En medio de una semana atravesada por conflictos entre el Poder Ejecutivo Nacional y las provincias (puntualmente Chubut, La Rioja y Buenos Aires), el equipo económico continuó avanzando en su estrategia cambiaria-monetaria, pero aún persisten ciertos focos de incertidumbre que cobran importancia con el correr de las semanas. En resumen: 1) La brecha cambiaria hiló su sexta semana consecutiva a la baja; 2) La primera licitación de la Serie 3 del BOPREAL mostró un buen arranque pese a los menores incentivos en comparación a la Serie 1 y 2; 3) El Tesoro alcanzó una nueva licitación exitosa; 4) El BCRA cortó su racha positiva y moderó notoriamente el ritmo de compras frente a un mayor acceso a importadores; y 5) Los futuros del dólar repuntaron sobre el cierre de la semana.
¿Cuáles son los riesgos en este contexto? Un stock de pesos que se encuentra expectante podría redireccionarse hacia los dólares alternativos, generando así una mayor demanda de USD por fuera del MULC, lo cual presionaría la brecha cambiaria. En cuanto a la oferta, el esquema actual se considerará sostenible siempre y cuando los tenedores de los USD no perciban que puede ocurrir un nuevo salto discreto del TC oficial en el corto plazo. En tal sentido, una menor liquidación de exportaciones reduciría también la oferta de USD en los mercados financieros, sumando presiones a la brecha.
Por su parte, si bien los puts (seguros de liquidez) emitidos por el BCRA para ciertos títulos públicos ayudan al Tesoro a captar financiamiento en sus licitaciones, también podrían ser una fuente de inestabilidad: en caso de una caída en los precios de los instrumentos soberanos en pesos, la autoridad monetaria se vería obligada a comprar dichos bonos e intervenir en el mercado secundario para sostener las cotizaciones inyectando una suma considerable de pesos. Por tal motivo, el ancla fiscal es un elemento clave del programa económico para evitar turbulencias en el mercado de deuda local.
En medio de una semana atravesada por conflictos entre el Poder Ejecutivo Nacional y las provincias (puntualmente Chubut, La Rioja y Buenos Aires), el equipo económico continuó avanzando en su estrategia cambiaria-monetaria, pero aún persisten ciertos focos de incertidumbre que cobran importancia con el correr de las semanas.
1) La brecha cambiaria hiló su sexta semana consecutiva a la baja. Los USD alternativos mostraron recortes semanales entre un 2% y un 3%. Si bien dicha reducción podría explicarse en parte por una menor demanda, sostenemos que el principal motivo sería una mayor oferta de divisas proveniente de las liquidaciones por exportaciones que se negocian al CCL (esquema 80%-20%). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio se encuentra estable en niveles relativamente bajos (por debajo del 30%), con unos USD alternativos en mínimos reales para los últimos años.
2) La primera licitación de la Serie 3 del BOPREAL mostró un buen arranque pese a la caída en la brecha cambiaria y los menores incentivos en comparación a la Serie 1 y 2. En números, el BCRA anunció que adjudicó un total de VN USD 491 M en la primera subasta de la Serie 3 del instrumento. Asimismo, comunicó que en las próximas semanas habrá nuevas licitaciones hasta completar el monto de VN USD 3.000 M que tiene como objetivo. De esta forma, los BOPREALES acumulan un stock de USD 7.491 M en su camino a la normalización de la deuda comercial acumulada (serían necesarios USD 13.600 M según estimaciones oficiales). Sin embargo, un punto no menor es que entre diciembre y enero el pago de importaciones de bienes representó tan sólo el 20% de las importaciones devengadas, lo cual implica que la deuda comercial por nuevas importaciones ascendió a USD 7.000 M.
3) El Tesoro alcanzó una nueva licitación exitosa. En la licitación del lunes el Tesoro adjudicó $3,2 billones frente a vencimientos que ascendían a $3,1 billones. Más allá del financiamiento, la novedad pasó por la menor utilización de puts como una señal positiva para el mercado, aunque su dependencia continúa en niveles elevados (cerca del 80% de los adjudicado).
4) El BCRA cortó su racha positiva y moderó notoriamente el ritmo de compras frente a un mayor acceso a importadores. En números, la autoridad monetaria adquirió USD 245 M en las últimas 5 ruedas (el jueves 29/2 fue vendedor neto por USD 142 M, el peor dato para la gestión Milei), promediando compras diarias por poco más de USD 50 M, apenas un tercio de lo evidenciado la semana previa. Como era de esperarse, la marcada reducción en el ritmo de compras se explicaría principalmente por un mayor acceso de divisas a importadores: estimamos que la demanda de divisas se habría incrementado en un 26% en la última semana (parte del incremento podría explicarse por un pago de deuda de PBA) frente a una caída en el margen de la oferta (-9%).
5) Los futuros del dólar repuntaron sobre el cierre de la semana. Luego de mantenerse relativamente estables hasta el jueves, los contratos a futuro del dólar mostraron un marcado repunte en la previa al discurso del Presidente el viernes por la noche. En números, los TC implícitos en los contratos con vencimiento entre marzo y mayo mostraron subas semanales que promediaron el 4%, reflejando así una devaluación mensual superior al 10% para el corriente mes frente a una promesa oficial del 2%.
¿Cuáles son los riesgos en este contexto? Las prácticamente nulas opciones de inversión para resguardarse frente a los mayores niveles de nominalidad, junto con la vigencia de una tasa de interés sumamente negativa en términos reales quitan incentivos a ahorrar en pesos. Por ende, un stock de pesos que se encuentra expectante podría redireccionarse hacia los dólares alternativos, generando así una mayor demanda de USD por fuera del MULC, lo cual presionaría la brecha cambiaria.
Paralelamente, si bien los exportadores tienen incentivos a liquidar frente a la continua caída en los precios internacionales y el elevado spread entre la tasa de interés y el crawling peg (tasa en 8% mensual contra una devaluación mensual del 2%), el esquema se considerará sostenible siempre y cuando los tenedores de los USD no perciban que puede ocurrir un nuevo salto discreto del TC oficial en el corto plazo. Justamente, una menor liquidación de exportaciones reduciría también la oferta de USD en los mercados financieros, sumando presiones a la brecha cambiaria.
Por su parte, si bien los puts (seguros de liquidez) emitidos por el BCRA para ciertos títulos públicos ayudan al Tesoro a captar financiamiento en sus licitaciones, también podrían ser una fuente de inestabilidad: en caso de una caída en los precios de los instrumentos soberanos en pesos, la autoridad monetaria se vería obligada a comprar dichos bonos e intervenir en el mercado secundario para sostener las cotizaciones inyectando una suma considerable de pesos. Por tal motivo, el ancla fiscal es un elemento clave del programa económico para evitar turbulencias en el mercado de deuda local.
Se moderan las compras del BCRA en el MULC
El BCRA cortó su racha positiva y moderó notoriamente el ritmo de compras frente a un mayor acceso a importadores. En números, la autoridad monetaria adquirió USD 245 M en las últimas 5 ruedas (el jueves 29/2 fue vendedor neto por USD 142 M, el peor dato para la gestión Milei), promediando compras diarias por poco más de USD 50 M, apenas un tercio de los evidenciado la semana previa. Como resultado, las Reservas Netas (considerando los DEG pero excluyendo el resto de los pasivos del BCRA) continúan en terreno negativo por USD 4.200 M. En otro orden, la caída de la Reservas del 29/2 no explicada por operaciones en el MULC fue en parte compensada por una suba posterior sobre el cierre de la semana.
La brecha cambiaria continúa en niveles bajos
La brecha cambiaria hiló su sexta semana consecutiva a la baja. Puntualmente, mientras el blue ($1.050) mostró una caída semanal de 3,2%, el MEP ($1.038) se redujo un 2,2%, el CCL vía CEDEAR ($1.087) cayó en una magnitud similar y el CCL vía GD30 ($1.050) evidenció una baja del 3%. Si bien las caídas podrían explicarse en parte por una menor demanda sostenemos que el principal motivo sería una mayor oferta de divisas proveniente de las liquidaciones por exportaciones que se negocian al CCL (esquema 80%-20%). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio cerró la semana en 25,6%, 3,8 p.p. por debajo del viernes previo.
Marcado repunte en futuros del dólar
Los futuros del dólar repuntaron sobre el cierre de la semana. Luego de mantenerse relativamente estables hasta el jueves, los contratos a futuro del dólar mostraron un marcado repunte en la previa al discurso del Presidente el viernes por la noche. En números, los TC implícitos en los contratos con vencimiento entre marzo y mayo mostraron subas semanales que promediaron el 4%, reflejando así una devaluación mensual superior al 10% para el corriente mes frente a una promesa oficial del 2%.
