Tras varias semanas de rumores, tensión y expectativas generadas por distintos trascendidos, este viernes el FMI anunció que se llegó a un acuerdo que le permitirá a Argentina recibir un desembolso de cerca de USD 7.500 M en agosto y otro en noviembre. En las últimas 5 ruedas el BCRA mostró un saldo comprador neto en el MULC, rompiendo así su racha de siete semanas consecutivas en rojo. Por su parte, el crawling peg mostró una moderación en la última semana, mientras que se contuvo en el margen la brecha cambiaria.
1) Habemus Acuerdo: se alcanzó un entendimiento con el FMI
Luego de varias semanas de rumores, tensión y expectativas generadas por distintos trascendidos, este viernes el FMI anunció que llegó a un acuerdo con las autoridades argentinas para avanzar en la revisión del programa argentino y obtener los desembolsos previstos para el segundo semestre del año.
Si bien dicho desenlace era de esperarse luego de las medidas fiscales y cambiarias implementas a principios de la semana (bienvenidas por el FMI), la novedad radica en que se aprobaron dos revisiones (la quinta -1T- y la sexta – 2T) de manera simultánea.
De esta manera, pese a haber incumplido las metas del 1T y 2T, el Fondo le desembolsará a Argentina cerca de USD 7.500 M en agosto (correspondiente a los USD 4.000 M pendientes de junio y el resto adelantado de septiembre) y otro tanto en noviembre para hacer frente a los compromisos con el mismo organismo en los próximos meses. Vale recordar que el desembolso original de diciembre asciende a cerca de USD 3.400 M, pero le correspondería al próximo gobierno.
No obstante, se estima que, dado el típico receso veraniego del organismo, el board se reúna a aprobar el acuerdo y enviar los respectivos desembolsos recién después de las PASO.
¿Entonces? El Gobierno debe cancelar vencimientos con el organismo por casi USD 3.500 M la semana que viene (aunque técnicamente USD 800 M podrían posponerse hasta fines de mes).
¿Cómo podría cubrirlos? Según trascendidos, el Tesoro haría frente a tales necesidades con fondos provenientes de préstamos acordados con otros Organismos Internacionales (por ahora sólo se conocen detalles sobre un préstamo de USD 1.000 M de CAF), y, en caso de necesitarse, se cubriría el remanente con los yuanes del swap con China, aunque esta decisión acotaría el poder de fuego del BCRA para intervenir en el mercado cambiario.
En cuanto a los detalles del comunicado, el FMI argumenta que el incumplimiento de las metas encuentra su explicación tanto en el impacto negativo de la sequía (en exportaciones y recaudación), pero también a en “desviaciones y retrasos en las políticas implementadas”. A su vez, aclara que la introducción de prácticas de tipos de cambio múltiples redundará en un waiver y una reconfiguración de las metas.
Con respecto al sendero de políticas acordado entre el FMI y el Gobierno argentino, el comunicado detalla que:
1) Se continuará utilizando el crawling peg para preservar la competitividad cambiaria y contribuir a la acumulación de Reservas;
2) Se apuntará a sostener la tasa de interés real en niveles positivos para reducir presiones inflacionarias y sobre los USD alternativos;
3) En materia fiscal, se ratifica la meta original de un déficit primario en torno al 1,9% del PIB: si bien se espera una mejora en los ingresos producto de las medidas implementadas, las autoridades deberán profundizar el ajuste sobre el Gasto en la segunda mitad del año para corregir el desvío acumulado en el primer semestre;
4) En cuanto a la estrategia de financiamiento, se acordó no incrementar la dependencia del Tesoro del financiamiento monetario (¿cero asistencia directa del BCRA hasta fin de año?), aunque se sostendrán las intervenciones del BCRA en el mercado secundario de bonos públicos para “garantizar el funcionamiento normal del mercado”;
5) Con respecto a las Reservas, se redujo en USD 7.000 M el objetivo de acumulación de RIN para fines de 2023 (pasó de USD 8.000 M a USD 1.000 M), aunque frente a la situación económica actual también luce un meta difícil del alcanzar; y
6) Como anticipó el ministro Massa el domingo pasado, se le permitirá al Gobierno intervenir en el mercado financiero para contener los USD alternativos, aunque no se aclara si tal intervención sería utilizando Reservas propias o vía algún otro mecanismo (¿FGS?).
Recordemos que el principal objetivo del Gobierno se mantiene intacto de cara a la necesidad de sostener su competitividad electoral a casi dos semanas de las PASO: evitar un escenario disruptivo (crisis) asociado a un salto discreto y desordenado del tipo de cambio oficial que genere una espiralización inflacionaria, un deterioro mayor en los ingresos reales y una contracción aguda de la actividad económica que impacte en el empleo, en el marco de una compleja situación social.
En este sentido, las recientes medidas implementadas apuntan simultáneamente a: 1) reducir el exceso de demanda de divisas; 2) incrementar la oferta de divisas proveniente del agro; y 3) incrementar la recaudación tributaria para compensar el impacto negativo de la sequía en las cuentas públicas.
2) El BCRA rompió su racha negativa en el MULC
En las últimas 5 ruedas el BCRA mostró un saldo comprador neto en el MULC por USD 733 M, rompiendo así su racha de siete semanas consecutivas en rojo. Sin embargo, producto de la tendencia previa la autoridad monetaria apuntaría a finalizar julio con ventas netas (¿-USD 600 M?), mientras que en el acumulado del año el rojo ya se ubica en torno a los USD 3.700 M.
Volviendo a la última semana, la clave en el cambio de tendencia se explica por 2 factores principales: 1) Una moderación en la demanda de divisas debido a las adaptaciones a las nuevas medidas (nuevos impuestos a las importaciones); y 2) Un repunte en las liquidaciones del agro producto de la implementación del “dólar agro 4.0”: sus operaciones acumularon USD 885 M en las primeras 5 ruedas (45% del objetivo de USD 2.000 M), levemente por debajo del “dólar soja” 2.0 y 3.0.
Con respecto a esta nueva edición del programa, se destaca que es la primera que incluye al maíz dentro de los productos beneficiados, aunque en esta oportunidad se excluye a la soja (esperamos que se implemente después de agosto).
Por su parte, al igual que en la semana previa, se observó una relativamente baja utilización de yuanes por parte del BCRA: pasó de vender USD 85 M diarios en la primera parte del mes a menos de USD 50 M en las últimas dos semanas.
Hacia adelante, las perspectivas para el MULC no lucen alentadoras, donde la estacionalidad en la oferta y demanda de USD que jugará en contra: en los últimos 12 años el saldo para el segundo semestre promedió ventas por más de USD 2.200 M, y tan sólo en 3 oportunidades el BCRA logró acumular compras netas de divisas (2014, 2016 y 2022). Esto último difícilmente ocurra en la segunda mitad del 2023, no sólo por el impacto negativo de la sequía (caída superior a los USD 20.000 M en exportaciones), sino también por las típicas presiones cambiarias que se dan en la víspera electoral y los meses previos a una eventual transición.
3) Se modera el crawling peg
El ritmo diario de devaluación del tipo de cambio oficial mostró una moderación en la última semana: la velocidad promedio de las últimas 5 ruedas (TEM) fue del 6,9%, levemente inferior al 7,4% evidenciado durante la semana previa. En este sentido, julio apunta a terminar con una devaluación mensual (punta a punta) inferior al 7% (en mayo fue del 7,53% y en junio del 7,25%).
En el contexto actual, continuamos sosteniendo que la complejidad que impone el “Frente de los Dólares” y la necesidad de evitar una mayor apreciación cambiaria le dejan escasos márgenes de maniobra al Gobierno para aplicar este año la tradicional receta electoral de atrasar el tipo de cambio a fin de usar al dólar oficial como ancla inflacionaria.
De hecho, si bien el tipo de cambio oficial avanzó un 45% en los primeros 6 meses del año frente a una inflación acumulada del 50,7%, el Tipo de Cambio Real Multilateral (ITCRM) se mantiene relativamente estable. No obstante, como venimos señalando, no prevemos que se busque desandar el atraso mediante una corrección cambiaria (de hecho, el principal objetivo del Gobierno es evitarla), sino administrarlo, lo cual seguirá generando un exceso de demanda de divisas.
4) Se contiene en el margen la brecha cambiaria
En la última semana se evidenció cierta divergencia entre los USD alternativos, lo cual evidencia la intervención del Gobierno para mantener a raya la brecha cambiaria (en el primer semestre utilizó cerca de USD 1.200 M a este fin).
Por un lado, el dólar blue ($551) mostró un fuerte avance, cerrando la semana con in incremento del 4,2%. Por su parte, el MEP ($509) avanzó un 2,7%, mientras que el CCL ($511) corrigió el descalce de la semana previa y se contrajo un 6,6%.
Como resultado, la brecha cambiaria promedio terminó la semana en un 91%, 3 puntos porcentuales por debajo del cierre semanal previo.
Recordemos que mantener contenida a la brecha cambiaria es parte esencial del “plan Massa” y un desafío transversal al “Frente de los Dólares”, el “frente de los Pesos” y el “frente de los Precios”: actualmente, un salto en los dólares paralelos se filtra con mayor facilidad la inflación (como ya vimos en los números de abril) y aumenta las expectativas de devaluación, reduciendo aún más la oferta neta de divisas.
