El BCRA, entre otras medidas, subió por tercera vez en el año la LELIQ: pasó del 42,5% al 44,5% TNA. La TEM saltó del 3,5% al 3,7%, mientras que la TEA se ubica en 54,9% (+3 p.p.). Con el dato de inflación de febrero (52,3% i.a.), la tasa de referencia (TEA) se había vuelto negativa en términos reales (-0,3%). Tras la suba, ésta vuelve a ser positiva versus la inflación pasada (+1,7%), aunque no contra la inflación esperada.
Marzo será crucial. ¿Por qué? El acuerdo no especifica si la tasa debe ser real positiva ex ante o ex post. La inflación interanual en marzo difícilmente supere el 54%. Si bien esto implicaría un pésimo dato mensual (6%), no hundiría a la Leliq hacia terreno negativo. Si el objetivo consiste en mantener a la tasa real ex ante en terreno positivo, el BCRA técnicamente no estaría “obligado” subir la tasa. ¿La subirá? Entendemos que sí, como respuesta anti-inflacionaria más allá de la meta en sí. Proyectamos una nueva suba de 150 bps, que llevaría a la Leliq al 46% TNA (57,2% TEA).
No solo acompaña la tasa de interés, también lo hacen los agregados monetarios. Mientras la inflación rozaría el 15% en el primer trimestre, la base monetaria creció menos de un 10% nominal (-4,5% real YTD). La normalización (estacional) de la demanda de dinero (crece fuerte en diciembre, vuelve a valores normales en el primer trimestre del año) explica parte de esta dinámica. Esto queda aún más en evidencia al analizar el M1 y el M2, que retroceden 8,2% y 9,5% real YTD respectivamente.
Pero, la mayor prudencia monetaria también jugó a favor. Si bien los pasivos remunerados interanualmente crecen por encima de la inflación, en febrero y marzo corrieron por detrás de los precios. Aunque al interior de éstos la dinámica es muy heterogénea (el BCRA prácticamente desarmó su posición en pases y volcó casi todo su stock de pasivos remunerados a Leliqs y Notaliqs), en términos agregados luce prudente: en el último bimestre el BCRA no emitió para financiar al Tesoro (ni con adelantos transitorios ni transferencia de utilidades).
El financiamiento monetario del déficit acumulado en el primer trimestre fue del 0,21% del PIB, un quinto del límite acordado con el Fondo. Este valor es poco más de la mitad del visto en el Q1.21 (0,36%) y representa tan solo un quinto de la emisión del (excepcional) Q1.20 (1,24%). Dejando de lado estos dos años outliers, la emisión del primer trimestre del 2022 es menor al promedio de los primeros trimestres de la última década (0,28%).
A la calma cambiaria y la prudencia monetaria mencionadas se sumó el fuerte inflow de USD 9,8 bll producto del acuerdo con el Fondo, crucial para cumplir con la meta de reservas netas (que analizamos previamente). Precisamente este punto y la forma del financiamiento del déficit (que abordamos en el IEM anterior) son los más desafiantes. De todos modos, marzo finaliza con señales monetarias-cambiarias que van en línea con lo acordado con el FMI. ¿Se podrán sostener?
