el atraso cambiario y tarifario, buscando desacelerar la inflación; las tasas de interés reales negativas, promoviendo el crédito barato y/o desincentivando el ahorro; y el aumento del gasto público en términos reales.

A 3 meses de que el Gobierno enfrente la gran encuesta nacional (las PASO), nos preguntamos, ¿cómo llega la “economía de bolsillo” con relación a elecciones pasadas? ¿cómo se refleja esto en los niveles de consumo? ¿existe margen para generar mejoras palpables en los próximos meses?

Para responder a estos interrogantes, realizaremos un breve análisis comparativo de la evolución de distintos indicadores socioeconómicos en las proximidades de las PASO desde su primera edición en 2011.

Empobrecimiento del tejido social: el peor escenario en la historia de las PASO

Las condiciones socioeconómicas arrastran un marcado deterioro. La principal evidencia se encuentra en la tendencia creciente de la tasa de pobreza: estimamos que actualmente ya supera el 40%, registro que no sólo supone el nivel más elevado para un año electoral, sino que es el mayor desde 2005.

Esta desmejora tiene lugar frente a una creciente inflación que estimamos supere el 115% interanual en mayo, alcanzando niveles considerablemente superiores al del resto de los años electorales (los mayores desde 1991, a la salida de la última hiperinflación). Para dar cuenta de la magnitud, la suba de precios se ubica 70 p.p. por encima del último año electoral (2021), 60 p.p. por encima de 2019 y 90 p.p. por encima del promedio de inflación anual del resto de los años electorales analizados (25%), que exhibieron una cifra anual en un rango más similar.

Esta dinámica ha dado lugar a un manifiesto debilitamiento del ingreso real de los hogares, tanto laborales como no laborales. Por un lado, el salario real (formal e informal) se ubica en 2023 en el nivel más bajo en contraste a todos los años electorales, previendo que este año sea el sexto consecutivo de caída. En este sentido, luego del último pico alcanzado a mediados de 2017, el salario real formal se ubica actualmente en niveles 19% inferiores hasta marzo, mientras que el deterioro del salario real informal para el mismo periodo alcanza el 42%.

Por otra parte, el valor del salario mínimo, la Asignación Universal por Hijo (AUH) y la jubilación mínima exhiben asimismo una notable merma en su poder adquisitivo: el Salario Mínimo Vital y Móvil (SMVyM) perdió un 37% de poder de compra respecto a 10 años atrás (elecciones de 2013), la jubilación mínima un 24% (aun contemplando los bonos actuales) y la Asignación Universal por Hijo (AUH) un 18%.

Sumado a esto, el encarecimiento relativo de los alquileres –en un contexto en que crece la proporción de inquilinos- constituye otra muestra de las dificultades económicas que enfrentan muchas familias. A modo ilustrativo, actualmente un salario real del sector formal (RIPTE) -el mejor posicionado- representa cerca del 35% del costo de alquiler de un monoambiente -lo más económico- en CABA, el peor guarismo en comparación a otras previas electorales. Por caso, en 2015 el alquiler representaba el 25% del ingreso, bajo estos mismos parámetros.

Este deterioro en el tejido social tuvo lugar a pesar de una mejora en los principales indicadores del mercado de trabajo. ¿Cómo se explica esto? En el cuarto trimestre de 2022 (último dato disponible), la tasa de ocupación alcanzó niveles máximos para los años electorales analizados, mientras que la tasa de desempleo se encontró en niveles mínimos. Sin embargo, al realizar un análisis al interior de las modalidades de empleo se observa que la mayor cantidad de nuevos empleos de los últimos años correspondió a puestos informales y cuentapropistas: en números, entre 2019 y 2022 estas dos modalidades explicaron el 72% de la totalidad de empleo generado.

Asimismo, el incremento en la tasa de actividad –conformada por las personas que tienen un empleo o están buscando uno- hacia máximos para los años electorales analizados es propiciado por el “efecto trabajador adicional”, ante de la necesidad de sumar ingresos en familias cuyo poder adquisitivo tambalea, volcando a las personas a autoemplearse o bien aceptar empleos de baja calidad, reduciendo la probabilidad que esto se traduzca en un mayor desempleo. Asociado a esto se encuentra una tendencia hacia el pluriempleo.

Esta dinámica ha profundizado la dualidad del mercado laboral: “los de adentro” (formales) -protegidos por unas paritarias que se acortan en sus plazos de ajuste y logran responder más rápidamente a la aceleración de la inflación- muestran una trayectoria de ingresos reales que se continúa separando de “los de afuera” (informales), aumentando su dependencia de transferencias del Estado.

Esta realidad de aceleración inflacionaria (que fue mayor aún en las canastas básicas), fuerte merma en los salarios reales (principalmente del sector informal y los ingresos de los deciles más bajos), creación de empleos de menor calidad y desempleo disminuyendo a mínimos profundiza la noción del “trabajador pobre”: la probabilidad de ser pobre aun contando con un empleo viene creciendo.

Los niveles de consumo reflejan -parcialmente- el empeoramiento del contexto socioeconómico

El consumo privado está compuesto esencialmente por la demanda de bienes y servicios de los hogares. En términos relativos, este indicador se muestra en niveles similares al promedio del resto de los años electorales: estimando los datos al segundo trimestre, la demanda total de los hogares se ubicaría únicamente por debajo de los niveles de 2015 y 2017.

Ahora bien, cabe destacar que detrás de esta mejor performance relativa del consumo privado, se encuentra una desaceleración e incluso caídas en los últimos trimestres. Luego de una recuperación robusta post pandemia, en la cual este indicador acumuló nueve trimestres de mejoras consecutivas en términos desestacionalizados, alcanzando el pico en el tercer trimestre de 2022 (y ubicándose a 5,6% del máximo de la serie), se observó un retroceso en el último trimestre del año pasado, y estimamos que esta caída se haya profundizado en el primer semestre de este año.

Detrás de esta mayor fortaleza relativa se encuentran varios factores. Un driver que ha venido prevaleciendo es la elevada propensión marginal al consumo -proporción del ingreso que se utiliza para consumir-, que se encuentra en niveles máximos de la serie que estimamos (+90% del ingreso promedio). En este sentido, la fuerte aceleración inflacionaria generó un “sesgo pro-consumo”, en el que el acotado horizonte de planificación de los hogares y la falta de crédito a largo plazo incentiva a desprenderse rápidamente de los pesos sobrantes, volcándolos al consumo y disfrute más inmediato de algún bien o servicio, contracara de los exiguos niveles de ahorro de la población frente a la falta de previsibilidad. En este contexto, el indicador de “consumo” pierde utilidad como un termómetro sobre las condiciones materiales o la capacidad económica de las familias.

De todas formas, este “veranito” de consumo también comenzó a encontrar un techo a fines de 2022, en un marco en el cual la política económica cobró un sesgo mayormente contractivo, con un ajuste del gasto público en términos reales que contempló una quita o reducción de subsidios para muchos hogares (reduce el ingreso disponible para consumo) y un fuerte incremento en las tasas de interés (encarece el crédito), en conjunto a un mayor impacto de la aceleración inflacionaria sobre el poder adquisitivo y restricciones en la oferta de bienes producto de las restricciones a las importaciones.

Asimismo, no son pocos los indicadores de consumo sectoriales que dan cuenta de un deterioro importante en términos históricos. Por caso, el consumo masivo -alimentos, bebidas y artículos para cuidado del hogar y personal- se ubica actualmente un 12% por debajo de 2015 o es 5% inferior a 2017 (según Scentia); el patentamiento de vehículos resulta 50% más bajo que en el pico de 2013; el crédito al consumo es 43% más bajo que en aquel año; la compra-venta de inmuebles en CABA y PBA es un 15% inferior y la adquisición de electrodomésticos y electrónica de consumo es cerca de 20% inferior a 2017 (más aún respecto a 2015).

Corolario: confianza en el Gobierno en mínimos históricos

En respuesta al paulatino deterioro de las condiciones de vida -entre otros factores-, la confianza en el Gobierno se sitúa actualmente en mínimos, no sólo respecto a otras previas electorales, sino en términos históricos.

Este panorama resulta sumamente desafiante para las aspiraciones electorales del Frente de Todos. El siguiente gráfico exhibe la evolución del Índice de Confianza en el Gobierno (ICG)[1] elaborado por UTDT, junto con el resultado en las elecciones logrado por el oficialismo desde inicios de siglo, dando cuenta de una estrecha correlación entre ambos indicadores.

Escaso margen de maniobra para apuntalar la confianza del electorado

Dado este panorama, crecen los incentivos del Gobierno a realizar políticas económicas expansivas que busquen mejorar el poder adquisitivo y la demanda de los hogares en el muy corto plazo antes de las elecciones.

Sin embargo, el margen para terminar con un resultado más favorable en materia de consumo y de la situación social en este último año de mandato es exiguo.  Más allá de los lineamientos de política económica acordados con el FMI, las restricciones de la realidad seguirán limitando sobremanera la posibilidad de implementar las tradicionales recetas pre-electorales para que esto ocurra tanto en la previa a las PASO como hasta las siguientes instancias.

La aguda escasez de divisas, sumado a la inestabilidad de una elevada brecha cambiaria y la debilidad en la demanda de pesos acotan considerablemente la posibilidad de profundizar el atraso cambiario acumulado o propender a tasas de interés reales negativas, mientras que la posibilidad de congelar tarifas de servicios públicos y/o acelerar el gasto público en términos reales choca con la falta de financiamiento

[1] El ICG tiene como objetivo medir la evolución de la opinión pública respecto de la labor que desarrolla el gobierno nacional. Está diseñado de forma de captar lo que los ciudadanos piensan respecto de aspectos esenciales del gobierno nacional, a partir de la estimación de cinco dimensiones. Está realizado en base a una encuesta que tiene en cuenta cerca de 1.000 casos en 42 localidades del país.

Tras 4 meses en caída, la actividad económica se estancó en el primer bimestre

En febrero, el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) se mantuvo sin cambios respecto a enero (+0,0% m/m desestacionalizado), acumulando en el año un modesto avance (+0,5% respecto a diciembre). De esta manera, tras acumular 4 meses en caída al cierre de 2022, la actividad se estancó en un nivel 2,1% inferior al de agosto del año pasado, afectada por las restricciones a las importaciones, el deterioro de los ingresos reales, un impacto parcial de la sequía (trigo) y una política fiscal-monetaria con mayor sesgo contractivo.

A su vez, la economía creció apenas 0,2% i.a. en febrero (+1,6% i.a. en el primer bimestre), con cinco de los quince sectores de la economía cayendo en febrero, cuando en enero sólo el agro había mostrado una merma en esta comparación.

El sector con mayor incidencia negativa fue la Industria manufacturera (-1,3% i.a.), afectada por las trabas a importar, cierto impacto de la sequía y la pérdida de dinamismo del consumo. Luego le siguió una caída en Intermediación financiera (-2,7% i.a.), que ya acumula siete meses en terreno negativo, afectado por el alza en las tasas de interés; mientras que Comercio mayorista y minorista (-0,5% i.a.) mostró una desmejora en su desempeño en un contexto de menor demanda interna y complicaciones en el abastecimiento de bienes extranjeros. Por último, tanto Transporte y comunicaciones (-0,3% i.a.) como el sector agropecuario (-0,2% i.a.) tuvieron una leve caída.

Por otro lado, la mayor incidencia positiva se la llevó la Petróleo y gas (+11,1% i.a.), impulsado por el desarrollo de Vaca Muerta. Le siguió Otras actividades de servicios vinculadas al esparcimiento (+2,9% i.a.) y Hoteles y restaurantes (+8,6% i.a). Estos dos sectores son los que siguen operando en niveles más bajos en contraste a la pre-pandemia (por caso, el primero se ubicó un -4,1% por debajo del mismo mes de 2019, mientras que el segundo un -6,7%), por lo que tienen cierto margen para seguir recuperándose. Además, también existió un buen desempeño de Electricidad, gas y agua (+6,7% i.a.).

Nuevo ajuste en la estimación de PIB de 2023

Los ajustes en las proyecciones de la cosecha gruesa han seguido su curso recientemente. En el último mes, la Bolsa de Cereales de Buenos Aires ajustó por sexta oportunidad su estimación para la soja, de 25 a 22,5 M/Ton, mientras que para maíz la mantiene en 36 M/Ton, tras los cuatro ajustes que arrastra desde la primera estimación de septiembre 2022 (50 M/Ton).

Junto a una aceleración inflacionaria que esperamos tenga un mayor impacto sobre los ingresos reales y, por ende, sobre el consumo privado, ajustamos la estimación del PIB nuevamente a la baja para 2023, previendo una caída que tendría un piso en torno al 3% i.a. en el promedio anual.

Detrás de esta recesión se encuentran varios factores: (i) el arrastre negativo que deja febrero para el resto del año; (ii) el impacto directo que tendrá la sequía sobre la actividad agrícola primaria; (iii) el impacto indirecto sobre el resto de los sectores económicos asociados; y, por último, (iv) el desempeño que tendrán el resto de los bienes y servicios.

(i) El arrastre estadístico que deja febrero es de -0,7% para el resto del año. Esto significa que, si el nivel de actividad se mantuviese constante en términos mensuales en el resto del año, la economía caería 0,7% en el promedio de 2023.

(ii) Sobre esta base, estimamos que el impacto directo de la sequía será en torno a una merma de 2,3 p.p., que se contabilizaría en una caída del sector de cultivos agrícolas próximo al 40% i.a.

(iii) Además de este impacto directo, habrá un impacto indirecto sobre las actividades económicas asociadas. Dentro de este grupo se encuentran las ramas industriales asociadas al sector agropecuario (como la mayor parte de alimentos y bebidas, producción de agroquímicos y maquinaria agropecuaria), transporte y determinadas ramas del comercio.

(iv) Además, hay que tener en cuenta que, dentro del resto de la producción de Bienes, muchas ramas industriales se verán afectadas por la escasez de dólares para importar insumos necesarios para la producción, en conjunto a un desempeño acotado de la construcción, en un marco de fuerte incertidumbre para realizar inversiones productivas y mayores restricciones a la importación de maquinaria y equipo. A contramano actuará el buen desempeño de Petróleo y gas, que, gracias al desarrollo de Vaca Muerta, permitirá que el deterioro de la producción de bienes no sea aún mayor.

Por último, dentro del resto de los Servicios existirán ramas que mantendrán un desempeño positivo, como Hoteles y restaurantes, Otras actividades de servicios sociales y personales y Actividades inmobiliarias y empresariales. Además, existen otras actividades de servicios que, pese al contexto recesivo, suelen mantener cierta estabilidad (como enseñanza, servicios sociales y de salud y administración pública y defensa). A contramano actuará la caída en intermediación financiera -en línea a lo que se viene observando en los últimos meses- y un retroceso del resto del comercio minorista, afectado por una menor demanda interna y límites en el abastecimiento de bienes finales importados. En conjunto, esto se traduciría en una oferta del resto de los servicios que se mantendría relativamente estable respecto al año anterior.

Conclusiones

Teniendo en cuenta todos estos factores, cabe destacar que la contabilización del impacto directo e indirecto de la sequía ya está mayormente contemplada en la caída del PIB de 2023, pero el desempeño que terminen teniendo el resto de los bienes y servicios podría ser ajustado nuevamente a la baja en un contexto macroeconómico más adverso.

En este sentido, el desempeño de estos bienes y servicios dependerá esencialmente de cómo continúen evolucionando las restricciones a las importaciones y el desempeño de los ingresos reales en un contexto de aceleración inflacionaria. Asimismo, cuántos más dólares y/o crédito comercial consiga el Gobierno para morigerar los impactos del derrumbe en las exportaciones agrícolas (OFIs, Fondo Saudí, activación de swaps, negociación con el FMI, etc.) menor será el impacto sobre la actividad de las restricciones a las importaciones. Por otro lado, la reciente disparada de los dólares paralelos reciente posiblemente se traslade a precios, complicando aún más las perspectivas de la demanda interna.

En la economía argentina del actual siglo, los años donde hubo un crecimiento del PIB per-cápita también vinieron acompañados de una reducción de la tasa de pobreza. Esta correlación negativa responde a que una mejora de la actividad económica suele estar asociada a un incremento de la producción y a mayores necesidades de empleo, lo cual ayuda a que una mayor proporción de hogares pasen a percibir un salario que sea suficiente para ubicarse por fuera de la línea de pobreza.

Por otro lado, hay que tener en cuenta que esta relación no siempre se cumplió a la inversa. En algunos años puntuales donde hubo una recesión económica (por ejemplo 2009 o 2012), la pobreza igual disminuyó. En este sentido, la reducción de la pobreza durante estos años obedeció mayormente a factores que no tienen que ver estrechamente con la mejora en el PIB y el nivel de empleo.

Por caso, en ambos años existieron políticas de ingresos robustas, como la implementación de la Asignación Universal por Hijo (AUH) en 2009, que generó que el gasto en asignaciones familiares trepe como porcentaje del PIB (para ejemplificar, representaba un 0,5% del PIB en promedio entre 2005 y 2008 y alcanzó cerca de 0,85% entre 2009 y 2012).

En 2022, la relación se mantuvo para el promedio del año. El PBI per-cápita creció 4,3% en el año, en conjunto a una reducción de la pobreza de 1,1 p.p. respecto a 2021 (de 39% en 2021 a 37,9% en 2022).

Sin embargo, al realizar un análisis únicamente del segundo semestre, se ve como se rompió la tendencia. Por primera vez en los últimos 20 años, se observó un incremento en la pobreza a pesar de que haya aumentado el PIB per-cápita. En otras palabras, el aumento del nivel de actividad económica (y con ello del nivel de empleo) dejó de ser condición suficiente para que la tasa de pobreza se reduzca.

Concretamente, en el segundo semestre el PIB per cápita creció 2,9% i.a., mientras que la pobreza aumentó 1,9 p.p. frente al segundo semestre de 2021 (del 37,3% al 39,2%). A su vez, en la misma comparación (promedio del semestre) la tasa de ocupación aumentó 1,2 p.p. (43,2% a 44,4%, representando niveles récord para la serie), mientras que el desempleo se redujo del 7% al 6,7% (6,3% en el último trimestre).

Haciendo un zoom a lo mencionado anteriormente, se puede observar como el crecimiento del nivel de ocupación en el segundo semestre fue explicado por informales y cuentapropistas. De los 1,2 p.p. que creció la ocupación respecto al segundo semestre de 2021, 1,4 p.p. correspondió a un incremento de los asalariados informales y 0,2 p.p. al cuentapropismo, mientras que los asalariados formales registraron una caída de 0,3 p.p.

Además, cabe destacar que la tasa de actividad (compuesta por la población que tiene un empleo o está buscando uno) se encontró en niveles récord para la serie, posiblemente escondiendo el efecto de “trabajador adicional”: personas que no se encontraban dentro del mercado laboral se insertan con la intención de tener un ingreso extra para el hogar, en un contexto de fuerte deterioro de los ingresos.

El contexto de aceleración en la inflación, la cual pasó de una suba promedio mensual del 5,3% en el primer semestre al 6,2% en el segundo; junto al deterioro de los ingresos reales, explican por qué hubo un incremento de la pobreza pese a la mejora en el nivel de ocupación. Concentrándonos en el segundo semestre, el salario real formal retrocedió 1,6% i.a., mientras que los informales lo hicieron en un 9% i.a. En este sentido, con el incremento de la nominalidad que hubo en los últimos años, se fue profundizando el hecho de que poseer un empleo -aún uno formal- no es una condición suficiente para no ser pobre.

Con todo, en 2022, el salario real (formal e informal) acumuló cinco años consecutivos de caída. Ahora bien, en el promedio del año pasado los salarios formales lograron ganarle (por poco) a la inflación, respaldados por el acortamiento de las negociaciones paritarias, que permitió que los acuerdos sean menos permeables a la erosión ocasionada por las “sorpresas” inflacionarias. No obstante, los salarios reales informales cayeron 7,6%. Desde el último pico en 2017, el salario informal arrastra una pérdida en términos reales del 35%, mientras que el salario real formal cae 18%.

Para peor, hay que tener en cuenta que la suba de precios de las canastas básica y alimentaria superaron al IPC en el segundo semestre. Con relación a 2022, en la segunda parte del año la canasta básica alimentaria (CBA) -que define la línea de indigencia- y la canasta básica total (CBT) -que establece la línea de pobreza- promediaron incrementos del crecieron 92% y 86% i.a., respectivamente, por encima de la inflación del periodo (+85%).

Con estos niveles de inflación, también existió un deterioro real del gasto público en prestaciones sociales (-7,6% en el segundo semestre). Por caso, la Asignación Universal por Hijo (AUH) siguió perdiendo en términos reales (-9,7% i.a.), representando una menor proporción de la canasta básica alimentaria de un niño, pasando de alcanzar a cubrir un 70% promedio en el segundo semestre de 2021 a un 62% promedio en el segundo semestre de 2022.

Un complejo primer semestre de 2023

El crecimiento que experimentó la economía en 2022 (+5,2% i.a.) y la mejora en las estadísticas de empleo se sustentó sobre bases inestables: la creación de empleo informal y la contracción de los salarios en términos reales -en mayor medida del empleo de baja calidad- en un marco de inflación ascendente.

Esta conjugación de factores repercutió directamente sobre la tasa de pobreza, la cual muestra una preocupante tendencia ascendente en los últimos 7 años: pasó del 30,3% en el segundo semestre de 2016 al 39,2% actual.

Para el primer semestre del 2023, el panorama se complejiza más aún. En la primera mitad del año, los tres principales frentes que determinan la tasa de pobreza (empleo, inflación, ingresos) empeorarían respecto a lo observado en el segundo semestre anterior.

Por un lado, será difícil que la tasa de ocupación siga creciendo. El primer semestre mostrará una caída tanto interanual como desestacionalizada en términos de actividad económica producto de la sequía y los efectos negativos sobre la mayor parte de sectores que componen al PIB. En este marco, si bien el efecto de “trabajador adicional” puede seguir sumando nuevos participantes al mercado laboral, el resultado agregado posiblemente se vea afectado por la recesión general.

Además, el salario continuará comprometido por la aceleración inflacionaria: para el primer trimestre estimamos que el IPC promediará 6,5% mensual, frente al 5,4% del 4T 2022. Para peor, las canastas básicas acumularon aumentos del 19,8% (CBA) y 16,1% (CBT) en el primer bimestre -superando al IPC (13,1%)- afectadas por las marcadas subas en alimentos (carnes y productos frescos). La inercia inflacionaria, alimentada por una creciente indexación y un acortamiento en los plazos de los contratos (formales e informales), continuará ejerciendo presión sobre un ritmo de aumento de precios que seguirá siendo elevado. A esto se le sumará un crawling peg cambiario más alineado con la inflación, ajustes en tarifas de servicios públicos, las potenciales tensiones sobre la brecha cambiaria y las expectativas de devaluación en medio de la transición electoral y un fortalecimiento de las restricciones sobre las importaciones.

Por último, hay que tener en cuenta que el margen fiscal para realizar políticas sociales será muy escaso este año, por lo cual posiblemente no se podrá contar con una herramienta extra para fortalecer los ingresos totales de los deciles más bajos.

En suma, veremos una nueva suba en la pobreza en el primer semestre del 2023, -probablemente por encima del 40%- pero esta vez no sólo explicada por el deterioro de los ingresos reales, sino también por la recesión económica.  Además, la acumulación de años de empeoramiento de los ingresos reales en un contexto de una economía con alta inflación hace pensar que se fue consolidando un piso de pobreza cada vez más alto y difícil de romper en el mediano plazo, aun recuperando el crecimiento económico.

Conclusiones

Hacia adelante, la estabilidad macroeconómica (así como la generación de empleo de calidad, entre otras) será una de las principales condiciones de partida para evitar que la pobreza siga consolidándose. Sin ello, las políticas de ingresos seguirán siendo inefectivas e insuficientes, y la pobreza (crónica) seguirá reproduciéndose de generación en generación, profundizando su impacto en términos con su impacto en términos de capital humano y productividad del país en el futuro.

Esta será una ardua tarea para la próxima administración. A diferencia de finales de 2015, la necesidad de corregir el atraso cambiario y acelerar la consolidación fiscal -mayor incremento de tarifas mediante-, entre otras medidas, se enfrentará a una mayor inflación (+100% vs 30%), un rezagado poder adquisitivo (-20%) y un tejido social (pobreza +40% vs 30%) con un marcado deterioro con relación a ocho años atrás. En este sentido, estas medidas deberán estar enmarcadas en el diseño y correcta implementación un robusto plan de estabilización que deberá ser técnicamente sólido, contar con amplio respaldo político y ser creíble para los agentes económicos (empresas, sindicatos, hogares), a fin de maximizar su éxito y minimizar los impactos sobre los sectores más vulnerables.

La actividad económica rebotó parcialmente en enero

Luego de cuatro meses consecutivos de caídas, en enero el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) mostró un rebote parcial de 0,3% m/m en términos desestacionalizados. Sin embargo, este crecimiento no llegó a compensar las caídas de los meses previos, encontrándose aún 2,2% por debajo del pico de agosto 2022.

Por otro lado, el indicador exhibió un crecimiento del 2,9% i.a. en enero. Cabe señalar que esta cifra positiva se vio beneficiada por una base de comparación de enero 2022 más baja de lo usual, afectada por el rebrote de contagios, mayores paradas de planta en la industria y el impacto de las lluvias en la construcción.

Todas las ramas crecieron en términos interanuales en enero, salvo el agro. Los Bienes subieron 3,9% i.a., donde el ya mencionado desempeño negativo del sector agropecuario (-15,5% i.a.) producto de la sequía fue compensado por una evolución más favorable principalmente de Petróleo y gas (+11,5% i.a.) y la Industria (+7,1% i.a.). Por su parte, los Servicios subieron 3,4% i.a., con la mayor incidencia en Comercio (+5,2% i.a.).

Sin embargo, no podrá evitarse una recesión en 2023

Tanto desde el lado de la oferta como de la demanda, la actividad económica sufrirá un duro golpe este año.

El panorama del sector agropecuario para este año es crítico. Producto de la sequía y las heladas, las entidades especializadas han seguido recortando las proyecciones de cosecha para la campaña 2022-23. En la actualidad, los recortes llegan a alcanzar una merma de 45% para el trigo, 31% para el maíz y 42% para la soja, ubicándose como la peor campaña para estos tres cultivos de al menos los últimos 14 años.

Para dar cuenta de la magnitud, la última sequía que tuvimos de una proporción similar fue la de 2009, cuando en aquel año la economía se contrajo un 5,9% i.a. (también afectada por la crisis financiera internacional del 2008/09 y los brotes de gripe A), en conjunto con un desplome del sector agropecuario (-26,4% i.a.) que será menor al esperado para esta campaña.

El dato de enero arrojó un el arrastre negativo para el resto del año de -0,8%. Esto significa que, de mantenerse constante el nivel de actividad entre febrero y diciembre (es decir, que la economía se estanque en el nivel de enero), la economía caería esa cifra en el promedio anual.

Sobre esta base, en el 2T la actividad económica mostrará un fuerte retroceso tanto en términos interanuales como desestacionalizados. Además del impacto directo del derrumbe en la cosecha gruesa sobre la actividad del sector agropecuario (incidencia directa de al menos 2,2 p.p. sobre el PIB), también se sufrirá el desempeño negativo que tendrán el resto de las actividades económicas vinculadas (transporte, industrias alimenticias, entre otras).

Además, hay que tener en cuenta que, en un contexto de falta de acceso al crédito internacional, un nivel de reservas internacionales netas en niveles críticos (ceden casi USD 7.000 M desde diciembre) y una abrupta merma esperada en las exportaciones agrícolas (cerca de -USD 20.000 M, equivalentes a 4 meses de importaciones), serán necesarias medidas más profundas en términos de administración de las escasas divisas.

En este sentido, pese a los esfuerzos por lograr mayores ingresos de divisas por la cuenta financiera (préstamos de OFIs, swaps, inversiones de China, etc.)  o la implementación de tipos de cambio diferenciales que busquen adelantar la liquidación de divisas, un escenario con mayores restricciones a las importaciones se vuelve el más probable, donde será difícil seguir priorizando “cuidar los dólares para la producción” en un marco en el cual queda cada vez menor margen para implementar restricciones. Así, una mayor proporción de sectores industriales se verán con complicaciones para mantener el nivel de producción que deseen.

Además, el frente fiscal también se verá afectado por la menor recaudación vía retenciones, pero también por el menor nivel de actividad económica en general. En este marco, procurando cumplir con la meta de reducción del déficit primario acordada con el FMI será necesario profundizar el sesgo contractivo de la política fiscal, afectando posiblemente determinados gastos sociales y afianzando la reducción de subsidios económicos vía aumento de tarifas, factores que limitarán la capacidad del Gobierno para estimular la economía.

Por lo tanto, por el lado de la demanda la economía también se verá afectada por múltiples frentes: (i) un menor nivel de exportaciones en general, producto principalmente de la merma de las exportaciones agropecuarias (productos primarios y manufacturas); (ii) mayores restricciones que se traducirán en un menor nivel de importaciones; (iii) una inversión productiva afectada por las menores compras externas, tasas de interés reales positivas e incertidumbre electoral; y (iv) un consumo privado que, si bien será el componente de la demanda que exhibiría un mejor desempeño relativo, se verá afectado por un salario real que no mostrará importantes signos de mejora, un empleo que perdería fuerza en su dinámica y la falta de impulso fiscal.

Un halo de optimismo recayó en algunos actores económicos cuando -por diversos motivos- la inflación pasó de promediar 6,7% mensual entre julio y octubre a estacionarse en la zona del 5% entre noviembre y diciembre del año pasado.

Sin embargo, la desaceleración fue transitoria, y el comienzo del año vino con fuertes subas en alimentos básicos -en particular carnes, frutas y verduras- y aumentos en precios Regulados -servicios públicos, transporte, prepagas, telefonía e internet- que revirtieron la tendencia previa, haciendo que la inflación vuelva a ubicarse por encima del 6% mensual. Esto terminó de echar por tierra la posibilidad que la inflación “comience con 3” en abril, tal como aspiraba el ministro Sergio Massa. De hecho, lo más probable es que el dato de marzo sea cercano al doble de dicho objetivo.

En este contexto, buena parte de los sindicatos renegociaron sus paritarias y, de hecho, 16 de los 20 gremios analizados dentro del índice salarial del sector privado relevado por Ecolatina tienen aumentos estipulados hasta marzo.

Dado este escenario, corresponde preguntarse: ¿la nueva aceleración inflacionaria permitirá mantener en terreno positivo al salario real formal en la primera parte del año? ¿qué sucederá con el objetivo del Gobierno de recomponer el poder adquisitivo en el año electoral? ¿podrá ser utilizado como herramienta para dinamizar a la actividad económica?

Primer trimestre: vuelta a un terreno (no tan) negativo

Pese a los dos shocks inflacionarios de 2022, el salario real formal (privado y público) mostró una ligera recomposición en el promedio de 2022 (+0,7%), luego de haber transitado cuatro años consecutivos en rojo (-20%). Esta mejora estuvo concentrada en el primer semestre del año (+2,9% i.a.), mientras que existió un desempeño negativo a partir del segundo semestre (-1,3% i.a.), impactado por la fuerte aceleración en los precios. Pese a esto, con la transitoria desaceleración inflacionaria de finales del año pasado el salario real registrado volvió a mostrar una cifra interanual positiva recién en diciembre (+0,5% i.a.).

Sin embargo, esta mejora fue transitoria, y si mantenemos una óptica más cortoplacista se puede argüir que la brecha mensual entre los salarios y la inflación podría ser la mayor de los últimos meses, cuando se venía dando una suerte de “crawling peg” de los salarios respecto de los precios.  En este sentido, también se podría considerar que la comparación interanual mostrará, en el mejor de los escenarios, un empate entre los precios y los salarios formales hasta marzo.

De todas maneras, al inspeccionar la heterogeneidad hacia el interior de los trabajadores formales vemos que buena parte del salario real dista de exhibir -durante los primeros tres meses del año- rojos tan pronunciados como aquellos del 3T del año pasado. Además, en algunos casos se suman bonos -como en el caso de Camioneros, que percibieron $100.000 en diciembre- que puedan incluso incrementar el sueldo de bolsillo.

Es distinta la historia para los ingresos alejados del empleo formal. Por caso, los trabajadores informales experimentaron una caída promedio del 7,5% en 2022 (-35% vs 2017), y no esperamos que la tendencia se revierta en la primera parte del año. Por su parte, a pesar de los esfuerzos de sostener los haberes jubilatorios a través de bonos, el impacto será algo más notorio durante el primer semestre, y especialmente en las jubilaciones y pensiones mínimas, que serán justamente las beneficiarias de esta asistencia. Finalmente, la evolución real de las asignaciones fue afectada por una elevada base de comparación, resultandos insuficientes las sumas fijas otorgadas para sostener su poder adquisitivo. Vale decir que se busca complementar la asistencia a los beneficiarios con la ayuda escolar y el “Plan 1000 días” en el comienzo del año.

Consumo privado: ¿el último bastión de la actividad económica?

La economía se verá golpeada por múltiples frentes en 2023. La profundización de la sequía no golpeará únicamente al sector agropecuario, sino también a sus actividades conexas y al volumen de exportaciones del principal sector generador de divisas del país. Así, la disponibilidad de dólares por esta vía se verá profundamente reducida (estimamos alrededor de USD 20.000 M), lo cual reducirá notablemente el margen para financiar importaciones para lograr sostener el nivel de actividad económica.

Así, la inversión productiva también se verá golpeada, en un contexto en el cual alrededor del 30% de la misma depende de las compras al resto del mundo (maquinaria y equipo importado, por caso). Además, el consumo público no será un factor diferencial dadas las fuertes restricciones que recaen en el Tesoro en el marco del acuerdo con el FMI.

Con este panorama complejo, que derivará en una recesión este año, queda el consumo privado (70% del PIB) como único componente de la demanda agregada a la que apostará el Gobierno para evitar una mayor caída del PIB en 2023.

Las claves: sostener el salario real, el rol de la propensión a consumir y el empuje de los servicios

En este marco, el Gobierno sabe que evitar una caída del salario real del sector formal será vital. Por ejemplo, durante el 1T de 2018 y el 4T de 2019 el consumo privado (sin estacionalidad) se retrajo 12,5%, mientras que el salario real registrado cayó 14,5%. Por el contrario, la mejora del consumo privado de 9% entre el cierre de 2019 y el 3T de 2022 estuvo acompañada por una merma de “sólo” 3% del salario formal.

Si bien hay diversos factores operando, entre los que podemos destacar el fuerte “consumo revancha” post-pandemia que podríamos considerar acabado, lo cierto es que a la menor caída del poder adquisitivo se le suma la falta de “destinos” para los pesos frente al endurecimiento del cepo cambiario y el acortamiento en los horizontes de planificación. En este sentido, la reciente aceleración inflacionaria muestra que la tasa de interés real ex-post volvió a ser negativa en el corto plazo, aún con la suba de esta semana. Asimismo, el dólar en su versión libre no sólo se encuentra “caro” en términos históricos, sino que representa una erogación significativa para un sueldo mediano. Como resultado, una salida “fácil” a los desvalorizados pesos continuará siendo destinarlos al consumo de bienes y servicios.

Asimismo, considerando que los servicios son consumidos más intensamente por sectores de mayores ingresos -los beneficiados por paritarias- y que son ramas que pueden no verse tan afectadas –a priori- por las restricciones a las importaciones, su importancia -en torno al 60% de la economía- podría apuntalar la demanda interna en un año en el que no se destacarán las buenas noticias.

De esta forma, la apuesta por sostener el salario real “hasta donde se pueda” será el -quizás el único- objetivo que el Gobierno se trazará en la previa electoral. Paradójicamente, o no tanto, esto no será a través de una desaceleración de la inflación, sino a incrementos salariales más cercanos a ella, minando todavía más el poder adquisitivo de trabajadores informales y beneficiarios de la seguridad social. En su intento por estimular el consumo, el Gobierno habrá contribuido a amplificar la brecha en los ingresos de estos sectores a lo largo de su mandato.

La actividad económica mostró un enfriamiento en el último trimestre del año

El Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) cayó 1% en diciembre respecto al mes previo en la serie ajustada por estacionalidad, encadenando cuatro meses consecutivos de retrocesos (algo que no ocurría desde junio de 2018). De esta manera, la economía en el cierre del año volvió a niveles similares a los que tuvo en enero (-0,1% por debajo), terminando por eliminar el avance (con vaivenes) de los primeros 8 meses del año.

En este sentido, también es importante remarcar que la serie sufrió importantes correcciones a la baja en distintos meses del año pasado, implicando un impacto neto negativo en el crecimiento hasta noviembre de 1,5 p.p.: hasta el mes pasado, el EMAE mostraba una mejora del 1,3% a noviembre (serie sin estacionalidad), mientras que ahora esta se redujo al -0,2%. Estas correcciones son claves en términos del arrastre estadístico negativo que dejará 2022 para 2023 (ver más abajo).

En este marco, se configuraron dos semestres disímiles para la economía: un primer semestre con un crecimiento acumulado de 1,2% en términos desestacionalizados, y un segundo semestre con una caída del -2,0% (concentrado en el último trimestre del año).

Además, la actividad exhibió un retroceso de 1,2% i.a. en diciembre de 2022, mostrando la primera caída interanual en 21 meses. De esta manera, la economía creció 1,7% i.a. en el último trimestre del año, desacelerando en 4,2 p.p. la mejora respecto al trimestre anterior.

Pese a esto, la economía creció 5,2% i.a. en el promedio de 2022, ubicándose a sólo 0,2% del máximo de la serie en 2017. Así, hilvanó dos años consecutivos en expansión, algo que no ocurría desde el bienio 2010-11. Descontando el magro desempeño del sector agropecuario (-3,9% i.a.), la economía subió a un ritmo de 6,0% i.a.

Sin embargo, hay que tener en cuenta dos factores: (i) en primer lugar, que el arrastre estadístico de 2021 había sido positivo en cerca de 2,7 p.p., lo cual indica que el crecimiento “genuino” del año fue menor; (ii) al hacer un análisis en términos per-cápita, se observa que el PIB se habría ubicado 11 p.p. por debajo de 2011, el máximo de la serie.

Salvo el agro, todos los sectores crecieron en el promedio anual

Detrás de la caída de diciembre se encuentra un desempeño algo más favorable de los Servicios (+1,1% i.a.), contrastando con un retroceso de los Bienes (-3,3% i.a.), donde impactó negativamente el desempeño del sector agropecuario (-18,0% i.a.), en un contexto de desplome en la cosecha de trigo respecto al récord del ciclo previo (en torno al -40%); y también de la industria (-2,1% i.a.), afectada por las mayores restricciones a las importaciones.    

En el promedio del año, los Servicios crecieron 6,1% i.a. , mientras que los Bienes lo hicieron a un ritmo de 3,7% i.a. Dentro de los primeros, las variaciones más elevadas fueron las de Hoteles y restaurantes (+34,6% i.a.), Otras actividades de servicios (+8,9% i.a.) y Transporte y comunicaciones (+8,4% i.a.), los tres sectores que mayor terreno tenían por recuperar tras la pandemia.

Por otro lado, el desempeño más acotado de los Bienes respondió principalmente al mencionado retroceso del sector agropecuario. A diferencia, Explotación de minas y canteras fue el sector que más creció (+13,5% i.a.), traccionado por el creciente desarrollo de Vaca Muerta, mientras que Construcción (+5,5% i.a.) e Industria (+5,0% i.a.) se expandieron en línea con el PIB, impulsados en el primer semestre por un conjunto de drivers positivos (tasas de interés reales negativas, adelanto de importaciones, cepo cambiario, créditos subsidiados a PyMEs, alta inflación con un efecto de “adelantamiento de consumo”, entre otros) que se fueron debilitando en la segunda parte del año.

Un 2023 de estanflación

Un primer factor a tener cuenta es que el arrastre estadístico jugará en contra este año: se habría ubicado en -0,4% tomando el promedio del último trimestre de 2022. Es decir, si el nivel de actividad se mantuviese constante en el nivel de diciembre durante todo 2023 (es decir, con un crecimiento mensual de 0%), la economía caería 0,4% en el promedio anual. Esto sucede porque la economía tuvo un retroceso en los últimos meses, por lo que deja un nivel más bajo de arranque para principio de año. Para tomar magnitud de la importancia de este factor, del 5,2% que creció la actividad el año pasado, casi la mitad del crecimiento (3,2 p.p.) obedeció al arrastre estadístico positivo que había dejado 2021.

Uno de los principales factores que impactará negativamente sobre el PIB será la caída en los volúmenes de producción agrícola producto de la sequía y las heladas (tempranas y tardías). Este fenómeno no sólo incidirá sobre el desempeño del sector agropecuario, generando que tenga en 2023 su segundo año en terreno negativo, sino también sobre sus actividades asociadas (por caso, industrias alimenticias, transporte, maquinaria agrícola, fertilizantes, agroquímicos).

Por otro lado, el Gobierno seguirá viéndose forzado por los escasos márgenes de acción a instrumentar una política económica contractiva (tasas de interés reales positivas, recortes del gasto primario), en un contexto de evidentes límites de la realidad para desvíos expansivos en el marco de las metas acordadas con el FMI.

Además, se mantendrá el esquema de administración de las escasas divisas, donde continuarán los controles a las importaciones (o incluso aumentarían), poniéndole un límite a la expansión potencial de la producción y del consumo, vía complicaciones en el abastecimiento de insumos y bienes finales.

En síntesis, 2023 será un año complejo para las aspiraciones electorales del oficialismo, con 0% de crecimiento de la economía y una inflación en torno al 100%, sin mejoras respecto a lo evidenciado en 2022.