Novedades Cambiarias de la Semana
Continúa el drenaje de Reservas y se complica el cumplimiento de la meta
En las últimas 5 ruedas el BCRA se desprendió de USD 554 M en el MULC, producto de una liquidación del agro que continúa en niveles exiguos (en lo que va de marzo promedia apenas USD 50 M diarios, cuando en el mismo mes en 2022 se liquidaban USD 136 M) y una demanda neta de privados que se muestra persistente pese a las restricciones vigentes. De esta manera, la autoridad monetaria acumula un rojo de USD 879 M en lo que va de marzo, mientras que lleva vendidos más de USD 1.961 M en 2023.
Como resultado, las reservas internacionales brutas ya perforaron los USD 38.000 M, al tiempo que las netas (según la metodología del FMI) ya estarían por debajo de los USD 1.500 M, cayendo más de USD 6.000 M en lo que va 2023. A su vez, más allá de la esperada flexibilización acordada con el Fondo en la meta para el 3T (más detalles acá), el BCRA aún se ubicaría lejos de los niveles necesarios como para cumplir incluso con una meta flexibilizada.
De todas formas, la principal preocupación no radica en el cumplimiento de la meta, sino en el exiguo stock de reservas netas (el verdadero poder de fuego del BCRA para intervenir en el mercado cambiario) y las desafortunadas expectativas de los flujos de los próximos meses. Esto último pone en jaque no sólo la sostenibilidad del crawling peg, sino también la estabilidad del esquema de política económica en el cual se ancla el Gobierno.
Las proyecciones de cosecha siguen sin encontrar piso
Frente a un escenario climático alarmante, las proyecciones de cosecha gruesa siguen en caída libre. Contemplando las últimas estimaciones realizadas por la Bolsa de Cereales de Buenos Aires (BCBA), la producción de los principales tres cultivos (soja, maíz, trigo) se desplomaría casi un 38% respecto a la campaña pasada.
De esta forma, la cosecha valorizada a precios promedio de exportación (FOB) para estos cultivos se hundiría en más de USD 18.000 M, e incluso podría alcanzar los USD 20.000 M. Ahora bien, dado que no hay condiciones climáticas a la vista que permitan poner pisos a los rindes o al área que no será cosechada, es probable que veamos nuevos ajustes en las próximas semanas.
El derrumbe en la producción agrícola genera múltiples impactos que tensionarán el “plan Massa”: no sólo se evidenciarán repercusiones negativas en el frente cambiario (menor oferta de USD) y el fiscal (menor recaudación), sino que también incidirá sensiblemente en la actividad económica y complejizará el escenario inflacionario (más detalles acá).
Nueva suba de tasas, con la mirada puesta en la inflación y en la brecha
Tal y como adelantó nuestro IPC GBA Ecolatina, en febrero se consolidó la aceleración inflacionaria de inicios de 2023. El IPC INDEC Nacional trepó 6,6% mensual en febrero, acelerándose 0,6 p.p. respecto al mes previo y situándose por segundo mes consecutivo por encima de la expectativa del mercado (REM-BCRA), que proyectaba un 6,1%. A su vez, se evidenció una notable aceleración del IPC Núcleo, que pasó de 5,4% a 7,7% m/m (mayor variación desde que se reinició la serie en 2017).
Como venimos señalando, la necesidad de evitar una disparada en la inflación no responde únicamente a procurar recuperar algo de “capital político” de cara a las elecciones, sino a que una aceleración inflacionaria genera mayores presiones a acelerar el crawling peg y a subir las tasas de interés, volviendo más inestable al escenario.
En este contexto, producto de la aceleración inflacionaria la tasa real mensual ex post fue negativa (-0,3% de TEM) luego de 3 meses en terreno positivo, y probablemente también lo sea la de marzo, con una inflación mensual que se acercaría al 7%. Consecuentemente, el BCRA rompió con una racha de seis meses sin modificar la Tasa de Política Monetaria (TPM) y convalidó una suba de 300 puntos básicos, llevándola al 78% TNA (casi 113% TEA y 6,5% TEM).
A su vez, decidieron incrementar la tasa de interés de los depósitos a plazos y mantener inalteradas tanto la tasa de pases (72% TNA) como las tasas activas vinculadas a las líneas preferenciales para MiPyMEs y tarjetas de crédito. Con la ampliación del spread entre la tasa de las LELIQ y los Pases probablemente el BCRA esté buscando no sólo limitar el impacto cuasifiscal, sino también incentivar a los bancos a estirar sus plazos de colocación.
Con esta última suba, la TPM se ubica apenas por debajo de la inflación mensual en febrero y aún es claramente inferior a la expectativa inflacionaria para marzo. Sin embargo, estimamos que el directorio del BCRA haya tomado esta decisión con la vista en abril, dado que no sólo las autoridades pretenden inducir una reducción en la inflación para dicho mes, sino que también el mercado espera una relativa moderación producto de cuestiones estacionales.
Más allá del nivel de la tasa real, estimamos que con esta nueva suba la autoridad monetaria busca de forma paralela: 1) Ganar espacio para acelerar el crawling peg en caso de que sea necesario para evitar un mayor atraso del tipo de cambio; y 2) Mantener atractivas las colocaciones en pesos para contener la fuga hacia los dólares alternativos en los meses previos a las elecciones.
Hacia adelante, el BCRA aún cuenta con margen como para convalidar una nueva suba de tasas de 300 puntos básicos hasta el 81% TNA (119% TEA y 6,75% TEM), ya que las LEDES ofrecidas en la última licitación cortaron a una TEA del 119%. Ahora bien, dado que se pretende mantener un spread considerable entre ambas tasas para no afectar el programa financiero del Tesoro, estimamos que en las próximas licitaciones probablemente se observen una nueva suba de tasas en las LEDES.
El crawling peg retoma el camino hacia el 6%
El ritmo de devaluación diario del tipo de cambio oficial volvió a acelerarse luego de dos semanas de moderación. La TEM diaria promedio en los últimos 5 días se ubicó en un 5,79% cuando hace una semana estaba en 5,36% y el 3 de marzo en 5,65%.
En tal sentido, continuamos sosteniendo que la complejidad que impone el “frente de los Dólares” y la necesidad de evitar una mayor apreciación cambiaria le dejan escasos márgenes de maniobra al Gobierno para aplicar este año la tradicional receta electoral de atrasar el tipo de cambio. No obstante, como venimos señalando, no prevemos que se busque desandar el atraso, sino administrarlo, lo cual seguirá siendo funcional a un exceso de demanda de divisas en el mercado cambiario.
En esta misma línea, ante la aceleración inflacionaria que se evidenció en los últimos meses, los contratos de futuros continúan incorporando los mayores niveles de nominalidad a su cobertura cambiaria: en la última semana las tasas implícitas aumentaron en promedio 6 puntos porcentuales con respecto al cierre de la semana previa y para fines de diciembre ya se espera un tipo de cambio oficial en torno a los $400.
Récords nominales en dólares financieros, con una brecha aún por debajo del 100%
Luego de mostrar una tendencia descendente desde finales de enero, los dólares financieros evidenciaron un repunte en las últimas semanas, donde probablemente comenzaron a impactar con más fuerza las noticias negativas sobre la cosecha, la aceleración inflacionaria y un canje de deuda que no termina por despejar completamente la incertidumbre en el “frente de los Pesos”.
Como resultado, tanto el dólar MEP ($388) como el CCL ($403) marcaron nuevos récords nominales en la última semana, aunque sus brechas continuaron en niveles similares al cierre de la semana pasada, ubicándose en un 91% y 98%, respectivamente. Por su parte, si bien el dólar blue ($383) aún se ubica por debajo de su récord nominal, mostró un avance semanal del 2,7%, por encima de la dinámica de los dólares financieros (+2,1% en ambos casos).
Dado que el FMI le exige al Gobierno terminar con la recompra de bonos en USD y no intervenir en los dólares paralelos para no seguir reduciendo el nivel de Reservas, estimamos que el manejo de las tasas de interés cobrará aún más importancia en los próximos meses como herramienta para reducir la demanda de dólares alternativos. A su vez, tampoco descartamos el Gobierno encuentre otros mecanismos para tratar de controlar la brecha cambiaria en la previa electoral (por ejemplo: venta de los bonos públicos en USD que posee el BCRA contra pesos).
La presente es una síntesis del Monitor Cambiario, exclusivo para clientes Corporate.
