En línea con lo que se habría acordado con el FMI, el Banco Central, entre otras medidas, aumentó la tasa de interés de referencia. En esta ocasión, la magnitud de la suba (+250 bps) fue mayor que la de enero (+200 bps): la LELIQ ascendió del 40% TNA al 42,5% TNA actual. El Gobierno habría acordado con el FMI una meta de tasa real positiva.
¿Se está cumpliendo la meta?
Esta meta así planteada es de por sí incompleta para determinar si efectivamente se está cumpliendo o no. ¿Por qué? La Leliq registra una TEA del 51,9%. Veamos:
• Contra la inflación pasada, el objetivo está siendo cumplido: la inflación interanual es del 50,7%, por lo que la tasa real es de + 0,8 p.p.
• No obstante, respecto de la inflación esperada, sigue en terreno negativo: esperamos una inflación anual del 53%, el REM promedio proyecta una del 53,9% y la inflación breakeven implícita en el mercado de bonos para los próximos 4 meses es del 56,8% en promedio.
Algunas cuestiones a tener en cuenta
En primer lugar, la dinámica mensual de la inflación anual esperada no es homogénea. La Leliq rinde una TEM del 3,5%: proyectamos una inflación promedio para los próximos 2 meses del 4,4%, pero durante el segundo trimestre y semestre el IPC se ubicaría (en promedio) en torno al 3,7% y 3,2% respectivamente.
En consecuencia, la tasa de referencia seguiría corriendo muy por detrás a los precios en el corto plazo (que serán los meses más desafiantes considerando que el acuerdo con el FMI está por caer y será crucial cumplir con las primeras revisiones trimestrales), dinámica que podría ser parcialmente compensada por una desaceleración inflacionaria hacia el segundo semestre.
En segundo lugar, las expectativas son variables. Según la agresividad que cobre el endurecimiento monetario del BCRA y el devenir de las negociaciones del acuerdo con el FMI (y su posterior cumplimiento), las perspectivas económicas se verán modificadas. La suba de tasas debería colaborar a descomprimir las tensiones cambiarias. Pero, presenta riesgos endógenos a la política local y, además, las perspectivas inflacionarias también pueden verse afectadas por la escalada de la inflación global.
Riesgos
Las consecuencias de la suba de tasas distan de ser obvias por dos grandes motivos. Por un lado, una mayor tasa de interés encarece el crédito para las empresas y personas y presenta un riesgo a la baja para la actividad. Por otro lado, entra en juego la desagradable aritmética del balance del Banco Central. ¿En qué consiste? La autoridad emite pesos tanto para comprar divisas (emisión “genuina”) como para financiar al Tesoro (emisión “espuria”). Para evitar que esos pesos presionen sobre los dólares libres y los precios, coloca deuda (Leliqs y pases, entre otros instrumentos) para retirarlos de circulación. Un alza en la tasa de interés encarece esta operatoria para el BCRA.
Para que la dinámica no se torne insostenible, la reducción del financiamiento monetario del déficit es crucial (se apunta al 1% del PBI tras el 3,7% del 2021, un objetivo muy difícil de cumplir). Por otro lado, también es importante que estos pasivos remunerados del Banco Central (capital e intereses) crezcan más lento que la inflación. El equilibrio es muy complicado y la disciplina o indisciplina fiscal terminará por inclinar la balanza.
Aunque ayuda al desincentivar la demanda de dólares, la tasa de interés también limita la estrategia cambiaria. Si para cumplir el objetivo de no apreciar el dólar oficial el BCRA tuviera que depreciar el tipo de cambio en un nivel mayor que la tasa de interés, podría poner en riesgo la oferta de dólares: el agro podría no tener el incentivo a liquidar para aprovechar un rendimiento real positivo en dólares.
Conclusiones
Considerando que la mayor parte de la oferta de agrodivisas se da en el segundo trimestre y que el efecto Brasil (ver sección anterior) probablemente no se repita, es muy probable que el BCRA acelere el ritmo de devaluación para evitar una apreciación real. Si éste superara el 3,5% mensual, para no afectar las liquidaciones futuras del agro, el BCRA se vería obligado a convalidar una nueva suba de tasas. Al contemplar las cuestiones mencionadas, entendemos que la LELIQ debería ubicarse en torno al 44%-46%, proyectando este último nivel para los próximos meses. Fundamentos económicos para dar una nueva suba de tasas hay, ¿habrá margen político y social para hacerlo?
“El presente artículo es un fragmento del Informe Económico Mensual, exclusivo para clientes de Ecolatina”
