Category: Finanzas Públicas

El Sector Público Nacional inició el año con un superávit primario de $3,1 billones y un resultado financiero positivo de $1,1 billones, aun tras afrontar pagos de intereses por $2 billones correspondientes al pago de Bonares y Globales. Sin embargo, el resultado estuvo fuertemente sostenido por ingresos extraordinarios proveniente de las privatizaciones derivadas de la adjudicación del paquete accionario de las centrales hidroeléctricas -Piedra del Águila, El Chocón, Alicurá y Cerros Colorados– que aportaron $1,04 billones en concepto de recursos de capital. Al excluir este efecto, el superávit primario se reduce a $2,1 billones y el resultado financiero prácticamente se neutraliza, ubicándose en apenas $65.256 millones.

En términos reales, el resultado primario de enero fue el más bajo de la actual gestión: 3% inferior al registrado en enero de 2025 y 36% por debajo del de enero de 2024. Todo esto, pone de manifiesto una dinámica ya anticipada por la recaudación: ingresos que no logran recomponerse y un esquema de gasto rígido.

La dinámica mensual tampoco muestra señales claras de reversión. En la medición desestacionalizada, los ingresos profundizaron su tendencia descendente (-0,4% mensual), acumulando cinco meses consecutivos de caída. El gasto, en cambio, revirtió marginalmente la dinámica contractiva y avanzó 0,1% mensual.

 

Las cuentas públicas en detalle

En enero, los ingresos totales del fisco cayeron 1,2% interanual en términos reales; sin embargo, al excluir los recursos extraordinarios derivados de la – la contracción se amplía a 8,3% i.a. real. De este modo, aun con el aporte excepcional de las privatizaciones, no se logró compensar la marcada caída de los ingresos, que acumulan un semestre de variaciones interanuales negativas.

En detalle, los recursos tributarios retrocedieron 8,1% i.a. en términos reales, con bajas generalizadas en prácticamente todas las partidas.

Los tributos asociados al nivel de actividad consolidan así un trimestre consecutivo en terreno negativo. El IVA neto se contrajo 12,1% i.a. real, afectado tanto por el componente interno (DGI) como por el vinculado al comercio exterior (DGA), este último también condicionado por una elevada base de comparación producto de los ingresos extraordinarios derivados de la moratoria incluida en la Ley Bases.

Por su parte, el Impuesto a las Ganancias cayó 2,9% i.a., mientras que las contribuciones a la Seguridad Social retrocedieron 3,8% i.a., en línea con la moderación observada en el empleo formal y los salarios reales.

En materia de comercio exterior -cuya contribución a la recaudación viene perdiendo peso desde 2025 tras la reducción de alícuotas-, en enero se profundizó la tendencia. Los Derechos de Exportación registraron una caída de 40,7% interanual real, mientras que los Derechos de Importación interrumpieron once meses consecutivos de expansión al retroceder 14,2% i.a., en un contexto de desaceleración de las importaciones (recientemente INDEC informó que en enero apenas superaron los USD 5.000).

En contraste, el gasto primario mostró una leve contracción de 0,7% i.a. real, aunque se ubicó 13% por encima del nivel de enero de 2024. Mientras que el gasto corriente primario se mantuvo prácticamente en línea con la inflación, el gasto de capital volvió a contraerse (-35,9% i.a.), alcanzando el nivel más bajo para un mes de enero en la serie histórica y ubicándose 24% por debajo incluso del registrado en enero de 2024, cuando la obra pública se encontraba prácticamente paralizada.

Al interior del gasto corriente, las prestaciones sociales disminuyeron 1,5% i.a. Dado que cerca del 70% del gasto social permanece indexado -concentrado en Jubilaciones y Pensiones y en la Asignación Universal por Hijo (AUH)- la contracción se concentró en otras partidas sociales: el resto de las Asignaciones Familiares (-6,8% i.a.), las Pensiones no Contributivas (-7,8% i.a.) y Otros Programas (-23,5% i.a.).

Los gastos de funcionamiento volvieron a contraerse (-15,7% i.a.), con salarios públicos acumulando casi un año de variaciones interanuales negativas. Dinámica similar se observa en las transferencias a universidades (-8.8% i.a.).

Por el contrario, los subsidios económicos y las transferencias a provincias exhibieron fuertes incrementos. Los subsidios crecieron 93% i.a. real, alcanzando el nivel más elevado para un enero en la gestión de la Libertad Avanza, explicados principalmente por mayores transferencias a ENARSA para la adquisición de gas natural y a CAMMESA. En cuanto a las provincias, las transferencias discrecionales aumentaron 32,1% i.a., aunque aún representan menos de la mitad de lo transferido en enero de 2023.

Transitando 2026

Lejos de un enero calmo y en el marco de sesiones extraordinarias, el Gobierno mantuvo activo el frente legislativo. La aprobación en el Senado de la Ley de Modernización Laboral -con 42 votos afirmativos y 30 negativos-, constituye un dato político relevante: el oficialismo logró sostener volumen parlamentario para avanzar con reformas de carácter estructural. No obstante, actualmente el proyecto se encuentra en debate en la Cámara de Diputados, en simultáneo con el paro general convocado por la CGT. Si bien la medida de fuerza introduce un elemento adicional de tensión política y social, hasta el momento no altera la expectativa de aprobación, pese a alguna modificación que pueda existir en el proyecto original. De concretarse ese respaldo, el Gobierno ampliaría el margen para profundizar una agenda más ambiciosa, donde la discusión tributaria aparece como el próximo capítulo.

En paralelo, el ancla fiscal continúa siendo el eje ordenador del programa económico y el cumplimiento de la meta de superávit no parece estar en discusión. La incógnita pasa a centrarse en cómo se fortalecerán los ingresos y hasta dónde podrá ajustarse el gasto, que presenta alta rigidez estructural.

Por el lado de los ingresos, la reducción de alícuotas en Derechos de Exportación implicará una menor contribución del comercio exterior en los próximos meses. Además, pese a la apertura comercial y un tipo de cambio real no tan depreciado, la actividad no muestra señales claras de repunte, por lo que no parece que las importaciones sean un factor clave para la recaudación. A esto se suma que el proyecto de Ley actualmente en tratamiento incorpora incentivos fiscales -en Ganancias e Impuestos Internos- que tendrán un costo recaudatorio en el corto plazo.

Por el lado del gasto, el margen de maniobra es acotado: cerca del 70% se encuentra indexado o presenta elevada rigidez, por lo que el ajuste recae sobre un universo relativamente reducido de partidas. Las señales oficiales apuntan a una profundización del recorte en subsidios económicos bajo el nuevo esquema tarifario. Sin embargo, esa corrección tendrá efectos sobre el ingreso disponible de los hogares y sobre la inflación, pudiendo justamente moderar la velocidad de la recuperación de la economía.

En definitiva, si la actividad no logra traccionar la recaudación en los próximos meses, el resultado fiscal dependerá cada vez más de ingresos extraordinarios o de nuevas fuentes de financiamiento para su cumplimiento en 2026.

 

Balance fiscal 2025

En el último mes del año, el Sector Público Nacional No Financiero registró un déficit primario de $2,8 billones y considerando un pago de intereses por $0,4 billones, un resultado financiero negativo de $3,3 billones. Se trató del primer resultado primario deficitario del año y superó en un 68% al déficit observado en diciembre de 2024. Este desempeño respondió a una combinación de factores: crecimiento de 1,7% i.a. real del gasto primario con la estacionalidad propia que caracteriza al último mes del año; e ingresos totales cayendo (7% i.a.) reflejando la desaceleración de la recaudación tributaria hacia el cierre de 2025.

No obstante, el holgado colchón fiscal acumulado a lo largo del año otorgó margen suficiente al Gobierno para cerrar 2025 con un superávit fiscal primario significativo, de 1,4% del PIB (-0,4 p.p. respecto del año previo), mientras que el resultado financiero arrojó un superávit de 0,2% del PIB (0,1 p.p. por debajo del registro de 2024).

Desde una perspectiva histórica, la obtención de dos años consecutivos de superávit fiscal constituye un hecho inédito desde 2008–2009, siendo 2009 el último año con resultado positivo. A partir de entonces, la dinámica fiscal se caracterizó por una expansión del gasto primario por encima de los ingresos, dando lugar a un prolongado ciclo de déficits persistentes, cuyo punto de inflexión se alcanzó recién en 2024.

En este marco, resulta relevante considerar la estrategia financiera adoptada por el Gobierno desde mediados de 2024 y profundizada en 2025, basada en la emisión de instrumentos capitalizables (Lecaps y Boncaps). Este esquema permitió contener el pago de intereses explícitos y mejorar el resultado financiero observado, aunque con efectos no neutros sobre los flujos por debajo de la línea, donde las amortizaciones en moneda local alcanzaron máximos históricos en relación con el PIB.

Si se imputa el componente de capitalización -contablemente registrado como amortización- como intereses devengados, el pago de intereses de 2025 ascendería a 3,9% del PIB, transformando el superávit financiero en un déficit cercano a 3,7% del PIB. No obstante, este ejercicio representa un escenario extremo, ya que no contempla el efecto de licuación implícito en este tipo de instrumentos, es decir, de haberse optado por emisiones plenamente indexadas, dicho efecto habría sido menor. En este sentido, el resultado financiero real de 2025 se ubicaría en un punto intermedio entre el superávit observado y el déficit implícito que surge de imputar íntegramente la capitalización como intereses.

Las cuentas públicas en detalle

Por el lado de los recursos, los ingresos totales del SPN cayeron 2,6% i.a. en términos reales y se ubicaron en 15,9% del PIB, lo que implicó una baja de 0,9 p.p. respecto del año previo y marcó el nivel más bajo desde 2005. Este desempeño respondió, en gran medida, a una elevada base de comparación interanual -dado que en 2024 se encontraban vigentes el Impuesto PAIS y otros ingresos extraordinarios asociados al blanqueo, además de recursos excepcionales provenientes de Ganancias y Bienes Personales-, así como al deterioro de los ingresos tributarios, que si bien exhibieron un comportamiento favorable en la primera parte del año, traccionados por la recuperación de la actividad económica y un mayor aporte del sector externo, perdieron dinamismo hacia el cierre como resultado del enfriamiento de la actividad y de las reducciones arancelarias.

De este modo, los ingresos tributarios cerraron el año con una contracción real interanual de 2,5%. Al interior, el IVA neto exhibió una evolución prácticamente estable respecto del año previo (+0,9% i.a. real), mientras que las contribuciones a la Seguridad Social crecieron 13,8% i.a. real, impulsadas por la mejora en la remuneración bruta promedio, consolidándose como uno de los pocos componentes con un desempeño claramente positivo a lo largo del año.

En contraste, el impuesto a las Ganancias presentó una contracción real interanual de 6,8%, en gran medida explicada por la elevada base de comparación de 2024, asociada a la devaluación de diciembre de 2023. Una dinámica similar se observó en Bienes Personales, cuya recaudación se redujo 34,2% i.a. real, afectada tanto por la elevada base de comparación del año previo -cuando se registraron ingresos extraordinarios en septiembre- como por la reducción de alícuotas.

En lo que respecta al comercio exterior, su aporte a la recaudación fue de mayor a menor a lo largo del año. Esta dinámica respondió, en buena medida, al adelanto de liquidaciones observado durante la primera mitad del período, ante la expectativa de que la reducción de alícuotas fuera transitoria, un efecto que se fue agotando una vez que dichas rebajas se tornaron permanentes. En este marco los Derechos de Exportación registraron una contracción de 15,7% interanual real, mientras que los Derechos de Importación crecieron 22,6% interanual real, en un contexto de apreciación cambiaria y elevados volúmenes de importación.

Por el lado del gasto, el gasto primario representó en 2025 el 14,5% del PIB, uno de los niveles más bajos de las últimas dos décadas, luego de haber llegado a 19,1% del PIB en 2023. Con un nivel de gasto ya significativamente comprimido, el margen para profundizar el ajuste fue más acotado en 2025, por lo que mostró una variación prácticamente neutra, con un crecimiento de apenas 0,4% interanual.

De este modo en 2025 se registró un cambio en la composición de las variables de ajuste del gasto. El gasto social evidenció un crecimiento real de 6% i.a., explicado fundamentalmente por la aplicación de la nueva fórmula de movilidad, que indexa las prestaciones a la inflación del mes previo y establece un piso efectivo a su licuación real.

En detalle, las jubilaciones y pensiones contributivas -que concentran el 64% del gasto social- registraron un crecimiento real de 15% i.a., pero también se destacó la Asignación Universal por Hijo (AUH) (+23,2% i.a. real, cerca de 70% por encima de los niveles de 2023 y alcanzando un máximo histórico en términos reales). En contraste, las asignaciones familiares y el resto de los programas sociales -incluyendo Tarjeta Alimentar, Volver al Trabajo, el Programa 1000 Días y los bonos de suma fija a jubilados y pensionados- evidenciaron una caída de casi 30% i.a.

Por fuera del gasto social, el ajuste continuó concentrándose en los Subsidios Económicos, que se redujeron 31% i.a. real. Al interior del rubro, el recorte fue más marcado en Energía (−38% i.a.), mientras que Transporte mostró una caída más moderada (−7% i.a.).

El Gasto de Capital volvió a ubicarse en niveles históricamente bajos: representó apenas 0,4% del PIB en 2025, sin cambios respecto de 2024 y muy por debajo de los valores observados en la década pasada, cuando llegó a alcanzar 2,7% del PIB. En términos reales, la partida se contrajo 6,8% i.a.

Por último, las Transferencias a Provincias crecieron 25% i.a. real, aunque permanecen casi 60% por debajo de los niveles de 2023, mientras que los Gastos en Funcionamiento continuaron ajustándose. En particular, los Salarios públicos se redujeron 7% i.a. real y se mantienen 27% por debajo de 2023.

 

Lineamientos de cara a 2026

Con el Presupuesto 2026 aprobado, el Gobierno enfrenta un escenario con dos elementos centrales. Por un lado, cuenta con una hoja de ruta formal, que fija como ancla del programa fiscal un superávit primario del orden del 1,5% del PIB. Pero, sobre todo, dispone de un mayor respaldo político, que le otorga margen para avanzar en una agenda legislativa de mayor envergadura, que incluye desde una reforma laboral -actualmente en tratamiento en el Congreso- hasta una eventual reforma tributaria.

En materia de ingresos, las medidas adoptadas recientemente -como la reducción de alícuotas de los derechos de exportación- anticipan un menor aporte del comercio exterior como fuente de recaudación en 2026, aunque podría verse compensado por un incremento en los ingresos fiscales vía importaciones. En este contexto, el sostenimiento de los ingresos recaerá principalmente en el desempeño de la actividad económica y del consumo, para que impulsen una recaudación que parte de niveles históricamente bajos y que, por lo tanto, aún presenta margen de recuperación. En contraste, la iniciativa de reforma laboral mencionada introduce riesgos a la baja para los ingresos en el corto plazo (un potencial desfinanciamiento de la seguridad social) y tensiones adicionales en el esquema de coparticipación, dado que contempla reducciones en el impuesto a las Ganancias y en impuestos internos. Si bien en el mediano plazo podrían emerger efectos positivos asociados a una mayor formalización del mercado laboral, es poco probable que esto se materialice en el corto plazo.

Del lado del gasto, el margen de maniobra sigue siendo acotado, en un contexto en el que una porción significativa de las erogaciones -cerca de 70%- se encuentra indexada por inflación. En este escenario, se espera que el Gobierno profundice los recortes en subsidios económicos bajo el nuevo esquema tarifario que tendrán impacto sobre el ingreso disponible de los hogares y la inflación, por lo que a su vez podría limitar la velocidad de la recuperación de la economía. En cuanto al gasto de capital, existe margen para una recomposición gradual ya que se encuentra en mínimos históricos, pero esto dependerá de la priorización que adopte el Ejecutivo.

Otra cuestión relevante es el programa financiero. El perfil de vencimientos para 2026 resulta exigente y obligará al Gobierno a sostener elevados niveles de rollover, lo que podría implicar la convalidación de tasas de interés altas aún en un contexto de inflación en descenso, dadas las restricciones de liquidez del sistema vinculadas a la compra de divisas y al esquema de encajes. En este marco, será clave monitorear la estrategia financiera que adopte el Gobierno, dado que la utilización de instrumentos capitalizables, que permiten mejorar el resultado financiero observado al desplazar intereses por debajo de la línea, tiene un impacto directo sobre el perfil de vencimientos de la deuda y puede introducir ruidos en su sostenibilidad.

Con todo, no parece arriesgado afirmar que el resultado primario continuará siendo superavitario en 2026, en magnitudes similares a las observadas en los últimos dos años.

Durante 2025, los ingresos fiscales ascendieron a $183 billones, lo que implicó una contracción real de 1,2% respecto de 2024 y un nivel 6% inferior al observado en 2023. No obstante, al excluir del análisis el Impuesto PAIS y los ingresos asociados al blanqueo -vigentes en 2024-, el signo de la variación real se revierte, dando lugar a un crecimiento interanual de 4,2%. En este contexto, se consolidó una reducción de la presión tributaria, que pasó de 22,5% del PIB en 2024 a 21,5% en 2025. Con todo, los ingresos fiscales se ubican entre los niveles más bajos de los últimos diez años, con una presión tributaria mínima en al menos las últimas dos décadas.

A diferencia del año previo -cuando la recaudación se sostuvo en buena medida por el aporte del comercio exterior, el impuesto PAIS, el blanqueo y otros ingresos de carácter extraordinario que amortiguaron el impacto de la recesión-, en 2025, con una recaudación tributaria comprometida (-5,6% i.a. real), se observó un cambio en la composición de las fuentes de recursos, reflejando una dinámica más heterogénea y menos apoyada en ingresos extraordinarios.

En este sentido, el impuesto a las Ganancias cerró el año con un crecimiento real interanual de 1,4%, sustentado en una mejora del componente interno. El IVA, por su parte, finalizó el período con una variación en línea con la inflación, impulsado por la evolución del consumo. En contraste, la recaudación sobre los Bienes Personales registró una caída real interanual de 34%, explicada en parte por la elevada base de comparación de 2024 y por la reducción de alícuotas establecida en la Ley Bases.

En el comercio exterior, los Derechos de Importación crecieron 19% interanual, favorecidos por la apreciación cambiaria, mientras que los Derechos de Exportación cayeron 13% i.a. como resultado de la política arancelaria implementada por el Gobierno. En una primera etapa, a partir de fines de enero de 2025, la reducción de alícuotas -percibida inicialmente como transitoria- incentivó el adelantamiento de exportaciones y sostuvo temporalmente la recaudación durante el segundo trimestre y comienzos del tercero. No obstante, cuando la rebaja arancelaria fue extendida y luego consolidada como permanente hacia fin de año, el efecto precio pasó a predominar, profundizando la caída de los ingresos por retenciones.

Entre los impuestos específicos, el tributo a los Combustibles exhibió un crecimiento real de 43% i.a. y de 91% en relación con 2023, como consecuencia de las actualizaciones aplicadas a lo largo del período.

Finalmente, los Aportes y Contribuciones a la Seguridad Social mostraron un buen desempeño (+14% i.a.) e incluso recuperaron lo perdido durante el primer año del actual gobierno, al ubicarse 5% por encima de 2023. Este resultado se explica principalmente por el aumento de la remuneración bruta promedio.

Durante el año pasado, la recaudación tuvo un arranque favorable impulsada por la recuperación de la actividad, pero luego perdió dinamismo. En la medida que durante los primeros siete meses los ingresos tributarios acumularon un crecimiento real interanual de 1,2%, los números se volvieron rojos hacia los últimos meses del año. Si bien algunos tributos asociados a la actividad, como Ganancias y el IVA interno, mostraron cierta resiliencia, su desempeño no alcanzó para compensar la debilidad del resto de los componentes, afectados por la reducción de alícuotas del comercio exterior y el agotamiento de los factores transitorios que habían sostenido la recaudación en la primera mitad del año.

Relación con las provincias

En 2025, los Recursos de Origen Nacional (RON) transferidos a las provincias registraron una mejora real del 2% i.a., pero permanecieron 8% por debajo de los niveles de 2023. A su vez, las provincias dejaron de contar con una fuente relevante de financiamiento como las transferencias no automáticas o discrecionales, que pasaron de representar 0,8% del PIB en 2024 a apenas 0,3% en 2025 (con información a noviembre). En este contexto, la agenda fiscal provincial estuvo fuertemente atravesada por la disputa en torno a la asignación de los Aportes del Tesoro Nacional (ATN) y el reparto del impuesto a los Combustibles.

En relación con los ATN, los gobernadores impulsaron una iniciativa para que este fondo -integrado por el 1% de la masa coparticipable y que acumuló $0,95 billones en 2025- fuera distribuido -sólo se distribuyó el 18%- de manera automática según los coeficientes de la Ley de Coparticipación. Si bien la iniciativa fue aprobada por el Congreso a mediados de 2025, fue posteriormente vetada por el Poder Ejecutivo, bajo el argumento de que su implementación comprometía el equilibrio fiscal nacional.

Por su parte, el reparto del impuesto a los Combustibles constituyó el segundo eje de disputa. Bajo el esquema vigente, sólo el 10,4% de la recaudación se transfiere automáticamente a las provincias. La propuesta impulsada buscaba elevar esa participación al 58,6%, pero no prosperó, manteniéndose sin cambios el esquema de distribución.

¿Aumentará la recaudación este año?

Tras partir de niveles históricamente bajos, la recaudación tiene margen para recuperarse este año, pero esto se dará de forma gradual y condicionada a la evolución de la actividad económica y del consumo interno. En paralelo, la reducción de las alícuotas de los derechos de exportación implementada en 2025 anticipa una menor dependencia (y también ayuda) del comercio exterior.

En línea con las directrices del Presupuesto 2026, se proyecta un leve aumento de la presión tributaria, sustentado principalmente en la mejora de los tributos asociados al ciclo económico -como IVA, Ganancias y contribuciones a la Seguridad Social-, a lo que se sumarían mayores recursos provenientes del impuesto a los combustibles. Este desempeño iría acompañado también de una merma en la recaudación proveniente de Bienes Personales.

Asimismo, la iniciativa de Reforma Laboral recientemente enviada al Congreso, que contempla una batería de modificaciones impositivas y la creación de un Fondo de Asistencia Laboral, tendría impactos directos sobre la recaudación. Las reducciones en el impuesto a las Ganancias de sociedades y en impuestos internos disminuirían los recursos en alrededor de 0.3 puntos del PIB. Si bien esto podría ser compensado por una eventual mayor formalización del mercado, lo más probable es que este efecto no se vea este año sino en el mediano plazo.

Por último, el Ejecutivo ha dejado entrever la intención de avanzar además en una reforma tributaria. En este marco, la dinámica de negociación con los gobernadores -y el reparto de recursos- será determinante a la hora de reunir los votos necesarios en el Congreso para traducir las iniciativas fiscales en leyes.

De cara a 2026, y bajo el supuesto de un superávit primario de 1,5% del PIB, la recaudación tendría margen para crecer de forma moderada -alrededor de 5% i.a. real-, apoyada en un crecimiento del orden del 2,5-3% del PBI, junto con un mayor aporte de los derechos de importación por efecto cantidad en un contexto en que no esperamos una depreciación real. Este escenario implica una menor dependencia de los derechos de exportación -cuyas alícuotas se redujeron- y se apoya, además, en un esquema de contención del gasto, con recortes en subsidios y otros programas económicos que compensan el aumento previsto en las prestaciones sociales. No obstante, la materialización de este escenario dependerá críticamente de la evolución de la actividad y el consumo, dado que una recuperación más débil o tardía acotaría el crecimiento proyectado de la recaudación.

En línea con la estrategia fiscal que viene desplegando la administración actual, las cuentas públicas volvieron a cerrar el mes con saldo positivo. Sin embargo, el resultado vuelve a apoyarse casi exclusivamente en la reducción del gasto que alcanzó el menor nivel desde febrero 2024, en un contexto en el que los ingresos han perdido dinamismo. En detalle, el Sector Público Nacional No Financiero (SPNF) registró en noviembre un superávit primario de $2,13 billones. Descontados los pagos de intereses por $1,53 billones, el superávit financiero ascendió a $0,60 billones.

Con estos números, el Sector Público Nacional acumula en los primeros once meses del año un superávit financiero cercano al 0,6% del PIB, mientras que el resultado primario se ubica en torno al 1,7% del PIB. Este colchón fiscal otorga margen para que en diciembre conviva el déficit propio de la estacionalidad, sin comprometer el cumplimiento de la meta fiscal asumida.

¿Qué dicen las cuentas públicas?

En esta oportunidad, tanto los ingresos como el gasto registraron contracciones en términos reales respecto de noviembre de 2024. Los ingresos se redujeron 9,7% interanual, en tanto que el gasto cayó 14,2%, ubicándose en su nivel más bajo desde febrero de 2024. La merma en los Derechos de Exportación y la eliminación del Impuesto PAIS explican cerca de tres cuartas partes de la caída interanual de los recursos tributarios. Sin embargo, aun controlando por el efecto del Impuesto PAIS, la variación permanece negativa, dado que el resto de los ingresos no logró compensar dicha baja.

Al analizar la serie desestacionalizada se observa una fuerte caída mensual del gasto (-14% i.m.), la mayor desde enero de 2024, atribuible a un recorte transversal en prácticamente todas las partidas. Mientras tanto, los ingresos se mantuvieron en descenso, pero en menor magnitud (-2,3% i.m.).

Al interior de los ingresos, los ingresos tributarios volvieron a mostrar un desempeño negativo, con una caída de 11,5% i.a. en términos reales, completando así un cuatrimestre en rojo. La baja fue generalizada a lo largo del universo de tributos, con la única excepción de los Derechos de Importación que crecieron 8% i.a.. No obstante, la mejora debe leerse con cautela: la base de comparación es baja y el monto recaudado se ubicó en el nivel más reducido desde junio de este año.

Siguiendo con el comercio exterior, los Derechos de Exportación que fueron uno de los pilares de la recaudación en los primeros siete meses del año, cayeron por cuarto mes consecutivo, en línea con la política de reducción de aranceles y alcanzaron este mes el menor nivel de recaudación desde marzo de 2018.

Por el lado de los ingresos asociados al nivel de actividad, las contribuciones a la Seguridad Social -que venían con un impulso de más de un año de crecimiento apuntaladas por la mejora en la remuneración bruta- registraron en noviembre una caída del 0,6% i.a. A su vez, el Impuesto a las Ganancias, que representa cerca del 10% de los ingresos tributarios, se contrajo un 7,7% i.a., influido por una elevada base de comparación asociada al adelanto del tributo. Por su parte, el IVA total (DGI y DGA), que acumulaba cinco meses consecutivos de expansión, también interrumpió su racha positiva y retrocedió un 3,7% interanual. En la misma línea, el impuesto a los Créditos y Débitos se redujo un 6,7% interanual, mientras que Bienes Personales profundizó su caída y se desplomó un 67% interanual, explicado principalmente por el efecto base generado por el REIBP y la moratoria vigente el año pasado.

Del lado de las erogaciones, el gasto corriente primario mostró una contracción real del 13,6% interanual. Al interior, la partida de mayor peso –Prestaciones Sociales- se redujo un 10,6% i.a., con una dinámica heterogénea: mientras que las partidas indexadas exhibieron incrementos reales, como Jubilaciones y Pensiones Contributivas (+5,5% i.a.) y la Asignación Universal por Hijo (+7,4% i.a.), otras líneas concentraron los mayores ajustes, destacándose Otros Programas (-54,8% i.a.; incluye Tarjeta Alimentar, bonos destinados a jubilaciones, entre otros) producto del congelamiento del valor de la prestación.

En sintonía con la política tarifaria, los Subsidios Económicos registraron una caída del 5% interanual real, principalmente explicado por la reduccion de subsidios a la generación de electricidad y una menor compra de gas importado. Con la misma tónica, los Gastos de Funcionamiento, donde se incluyen salarios públicos que vienen rezagados en poder adquisitivo, descendieron un 15,1% i.a., y las Transferencias a Universidades se ubicaron en el nivel más bajo de los últimos diez años.

Por último, el vínculo con las provincias vía transferencias corrientes sigue sin reactivarse. En esta oportunidad, registraron un retroceso de 37,4% i.a. real pese a incluirse el cumplimiento de la cautelar de CABA. En el mismo sentido, el gasto de capital se mantiene en mínimos históricos con recortes generalizados en fondos fiduciarios y empresas. De hecho, representa en lo que va del año apenas un 0,2% del PIB (en 2024 cuando llegó al piso representó solo el 0,4% del PIB).

Perspectivas

La disciplina fiscal observada a lo largo del año permite anticipar el cumplimiento de la meta comprometida de aproximadamente 1.6% del PIB -aunque en el entendimiento con el FMI los targets son nominales-, aun cuando las probabilidades de registrar un déficit en diciembre son elevadas por razones estrictamente estacionales como el pago de aguinaldos. Sumado a ello, los ingresos del fisco vienen perdiendo dinamismo, y la reciente medida de una reducción adicional y permanente de los derechos de exportación agrega presión adicional sobre una fuente que ya viene debilitada.

Tras la reconfiguración del Congreso, el Ejecutivo busco adelantarse en la agenda y presentó un proyecto de reforma laboral, denominado Ley de Modernización Laboral. La iniciativa contempla una batería de medidas impositivas y la creación de un Fondo de Asistencia Laboral (FAL) destinado, entre otros objetivos, al pago de indemnizaciones, con el propósito de incentivar la formalización del empleo.

Si bien aún subsisten numerosos interrogantes en torno al alcance y la implementación del proyecto, en términos generales se estima que tendría un costo fiscal cercano a 0,8% del PIB, explicado por reducciones en Ganancias a sociedades, en impuestos internos y por la disminución de aportes al sistema previsional, que serían redirigidos al FAL. No obstante, una eventual mayor formalización del mercado laboral podría atenuar este costo en el corto plazo e incluso revertirlo en el mediano plazo.

Con todo, el panorama legislativo apunta a comenzar el 2026 con el pie derecho, dado que se encuentran en Diputados debatiendo el Presupuesto 2026 y todo indica que contará con el apoyo de la mayoría de la cámara. La aprobación sería una noticia más que positiva para el Gobierno, no sólo porque le brinda el marco formal para ejecutar su política fiscal, sino también porque daría una señal de apoyo por parte del arco político. Este escenario sugiere, además, que el oficialismo podría contar con margen para avanzar con el proyecto de reforma laboral antes mencionada y con otras iniciativas estructurales incluida una eventual reforma tributaria.

 

En octubre, el Sector Público Nacional No Financiero (SPNF) volvió a exhibir un desempeño fiscal sólido. El mes cerró con un superávit primario de $0,82 billones que, descontado el pago de intereses por $0,31 billones, derivó en un superávit financiero de $0,5 billones. Con este resultado, el Gobierno consolida su avance hacia la meta fiscal establecida en el proyecto de Presupuesto 2026 (que contempla un superávit primario de 1,5% del PIB): en lo que va del año acumula un superávit primario de 1,4% del PIB y un superávit financiero de 0,5% del PIB.

La clave de este desempeño radica en la fuerte contracción del gasto en términos reales. Si bien el gasto primario exhibe un aumento real de 1,7% respecto de 2024, continúa 28% por debajo del acumulado de 2023. Esta reducción estructural del gasto actuó como el principal driver del resultado fiscal y permitió sostener el superávit pese a la debilidad de los ingresos, que cayeron 1,5% interanual frente a 2024 y se ubican 8% por debajo de los valores registrados en 2023.

En síntesis, el superávit obtenido no se explica por ingresos más dinámicos, sino por un contundente ajuste del gasto, que amortiguó la caída en la recaudación y sostuvo el resultado fiscal en terreno positivo.

El detrás de las cifras del superávit

En octubre, tanto ingresos como gastos registraron caídas reales interanuales de 2,4% y 1,2%, respectivamente. No obstante, la dinámica mensual muestra un gasto primario prácticamente congelado frente a ingresos cada vez más condicionados, como nos había adelantado el dato de recaudación.

En esta oportunidad, los recursos tributarios volvieron a caer, con un recorte del 5,2% interanual, completando un trimestre en terreno negativo. Parte de esta merma responde a la comparación contra un octubre 2024 en el que estaba vigente el Impuesto PAIS y que explicaba cerca del 5% de la recaudación total. De hecho, al descontar ese efecto, los ingresos totales revierten su signo, mostrando un crecimiento interanual cercano al 2%.

Al interior, se observa un cambio en la composición tributaria, con mayor protagonismo de los tributos vinculados al nivel de actividad. A saber, las contribuciones a la Seguridad Social, que explican el 36% de la recaudación, crecieron impulsadas por la mejora en la remuneración bruta promedio (+3,6% respecto de octubre de 2024), y acumulan más de un año de expansión ininterrumpida. En la misma línea, el Impuesto a las Ganancias -que representa el 10% de los ingresos tributarios aumentó 8,1% interanual, mientras que el IVA -que aporta un cuarto de la recaudación- se mantuvo estable en términos reales replicando los niveles de los últimos dos octubres. Por su parte, el impuesto a los Créditos y Débitos registró un crecimiento interanual de 7,6%, con una participación de 12% en los ingresos tributarios.

En contraste, Bienes Personales profundizó su retroceso y cayó 70% i.a., acumulando tres meses en baja. Esto obedece, al efecto base generado por el REIBP y por la moratoria vigente el año pasado.

La recaudación asociada al comercio exterior también presenta cambios significativos. En octubre de 2024, los tributos al comercio exterior explicaban el 11% del total recaudado; un año después, su participación se reduce a casi 9%. Dentro de esta categoría se observa un cambio de composición: aumentan los derechos de importación (+1,5 p.p. vs. oct-24) y disminuyen los derechos de exportación (-3,8 p.p.).

Más precisamente, los Derechos de Exportación cayeron por tercer mes consecutivo, en línea con la política de reducción de aranceles (Decreto 526/2025 y 682/2025), alcanzando el menor nivel de recaudación desde agosto de 2018. En sentido inverso, los Derechos de Importación -en crecimiento interanual desde febrero- alcanzaron en octubre el máximo nivel de recaudación en una década, traccionados por el aluvión de importaciones.

En materia de asignación de recursos, el gasto primario registró una reducción de 1,2% respecto a octubre de 2024, pero la magnitud del ajuste se vuelve mucho más evidente cuando se lo contrasta con el nivel de octubre de 2023: en términos reales, el gasto actual es 24% inferior al de aquel entonces.

Al interior, las Prestaciones Sociales, rubro principal, se mantuvo prácticamente estable en relación con el año previo (+0,2% real i.a.). Dentro de este agregado, las Jubilaciones y Pensiones crecieron 8,2% i.a., y la Asignación Universal por Hijo lo hizo en 6,9% i.a. Si bien ambas partidas vienen recuperándose de manera sostenida desde hace once meses, el gasto previsional se ubica recién en niveles equivalentes a los de octubre de 2023. Por el contrario, la AUH fue la única transferencia que exhibió un aumento exponencial duplicándose en términos reales respecto a 2023.

En cuanto a los Subsidios Económicos, el proceso de reducción continuó profundizándose en 2025, tanto en energía como en transporte. En octubre, estos subsidios registraron una caída de 3,1% interanual. En la misma línea, el Gasto de Capital, que en septiembre había sugerido una leve recuperación, volvió a retroceder en octubre con una baja de 12% interanual. Su nivel actual representa solo apenas un 26% de lo ejecutado en octubre de 2023.

Perspectivas

A lo largo de 2025, el Ejecutivo Nacional sostuvo sin desvíos el sendero fiscal instaurado desde el inicio de la gestión y logró instalar una dinámica de superávit como norma más que como excepción. En este marco, el contundente resultado financiero acumulado hasta octubre permite anticipar que el cumplimiento de la meta fiscal anual es prácticamente un hecho, aun considerando que la estacionalidad de fin de año suele jugar en contra. Si bien diciembre probablemente arroje un déficit -como es habitual por factores estacionales como el pago de aguinaldos-, el Gobierno llega con la espalda fiscal necesaria para absorberlo sin poner en riesgo la meta establecida.

Sin embargo, un análisis centrado en el resultado fiscal puede ocultar un aspecto clave: el programa financiero y la dinámica de la deuda. Entre noviembre y diciembre vencen más de $50 billones, el monto real más exigente del año y para hacerle frente el calendario oficial prevé solo dos licitaciones. No obstante, una parte importante de los vencimientos está en manos del BCRA y otras entidades públicas, lo que habilita al gobierno a recurrir nuevamente a operaciones de conversión y canjes para darle salida a la entidad monetaria. Habrá que seguir de cerca si estas herramientas alcanzan para transitar el cierre de año sin tensiones, o si el frente cambiario comienza a condicionar la estrategia financiera.

En paralelo, en las próximas semanas se conocerán definiciones sobre el Proyecto de Ley de Presupuesto 2026, que proyecta un superávit primario de 1,5% del PIB y un superávit financiero de 0,3%. Su aprobación sería una señal institucional relevante, no sólo porque brindaría el marco formal para la ejecución de la política fiscal del próximo año, sino también porque el oficialismo necesita construir mayorías para avanzar con las reformas que puso en agenda: reforma tributaria y reforma laboral.

 

El Sector Público Nacional No Financiero (SPNF) registró en septiembre un superávit primario de $0,69 bn y un superávit financiero de $0,31 bn, con pagos de intereses por $0,39 bn. No obstante, el resultado positivo muestra una pérdida de impulso, ya que la magnitud del superávit primario fue la más baja desde abril de 2024. La combinación entre un leve superávit primario y un nivel moderado de intereses permitió obtener, esta vez, un resultado financiero superavitario.

En esta oportunidad, el gasto primario permaneció prácticamente congelado en términos reales, ubicándose en el mismo nivel que el año anterior, mientras que los ingresos retrocedieron 3,1% interanual. Cabe recordar que en septiembre del año pasado el fisco había percibido ingresos extraordinarios vinculados al blanqueo de capitales, el adelanto del impuesto a los Bienes Personales y la moratoria fiscal, factores que habían compensado la debilidad del resto de las fuentes tributarias. Si se descuenta ese efecto puntual que infla la base de comparación, la caída real de los ingresos totales se reduce a apenas 0,3%, lo que implica que, en términos reales, ingresos y gastos se mantuvieron prácticamente empatados respecto al mismo mes del año previo.

En lo que va del año, los ingresos totales crecieron 2,1% i.a. real mientras el gasto primario avanzó 6,5% i.a. Con todo, el SPN acumula un superávit primario equivalente al 1,4% del PIB y un superávit financiero cercano al 0,4% del PIB. Si bien la magnitud del superávit mensual se moderó en septiembre, el resultado acumulado sigue siendo sólido en términos del producto, permitiéndole al SPNF acercarse a la meta contemplada en el Proyecto de Presupuesto 2026.

El detrás de las cifras del superávit

Al analizar las series desestacionalizadas, tanto los ingresos como los gastos primarios presentan una dinámica mensual inestable, sin una tendencia definida en los últimos meses. Si bien los ingresos totales mostraron cierta recuperación durante el primer semestre, el desempeño posterior evidencia oscilaciones y una leve contracción reciente, con una caída de 2,5% en el último mes. Por el contrario, el gasto primario creció 5,8% en septiembre, acumulando cuatro meses de altibajos. En conjunto, ambas series permanecen prácticamente estancadas; sin embargo, la variación mensual de los gastos resulta más sensible que la de los ingresos, tanto en los períodos de crecimiento como en los de contracción.

Tal como anticipaban los datos de recaudación, la variación interanual de los ingresos tributarios del Sector Público Nacional estuvo condicionada por la elevada base de comparación de septiembre de 2024, cuando se registraron ingresos extraordinarios por Bienes Personales. En aquel mes, este tributo explicó el 4,3% de la recaudación total, mientras que en la actualidad representa apenas 0,4%. Al excluir este efecto puntual, la caída interanual de los ingresos se modera a 3,8%, frente a la baja de 6,7% observada inicialmente.

En la composición de la recaudación, las Contribuciones a la Seguridad Social continúan siendo el principal componente, con una participación del 36% del total, y registraron un incremento interanual de 4,6%, acumulando trece meses consecutivos de crecimiento real. En sintonía, el IVA -que representa cerca de una cuarta parte de los ingresos tributarios- se mantuvo al alza (+1,3% i.a.), al igual que el impuesto a los Créditos y Débitos bancarios, que creció 52% interanual y ya constituye el 11% de la recaudación total.

Por el lado del comercio exterior, los Derechos de Exportación se retrajeron (-4% i.a. real), tal como se esperaba, debido a la reducción temporal de la alícuota y al adelantamiento de liquidaciones en meses previos. Sin embargo, la recaudación por Derechos de Importación se mantuvo en ascenso, duplicándose respecto a lo recaudado en septiembre 2024 y alcanzó el nivel más alto desde enero de 2024, lo que permitió sostener el crecimiento global de los tributos asociados al intercambio comercial.

Dentro del Gasto Corriente Primario, las Prestaciones Sociales explican tres cuartas partes del total y registraron en septiembre una leve baja interanual del 0,6%, luego de tres trimestres consecutivos de crecimiento. Al desagregar, se observa que el gasto indexado (incluye Jubilaciones, Pensiones y las asignaciones) fue ganando participación relativa, en detrimento de otras prestaciones. En detalle, las Jubilaciones y Pensiones avanzaron 38% i.a. real, la AUH escaló 52% i.a. y el resto de las Asignaciones Familiares crecieron casi un 60% i.a. Por el contrario, el ítem Otros Programas evidenció un retroceso de 5,8% i.a.

Los Subsidios Económicos, que acumulaban 20 meses de caída real interanual, revirtieron la tendencia en septiembre, con un avance de 3,4% por encima de la inflación. Aun así, su peso dentro del gasto sigue siendo reducido: mientras que en 2024 representaban el 1,5% del PIB, actualmente equivalen apenas al 0,6% del producto, el valor más bajo de la última década. En el mismo sentido, los Gastos de Funcionamiento -donde se incluyen salarios públicos- revirtieron la tendencia a la baja y crecieron este mes 24% i.a.

Por su parte, las Transferencias a Provincias -corrientes y de capital- se encuentran 9% por debajo en términos reales de lo transferido en el mismo mes del año previo, y representa menos de una quinta parte de lo transferido en 2023.

Perspectivas

Sin dudas, el frente fiscal continúa siendo el menos problemático para el Gobierno. Desde el inicio de la gestión, la disciplina fiscal -convertida en una suerte de ancla institucional- se ha mantenido como eje central de la política económica. El superávit primario acumulado en lo que va del año equivale al 1,4% del PIB y el financiero a 0,4% del PIB, constituyendo una señal clara de que el Ejecutivo se encuentra encaminado a cumplir con la meta prevista en el Proyecto de Presupuesto 2026, que plantea cerrar el ejercicio con un resultado primario del 1,5% del PIB. Sin embargo, frente a un gasto fuertemente indexado y con recursos debilitados -como los provenientes de la actividad económica y los derechos de exportación- alcanzar la meta no será tarea sencilla, y probablemente deberá recaer en un mayor ajuste de otras partidas del gasto.

Por otro lado, las últimas semanas estuvieron marcadas por una mayor volatilidad cambiaria, y las distintas medidas implementadas podrían condicionar los lineamientos el programa financiero del Gobierno. El mayor apetito por cobertura cambiaria inclinó al Tesoro a migrar la colocación de deuda en pesos desde instrumentos capitalizables hacia títulos que siguen la evolución del dólar oficial. Sin embargo, este cambio de composición introduce nuevos riesgos de indexación en el perfil de vencimientos, ya que un potencial ajuste cambiario podría amplificar el costo financiero y deteriorar la dinámica de la deuda. De hecho, la proporción de vencimientos atados al tipo de cambio (DLK) en el total de deuda en pesos pasó de representar aproximadamente 2,4% en agosto a cerca del 15% para el último trimestre.

En consecuencia, la mayor volatilidad financiera, y en particular el incremento de las tasas de interés en un contexto de escasa liquidez, condicionan el nivel de actividad -en medio de una baja en las proyecciones de crecimiento para 2025- lo que podría complicar aún más la recaudación tributaria.

Finalmente, aunque en las últimas ruedas la aparición del Tesoro de los Estados Unidos aportó cierta calma transitoria al mercado cambiario, el panorama hacia adelante dependerá del resultado electoral y de la capacidad del Gobierno para mantener la gobernabilidad. En este sentido, resultará clave el diálogo con los gobernadores y la construcción de consensos en el Congreso, dado que el Ejecutivo necesitará apoyo legislativo para avanzar con las reformas estructurales anunciadas para el año próximo.

En este marco, la aprobación del Presupuesto 2026, actualmente en debate en comisión de presupuesto, constituiría una señal importante sobre la capacidad del Gobierno de Milei para cumplir con su agenda económica y política.

Los números de agosto

El Sector Público Nacional No Financiero (SPNF) registró en agosto un superávit primario de $1,56 bn y un superávit financiero de $0,39 bn, con intereses pagados por $1,17 bn. En el mes, la contracción del gasto (-6,7% i.a. real) fue más profunda que la de los ingresos (-3% i.a. real). Con estos resultados, en los primeros ocho meses del año el SPNF acumuló un superávit primario equivalente a 1,3% del PIB y un superávit financiero cercano a 0,4% del PIB, en línea con la meta de superávit primario de 1,5% del PIB prevista en el Proyecto de Presupuesto 2026.

Las cuentas públicas en detalle

Al analizar la serie real desestacionalizada, se observa que tanto ingresos como gastos registraron una caída intermensual (-3,4% i.m. y -7,6% i.m., respectivamente), en contraste con el desempeño de julio, cuando habían crecido 3,8% i.m. y 10,9% i.m. respectivamente. En materia de ingresos, la baja se concentró en los vinculados al comercio exterior. En el gasto, la mayoría de las partidas retrocedió respecto a julio, salvo salarios y universidades, que cerraron levemente por encima (+1% i.m.). En conjunto, el comportamiento de las series a lo largo del año refleja una marcada volatilidad, sin un sendero sostenido de crecimiento.

Tal como lo había anticipado el dato de recaudación -que mostró una caída real de 2,8% i.a., moderándose -0,7% al excluir el impacto del Impuesto PAIS vigente en agosto de 2024-, los ingresos del SPN se vieron afectados por la normalización del comercio exterior junto con señales de menor dinamismo de la actividad. En este marco, los Ingresos Totales retrocedieron en agosto 3% i.a., con un desempeño particularmente débil de los tributarios.

Al desagregar por rubros, los ingresos de la Seguridad Social volvieron a expandirse (+5,6% i.a.) y acumulan doce meses consecutivos de crecimiento, aunque aún se mantienen 1% por debajo del nivel registrado en agosto de 2023. Entre los tributos vinculados a la actividad, Ganancias, IVA y el impuesto a los créditos y débitos bancarios mostraron variaciones positivas en términos reales de 4,7%, 0,4% y 1,3%, respectivamente, frente a igual mes del año anterior. En contraste, el comercio exterior mostró resultados dispares: los Derechos de Importación crecieron 35,4% i.a. real y encadenaron siete meses consecutivos de suba, mientras que los Derechos de Exportación se ubicaron en su nivel más bajo desde noviembre de 2023, resultado previsible tras el adelantamiento de liquidaciones motivado por la expectativa de un aumento en la alícuota.

Del lado del Gasto Primario, en agosto se registró la mayor contracción del año (-6,7% i.a. real). Aun así, en el acumulado de 2025 se observa un crecimiento real de 2,3% i.a., que se revierte al comparar con igual período de 2023, cuando el gasto resultaba 28% superior al nivel actual. Al interior de las partidas, continuaron los recortes en Subsidios Económicos (-39% i.a.), Gasto de Capital (-37% i.a.), Transferencias a Provincias (-51,3% i.a.) y Gasto de Funcionamiento (-5,7% i.a.) -que incluye salarios públicos-. En contraste, se verificó un incremento de 9% i.a. en las transferencias a Universidades.

Por su parte, las Prestaciones Sociales -mayoritariamente indexadas- volvieron a expandirse (2,7% i.a.) y ya acumulan nueve meses consecutivos de crecimiento. Dentro de este rubro, Jubilaciones y Pensiones, Asignación Universal por Hijo y las prestaciones del PAMI avanzaron por encima de la inflación. El resto de los programas, en cambio, mantuvo caídas en términos reales, destacándose que el ítem Otros Programas continúa en mínimos históricos.

Perspectivas

El 15 de septiembre, el Gobierno presentó el proyecto de Ley de Presupuesto 2026 en un contexto de fragilidad política e incertidumbre cambiaria, atravesado por la derrota electoral en Buenos Aires, los reveses legislativos y las tensiones en el dólar, que pusieron en cuestión la estrategia cambiaria y la viabilidad del programa financiero.

En paralelo, y en medio de las negociaciones con el Tesoro de Estados Unidos, el Gobierno oficializó este lunes la reducción a 0% de las retenciones para el sector agropecuario hasta el 31 de octubre, con un costo fiscal mínimo estimado de 0,1% del PIB, que incidirá en la composición del resultado fiscal.

Volviendo al Presupuesto, se desprende que el oficialismo planea cerrar 2025 con un superávit primario de 1,5% del PIB y un superávit financiero de 0,3% del PIB, levemente por debajo del 1,6% del PIB que venían anticipando. Este resultado obedece principalmente a una reducción de 1,3 p.p. del PIB en el Gasto Público Primario (de 15,3% del PIB en 2024 a 14% en 2025), ajuste que se explica en más de la mitad por recortes en Subsidios Económicos (-0,6 p.p.) y en Salarios (-0,3 p.p.).

En este marco, el Presupuesto 2026 aparece como una réplica de la dinámica fiscal de este año: tanto los ingresos totales (15,6% del PIB) como el gasto primario (14,1% del PIB) aumentarían apenas 0,1 p.p. del producto. De esta manera, se proyecta nuevamente un superávit primario de 1,5% y un superávit financiero de 0,3% del PIB para 2026.

El proyecto presentado refleja la continuidad de la estrategia fiscal para 2026, reforzando el compromiso con el equilibrio de las cuentas públicas como pilar del programa económico. Cabe recordar que, de no aprobarse, se prorrogaría nuevamente el presupuesto de 2023, ya que en 2024 no se logró la sanción de uno nuevo. De cara a 2026, el desafío trasciende la consistencia fiscal: el Gobierno deberá mostrar pragmatismo y tender puentes en el Congreso para asegurar la viabilidad política del programa, condición indispensable para avanzar en reformas estructurales y fortalecer su gobernabilidad.

 

Al igual que todos los años, el 15 de septiembre el Poder Ejecutivo llevó al Congreso el Proyecto de Ley de Presupuesto Nacional para el próximo año. La “ley de leyes” establece un escenario macroeconómico (según los supuestos del Gobierno) dentro del cual se esboza una proyección de recursos y una autorización de gastos que dan como resultado la estrategia fiscal. Del mismo modo, se expone el programa financiero propuesto al estimar tanto las necesidades como las fuentes de financiamiento.

Pautas macroeconómicas del Presupuesto

Al momento de delinear su estrategia fiscal para el año siguiente, el Gobierno debe formular una serie de supuestos y proyecciones macroeconómicas, de los cuales se desprende la dinámica esperada de los recursos. Más allá de servir como insumo para la estimación de los ingresos, dichas proyecciones suelen ser seguidas de cerca por el mercado para tratar de descifrar la política económica a implementar por el Gobierno.

No obstante, las autoridades enfrentan una tensión estructural: por un lado, no pueden revelar de antemano todas las medidas a implementar (ya que neutralizaría el “efecto sorpresa”)-, por otro, necesitan transmitir cierto grado de “éxito” para reducir la incertidumbre y anclar expectativas. A ello se suma el incentivo de subestimar la inflación, lo cual otorga mayor discrecionalidad en el manejo del gasto. En consecuencia, los escenarios macroeconómicos suelen presentar un sesgo optimista (principalmente para el año siguiente): el Proyecto de Presupuesto 2026 no es la excepción.

En términos generales, las proyecciones oficiales contemplan: 1) Una inflación anual del 24,5% para 2025 (la inflación mensual debería caer al 1% en los meses restantes) y del 10,1% para 2026 (inflación mensual del 0,8%); 2) Un tipo de cambio de $1.325 para fines del 2025 y $1.423 para fines del 2026 (ayer el dólar mayorista cerró arriba de los $1.460); y 3) Un PIB que crecería un 5,4% en 2025 (las proyecciones del mercado están más cerca de un 4% que un 5%) y un 5% en 2026 (el último REM proyecta apenas un 3,1%).

Ahora bien, corriendo el foco del escenario macroeconómico, la clave del Proyecto de Presupuesto pasa en realidad por desengranar tanto la estrategia fiscal como el programa financiero que pretende implementar el Gobierno el año próximo.

Las claves del desempeño fiscal en 2024 y 2025

Desde la asunción de Milei, el ordenamiento de las cuentas públicas se consolidó como la prioridad central de la política económica. En 2024, esto se tradujo en un fuerte ajuste del gasto, que registró una contracción real cercana al 27% interanual y lo llevó a mínimos históricos. Este proceso estuvo acompañado por una merma en los recursos (-6% i.a. real), producto de la caída de la actividad económica, aunque parcialmente compensada por ingresos extraordinarios -entre ellos, el impuesto PAIS y otras fuentes excepcionales-.

Durante 2025, el Gobierno mantuvo un esquema de gasto contenido -que a julio acumula un crecimiento real del 3,4% interanual-, aunque partiendo de niveles históricamente bajos y con las principales partidas indexadas por Ley. En paralelo, los ingresos retrocedieron 1% i.a. real, caída que fue atenuada por el buen desempeño del comercio exterior.

En detalle, la recaudación de los primeros siete meses del año se apoyó principalmente en los derechos de exportación -impulsados por modificaciones en las alícuotas-, los derechos de importación y otras fuentes excepcionales de financiamiento. En cambio, los tributos asociados al nivel de actividad se mostraron oscilantes condicionados por la actividad económica.

Con todo, el Proyecto de Presupuesto estima que 2025 cerraría con un superávit financiero de 0,3% del PIB y un superávit primario de 1,5% del PIB (ligeramente por debajo del 1,6% del PIB comunicado previamente por el Gobierno). Este resultado obedecería principalmente a una reducción de 1,3 p.p. del PIB en el Gasto Público Primario (de 15,3% del PIB en 2024 a 14% en 2025), ajuste que se explica en más de la mitad por recortes en Subsidios Económicos (-0,6 p.p.) y en Salarios (-0,3 p.p.).

¿Cuál es la estrategia fiscal para 2026?

El Presupuesto 2026 aparece como una réplica de la performance fiscal de 2025. Tanto los Ingresos Totales (15,6% del PIB) como el Gasto Primario (14,1% del PIB) registrarían un incremento de apenas 0,1 p.p. del PIB. De este modo, se proyecta un superávit primario de 1,5% y un superávit financiero de 0,3% del PIB. Este último se ubica por debajo de la meta de 2,2% del PIB acordada en la última revisión con el FMI, diferencia que responde a una modificación en el cálculo de intereses.

En términos de ingresos, se prevé un aumento impulsado tanto por la nominalidad como por la expansión del nivel de actividad. En consecuencia, la presión tributaria se incrementaría de 21,3% del PIB en 2025 a 21,8% en 2026, con mejoras significativas en Ganancias, Combustibles y Comercio Exterior.

Al interior del comercio exterior, el Gobierno proyecta una balanza comercial deficitaria. En el caso de los derechos de exportación, se anticipa una merma en la recaudación por la baja reciente de alícuotas. En contrapartida, con el esquema cambiario vigente la apreciación real incentivaría el consumo importado, generando un efecto positivo sobre los derechos de importación.

En cuanto al Gasto, la composición presenta cambios relevantes. Se prevén recortes en Subsidios Económicos, Bienes y Servicios y Otros Programas Sociales (en parte como consecuencia de la licuación del bono previsional de suma fija), compensados por un aumento de 0,3 p.p. del PIB en Prestaciones Sociales.

El desafío hacia 2026 trasciende lo fiscal. El Gobierno deberá mostrar pragmatismo y consolidar alianzas en el Congreso para avanzar con reformas estructurales y lograr mayor gobernabilidad frente a los recurrentes reveses políticos.

¿Qué pasa con el programa financiero?

Antes que nada, resulta clave distinguir entre el resultado fiscal y el programa financiero. Debido a la estructura de los títulos capitalizables (que fueron los instrumentos más utilizados por el Tesoro), los pagos de intereses no se registran como tales, sino que se capitalizan y se computan como amortizaciones, por debajo de la línea. En consecuencia, este devengamiento no queda reflejado en el resultado financiero.

De este modo, alcanzar un equilibrio o incluso un superávit financiero bajo la metodología vigente no implica necesariamente una reducción en las necesidades de financiamiento.

Yendo al programa financiero, las fuentes de financiamiento se concentran principalmente en instrumentos en pesos, mediante la colocación de títulos a tasa fija capitalizables y, en su mayoría, con mayor duration. A su vez, se proyecta un endeudamiento neto con organismos internacionales (FMI, BID, BIRF, entre otros) que completará el esquema de financiamiento previsto.

En cuanto al financiamiento en el mercado externo, se prevé un rol acotado (podría llegar a representar cerca del 7% del total). De todas formas, dichos recursos permitirían cubrir los vencimientos de intereses y capital de los Bonares y Globales. Para concretar una colocación exitosa en mercados internacionales, será determinante la reducción del riesgo país, que en el actual contexto electoral se mantiene en torno a los 1.400 puntos básicos.

Comentarios finales

El lunes por la noche, el Presidente Javier Milei presentó en cadena nacional el proyecto con un discurso centrado no sólo en el orden fiscal, sino también en la búsqueda de consensos con los Gobernadores y el Congreso (lo que parece ser un guiño moderado para reabrir el diálogo).

El proyecto en sí mismo es una continuidad de la estrategia fiscal de 2025: refuerza el compromiso con el equilibrio de las cuentas públicas, tanto como parte del programa económico como bandera política.

Sin embargo, los tiempos han cambiado. El oficialismo llega debilitado tras la derrota electoral en la provincia de Buenos Aires y en medio de una secuencia de tensiones legislativas: el Congreso sanciona leyes que incrementan el gasto, el Ejecutivo las veta y luego los vetos son rechazados. En este marco, el desafío inmediato es negociar con los gobernadores y tender puentes con el Parlamento. La capacidad del Gobierno para avanzar con reformas estructurales dependerá en buena medida de su margen de negociación.

En definitiva, el Presupuesto 2026 reafirma la prioridad del equilibrio fiscal, pero su éxito dependerá menos de la aritmética de las cuentas públicas y más de la capacidad política del Gobierno para construir consensos en un escenario de debilidad institucional y económica.

Los números de julio

En julio, el Sector Público Nacional No Financiero (SPNF) registró un superávit primario de $1,75 billones; al incorporar el pago de intereses, que sumaron $1,92 billones, se obtuvo el primer déficit financiero del año por $0,17 billones. Esto se explica principalmente por el pago de intereses de los bonos soberanos en dólares -Bonares y Globales- que pagaron renta y amortización el pasado 9 de julio.

En esta oportunidad, los ingresos crecieron impulsados por un buen desempeño de los ingresos vinculados a la actividad y al comercio exterior, mientras el gasto primario se contrajo levemente, concentrado principalmente en la reducción del gasto de capital y de los subsidios económicos. Con el último dato, el SPN acumula un resultado primario de 1,1% del PIB y un resultado financiero de 0,3% del PIB, teniendo en el horizonte la ambiciosa meta de cerrar 2025 con un superávit primario de 1,6% del PIB.

Tanto julio como diciembre suelen mostrar una fuerte estacionalidad por el pago de aguinaldos y subsidios. Si se descuenta este efecto, se observa que, a diferencia de los meses previos, caracterizados por una trayectoria descendente, en julio ingresos y gastos retomaron un sendero de crecimiento mensual.

El crecimiento mensual de los ingresos totales (+4% i.m.) fue liderado principalmente por la buena performance de los ingresos tributarios, mientras los recursos provenientes del comercio exterior y de la seguridad social crecieron levemente respecto a junio. Por el lado de las erogaciones, el gasto primario revirtió la caída del mes pasado, creciendo casi 11%, con una fuerte suba mensual en los subsidios y en el gasto social en la serie sin estacionalidad. Con estos movimientos, los ingresos y gastos se mantienen con una tendencia constante desde enero 2024.

Un vistazo al interior de las cuentas públicas

Como ya nos había adelantado el dato de la recaudación (+4,3% i.a. en términos reales), los ingresos totales crecieron en julio 2,8% i.a. de la mano de la mejora en los ingresos tributarios. Recordemos que el año pasado se encontraba vigente el Impuesto PAIS que explicó casi el 9% de los recursos en julio 2024 mientras la recaudación total se desplomaba 8%i.a. real.

Desmenuzando, los ingresos provenientes de la Seguridad Social volvieron a crecer en julio (+9,7% i.a.) y acumulan once meses de crecimiento consecutivo. Más aún, ya se encuentra 1% por encima de lo recaudado en julio 2023 y es el mayor desde julio 2019. El resto de los tributos vinculados a la actividad como Ganancias (+13% i.a.), Débitos y Créditos (8,3% i.a.) e IVA (+0,9% i.a.), también le ganaron a la inflación.

Por el lado del Comercio Exterior, tanto los Derechos de Exportación como los Derechos de Importación crecieron en términos reales, con subas interanuales de 51% y 32%, respectivamente. Los primeros, que habían marcado un récord en junio por los incentivos a liquidar ante la expectativa de aumento de alícuota, se mantuvieron en un nivel elevado en julio producto de operaciones registradas en junio. De hecho, se liquidaron USD 4.102 millones, el mayor valor para un séptimo mes del año tomando la serie desde 2003.  En paralelo, los derechos de importación también se mantuvieron en un ritmo elevado en línea con el mayor volumen importado.

Del otro lado de la cuenta, los Gastos Totales, se contrajeron 1,3% i.a. en julio y acumulan un crecimiento real de 4% i.a. Sin embargo, al comparar con el gasto acumulado en el mismo período de 2023, este se ubica 28% por debajo.

Al interior, el crecimiento de las Jubilaciones y Pensiones (+16,5% i.a.) y de la Asignación Universal Por Hijo (+9,5% i.a.) fue más que compensado principalmente por la reducción en: Subsidios Económicos (-27% i.a.), en Gasto de capital (-27,7% i.a.), en Salarios y otros gastos de funcionamiento (-5% i.a.) y en Transferencias a Universidades (-8% i.a.), Por el contrario, las Transferencias a Provincias se duplicaron respecto a julio 2024, fenómeno que responde principalmente a una medida cautelar de la Corte Suprema que falló a favor de CABA.

Perspectivas

El último tramo del año se presenta especialmente desafiante para el Gobierno, que busca sostener la meta de superávit primario de 1,6% del PIB.

Esto se debe a que, en el frente legislativo, el Congreso avanza con proyectos que tienen un impacto fiscal significativo: jubilaciones, moratoria previsional, emergencia en discapacidad y mayores recursos destinados a provincias que podrían implicar un costo cercano al 0,7% del PIB en 2025 y hasta 1,5% en 2026 (algo que comprometería el superávit primario previsto de 1,6% del PIB). Aunque el Poder Ejecutivo anticipó su intención de vetar o judicializar cualquier iniciativa que comprometa las cuentas públicas, Milei es consciente de que un enfrentamiento abierto con los gobernadores podría poner en riesgo su gobernabilidad. Por ello, es probable que combine la confrontación con intentos de negociación para asegurar el respaldo político que necesitará a la hora de impulsar reformas estructurales.

En el haber del resultado primario, menores ingresos se prevén por derechos de exportación ya que en los últimos días de julio el Gobierno anunció la baja permanente de las retenciones. Recordemos que, esta es la principal fuente de recaudación en lo que va de 2025 y que se ha intensificado en los últimos meses producto de las liquidaciones récord.

En paralelo, la política fiscal se ve condicionada por un esquema financiero cada vez más delicado. El Tesoro enfrenta vencimientos de deuda en moneda local por $92 billones hasta diciembre, con más de la mitad concentrados antes de las elecciones legislativas de octubre. Las últimas licitaciones mostraron dificultades de renovación, obligando al Gobierno a acortar plazos y convalidar tasas más elevadas con el objetivo de “no dejar pesos en la calle” que puedan presionar el dólar en la previa electoral.

La situación se agravó tras el desarme de las LEFIs, trasladando tensiones al frente monetario y cambiario, y generando dudas sobre la sostenibilidad del programa financiero tras licitaciones fuera de calendario en la búsqueda de absorber la liquidez sobrante (complementado con otras medidas como la habilitación de la ventanilla de pases).

Las implicancias sobre las cuentas públicas son claras: mayores tasas encarecen el crédito, deprimen el consumo y la inversión, erosionan la recaudación y aumentan el costo de financiamiento del Tesoro. Incluso si los intereses de instrumentos capitalizables se registran por debajo de la línea, lo cierto es que engrosan el stock de deuda y condicionan el resultado financiero hacia adelante.

Por último, en su staff report de finales de julio, el FMI subrayó la urgencia de reducir los derechos de exportación y avanzar en reformas impositivas de fondo previstas para 2026, en el marco del proyecto de presupuesto a presentarse a mediados de septiembre. El organismo internacional sugiere, además, una postura fiscal más ambiciosa para apoyar el proceso de reducción de la inflación aliviando la presión sobre la política monetaria y la consecuente vuelta a los mercados.

La relación entre Milei y las provincias

Desde la llegada de Javier Milei al poder, el vínculo entre el Gobierno Nacional y las provincias ha sido tenso. A lo largo de 2024, la flamante administración llevó a cabo un ajuste fiscal sin precedentes y fiel a la retórica de campaña, aplicó la “motosierra” sobre la obra pública, los subsidios y las transferencias provinciales, mientras encendió la “licuadora” para que la pérdida del poder adquisitivo licuara el gasto social en términos reales. Esta combinación de medidas tuvo un impacto profundo en las cuentas públicas provinciales, alterando de forma significativa el vínculo entre los dos niveles de gobierno.

Históricamente las provincias en su conjunto han mostrado un desempeño fiscal más sólido que la Nación. De hecho, desde 2018 las provincias tuvieron superávit primario de manera consecutiva, mientras que la Nación registró su último superávit en 2009.

Con esta premisa, no sorprendió que el consolidado de provincias y CABA cerrara 2024 con superávit primario y financiero. Lo verdaderamente interesante, y lo que vale la pena analizar, es qué estrategias debieron adoptar los gobernadores para sostenerse a flote en tiempos de austeridad y caída en la actividad. En un año de vacas flacas, la receta fue clara: priorizar lo urgente y afinar el lápiz del gasto.

Radiografía de las cuentas públicas

Contrario a toda historia fiscal reciente, el Sector Público Nacional terminó el ejercicio 2024 con un superávit primario de 1,8% del PIB y un superávit financiero de 0,3% del PIB. No fue magia: el gasto primario comprimió 27% real, con recortes casi generalizados en todas las partidas, siendo la AUH el único ítem que creció en términos reales. Por su parte, el gasto de capital, el gasto en subsidios económicos, y el gasto en transferencias a provincias, se hundieron hasta un piso histórico.

Por el lado de los ingresos, la recaudación nacional cerró 2024 con una caída real del 5,3%. Un número que, a primera vista, no parece tan alarmante considerando el contexto, pero que esconde una dinámica desigual: se sostuvo principalmente gracias a tributos extraordinarios como el impuesto PAIS, y al comercio exterior, cuya recaudación se destinaba enteramente a la nación, mientras que los impuestos estrechamente ligados a la actividad, como IVA o Ganancias, no pudieron evitar el impacto de la recesión y cerraron el año con retrocesos marcados, condicionando la masa coparticipable. De este modo, tanto la caída en los recursos de origen nacional derivado del contexto recesivo, como la reducción deliberada de las transferencias discrecionales afectaron los ingresos de las provincias. En detalle, mientras las transferencias automáticas cayeron un 10% en términos reales en el acumulado de 2024, las transferencias discrecionales pasaron de representar el 0,8% del PIB en promedio de los últimos años, al 0,1% del PIB en 2024.

Sumado a ello, la ralentización de la economía afectó la recaudación de los tributos de origen provincial que se contrajeron 8,7% en términos reales respecto a lo recaudado en 2023. Al interior, todos los tributos mostraron retrocesos, pero la caída de 9,3% i.a. que experimentó el impuesto a los ingresos brutos explicó casi la totalidad de la caída de la recaudación provincial.  

Aún así, el consolidado de las Provincias más CABA cerró el año con superávit primario del 0,4% del PIB, mientras que solo tres provincias culminaron con déficit -Buenos Aires, Catamarca y Chaco-. ¿Cómo lo lograron? Con una reducción del gasto superior a la caída de los ingresos, acompañado de un cambio en la composición de este, priorizando el gasto corriente en detrimento del gasto de capital, que redujo su participación en el gasto total, pasando del 12,4% en 2023 a 9,4% del PIB en 2024.

Estructura fiscal subnacional

A saber, los ingresos totales del consolidado de provincias y CABA se componen en un 29% de la recaudación de tributos provinciales (TOP), en un 45% de recursos provenientes de Nación (RON) y el monto restante de diversas fuentes, entre las que se incluyen ingresos de capital, regalías, seguridad social, entre otros.

A grandes rasgos, las provincias del norte argentino tienen una alta dependencia de los recursos de origen nacional que representan el 70% de los ingresos, mientras que las provincias del sur y CABA son más autosuficientes. Además, en el universo Sur, las regalías son la principal fuente de ingresos.

Por el lado del gasto total, el mismo se distribuye de la siguiente manera: gasto de personal (43%), transferencias corrientes (22%), gasto de capital (12%), seguridad social (12%) y otros (10%).

En 2024, los ingresos totales del consolidado de provincias más CABA se redujeron en 1,6 p.p. del PIB, mientras que los gastos totales lo hicieron en 2 p.p. A esta contracción se sumó un cambio en la composición del gasto: disminuyó de 12,5% en 2023 a 9,3% en 2024 el gasto en capital, resultando en un incremento del peso relativo de las transferencias corrientes y del gasto en personal. Como estos movimientos se dieron en un contexto de caída de la actividad, reflejan que su contracción fue incluso más pronunciada que la de la actividad económica.

Primer trimestre de 2025: ¿rebote o estabilización?

En lo que va de 2025, tanto los ingresos como los gastos del consolidado de provincias y CABA finalizaron el trimestre con crecimiento. Sin embargo, los recursos dieron señales mixtas.

Por un lado, hubo una mejora en las transferencias de Nación a las Provincias. Las automáticas crecieron 14,5% i.a. en términos reales y las discrecionales más que se duplicaron, pero más del 60% de esa suba se explica por los giros a CABA derivados de la medida cautelar de la Corte Suprema en el marco del conflicto sobre la Coparticipación. De todas formas, pese a esta mejora, las transferencias a provincias se mantienen por debajo de los niveles de 2023.

Por el contrario, esta recuperación no se reflejó en los tributos de origen provincial destinados al consolidado de provincias más CABA, que al descontar el efecto de la inflación retrocedieron 3,4%. En su interior, pese al repunte de los tributos, el deterioro de la recaudación se explica por ingresos brutos que se contrajo 9,4% i.a. en el primer trimestre.

Con todo, en el primer trimestre de 2025, Corrientes, Santa Cruz, Tierra del Fuego, La Rioja y Chaco terminaron con déficit primario y financiero revirtiendo su comportamiento interanual. Por el contrario, las provincias más disciplinadas fueron CABA, Jujuy y Mendoza, caracterizadas por su mayor cercanía política al Gobierno Nacional. No obstante, el resultado primario medido como porcentaje de los ingresos totales fue menor para la mayoría de las provincias si comparamos con el primer trimestre de 2024, como consecuencia de la mejora en el gasto.

Perspectivas

En las últimas semanas, la tensión entre Nación y las Provincias se ha intensificado en el Congreso. Las provincias se han alineado en el reclamo por el recorte de los fondos y la paralización de la obra pública, presentando proyectos de ley para incrementar la participación destinada a las provincias de los Aportes del Tesoro Nacional (ATN), que se recaudaron durante 2024 pero no fueron ejecutados, así como para modificar la distribución del impuesto a los Combustibles Líquidos a fin de aumentar la participación provincial.

Desde su presentación, Milei dejó en claro que vetará cualquier ley que ponga en riesgo el orden fiscal. Sin embargo, las negociaciones continuaron y ambos proyectos ya obtuvieron media sanción en el Senado. El pasado miércoles, el Gobierno dio un paso más al presentar una contrapropuesta, señal de que reconoce que no podrá frenar la iniciativa únicamente con un veto y que está dispuesto a abrir algún canal de diálogo. En este marco, será clave seguir de cerca la evolución de estas leyes en debate, no solo por su impacto fiscal, sino porque constituirán una prueba concreta del poder de negociación de Milei frente a los gobernadores, en la antesala de la discusión del Presupuesto 2026. Pese a todo, la disciplina fiscal del Gobierno Nacional llegó para quedarse, y se mantendrá la premisa de que una suba en el gasto se dará solo de la mano de una mejora en los ingresos.

Por el lado de las provincias, la aprobación de las Leyes oxigenará los ingresos y les permitiría sostener niveles de gasto corriente para amortiguar el impacto de una economía que luce estancada y podría resentirse aún más por la suba de tasas de interés. En este escenario, contar con mayores ingresos podría marcar la diferencia entre mantener el equilibrio o llevar al déficit los resultados provinciales.

Todo indica que la disciplina fiscal del Gobierno Nacional llegó para quedarse y, en poco más de veinte meses de gestión, constituye un logro innegable. Sin embargo, el desafío que se abre hacia adelante trasciende el orden de las cuentas públicas: el Gobierno deberá demostrar capacidad de negociación con las provincias para construir consensos y avanzar en las reformas de fondo que se propone.

En esta nueva etapa, ya no alcanza con la austeridad ni con el enfrentamiento permanente entre Nación y provincias. La sostenibilidad del rumbo económico dependerá de tender puentes, generar apoyos y transformar la disciplina fiscal en una plataforma sobre la cual impulsar cambios más profundos y duraderos.

 

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