La actividad económica se contrajo en los primeros seis meses del 2023 (-1,9% i.a.). Ahora bien, excluyendo el desempeño del agro la economía está mostrando cierta resiliencia (el resto de los sectores crecieron a un ritmo de 1,6% i.a.). El sostenimiento de la actividad se logró a costa de mayores importaciones, menores reservas internacionales y mayor utilización de yuanes y deuda comercial.
En la publicación de su reciente review, el FMI resaltó que el efecto mayor al esperado de la sequía sobre el agro se complementó con una estabilidad en el resto de los sectores económicos y una sólida demanda interna. Sin embargo, esta dinámica vino de la mano mayores presiones sobre la balanza de pagos, caída de las reservas internacionales y una aceleración de la inflación, producto de la inconsistencia en la política económica y un mayor incremento al esperado en las importaciones.
El impacto de la devaluación luego de las PASO tendrá un efecto recesivo sobre la economía real. Incidirá negativamente sobre sectores de la actividad que hasta el momento habían sido relativamente menos golpeados (industria, construcción, comercio), como consecuencia del encarecimiento de costos, moderación del consumo y contexto de mayor incertidumbre y complicaciones en el pago de importaciones.
Los meses previos a las PASO
La actividad económica cayó un 4,8% i.a. en el segundo trimestre y exhibió una contracción de 1,9% i.a. en los primeros seis meses del 2023. En lo que respecta a junio (último dato publicado por INDEC), el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) se ubicó un 4,4% i.a. por debajo del mismo mes de 2022 y acumuló tres meses consecutivos de caídas interanuales.
Además, tras la baja mensual de abril (-2,0%) y de mayo (-0,6%), la economía mostró una nueva contracción en términos desestacionalizados en junio (-0,2%). De esta manera, exhibió en el segundo trimestre una baja del 2,5% respecto al primer trimestre del año, siendo la más pronunciada desde el segundo trimestre del 2020. También operó un 1,8% por debajo en contraste a diciembre de 2022.
Nuevamente, producto de la sequía el sector de Agrícola se ubicó como el de mayor contracción en el mes (-40,4% i.a.), acumulando una baja del 41% i.a. en el segundo trimestre. En magnitudes, la merma en la producción terminó siendo similar a la caída del sector frente a la sequía de 2009 (-40,6% i.a. en el segundo trimestre). En aquel año, la economía se contraía un 5,9% i.a. y un 3,8% excluyendo al agro del cálculo -aunque había sido afectada también por los coletazos de la gripe porcina y la crisis subprime de 2008-.
Volviendo al presente, se observa que, excluyendo el desempeño del agro, la actividad económica ha venido mostrando cierta resiliencia: en el segundo trimestre se mantuvo estable respecto a un año atrás (+0,5% i.a.), al tiempo que creció un 1,6% i.a. en el primer semestre. Esto deja en evidencia que el efecto de la sequía tuvo un traslado menor al esperado al resto de los sectores de bienes y servicios en el segundo trimestre, que era el periodo donde se proyectaba el impacto más significativo.
El crecimiento de la actividad económica -sin contar al agro- se debe a varios motivos: (i) un primer trimestre donde se consolidó una recuperación de la actividad luego de un magro desempeño en el cuarto trimestre de 2022 ; (ii) una aceleración inflacionaria y un fuerte cepo cambiario que generan que se priorice el consumo de bienes y servicios como resguardo ante la suba de precios como contracara de bajos niveles de ahorro; y, como punto más relevante, (iii) la utilización de yuanes y un incremento en el crédito comercial para sostener el pago de importaciones, permitiendo transitoriamente una mayor oferta de bienes necesarios para no frenar la producción.
Ahora bien, el sostenimiento del nivel de actividad económica (excluyendo al agro) ocurrió a costa de una reducción de las reservas internacionales, incluso en un periodo en el que se realizaron esfuerzos para incentivar una mayor liquidación de exportaciones (“dólar agro”) y nuevas restricciones a la compra de divisas. En este sentido, la mejora en la economía tuvo como contracara la acumulación de ciertos desequilibrios que tienden a intensificar la merma de reservas -tales como las intervenciones en el MULC y los dólares paralelos, incentivos a adelantar importaciones, entre otros-.
¿Qué dijo el FMI respecto a la actividad económica?
En línea con nuestra visión, como parte de su reciente Staff Report el FMI sostuvo que la sequía terminó siendo una de las más relevantes en términos históricos y las pérdidas en materia de producción agrícola fueron mayores a las esperadas, en conjunto a un efecto más significativo en términos de caídas de exportaciones y recaudación fiscal.
Asimismo, resaltó que el efecto mayor al esperado de la sequía se complementó con una estabilidad en el resto de los sectores de la economía y una sólida demanda interna. Sin embargo, esta estabilidad de la actividad económica vino de la mano mayores presiones en la balanza de pagos, caída de las reservas internacionales y una aceleración de la inflación.
Tras las PASO, la relativa estabilidad de la actividad llegaría a su fin
El salto discreto del tipo de cambio (+22%) luego de las elecciones primarias (PASO) a mediados de agosto constituyó un nuevo shock que alteró el panorama económico para el resto del año. El Gobierno pudo destrabar el desembolso pendiente con el FMI (USD 7.500 M) y el BCRA compró en el MULC por diecisiete ruedas consecutivas, lo cual le permitió intervenir en los dólares paralelos y a la par mantener prácticamente inalterada la paridad cambiaria oficial ($350) desde las PASO, en búsqueda de que la devaluación sea percibida como un “adelanto” de la suba de dólar oficial hasta al menos las Elecciones Generales de octubre.
Si bien la incidencia de la sequía se irá diluyendo a partir del tercer trimestre, desde agosto comenzaron a impactar los efectos negativos de la suba del dólar sobre la economía real y la inflación. Más en detalle, los pagos a las importaciones están siendo restringidos nuevamente con mayor intensidad, sumado a la necesidad de profundizar el sesgo contractivo de la política fiscal y monetaria, al tiempo que se advierte un mayor impacto negativo de la aceleración inflacionaria sobre los ingresos.
Esto tiene como resultado una profundización de la recesión económica, principalmente en ramas vinculadas al comercio, determinados sectores industriales y de la construcción, que se ven afectadas como consecuencia del contexto de mayor incertidumbre, encarecimiento de costos y un agravamiento de las dificultades para importar.
Esperamos que el trade off que se vio en el primer semestre del año entre sostener la actividad económica o sostener las reservas se diluya: si bien la devaluación permitió inicialmente un retorno del BCRA a compras netas en el MULC, estas se han ido reduciendo, sin aún visualizarse mayores ventas del agro. Asimismo, las continuas ventas de divisas para controlar a los dólares paralelos harán que en el segundo semestre no logre mejorar la posición de reservas internacionales netas.
En un contexto en el que se espera que la inflación acumulada en agosto y septiembre supere el 20%, el Gobierno anunció nuevas medidas de compensación. En síntesis, se contemplan sumas fijas para jubilados y pensionados, monotributistas, beneficiarios de la tarjeta Alimentar y Potenciar Trabajo y trabajadores del sector privado y público, que se estima que tendrán un costo fiscal en torno al 0,4% del PIB. Estas medidas pueden tener un efecto paliativo sobre el ingreso real de los hogares, pero no lograrán compensar la recesión económica en los últimos meses del año.
Con este panorama, estimamos que la economía muestre una contracción en torno al 3% en el promedio anual de 2023. A diferencia de lo que proyectábamos meses atrás, estimamos que las cifras negativas se mantengan en el tercer y cuarto trimestre del año.
