Author: Kevin Pagnotta

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Resumen Diario | 17.10.24

ESCENARIO ECONÓMICO

Retroceden las compras en el MULC. En la jornada de ayer, el BCRA compró por USD 13 M, disminuyendo el volumen respecto a la semana pasada. En consecuencia, la autoridad monetaria acumula compras por USD 761 M en octubre y las Reservas Internacionales se ubican en USD 28.294 M.

Jornada cambiaria mixta. En el día de ayer, el dólar MEP avanzó 1,8% hasta los $1.158 y el dólar CCL subió 1% cerrando en $1.191. Por el contrario, el dólar blue retrocedió -1,2% ($1.220). Como resultado, la brecha cambiaria promedio se mantuvo en 21%.

Se despierta el riesgo país. En la plaza doméstica, el S&P Merval medido en dólares (CCL con CEDEAR) cayó -3,2% luego de cinco jornadas consecutivas de subas y finalizó en USD 1.491. Por su parte, los bonos soberanos en USD retrocedieron luego de 13 jornadas de subas: los Globales bajaron -1,4% y los Bonares cayeron -1,6%. Consecuentemente, el Riesgo País subió levemente hasta los 1.052 p.b.

 

LO QUE ESTÁ SUCEDIENDO

Nuevo superávit fiscal con el aporte clave de Bienes Personales. El SPN registró en septiembre el noveno mes consecutivo con superávit primario, y marcó un nuevo mes con superávit financiero. En números, el resultado primario fue de $0,82 b y, con intereses que ascendieron a $0,35 b, el resultado financiero fue de $ 0,47 b.  De esta manera, acumula en lo que va del año un resultado positivo de 1,6% del PBI. Al igual que en los meses previos, el verde fiscal estuvo explicado por una caída real de los recursos (-8% i.a), compensada por una contundente contracción del gasto (-25% i.a). En esta oportunidad, la clave del superávit estuvo en el aporte de Bienes Personales que más que se duplicó en términos reales respecto a agosto. Otra novedad fue el crecimiento de las contribuciones a la seguridad social, las cuales crecieron 3,4% i.a en términos reales, mientras que el resto de los tributos vinculados a la actividad no dieron señales de mejora. Por su parte, el impuesto país, que supo ser el pilar de la recaudación, se corrió de la escena luego de la reducción de la alícuota. Por el lado del gasto, las prestaciones sociales se contrajeron -11% real i.a., pero tuvo una dinámica heterogénea en su interior: mientras las asignaciones crecieron +32% i.a real, las jubilaciones y pensiones se contrajeron 11%.

 

TENÉS QUE SABER

Se desacelera la producción de acero. En septiembre, la producción de acero crudo se encontró levemente por debajo de agosto (-0,1%) y detuvo la tendencia creciente de los meses previos. De esta forma, la producción de acero crudo fue de 370,9 miles de toneladas, quedando un -17,1% por debajo de su nivel en septiembre de 2023. Por su parte, también registraron caídas interanuales el hierro (-27,3%), los laminados terminados en caliente (-17,8%) y los planos terminados en frío (-13,3%).

 

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Resumen Diario | 16.10.24

ESCENARIO ECONÓMICO

El BCRA retoma las compras en el MULC. En la jornada de ayer, luego del saldo neutro de la jornada previa, el BCRA retomó tímidamente las compras al hacerse USD 11 M. En consecuencia, la autoridad monetaria acumula compras por USD 748 M en octubre y las Reservas Internacionales se ubican en USD 28.727 M.

Jornada cambiaria mixta. En el día de ayer, el dólar MEP se mantuvo en $1.138, mientras que el dólar CCL retrocedió -0,2% cerrando en $1.179. Por su parte, el dólar blue avanzó 3,8% ($1.235), siendo la segunda suba consecutiva luego de un largo periodo de bajas. Como resultado, la brecha cambiaria promedio ascendió a 21%.

Resultados al alza en el mercado local. En la plaza doméstica, el S&P Merval medido en dólares (CCL con CEDEAR) subió 0,8% y finalizó en USD 1.540. Por su parte, los bonos soberanos en USD Globales escalaron 1,5% y los Bonares avanzaron 1,4%. Consecuentemente, el Riesgo País recortó 62 p.b. y finalizó en la zona de los 1.044 puntos.

 

LO QUE ESTÁ SUCEDIENDO

La capacidad instalada de la industria superó el 60%. En agosto, la capacidad instalada de la industria alcanzó el 61,3%, el nivel más elevado desde el cambio de gestión, pero por debajo del nivel que presentó durante el mismo mes del año anterior (67,9%). Al interior, las principales incidencias negativas se encuentran en la industria metalmecánica excepto automotores (50,8%) y las industrias metálicas básicas (66,8%), las cuales se encuentran entre 10 y 12 puntos porcentuales debajo de agosto de 2023. Le siguen sustancias y productos químicos con 64,4% (vs 70,4% el año previo) y la industria automotriz que marcó 59,9% (74,3%), sector afectado por la menor cantidad de unidades fabricadas por las terminales automotrices.

 

TENÉS QUE SABER

Se mantiene en máximos la deuda pública. La deuda pública en situación de pago normal rozó los USD 457.600 M en septiembre, marcando una suba mensual de USD 1.652 M. Ahora bien, un punto no menor es que, pese a marcar un nuevo máximo al medirlo en USD oficiales, el reciente crecimiento de la deuda se explica exclusivamente por ajustes de valuación. Mientras las operaciones netas (diferencia entre financiaciones y cancelaciones de deuda) mostraron una reducción de USD 3.000 M en el mes, el ajuste por valuaciones generó una suba mensual superior a los USD 4.700 M, más que compensando el efecto neto de las operaciones. Buena parte de aquel efecto se explica principalmente por la deuda ajustable por CER, que crece al ritmo de la inflación contra un tipo de cambio oficial que se mueve apenas al 2% mensual. De hecho, mientras el stock de LECAP se redujo USD 2.300 M, el stock de BONCER se incrementó USD 3.300 M.

 

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Resumen Diario | 15.10.24

ESCENARIO ECONÓMICO

El BCRA frena las compras en el MULC. En una rueda de reducido volumen de operaciones por el feriado en USA, el BCRA finalizó con saldo neutro en el MULC y abandonó la postura compradora luego de 10 jornadas. En consecuencia, la autoridad monetaria acumula compras por USD 737 M en octubre y las Reservas Internacionales se ubican en USD 28.699 M.

Jornada cambiaria levemente al alza. En el día de ayer, los dólares financieros subieron luego de varias ruedas a la baja: el dólar MEP subió 0,4% ($1.138) y misma magnitud el dólar CCL ($1.181), y el dólar blue avanzó 0,8% ($1.190) luego de ocho jornadas a la baja. Como resultado, la brecha cambiaria promedio se mantuvo en 19%.

Resultados al alza en el mercado local. En la plaza doméstica, el S&P Merval en USD (CCL con CEDEAR) subió 0,8% en la jornada de ayer, cerrando en USD 1.527. Por su parte, los bonos soberanos en USD Globales avanzaron 0,7% y los Bonares escalaron 1,8%. Consecuentemente, el Riesgo País cerró sin variaciones en 1.106 puntos.

La venta de autos usados está por encima del nivel de 2023. Según la Cámara del Comercio Automotor (CCA), en septiembre la venta de autos usados alcanzó las 162.515 unidades, lo que representa una caída del 5,1% respecto a agosto en la serie desestacionalizada. No obstante, las ventas se ubican un 13% por encima en la comparación con septiembre del 2023. Desde la CCA destacan que estos datos reflejan una lenta recuperación del sector, impulsada por una mayor oferta de vehículos, estabilidad en los precios, mejores tasas de financiación y una reducción de las regulaciones económicas y registrales, factores que contribuyen a un círculo virtuoso en la industria automotriz.

 

LO QUE ESTÁ SUCEDIENDO

Se mantuvo el empleo registrado. El empleo registrado alcanzó los 13,279 millones de personas en julio y se mantuvo estable respecto al mes previo, según datos del Sistema Integrado Previsional Argentino (SIPA). Al interior, hubo una caída del -0,1% en el empleo asalariado registrado (10,2 mil trabajadores menos) explicado en su totalidad por el sector privado, el cual lleva once meses consecutivos de destrucción de puestos de trabajo. Por su parte, el trabajo independiente presentó nuevamente un crecimiento con relación al mes anterior (+0,3%, 9,5 mil trabajadores más). Sin embargo, en la comparación con julio del año anterior se observa una caída en el empleo registrado del sector privado (-2,6%) y del sector público (-0,6%). 

 

TENÉS QUE SABER

Se desacelera la evolución de las canastas básicas. En septiembre, la Canasta Básica Total (CBT) aumentó un 2,6% (202% i.a.) y la Canasta Básica Alimentaria (CBA) subió un 1,7% (189,9% i.a.), ambas registrando una desaceleración respecto a meses anteriores y quedando por debajo de la inflación. En lo que va del año, la CBA acumuló un aumento del 78,1% y la CBT del 94,6%. De esta forma, para no ser considerado pobre un adulto equivalente necesitó $312.175 y una familia tipo requirió $964.620. En cuanto a la CBA, el valor para un adulto fue de $138.744 y para una familia tipo de $428.720.

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Resumen Diario | 14.10.24

¿QUÉ PASÓ LA ÚLTIMA SEMANA?

En la segunda semana de octubre, el INDEC publicó los datos de inflación de septiembre, que alcanzó 3,5% (desacelerándose 0,7 p.p. respecto a agosto) y marcó el registro más bajo desde noviembre de 2021. De este modo, acumula una suba de 101,6% en lo que va del año y de 209% i.a. Al interior, la inflación núcleo fue de 3,3% (desacelerándose respecto al promedio de 3,9% de los tres meses previos), con los precios estacionales jugando a favor (+2,9%) y los precios regulados mostrando el mayor avance de las tres categorías (+4,5% en el mes), debido al impacto de las subas en tarifas de servicios públicos.

En materia de economía real, se conocieron los datos de industria y construcción de agosto, que exhibieron resultados mixtos: la industria mostró una suba mensual de 1,5% en la serie desestacionalizada (pero aún se encuentra un -6,9% por debajo en la medición interanual), mientras que la construcción exhibió una caída de -2,9% respecto al mes previo (-26,4% i.a.). Además, algunos datos anticipados de actividad en septiembre muestran resultados negativos: la construcción habría extendido la caída, con el índice construya marcando un retroceso del -5,4% mensual en la serie desestacionalizada, y las ventas minoristas PyME mostraron una baja del -0,5% mensual.

En cuanto al frente cambiario, finalizó una nueva semana con resultados favorables. Por un lado, la brecha cambiaria finalizó a la baja (19% promedio en la jornada del jueves, casi 5 p.p. por debajo del viernes previo y marcando niveles mínimos desde mayo), cerrando su segunda semana consecutiva con un marcado descenso. Por el otro, el BCRA logró hilar cuatro semanas consecutivas con compras en el MULC (+USD 230 M en las últimas 4 ruedas), llevando a las Reservas Internacionales a la zona de los USD 28.632 M. Además, el Riesgo País perforó los 1.200 puntos básicos.

Por otra parte, los depósitos privados en dólares cayeron USD 860 M en los primeros días de octubre (8/10 último dato disponible), lo que indica que estaría primando la salida de USD por parte de los depositantes minoristas (desde el 1 de octubre se habilitó el retiro sin un pago de alícuota para aquellos que ingresaron al sistema hasta USD 100.000) por sobre la extensión de la primera etapa del blanqueo (terminaba en septiembre y se postergó hasta fines de octubre). Esta será una variable a monitorear durante las próximas semanas.

Por último, se conocieron los resultados de una nueva licitación del Tesoro, donde se colocó $5,9 billones frente a vencimientos que ascendían a $5,1 billones, logrando mostrar un rollover positivo luego de no cubrir los vencimientos en la licitación previa. Asimismo, durante el fin de semana el Directorio del FMI informó que aprobó una serie de modificaciones y reducciones en la política de cargos y sobretasas que aplica el organismo a los países miembros. Esta medida, según autoridades del equipo económico, traería un ahorro al Tesoro de USD 3.200 M y una reducción de casi 30% del pago de cargos y sobrecargos por las obligaciones totales que tiene el país con el FMI.

¿Qué novedades hubo en el contexto internacional? La semana pasada se conoció el dato de inflación de septiembre de Estados Unidos, el cual se ubicó levemente por encima de lo esperado. Más en detalle, la inflación fue de 0,2% mensual (+0,1 p.p. respecto a las previsiones del mercado) y se ubicó en 2,4% en la medición anual. Por su parte, la inflación núcleo, que excluye los precios de alimentos y energía, fue de 0,3% mensual y 3,3% en términos anuales. A raíz de estos resultados, en conjunto con datos de empleo crecientes, el mercado se inclina por esperar un recorte de 25 p.b. en la próxima reunión de la FED, la cual tendrá lugar a principios de noviembre.

RADAR SEMANAL

Datos. El miércoles se conocerán los datos del resultado fiscal del Sector Público correspondientes al mes de septiembre. Por su parte, el INDEC informará el jueves los datos de precios mayoristas y costos de la construcción y el viernes el resultado comercial. En ambos casos se tratarán de datos correspondientes a septiembre y podrían dar una mayor perspectiva del impacto inmediato en la economía de la reducción del impuesto PAIS hecha a comienzos de dicho mes.

 

¿A qué estar atentos? En la tercera semana del mes, seguiremos de cerca la evolución del blanqueo, luego de los primeros datos con salidas netas de los depósitos privados en dólares. Por otro lado, al igual que todas las semanas continuaremos monitoreando la evolución del Riesgo País, la brecha cambiaria y las compras del BCRA en el MULC, tras semanas con resultados favorables en materia cambiaria.

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Se frena el blanqueo, pero sigue el veranito cambiario

Finaliza una semana relativamente tranquila en el plano cambiario-monetario. Al igual que en las últimas semanas, la brecha cambiaria se mantuvo a la baja hasta ubicarse en 19%, la más reducida desde inicios de mayo, al tiempo que los futuros de dólar acompañaron el movimiento. Por su parte, el BCRA sostuvo la postura compradora en el MULC al hacerse de USD 213 M.

Buena parte de esta calma cambiaria se explica por los impactos directos e indirectos del blanqueo de capitales. En números, los depósitos privados en dólares crecieron en más de USD 12.000 M desde mediados de agosto, alcanzando un stock por encima de los USD 30.000 M, el mayor valor desde el 2019. No obstante, los depósitos privados en USD acumulan una caída del USD 860 M en los primeros días de octubre (8/10 último dato disponible). En este sentido, en lo que va del mes estaría primando la salida de USD por parte de los depositantes minoristas (desde el 1 de octubre se habilitó el retiro sin un pago de alícuota para aquellos que ingresaron al sistema hasta USD 100.000) por sobre la extensión de la primera etapa del blanqueo (terminaba en septiembre y se postergó hasta fines de octubre). Más allá de ello, el retiro de los depositantes minoristas era algo esperable y anticipado por las entidades financieras, que optaron por mantener el grueso de los nuevos depósitos en efectivo en las sucursales.

La incógnita se centra en si el Gobierno podrá salir de los controles cambiarios evitando un salto disruptivo del tipo de cambio oficial al lograr una convergencia “desde arriba” de las variables nominales. En lo que resta de 2024, el panorama en el MULC luce poco alentador a raíz de una demanda creciente de divisas que se solapará con una temporada alta de la liquidación llegando a su fin, lo que pondrá a prueba al esquema actual una vez el agro deje de aportar USD para recomponer reservas y contener la brecha. Por tal motivo, un repunte de los préstamos en USD sería una herramienta clave para contener la sangría de divisas del BCRA.

 

Finaliza una semana relativamente tranquila en el plano cambiario-monetario. Al igual que en las últimas semanas, la brecha cambiaria se mantuvo a la baja hasta ubicarse en 19%, la más reducida desde inicios de mayo, al tiempo que los futuros de dólar acompañaron el movimiento. Por su parte, el BCRA sostuvo la postura compradora en el MULC al hacerse de USD 213 M.

Buena parte de esta calma cambiaria se explica por los impactos directos e indirectos del blanqueo de capitales. En números, los depósitos privados en dólares crecieron en más de USD 12.000 M desde mediados de agosto, alcanzando un stock por encima de los USD 30.000 M, el mayor valor desde el 2019.

De esta manera, la buena performance del blanqueo (junto a otros factores transitorios como el adelanto de BBPP) permitió profundizar la leve tendencia bajista que venían experimentando los dólares paralelos desde el anuncio de intervención cambiaria producido en julio. En concreto, la brecha cambiaria pasó de 57% a mediados de julio (previo al anuncio de la intervención) a 40% en la antesala del blanqueo, para luego llegar al 19% de hoy.

Asimismo, no fue el único frente que permitió en aliviar. Como contrapartida del aumento de los depósitos, los encajes en USD en el BCRA crecieron en cerca de USD 2.000 M, lo que se traduce en un aumento de las reservas brutas y liquidas (pero no las netas). Al mismo tiempo, favorecido por un clima internacional más benévolo, el riesgo país se aproximó a los 1.100 p.b. y tocó mínimos desde el cambio de Gestión.

Paralelamente al aumento de los depósitos, los bancos privados comenzaron a contar con mayor liquidez para otorgar créditos en moneda dura. De esta forma, los préstamos en USD crecieron en cerca de USD 1.000 M. ¿Cómo es el mecanismo? Cuando se otorga un préstamo en USD, el banco vende los dólares en el MULC y la operación se realiza en pesos, lo cual redunda en una mayor oferta de USD el mercado oficial y le permite al BCRA incrementar sus compras o reducir sus ventas.

No obstante, los depósitos privados en USD acumulan una caída del USD 860 M en los primeros días de octubre (8/10 último dato disponible). En este sentido, en lo que va del mes estaría primando la salida de USD por parte de los depositantes minoristas (desde el 1 de octubre se habilitó el retiro sin un pago de alícuota para aquellos que ingresaron al sistema hasta USD 100.000) por sobre la extensión de la primera etapa del blanqueo (terminaba en septiembre y se postergó hasta fines de octubre). Más allá de ello, el retiro de los depositantes minoristas era algo esperable y anticipado por las entidades financieras, que optaron por mantener el grueso de los nuevos depósitos en efectivo en las sucursales. De hecho, pese a la merma reciente del blanqueo se sostienen sus efectos positivos en el frente cambiario.

Volviendo a la brecha, la cotización del dólar CCL en términos reales alcanzó su valor más reducido desde hace seis años. Dado que el nivel actual de la cotización se encontraría explicado en buena parte por factores transitorios, estimamos que el CCL ya no estaría tan lejos de haber tocado su “piso” real. Justamente, la pregunta se centra en hasta dónde podrá sostenerse la pax cambiaria actual. La pista que nos brinda el CCL real en mínimos históricos habla por sí misma, pero cabe destacar también otras cuestiones.

En primer lugar, las liquidaciones de la agroindustria siguen muy elevadas a pesar de estar en octubre, mes donde la estacionalidad no suele jugar a favor. Para dimensionar, computando la parte que se vuelcan al CCL por el dólar blend y medida a términos corrientes, la liquidación acumulada en cerca de USD 1.000 M para los primeros nueve días de octubre es la más elevada de los últimos cuatro años. En segundo lugar, la demanda de divisas en el MULC aún sigue en stand by. A pesar de que en octubre comienza a impactar el 50% de las cuotas correspondientes a las compras externas de agosto y septiembre, recién durante esta semana la demanda pegó un leve repunte, aunque se ubica por debajo de lo esperado. Como un tercer elemento aparecen los ya mencionamos préstamos en USD a los exportadores, donde la clave para sostener un flujo neto positivo radica en mantener acotadas las expectativas de devaluación en el corto plazo.

No obstante, la incógnita se centra en si el Gobierno podrá salir de los controles cambiarios evitando un salto disruptivo del tipo de cambio oficial al lograr una convergencia “desde arriba” de las variables nominales. En lo que resta de 2024, el panorama en el MULC luce poco alentador a raíz de una demanda creciente de divisas que se solapará con una temporada alta de la liquidación llegando a su fin, lo que pondrá a prueba al esquema actual una vez el agro deje de aportar USD para recomponer reservas y contener la brecha. Por tal motivo, un repunte de los préstamos en USD sería una herramienta clave para contener la sangría de divisas del BCRA.

 

El BCRA compra divisas en el MULC

En la semana, el BCRA sostuvo la postura compradora al hacerse de USD 213 M y acumula compras por USD 737 M en lo que va de octubre. Detrás de ello, actuó una oferta de divisas sostenida, con una liquidación del agro dentro de los mejores octubres de los últimos años, y una demanda apenas por encima respecto a la semana previa. Con todo, las Reservas Netas (sin DEG) se ubican en terreno negativo próximas a los USD 4.700 M al excluirse los depósitos del Tesoro en USD y sin restar el BOPREAL.

La brecha se reduce

La brecha cambiaria aceleró la impronta bajista. En números, el dólar CCL se redujo 4% ($1.177), el MEP se contrajo 4,5% ($1.134) y el dólar blue bajó 1,3% ($1.180). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio cerró la semana en 19%, 5 p.p. por debajo del viernes previo. De esta forma, la evolución reciente de los USD alternativos se encuentra influenciada por la nueva regla de intervención cambiaria y la dinámica del blanqueo.

Relativa estabilidad en los futuros de dólar

Los contratos a futuro del dólar cierran a la baja en la semana. Puntualmente, los TC implícitos en los contratos con vencimiento entre octubre y diciembre (los más relevantes en cuanto al volumen) promediaron una caída de 0,4%, al tiempo que los contratos con vencimiento de enero en adelante se redujeron 0,2%. De esta forma, desde octubre hacia fines de año la variación esperada promedia el 2,95% mensual y 3,4% para el primer trimestre de 2025.

 

 

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Resumen Diario | 10.10.24

ESCENARIO ECONÓMICO

El BCRA sostiene las compras en el MULC. En la jornada de ayer, el BCRA compró USD 120 M en el MULC (la operación impactará hoy en Reservas dado que se opera en T+1). De esta manera, el BCRA suma nueve jornadas consecutivas de compras, destacándose por el aumento en el volumen adquirido. Consecuentemente, el BCRA acumula en lo que va de octubre compras por USD 668 M y las Reservas Internacionales se ubican en USD 28.347 M.

Continúa bajando la brecha cambiaria. En el día de ayer, los dólares financieros operaron volvieron a retroceder: el dólar MEP bajó -2,1% ($1.145) y el CCL descendió -1,6% ($1.191) e hiló seis jornadas de bajas. Por su parte, el dólar blue cerró sin variaciones ($1.175) luego de ocho jornadas a la baja. Como resultado, la brecha cambiaria promedio cerró en un 20%.

Resultados positivos en el mercado local. En la plaza doméstica, el S&P Merval en USD (CCL con CEDEAR) tuvo una importante suba del 4% en la jornada de ayer, cerrando en USD 1.487. Por su parte, los bonos soberanos en USD Globales escalaron 3,1% y los Bonares subieron 2%. Consecuentemente, el Riesgo País bajó un -5,64% en la última jornada y cerró en 1.121 puntos.

Segunda caída mensual de la producción minera. El Índice de Producción Industrial minera marcó en agosto la segunda caída mensual consecutiva al reducirse 1,6% en la serie desestacionalizada. En la comparación interanual, el indicador registró una suba del 2,1%. No obstante, en los primeros ocho meses del año el indicador acumula un crecimiento del 6,9% i.a. A su interior, el petróleo crudo y el gas natural jugaron a favor, mientras que los servicios de apoyo para su extracción, los minerales metalíferos y los no metalíferos lo hicieron en contra.

 

LO QUE ESTÁ SUCEDIENDO

Leve caída de los depósitos en USD. Luego de incrementarse USD 12.810 M desde mediados de agosto (cuando inició el blanqueo), los depósitos privados en USD acumulan una caída del USD 697 M en los primeros días de octubre (7/10 último dato disponible). En este sentido, en lo que va del mes estaría primando la salida de USD por parte de los depositantes minoristas (desde el 1 de octubre se habilitó el retiro sin un pago de alícuota para aquellos que ingresaron al sistema hasta USD 100.000) por sobre la extensión de la primera etapa del blanqueo (terminaba en septiembre y se postergó hasta fines de octubre). Más allá de ello, el retiro de los depositantes minoristas era algo esperable luego de que los depósitos en USD hayan superado los USD 30.000 M, el nivel más elevado desde 2019.

 

TENÉS QUE SABER

Volvió el Roll-over positivo de la deuda en pesos. En el día de ayer, la Secretaría de Finanzas colocó $5,9 billones y obtuvo un financiamiento neto de $0,8 billones frente a vencimientos que ascendían a $5,1 billones. De esta manera, el Tesoro volvió a mostrar un rollover positivo luego de no cubrir los vencimientos en la licitación previa. En detalle, el menú ofrecido constaba de diez instrumentos: 4 letras (tasa fija capitalizable) y 6 bonos (tasa fija capitalizable, DLK, CER). La novedad pasó por el nacimiento de los BONCAP, bonos capitalizables a tasa fija que, a diferencia de las LECAP, tienen un mayor plazo de vencimiento. En cuanto a la composición, el 91% de lo adjudicado se concentró en instrumentos capitalizables y el 9% restante se explicó por bonos indexados (CER y DLK). Los instrumentos a tasa fija cortaron con una TEM cercana al 3,9%, mientras que los bonos ajustables por CER se adjudicaron a una tasa real por encima del 10%. Como resultado, el Tesoro no sólo logró continuar desindexando su perfil, sino que también estiró plazos de vencimiento.

 

 

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Continúa la recuperación del crédito y ¿nace un trade-off?

En el plano cambiario-monetario, octubre inició bajo la tónica de las últimas semanas de septiembre. La brecha cambiaria se mantuvo a la baja, al tiempo que los contratos de dólar futuro acompañaron el movimiento. Por su parte, el BCRA aceleró las compras en el MULC, logrando hacerse de USD 530 M en la semana.

En otro orden, estamos en condiciones de evaluar como evolucionaron los agregados monetarios en septiembre. En particular, qué fue lo que ocurrió con la base monetaria (BM), la cual debería alcanzar la suma de $47,7 bn para salir del CEPO. Durante septiembre, la BM creció por sexto mes y fue acompañada por el resto de los agregados monetarios como el M2 (BM + depósitos a la vista) y M3 (M2 + plazos fijos). Detrás de ello, se observa una demanda de dinero creciente, traccionando un crecimiento sostenido de los préstamos privados, en particular en aquellos destinados al consumo. Estos resultados se encuentran en línea con la estrategia del Gobierno, ya que abona al objetivo de una BM llegando al techo de $ 47,7 bn y arroja señales “anticipadas” de un buen desempeño de la actividad en septiembre. No obstante, con una tasa de interés fijada en 40% TNA desde mayo, pareciera que el equipo económico se encamina a un trade-off entre una deseable remonetización y una mayor demanda por bienes no transables, los cuales vienen mostrando una mayor resistencia a la baja.

Este escenario de soft-landing monetario será sostenible siempre y cuando se eviten disrupciones nominales, lo cual trae a escena la eventual salida del CEPO. La incógnita se centra en si el Gobierno podrá salir de los controles cambiarios evitando un salto disruptivo del tipo de cambio oficial al alcanzar una convergencia “desde arriba”. En lo que resta de 2024, el panorama en el MULC luce poco alentador a raíz de una demanda creciente de divisas que se solapará con una temporada alta de la liquidación llegando a su fin, lo que pondrá a prueba al esquema actual una vez el agro deje de aportar USD para recomponer reservas y contener la brecha.

 

En el plano cambiario-monetario, octubre inició bajo la tónica de las últimas semanas de septiembre. La brecha cambiaria se mantuvo a la baja rondando el 23%, al tiempo que los contratos de dólar futuro acompañaron el movimiento. Por su parte, el BCRA aceleró las compras en el MULC, logrando hacerse de USD 530 M en la semana (vs USD 226 M la semana previa).

En otro orden, con septiembre cerrado estamos en condiciones de evaluar como evolucionaron los agregados monetarios. En particular, qué fue lo que ocurrió con la base monetaria (BM), fuertemente monitoreada por las autoridades económicas y el Ejecutivo quien, recordemos, añadió como condición a la salida del CEPO cambiario que la base (BM) alcance la suma de $47,7 bn. Dicho valor surge de la antigua base monetaria amplia (BMA), medida que incluía los pasivos remunerados que poseía el BCRA previo al redireccionamiento de liquidez hacia el Tesoro absorbida mediante LECAP primero y luego LEFI.

Durante septiembre, la base monetaria creció casi 4% respecto al mes previo al medirla sin estacionalidad y en términos reales. De esta forma, el dinero “primario” de la economía (billetes y monedas + encajes bancarios) alcanzó seis meses consecutivos al alza, desempeño que permitió que comience a crecer interanualmente en el último bimestre, indicando el proceso de remonetización que se encuentra transitando la economía.

A la luz de este desempeño, la BM ha ido ganando participación en la liquidez primaria. Al redefinir la BMA computando los depósitos del Tesoro en moneda nacional (contrapartida de las LECAP) y las LEFI, se observa que la BMA promedia los $ 47,7 bn que tiene como techo la autoridad monetaria. En este marco, durante septiembre la BM promedió el 49% de dicha liquidez, continuando la marcha alcista de los últimos meses y ubicándose por encima del 44% y 47% que supo explicar en julio y agosto, respectivamente.

Detrás de ello, se observa una sostenida recuperación de la demanda de dinero. El M2 privado (BM + depósitos a la vista) y el M3 privado (M2 + plazos fijos) crecieron entre 1% y 3% s.e. y a precios constantes. Al interior, lo que más destacó es la fuerte recuperación que vienen mostrando los plazos fijos privados en el sistema. Luego de hacer piso entre mayo y junio en medio de la última baja de tasas de interés instrumentadas por el BCRA y las mayores expectativas de devaluación, los plazos fijos comenzaron a acelerar y promedian un ritmo de crecimiento del 5% en el último trimestre.

Asimismo, los préstamos totales crecieron por quinto mes consecutivo. Producto de una actividad repuntando (aunque de forma heterogénea) y salarios reales recuperando, el alza de los prestamos se encuentra traccionada por aquellos destinados al consumo, los cuales explican cerca de la mitad del impulso de los créditos durante el pasado mes.

La continua recuperación de los préstamos y plazos fijos privados generó que los bancos reorienten la estrategia de administración de liquidez, aumentando la demanda por las LEFI (más liquidas). Así fue como, durante la licitación que tuvo lugar la semana pasada, el Tesoro logró adjudicar sólo $4,8 bn sobre vencimientos de $7,1 bn. Mientras tanto, los bancos privados aumentaron su posición de LEFI en más de $ 0,6 bn desde ese entonces hasta el 3/10 (último dato disponible). Eventualmente, las entidades financieras podrían desarmar estas posiciones contra el BCRA, permitiendo mayor flexibilidad si la demanda de dinero sigue en aumento.

Esta acción va en línea con la estrategia del Gobierno. En primer lugar, el aumento del crédito privado es un indicador “adelantado” respecto a la recuperación que estaría experimentando la actividad. Al mismo tiempo, la recuperación de la demanda de dinero abona al objetivo de un aumento gradual de la base monetaria a la zona de los $ 47,7 bn. De consolidarse la recuperación de la demanda monetaria, los depósitos del Tesoro y las LEFI (contrapartida de los depósitos de los bancos privados) deberían reducirse gradualmente al achicar el excedente de liquidez bancario, destinando los pesos al consumo y la inversión mediante un crecimiento de los créditos privados.

En segundo lugar, con una inflación relativamente estable, la remonetización es una buena noticia y ayuda a despejar los temores de una caída abrupta de la demanda de dinero (vis a vis un aumento de la demanda del dólar). No obstante, esta recuperación puede imprimir un mayor “piso” a la inflación. En el marco de un crawling peg al 2%, los precios transables de la economía muestran cierta resistencia a romper la barrera del 3% mensual y, si bien vienen reduciéndose, no lo hacen al ritmo que pretenden las autoridades.

Más allá de ello, lo relevante en los últimos datos se encuentra en el ritmo de los servicios (excluyendo los servicios públicos), los cuales muestran una mayor resistencia a la baja e incluso creciendo durante agosto como Educación. Por lo tanto, si la tasa de interés continua en 40% TNA, pareciera que el equipo económico se encamina a un trade-off entre una deseable remonetización y una mayor demanda por bienes no transables.

En suma, un escenario de soft-landing monetario será sostenible siempre y cuando se eviten disrupciones nominales, lo cual trae a escena la eventual salida del CEPO: un salto discreto del tipo de cambio y la consecuente aceleración inflacionaria repercutirían negativamente (al menos en lo inmediato) en la demanda de dinero y en la actividad económica. Al mismo tiempo, el levantamiento de los controles cambiarios probablemente requiera de un aumento de la tasa de interés para evitar un exceso de demanda de divisas en el mercado oficial o un sell-off de la deuda pública.

Justamente, la incógnita se centra en si el Gobierno podrá salir de los controles cambiarios evitando un salto disruptivo del tipo de cambio oficial al lograr una convergencia “desde arriba” de las variables nominales. En lo que resta de 2024, el panorama en el MULC luce poco alentador a raíz de una demanda creciente de divisas que se solapará con una temporada alta de la liquidación llegando a su fin, lo que pondrá a prueba al esquema actual una vez el agro deje de aportar USD para recomponer reservas y contener la brecha.

El BCRA compra divisas en el MULC

En la semana, el BCRA profundizó la postura compradora al hacerse de USD 530 M, lo que implica una compra diaria por encima de los USD 100 M (vs USD 45 M una semana atrás). Detrás de ello, actuó una oferta de divisas sostenida y una demanda desacelerando respecto a la semana previa. Con todo, las Reservas Netas (sin DEG) se ubican en terreno negativo por USD 5.000 M al excluirse los depósitos del Tesoro en USD y sin restar el BOPREAL.

La brecha se reduce

La brecha cambiaria cerró a la baja. En números, el dólar CCL bajó 0,6% ($1.226), el MEP cayó 1,6% ($1.187) y el dólar blue se redujo 4% ($1.195). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio cerró la semana en 23%, 3 p.p. por debajo del viernes previo. De esta forma, la evolución reciente de los USD alternativos se encuentra influenciada por la nueva regla de intervención cambiaria y la dinámica del blanqueo.

Relativa estabilidad en los futuros de dólar

Los contratos a futuro del dólar cierran a la baja en la semana. Puntualmente, los TC implícitos en los contratos con vencimiento entre octubre y diciembre (los más relevantes en cuanto al volumen) promediaron una caída de 0,2%, mientras que los contratos con vencimiento de enero en adelante cerraron sin variaciones. De esta forma, desde octubre hacia fines de año la variación esperada promedia el 3,3% mensual.

 

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El MULC hacia adelante

Va quedando atrás un septiembre signado por una mejoría en términos cambiarios. La brecha cambiaria cerró cercana al 26%, un recorte de 10 p.p. respecto a los valores de finales de agosto, al tiempo que los contratos de dólar se deslizaron con relativa estabilidad. Asimismo, el BCRA finalizó con una leve postura vendedora por USD 60 M, por debajo de lo esperado hace un tiempo atrás.

La publicación reciente de los resultados del MULC de agosto nos ayudan a entender lo que ocurrió durante septiembre. Con una liquidación del agro sostenida y una demanda por energía que está dejando atrás la demanda estacional, un factor clave para que las compras netas de divisas en el mercado oficial permitan mejorar la cuenta corriente del BCRA fue la postergación de importaciones a la espera de la baja del Impuesto PAIS. En septiembre, la oferta de divisas mostró un gran desempeño producto de un agro redondeando una de las mejores liquidaciones para el noveno mes del año desde el 2019. En menor medida, el aumento exponencial de los depósitos en USD como efecto del blanqueo apuntaló un leve crecimiento de los préstamos en USD. La consolidación de este repunte es fundamental si el Gobierno espera que la buena performance del blanqueo se traduzca en un aumento de las reservas, lo que podría explicar la decisión de extender el vencimiento de la primera etapa (la de mayor beneficio) hasta finales de octubre.

Con todo, en lo que resta de 2024 el panorama en el MULC luce más complejo. Los factores transitorios que ayudaron hasta el momento dejarán de operar a favor y se vislumbrará, producto de la modificación del esquema de pagos, una demanda creciente de divisas que se solapará con una temporada alta de la liquidación llegando a su fin, lo que pondrá a prueba al esquema actual una vez el agro deje de aportar USD para recomponer reservas y contener la brecha.

 

Va quedando atrás un septiembre signado por una mejoría en términos cambiarios. La brecha cambiaria cerró cercana al 26%, un recorte de 10 p.p. respecto a los valores de finales de agosto, al tiempo que los contratos de dólar se deslizaron con relativa estabilidad. Asimismo, el BCRA finalizó con una leve postura vendedora por USD 60 M, por debajo de lo esperado hace un tiempo atrás.

Para entender a qué hacemos referencia con esto último, será importante observar cómo fueron los resultados publicados recientemente por el MULC en agosto. La misma reflejó que la Cuenta Corriente del MULC, a pesar de las compras de la autoridad monetaria durante agosto, mantuvo un rojo cercano a los USD 300 M y se mantuvo en línea con el mes previo.

Detrás de ello, varios son los factores que ayudan a explicar estos resultados. Por un lado, el sector agropecuario sostuvo las liquidaciones, totalizando un total de USD 2.462 M, con los principales sectores manteniendo una liquidación diaria bien por encima de los USD 100 M desde mayo. De esta forma, el resultado neto por cuenta corriente del sector arrojo un total de USD 1.967 M, siendo el principal oferente neto de divisas de la economía local.

Por el otro, el déficit de la balanza energética comenzó a achicarse producto de una demanda estacional moderándose. De esta forma, el saldo comercial marcó un rojo de USD 80 M (vs USD 190 M promedio en jun-jul), deteriorándose hacia los USD 200 M si se incluye la cancelación en concepto de intereses y giro de utilidades y dividendos del sector.

Más allá de ello, la explicación principal se encontró en una demanda de divisas en stand by. Bajo la expectativa de la instrumentación de la baja del Impuesto PAIS hacia septiembre, los importadores tuvieron incentivos a postergar las compras externas a la espera de la reducción. Como resultado, el egreso de divisas por importaciones de bienes exceptuando energía trepó a USD 4.500 M (mismo nivel que julio). De todas formas, el aporte de divisas del resto de los sectores marcó un rojo por cuenta corriente de USD 2.100 M, el más elevado desde junio de 2023.

Asimismo, las financiaciones locales repuntaron. Durante agosto, las financiaciones netas recibidas alcanzaron los USD 380 M, revirtiendo el rojo que se comenzó a observar desde mayo como consecuencia de las bajas de tasas introducidas por el BCRA y la compresión del carry en USD. De esta forma, la cuenta financiera impulsada por las financiaciones locales permitió compensar parte del déficit incurrido en la cuenta corriente.

Con todo, algunos de los factores mencionados continuaron siendo relevantes en septiembre. Puntualmente, si bien la demanda de divisas siguió creciente, lo hizo en menor medida como consecuencia de los incentivos que tenían los importadores a esperar que se produzca la baja del Impuesto PAIS. De esta forma, las consecuencias del solapamiento entre esquemas de pagos en cuatro cuotas (may-jul) y dos cuotas (agosto) se suavizó durante el corriente mes.

Más importante aún, fue la liquidación creciente del agro. Durante el mes en curso y a falta de conocerse los datos de los últimos dos días hábiles, el sector totalizó liquidaciones en el MULC cercanas a los USD 2.250 M, un promedio diario de USD 120 M, el mayor valor desde el pico estacional de mayo. Para dimensionar, medida a precios actuales y computando las liquidaciones volcadas al mercado financiero debido al dólar blend, la liquidación es la más elevada para un mes de septiembre desde al menos 2019 (excluyendo 2022, momento de la primera edición del dólar soja).

En menor medida, influyeron durante el mes una mejor balanza energética por cuestiones estacionales y un leve repunte de los préstamos en USD. Traccionado por el buen desempeño del blanqueo, que impulsó un crecimiento de los depósitos en dólares por USD 7.800 M sólo en septiembre, el stock de préstamos en dólares creció cerca de USD 300 M (24/9 último dato disponible).

Justamente, este buen desempeño del blanqueo impulsó a las autoridades a extenderlo hasta finales de octubre. Sumado a ello, prolongar el blanqueo da mayores posibilidades a que el aumento exponencial que vinieron mostrando los depósitos en dólares se traduzca en una mejora sustancial de las reservas.

Hasta el momento, el grueso del incremento experimentado por los depósitos se mantuvo en efectivo en las sucursales financieras (unos USD 6.200 M), bajo la expectativa de un retiro posterior a finales de septiembre (vencimiento previo a la extensión). En contraste, los encajes (que permiten aumentar las reservas brutas y liquidas) habrían aumentado poco más de USD 1.500 M, aunque acelerando sobre finales de mes, y los préstamos en dólares USD 800 M (aumentan las reservas netas vía liquidación en MULC).

En este marco, pasado septiembre el Gobierno comenzará a tener un panorama más despejado en cuanto al efecto final del blanqueo. Las personas adheridas estarán en condiciones de empezar a retirar los dólares si así lo desean y los bancos tendrán más información para el manejo de la liquidez en moneda dura. Eventualmente, las entidades financieras tendrían más confianza para encajar los dólares, aumentando las reservas brutas y las liquidas.

No obstante, el crecimiento de los préstamos en USD dependerá en gran medida de mantener las expectativas de devaluación a raya y, adherido a ello, el recorrido para el desmantelamiento de los controles cambiarios. En este sentido, los potenciales beneficios para el sistema financiero del ingreso de USD vía blanqueo difícilmente se destraben en su totalidad hasta que no haya un horizonte más claro en cuanto a la flexibilización del CEPO.

Justamente, la incógnita se centra en si el Gobierno podrá salir de los controles cambiarios evitando un salto disruptivo del tipo de cambio oficial al lograr una convergencia “desde arriba” de las variables nominales. En lo que resta de 2024, el panorama en el MULC luce poco alentador a raíz de una demanda creciente de divisas que se solapará con una temporada alta de la liquidación llegando a su fin, lo que pondrá a prueba al esquema actual una vez el agro deje de aportar USD para recomponer reservas y contener la brecha.

El BCRA compra divisas en el MULC

En la semana, el BCRA profundizó la postura compradora al hacerse de USD 226 M, mejorando el saldo de septiembre que cerró con un leve rojo de USD 57 M. Detrás de ello, actuó una mejora en la oferta de divisas y una demanda que se mantuvo estable respecto a la semana previa. Con todo, las Reservas Netas (sin DEG) se ubican en terreno negativo por USD 5.400 M al excluirse los depósitos del Tesoro en USD y sin restar el BOPREAL.

La brecha se estabiliza

La brecha cambiaria cerró sin grandes cambios. En números, el dólar CCL subió 0,8% ($1.229), el MEP ascendió 0,4% ($1.207) y el dólar blue cerró sin cambios ($1.245). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio cerró la semana en 26%, mismo valor al viernes previo. De esta forma, la evolución reciente de los USD alternativos se encuentra influenciada por la nueva regla de intervención cambiaria y la dinámica del blanqueo.

Relativa estabilidad en los futuros de dólar

Los contratos a futuro del dólar cierran neutros la semana. Puntualmente, los TC implícitos en los contratos con vencimiento entre septiembre y noviembre (los más relevantes en cuanto al volumen) promediaron una leve caída de 0,1%, mientras que los contratos con vencimiento de diciembre en adelante cerraron con un alza de 0,1%. De esta forma, desde septiembre hacia fines de año la variación esperada promedia el 3,2% mensual.

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Viento de cola para la pax cambiaria

Finaliza una semana cargada de novedades en el ámbito internacional. Por un lado, la FED resolvió reducir en 50 p.b. la tasa de interés de referencia, poniendo fin al ciclo de subas y sostenimiento de tasas elevadas iniciados a comienzos de 2022. A contramano, el Banco Central de Brasil subió la tasa de interés, lo que puso un techo a la depreciación que venía experimentando la moneda brasileña.

Este contexto refuerza la mejoría que viene mostrando la economía local. El riesgo país se dirigió a los 1.300 p.b., al tiempo que la depreciación del Real le resta presión al tipo de cambio respecto a su principal socio comercial. Justamente, en el aspecto cambiario se ubican las mejores noticias de la semana: el BCRA retomó las compras en el MULC y la brecha cambiaria aceleró la baja. Detrás de ello, un blanqueo (más pagos por BBPP) mostrando un buen desempeño influyó en los dólares financieros, con el dólar CCL a precios de hoy tocando mínimos en seis años. Más allá de ello, la incógnita sigue estando en cuánto de esto impactará en las arcas del BCRA. En la medida en que los nuevos depósitos de dólares sigan manteniéndose en efectivo y, en menor medida, encajes, el BCRA podrá engrosar sus reservas brutas y liquidas, pero no así las reservas netas. De hecho, esta semana las reservas netas empeoraron al calor de la compra de USD del Tesoro para pagar los vencimientos de soberanos en enero próximo, complejizando aún más el cumplimiento de las metas con el FMI.

Con todo, si bien el blanqueo no impacta directamente sobre las RIN, puede convertirse en una herramienta clave en la estrategia del Gobierno al dotar de mayor liquidez en USD al BCRA. En tal sentido, podríamos ver en los próximos meses unas Reservas Netas cayendo aún más a terreno negativo como contrapartida de la utilización de dicha liquidez. Pese a que los USD del blanqueo podría incrementar el nivel de RIN indirectamente vía MULC mediante los préstamos en USD, los factores que motorizaron el crédito en moneda dura entre marzo y mayo ya no estarían presentes. Entonces, los potenciales beneficios para el sistema financiero del ingreso de USD vía blanqueo difícilmente se destraben en su totalidad hasta que no haya un horizonte más claro en cuanto a la flexibilización del CEPO.

 

Finaliza una semana cargada de novedades en el ámbito internacional. En la jornada del miércoles, la Reserva Federal (Banco Central de USA), luego de mantener la tasa de referencia inalterada por más de un año, recortó la misma en 50 p.b. ubicándola en el rango de 5%-4,75%. De esta forma, el organismo dio un paso formal en la finalización del ciclo de subas y sostenimientos de tasas elevadas iniciadas a comienzo de 2022, y se acopló al sendero de recortes adoptados por los principales bancos centrales a mediados de 2024.

A contramano de la FED, en el mismo día Brasil subió la tasa de interés. En el marco de una inflación persistente, el Banco Central del país vecino decidió subir en un cuarto de punto la tasa de interés de referencia, poniendo de esta forma en un impass al ciclo de recortes comenzado en julio del 2023 y desacoplándose del resto de sus pares en la región.

En lo inmediato, estas noticias fueron bienvenidas por la economía local. La baja de tasas de la FED reforzó la dinámica positiva que viene experimentando en las últimas semanas los bonos soberanos, todo lo que se materializa en un riesgo país hundiéndose en dirección a los 1.300 p.b. y alcanzando su menor valor desde mayo de este año.

Asimismo, el desacople del Banco de Brasil detuvo la depreciación que venía sufriendo el Real. Luego de tocar máximos de 5,7 USD/Real (una depreciación del 18% en el año), la moneda brasileña se ubica actualmente en 5,5 USD/Real resultando en menores presiones para el tipo de cambio oficial con respecto al principal socio comercial.

Justamente, en el plano doméstico las luces de la semana se centraron en la caída de la brecha cambiaria. Los principales dólares financieros se acercaron a los $1.200 (vs $1.300 a principios de mes) y la brecha promedio oscila en la zona del 26%, muy por debajo de los casi 40% que exhibía hace un mes atrás. Al mismo tiempo, los contratos de dólar futuro acompañaron la tendencia y cerraron la semana a la baja.

Detrás de ello, el blanqueo de capitales siguió jugando un papel clave (se le suma el pago por BBPP). Desde la instrumentación de la medida hasta el 17 de septiembre (último dato disponible), los depósitos privados en dólares en el sistema financiero crecieron USD 3.900 M (USD 500 M sólo el martes de esta semana) y el stock de depósitos ya supera los USD 22.000 M, el valor más elevado en términos nominales desde finales de 2019.

Como consecuencia, al evaluar la cotización del dólar CCL en términos reales se observa que alcanzó su valor más reducido desde hace seis años. Este nivel mínimo se encuentra influido por factores transitorios (pago de BBPP, blanqueo, viento de cola internacional y una demanda de importadores retornando al MULC), dando indicios de que la cotización estarían encontrando un “piso” real. Precisamente, cuando desaparezcan estos factores probablemente la cotización busqué un piso real más elevado que la actual.  

Más allá de ello, la pregunta relevante se centra en el impacto potencial que podría tener sobre las reservas netas del BCRA. Dejando a un lado el impacto positivo, aunque transitorio, que tendrá en términos recaudatorios para el Tesoro, el buen desempeño del blanqueo no se traduciría per se en un mayor patrimonio neto en USD del BCRA.

El impacto dependerá de los destinos de los depósitos en USD. Hasta el momento (17/9, última fecha disponible), el aumento de estos depósitos se tradujo principalmente en un aumento del efectivo en USD en los bancos privados, creciendo casi USD 2.900 M y alcanzando un stock de USD 7.000 M. En menor medida, los encajes en USD en el BCRA se sitúan en la zona de los USD 10.700 M (vs un promedio previo del orden de los USD 10.000 M), los cuales engrosan las reservas brutas y las liquidas, pero no así las netas.

Por su parte, los préstamos en dólares presentan una dinámica más moderada. Con un stock creciente desde el cambio de mandato y repuntando desde mediados de agosto, los préstamos privados crecieron tan sólo USD 620 M desde la instrumentación del blanqueo y, con un stock cercano a los registrados a mediados de 2020, aún cuenta con espacio suficiente para seguir creciendo.

Justamente, esta es la única vía que permitiría al BCRA acumular divisas y aumentar las reservas netas mediante una mayor oferta de dólares en el MULC. Si bien durante la semana el BCRA logró hacerse de USD 60 M, cortando una racha de dos semanas de ventas, las reservas netas se deslizaron a los -USD 7.600 M (excluyendo depósitos del Tesoro en USD y BOPREAL).

Esto se explica mayormente por las compras de USD por parte del Tesoro, unos USD 1.500 M. Si bien tendrán como destino el pago de intereses por bonos soberanos en USD en enero, incrementan el pasivo del BCRA con el Tesoro y, por ende, la métrica de reservas netas (restarlos ahora implica que dicha métrica no debería disminuir al momento del pago de intereses). Así las cosas, el Gobierno se enfrentará a finales de septiembre a una nueva revisión del FMI y deberían acumularse cerca de USD 2.500 M de reservas netas para cumplir con la meta, lo cual luce improbable con la dinámica actual.

Por estas razones, resta saber si el Gobierno planea una eventual extensión del blanqueo que le permita a los bancos engrosar el stock de USD en el sistema financiero y ayudar al BCRA a incrementar su nivel de Reservas.

Frente a este panorama, si bien el blanqueo no impacta directamente sobre las reservas netas, puede convertirse en una herramienta clave en la estrategia del Gobierno al dotar de mayor liquidez en USD al BCRA. En tal sentido, podríamos ver en los próximos meses unas Reservas Netas cayendo aún más a terreno negativo como contrapartida de la utilización de dicha liquidez para vender USD en el MULC, cancelar pagos de deuda o intervenir en la brecha cambiaria.

Pese a que los USD del blanqueo podrían incrementar el nivel de Reservas netas indirectamente vía MULC mediante los préstamos en USD, los factores que motorizaron el crédito en moneda dura entre marzo y mayo ya no estarían presentes: con una tasa menor en pesos (menor costo de financiamiento) y el riesgo de una eventual devaluación en el mediano plazo ya no tiene el mismo atractivo apalancarse en USD para los exportadores. Entonces, los potenciales beneficios para el sistema financiero del ingreso de USD vía blanqueo difícilmente se destraben en su totalidad hasta que no haya un horizonte más claro en cuanto a la flexibilización del CEPO.

Justamente, la incógnita se centra en si el Gobierno podrá salir de los controles cambiarios evitando un salto disruptivo del tipo de cambio oficial al lograr una convergencia “desde arriba” de las variables nominales. En lo que resta de 2024, el panorama en el MULC luce poco alentador a raíz de una demanda creciente de divisas que se solapará con una temporada alta de la liquidación llegando a su fin, lo que pondrá a prueba al esquema actual una vez el agro deje de aportar USD para recomponer reservas y contener la brecha.

El BCRA compra divisas en el MULC

En la semana, el BCRA compró divisas por el orden de los USD 60 M luego de dos semanas de ventas netas y acumula ventas por USD 220 M en septiembre. Detrás de ello, actuó una liquidación del agro creciente que alcanzó los USD 636 M, la más elevada desde julio y a falta de conocerse los datos correspondientes a este viernes. Con todo, las Reservas Netas (sin DEG) se ubican en terreno negativo por USD 5.700 M al excluirse los depósitos del Tesoro en USD y sin restar el BOPREAL.

La brecha cambiaria se reduce

La brecha cambiaria cerró a la baja en la semana. En números, el dólar blue anotó una baja del 1,6% ($1.245), el MEP cayó 1,4% ($1.202) y el CCL bajó 2,7% ($1.220). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio cerró la semana en 26%, 3p.p. por debajo del viernes previo. De esta forma, la evolución reciente de los USD alternativos se encuentra influenciada por la nueva regla de intervención cambiaria y la puesta en marcha del blanqueo.

Relativa estabilidad en los futuros de dólar

Los contratos a futuro del dólar cierran a la baja en la semana. Puntualmente, los TC implícitos en los contratos con vencimiento entre septiembre y noviembre (los más relevantes en cuanto al volumen) promediaron caídas de 0,4%, mientras que los contratos con vencimiento de diciembre en adelante cerraron sin variaciones. De esta forma, desde septiembre hacia fines de año la variación esperada promedia el 3,3% mensual.

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El blanqueo como herramienta de política económica

Finaliza una semana relativamente tranquila en el frente cambiario-monetario. La brecha cambiaria se mantuvo estable y levemente a la baja, al tiempo que los futuros de dólar cerraron relativamente estables. Como aspecto negativo, el BCRA profundizó las ventas en el MULC al desprenderse de USD 250 M y suma ventas por USD 433 M en lo que va del mes.

Influyendo sobre la brecha, se encuentra el desempeño reciente del blanqueo de capitales. Reglamentado a finales de julio, la etapa de mayores incentivos en cuanto alícuotas aplicadas y beneficios impositivos expira el próximo 30 de septiembre, por lo que se espera que buena parte del impacto del blanqueo se concentre en la presente instancia. Sin embargo, no descartamos que las autoridades decidan extender los plazos. En este marco, juzgando la marcha del blanqueo a través de los depósitos en dólares se observa un despegue. Desde principios de agosto hasta el 11 de septiembre (último dato disponible), los depósitos en dólares del sector privado en el sector financiero aumentaron casi USD 2.300 M, con un stock superando los USD 20.200 M, el valor más elevado en términos nominales desde finales de 2019.

Si bien el blanqueo no impacta directamente sobre las reservas netas, puede convertirse en una herramienta clave en la estrategia del Gobierno al dotar de mayor liquidez en USD al BCRA. En tal sentido, podríamos ver en los próximos meses unas Reservas Netas cayendo aún más a terreno negativo como contrapartida de la utilización de dicha liquidez. Pese a que los USD del blanqueo podría incrementar el nivel de Reservas Netas indirectamente vía MULC mediante los préstamos en USD, los factores que motorizaron el crédito en moneda dura entre marzo y mayo ya no estarían presentes. Entonces, los potenciales beneficios para el sistema financiero del ingreso de USD vía blanqueo difícilmente se destraben en su totalidad hasta que no haya un horizonte más claro en cuanto a la flexibilización del CEPO.

 

Finaliza una semana relativamente tranquila en el frente cambiario-monetario. La brecha cambiaria se mantuvo estable y levemente a la baja, al tiempo que los futuros de dólar cerraron relativamente estables. Como aspecto negativo, el BCRA profundizó las ventas en el MULC al desprenderse de USD 250 M y suma ventas por USD 433 M en lo que va del mes.

Influyendo sobre la brecha, se encuentra el desempeño reciente del blanqueo de capitales. Reglamentado a finales de julio, la etapa de mayores incentivos en cuanto alícuotas aplicadas y beneficios impositivos expira el próximo 30 de septiembre, por lo que se espera que buena parte del impacto del blanqueo se concentre en la presente instancia. Sin embargo, no descartamos que las autoridades decidan extender los plazos.

En este marco, juzgando la marcha del blanqueo a través de los depósitos en dólares se observa un despegue. Desde principios de agosto hasta el 11 de septiembre (último dato disponible), los depósitos en dólares del sector privado en el sector financiero aumentaron casi USD 2.300 M, con un stock superando los USD 20.200 M, el valor más elevado en términos nominales desde finales de 2019.

Producto de ello, y entre otras cosas, la brecha cambiaria se redujo. Desde mediados de agosto, la creación de depósitos en USD creció a un ritmo de USD 60 M diarios con una brecha del dólar oficial respecto al CCL del 36%. No obstante, desde comienzo de mes los depósitos aceleraron su marcha a los USD 150 M diarios y la brecha comenzó a dirigirse a la zona del 30%, con el canje del CCL/MEP reduciéndose sensiblemente, dando cuenta el ingreso de divisas desde el exterior que estaría experimentando la economía.

Más allá de ello, la pregunta relevante se centra en el impacto potencial que podría tener sobre las reservas netas del BCRA. Dejando a un lado el impacto positivo, aunque transitorio, que tendrá en términos recaudatorios para el Tesoro, el buen desempeño del blanqueo no se traduciría per se en un mayor patrimonio neto en USD del BCRA.

Dentro de las opciones, los inversores podrían optar por resguardar su patrimonio invirtiendo en instrumentos en dólares de mayor o menor riesgo en el mercado financiero. Siendo así, parte de este fenómeno ayudaría a explicar la evolución positiva reciente de los bonos soberanos en moneda dura, en particular en aquellos con vencimientos de menor plazo.

En todo caso, el impacto dependerá de los destinos de los depósitos en USD. Hasta el momento (11/9, última fecha disponible), el aumento de estos depósitos se tradujo principalmente en un aumento del efectivo en USD en los bancos privados, creciendo casi USD 1.200 M y alcanzando un stock de USD 5.500 M. En menor medida, los encajes en USD en el BCRA se sitúan en la zona de los USD 10.600 M (vs un promedio previo del orden de los USD 10.000 M), los cuales engrosan las reservas brutas y las liquidas, pero no así las netas.

Por su parte, los préstamos en dólares presentan una dinámica más moderada. Con un stock creciente desde el cambio de mandato y repuntando desde mediados de agosto, los préstamos privados crecieron tan sólo USD 360 M desde la instrumentación del blanqueo y, con un stock cercano a los registrados a mediados de 2020, aún cuenta con espacio suficiente para seguir creciendo.

Justamente, esta es la única vía que permitiría al BCRA acumular divisas y aumentar las reservas netas mediante una mayor oferta de dólares en el MULC. Dando cuenta de ello, en el mismo lapso las reservas netas se mantuvieron invariantes por – USD 4.200 M (excluyendo depósitos del Tesoro en USD y sin restar BOPREAL).

Hacia adelante, resta saber si el Gobierno planea una eventual extensión que le permita a los bancos engrosar el stock de USD en el sistema financiero y ayudar al BCRA a incrementar su nivel de Reservas. En cuanto a las Reservas, a finales de septiembre tendrá lugar la revisión del FMI y deberían acumularse cerca de USD 2.000 M reservas netas para cumplir con la meta, lo cual luce improbable con la dinámica actual.

Frente a este panorama, si bien el blanqueo no impacta directamente sobre las reservas netas, puede convertirse en una herramienta clave en la estrategia del Gobierno al dotar de mayor liquidez en USD al BCRA. En tal sentido, podríamos ver en los próximos meses unas Reservas Netas cayendo aún más a terreno negativo como contrapartida de la utilización de dicha liquidez para vender USD en el MULC, cancelar pagos de deuda o intervenir en la brecha cambiaria.

Pese a que los USD del blanqueo podría incrementar el nivel de Reservas netas indirectamente vía MULC mediante los préstamos en USD, los factores que motorizaron el crédito en moneda dura entre marzo y mayo ya no estarían presentes: con una tasa menor en pesos (menor costo de financiamiento) y el riesgo de una eventual devaluación en el mediano plazo ya no tiene el mismo atractivo apalancarse en USD para los exportadores. Entonces, los potenciales beneficios para el sistema financiero del ingreso de USD vía blanqueo difícilmente se destraben en su totalidad hasta que no haya un horizonte más claro en cuanto a la flexibilización del CEPO.

 

El BCRA vende divisas en el MULC

En la semana, el BCRA profundizó la posición vendedora y se desprendió de USD 250 M en el MULC por segunda semana consecutiva. Detrás de ello, actuó una oferta reducida y sostenida casi sostenidamente en el agro, y una demanda creciente ante el nuevo esquema de pagos de importaciones. Con todo, las Reservas Netas (sin DEG) se ubican en terreno negativo por USD 4.200 M al excluirse los depósitos del Tesoro en USD y sin restar el BOPREAL.

La brecha cambiaria se reduce

La brecha cambiaria cerró a la baja en la semana. En números, el dólar blue anotó una leve suba del 0,4% ($1.265), mientras que el MEP cayó 1,5% ($1.220) y el CCL bajó 0,8% ($1.248). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio cerró la semana en 29%, 1,4p.p. por debajo del viernes previo. De esta forma, la evolución reciente de los USD alternativos se encuentra influenciada por la nueva regla de intervención cambiaria y la puesta en marcha del blanqueo.

Relativa estabilidad en los futuros de dólar

Los contratos a futuro del dólar cierran levemente al alza la semana. Puntualmente, los TC implícitos en los contratos con vencimiento entre septiembre y noviembre (los más relevantes en cuanto al volumen) promediaron subas de 0,2%, mientras que los contratos con vencimiento de diciembre en adelante cerraron sin variaciones. De esta forma, desde septiembre hacia fines de año la variación esperada promedia el 3,6% mensual.