Alberto Fernández asumió la presidencia con el objetivo de bajar una inflación que rondó el 50% anual en 2018 y 2019. Para eso, extendió el congelamiento de tarifas de servicios públicos hasta mitad de año y mantuvo virtualmente quieto al dólar, en un contexto de fuertes restricciones a la compra de divisas. En respuesta, la inflación acumuló 4,3% en el primer bimestre del 2020 -menos de 30% anualizado-, 2,5 p.p. por debajo de igual período del año pasado.
Sin embargo, los medios y fines de política económica cambiaron drásticamente a comienzos de marzo con la pandemia. En este sentido, la inflación se aceleró en marzo (pasó de 2,0% en febrero a 3,3% el mes pasado), producto de factores estacionales -educación con una suba de dos dígitos, por caso-, pero también de la inflación núcleo que había estado contenida en el comienzo del año: el IPC Núcleo pasó de 2,4% en febrero a 3,1% en marzo.
En abril, la dinámica inflacionaria es particular, como todo lo que está sucediendo en la economía producto de la cuarentena. Si bien el IPC GBA Ecolatina creció solo 2% en la primera quincena del mes respecto a igual período de marzo, es apresurado afirmar que la inflación retomó su curso descendente. Por caso, se relevaron una menor cantidad de precios de diversos bienes y servicios por la cantidad de comercios cerrados, a la par que otros directamente no contaron con un precio de referencia: ¿cuánto sale una entrada al cine? ¿cuánto ir a comer afuera? Además, por faltantes o problemas logísticos, algunos bienes esenciales sufrieron aumentos significativos (carne, verdura etc.). Asimismo, la creciente emisión necesaria para financiar el fisco para aplacar el daño sobre el entramado productivo y social que genera la cuarentena probablemente genere presiones al alza los precios cuando la situación se normalice.
La inflación volverá a acelerarse ma non troppo (pero no demasiado)
El coronavirus deprimirá la economía, tanto a nivel global como local. Por este motivo, el Estado Nacional adoptó una política fuertemente expansiva, en la búsqueda por atenuar la recesión. Como resultado, la base monetaria creció un 30% desde que se implantó la cuarentena. Además, tomando el set de medidas anunciado y la caída de la recaudación que provocará esta crisis, el déficit fiscal primario no bajaría de 4% del PBI este año. Considerando que el mismo se financiará con “nuevos pesos”, ya que no hay tal mercado de deuda en moneda local, todavía resta emitir alrededor de ARS 1.000.000 millones, un 40% de la base monetaria actual.
Para peor, la mayor incertidumbre y el menor rendimiento de las colocaciones en pesos -la Badlar perforó el 20% algunas semanas atrás- se tradujeron en presiones cambiarias en los mercados paralelos. En este sentido, el Contado con Liquidación escaló 25% en el período, a la par que el dólar blue trepó más de 40%. Como resultado, las brechas cambiarias ya superan el 60% y la divisa cotiza cómodamente por encima de los ARS 100 en ambos mercados.
Si bien estos movimientos sumarán presiones a la inflación, lo cierto es que a “la correa de transmisión” de estos “motores” le falta “lubricante”. Por ejemplo, el impacto en los precios de la mayor oferta de pesos es limitado en un escenario de ventas deprimidas y dólar oficial controlado.
Principalmente, el exceso de liquidez impactará en el nivel de precios a través de la demanda de dólares paralelos. Si bien es cierto que los beneficiarios directos de la expansión del gasto público no “compran divisas” -por caso, los perceptores del Ingreso Familiar de Emergencia tienen problemas para llegar a fin de mes y los créditos a tasa cero para monotributistas y autónomos deberán destinarse a compras en blanco contra presentación de factura-, no es menos cierto que el dinero se mueve, y que si esa plata se pone en la calle es probable que, tarde o temprano, una parte termine en los mercados cambiarios paralelos.
Ahora bien, ¿cómo se trasladará a precios la suba del dólar no oficial? La primera fuente es la de expectativas, de tenue impacto en el período 2012-2015, pero con mayor efecto en esta coyuntura de mayor inflación y fragilidad/inestabilidad económica. La segunda es indirecta pero no por ello menos importante: la creciente brecha cambiaria alienta la subfacturación de exportaciones y la sobrefacturación de importaciones reduciendo el excedente de dólares en el mercado formal. Ante esto, el Banco Central podría optar por no recomponer Reservas (algo poco aconsejable), o convalidar ciertas subas del tipo de cambio oficial (acompañando la depreciación de las principales monedas de la región), con impacto directo en el nivel de precios.
Por lo tanto, a las complicaciones propias de la cuarentena (que impone sobrecostos de operación para las actividades esenciales) y su efecto sobre las expectativas, se sumaron la emisión y la suba del dólar paralelo, que tarde o temprano terminarán impactando en el nivel general de precios.
Sin embargo, la cuarentena también activó frenos a la inflación. Por ejemplo, el derrumbe del precio de los commodities energéticos permitirá extender el congelamiento de las tarifas de servicios públicos y los precios de los combustibles más allá del primer semestre sin mayor incremento del gasto en subsidios.
Asimismo, las actualizaciones salariales quedarán muy rezagadas en este marco de cuarentena y destrucción de puestos de trabajo. Por un lado, porque las paritarias más relevantes se deberían haber llevado a cabo a partir de marzo, algo que por obvias razones no está sucediendo. En consecuencia, los aumentos llegarán más tarde que todos los años. Además, en la búsqueda por evitar grandes pérdidas de puestos de trabajo, varios gremios están reduciendo sus pretensiones salariales o directamente negociando estabilidad de empleo a cambio de reducción de salarios.
Resumiendo, podemos afirmar que con la cuarentena se prendieron poderosos motores inflacionarios (emisión + brecha cambiaria) pero de transmisión lenta. En sentido opuesto, dos de los principales drivers de la suba de precios se atenuaron con la crisis (Regulados y costo laboral). La situación es delicada y la inflación, probablemente, se acelerará recién cuando la economía se normalice y la velocidad de circulación del dinero retorne a sus niveles promedio. Asimismo, en un escenario de precios regulados controlados, presiones salariales acotadas y un mercado cambiario oficial que podrá tensionarse, pero no se vería desbordado (gracias a un stock de Reservas netas superior a USD 10.000 millones, a un elevado superávit externo y al cepo cambiario), los riesgos de una disparada de hiperinflacionaria son bajos. Como resultado, proyectamos que la inflación se ubique levemente por debajo del 53,8% de 2019, orillando el 50% en 2020.
