Author: Agostina Myronec

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Superávit comercial gracias al resultado energético

El saldo comercial alcanzó USD 227 M en febrero, levemente por encima del resultado observado en enero. Así, el saldo acumuló USD 389 M en el primer bimestre del año. El resultado se explicó por exportaciones por USD 6.092 M (+10,1% i.a.) e importaciones por USD 5.864 M (+42,3% i.a.).

Al interior, la balanza comercial energética mantuvo el superávit, este mes por USD 617 M (acumulando USD 1.321 M en el primer bimestre). Al interior, el resultado se explicó por ventas externas energéticas por USD 847 M (+12,6% i.a.) y compras energéticas por USD 230 M (+21,9% i.a.). Detrás de este resultado se desprende que, sin el resultado superavitario de la balanza energética, el déficit del resto de la balanza comercial se ubicaría en USD -390 M, acumulando dos meses consecutivos de déficit para el resto de la balanza.

De cara a 2025, estimamos que producto de una cosecha promedio, la mejora en la balanza energética y ciertos sectores exportadores con dinamismo (como el minero), se podría mantener el superávit comercial, aunque en menor magnitud que en 2024. La reducción del saldo se explicaría por una recuperación más pronunciada de las importaciones, en línea al crecimiento de la actividad económica y la flexibilización de las restricciones a importar.

El saldo comercial alcanzó USD 227 M en febrero, levemente por encima del resultado observado en enero. Así, el saldo acumuló USD 389 M en el primer bimestre del año. El resultado del mes se explicó por exportaciones por USD 6.092 M (+10,1% i.a.) e importaciones por USD 5.864 M (+42,3% i.a.). Cabe destacar que este resultado se ubicó por debajo de las expectativas del mercado. Por caso, la mediana del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del BCRA de principios de año esperaba un superávit comercial acumulado para el primer bimestre de USD 1.685 M.

La balanza comercial energética mantuvo el superávit este mes por USD 617 M (acumulando USD 1.321 M en el primer bimestre). Al interior, el resultado se explicó por ventas externas energéticas por USD 847 M (+12,6% i.a.) y compras energéticas por USD 230 M (+21,9% i.a.). Detrás de esto se desprende que, sin el resultado superavitario de la balanza energética, el déficit del resto de la balanza comercial se ubicaría en USD -390 M, acumulando dos meses consecutivos de déficit para el resto de la balanza.

En la misma línea, se encuentra que la balanza comercial del sector minero fue superavitaria por USD 485 M en febrero (y USD 900 M en el primer bimestre del año), lo que genera un déficit aún mayor en el resto de los bienes.

En lo que respecta a las importaciones, la serie desestacionalizada mostró un crecimiento de 8,9% respecto al mes anterior. Además, en términos de cantidades mostraron un incremento de 55,4% i.a., con precios que jugaron en contra (-8,5% i.a.). Detrás de este resultado se encuentran dos principales efectos: la recuperación de la actividad económica y la eliminación total del Impuesto PAÍS.

Todos los rubros registraron una mejora interanual. El rubro de mayor importancia en términos de valores fue Bienes Intermedios (BI) con USD 1.856 M (+13,4% i.a.). Le siguió Bienes de capital (BC) por USD 1.288 M (+77,9% i.a.) y Piezas y accesorios de bienes de capital (PyA) por USD 1.226 M (+38,0% i.a.). Por último, los Bienes de consumo (BC) tuvieron compras externas por USD 827 M (+77,4% i.a.) y los Vehículos automotores de pasajeros por USD 393 M (+94,8% i.a.).

En lo que respecta a las exportaciones, mostraron también un crecimiento en términos desestacionalizados (+1,8% respecto a enero). Al interior, la suba interanual se explicó por un incremento en las cantidades (+12,0%) y una caída en los precios (-1,6%).

Al igual que las importaciones, todos los rubros mostraron un crecimiento en el mes de febrero. En términos de valores, el rubro con mayores exportaciones fue las Manufacturas de Origen Agropecuario (MOA) con USD 2.018 M, representando una suba de 3,4% i.a. Al interior, la suba se explicó por cantidades (4,4%), dado que los precios jugaron en contra (-0,8%) y el subrubro que mayor crecimiento mostró fue grasas y aceites. Le siguió las Manufacturas de Origen Industrial (MOI) con valores exportados por USD 1.615 M (+15,4% i.a.), con cantidades y precios jugando a favor.

Por su parte, los Productos Primarios (PP) mostraron exportaciones por USD 1.612 M (+12,9% i.a.), con un incremento de 21,9% de las cantidades y precios con caída (-7,4%). En este rubro, el incremento de las ventas fue impulsado por cereales (que creció USD 101 M).

 ¿Qué esperamos para lo que resta del año?

Para 2025 estimamos que el resultado comercial mantenga el superávit, aunque con una importante caída respecto al resultado del año anterior. En este sentido, el superávit comercial estará explicado en su mayoría por el resultado superavitario de la balanza comercial energética, que tiene margen para seguir creciendo en un contexto de menores necesidades de abastecimiento de GNL importado producto de una mayor producción local (vía Vaca Muerta y el crecimiento de la infraestructura del país).

Las compras externas mostrarán una importante recuperación respecto a lo observado en 2024. Detrás de este comportamiento se encuentra la recuperación de la actividad económica (el PIB crecería en torno al 4-5% en el promedio del año), contexto en el que las importaciones suelen mostrar una sensibilidad mayor al de la economía -es decir, una recuperación más pronunciada-. En este sentido, los rubros de bienes de consumo, bienes intermedios y bienes de capital tienen margen relevante para recuperar.

Además, un tipo de cambio real que se mantendrá, en el mejor de los casos, en estos niveles, y una continuación en la flexibilización de las restricciones a importar también fomentarán las importaciones durante los próximos meses. Solamente las menores importaciones energéticas compensaran.

Por otro lado, las exportaciones se mantendrían en línea al año anterior, con un leve crecimiento. Respecto a la cosecha, la Bolsa de Cereales de Buenos Aires estima para la campaña 2024/2025 una producción de Soja de 49,6 TN (vs 50,2 TN de la campaña anterior), de Maíz de 49 TN (vs 49,5 TN de la campaña anterior) y de Trigo de 18,6 TN (vs 15,1 TN), lo cual cerraría en términos agregados relativamente estable respecto a la campaña anterior. Sin embargo, la principal diferencia radicaría entre las exportaciones de manufacturas: estimamos que las MOA muestren una caída en los valores exportados (con precios que seguirían sin jugar a favor), mientras que las MOI puedan exhibir un mejor desempeño, en un contexto en el cual tienen todavía terreno para recuperar.

Ahora bien, un punto no menor es que el sostenimiento del superávit comercial devengado podría no traducirse en un superávit de Cuenta Corriente cambiaria para el BCRA, dado que el esquema del dólar blend envía un 20% de las exportaciones al CCL. Por tal motivo, habrá que estar atentos a las novedades con respecto a dicho factor: una eliminación o reducción del dólar blend en el contexto del incipiente acuerdo con el FMI pondría en riesgo la estabilidad de la brecha cambiaria, pero dotaría de mayor oferta al MULC y le permitiría al BCRA recuperar Reservas (factor clave a la hora de evaluar un desarme del CEPO).

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Resistencia inflacionaria en febrero

El IPC Nacional de INDEC trepó 2,4% mensual en el primer mes del año, exhibiendo una aceleración de 0,2 p.p. respecto al dato de enero. Así, se ubicó 0,1 p.p. por encima de las expectativas del mercado (REM). De esta manera, la inflación acumulada fue de 4,7% en los primeros dos meses del año y la interanual alcanzó una suba de 66,9% i.a., la más baja desde julio de 2022.

A su interior, las categorías mostraron una evolución disímil. Los precios estacionales fueron los que traccionaron a la baja el Nivel General, mostrando una caída de -0,8% mensual (+47,6% i.a.). Por su parte, los precios Regulados aumentaron 2,3%, desacelerando 0,3 p.p. respecto al dato de enero. Por último, la inflación Núcleo fue la categoría con mayor incremento, trepando 2,9% mensual (+0,5 p.p. respecto al mes anterior) mostrando la variación más alta desde octubre y exhibiendo una suba de 60,4% i.a.

Marzo se ubica como un mes típicamente alto por la vuelta a clases, donde es probable que también haya cierto dinamismo -aunque más acotado que en otros años- en la ropa, por cuestiones de cambio de estación. Por este motivo, no esperamos que exista una desaceleración significativa respecto al dato de febrero, aunque al interior del índice existirían otros drivers. En este sentido, estimamos que el primer trimestre cerrará con datos de inflación todavía por encima del 2%, dejando una desaceleración más pronunciada para inicios del segundo trimestre.

El IPC Nacional de INDEC trepó 2,4% mensual en el segundo mes del año, exhibiendo una aceleración de 0,2 p.p. respecto al dato de enero. Así, se ubicó 0,1 p.p. por encima de las expectativas del mercado (REM). De esta manera, la inflación acumulada fue de 4,7% en los primeros dos meses del año y la interanual alcanzó una suba de 66,9% i.a., la más baja desde julio de 2022.

A su interior, las categorías mostraron una evolución disímil. Al igual que en enero, los precios estacionales fueron los que traccionaron a la baja el Nivel General, mostrando una caída de -0,8% mensual (+47,6% i.a.). En detalle, existieron contracciones de diversas frutas y verduras a nivel nacional, lo que traccionó a la baja la categoría (por caso, el tomate cayó -18,4% y el limón un -25,3%, entre otras bajas).

Por su parte, los precios Regulados aumentaron 2,3%, desacelerando 0,3 p.p. respecto al dato de enero. En términos interanuales, mostraron una suba de 109,5% i.a., más de 40 p.p. por encima del nivel general de precios.

Por último, la inflación Núcleo (que mide la tendencia de los precios al excluir estacionales y regulados) fue la categoría con mayor incremento, trepando 2,9% mensual (+0,5 p.p. respecto al mes anterior). Así, mostró la variación más alta desde octubre y exhibió una suba de 60,4% i.a. Al interior, destacó la aceleración del precio de la carne, que se ubicó como el principal factor que incidió sobre la categoría y también sobre el nivel general de precios (por caso, los principales cortes relevados mostraron subas por encima del 10% mensual).

En la misma línea, las canastas básicas -que miden la línea de ingresos necesaria para ubicarse por encima de la línea de indigencia y pobreza- también se aceleraron en febrero: la canasta básica alimentaria (CBA) trepó 3,2% (cuando en enero había trepado 0,9%) y la canasta básica total (CBT) un 2,3%. En este sentido, ambas variables también se vieron afectadas por la aceleración del precio de la carne.

En cuanto a la dinámica de los bienes y servicios, se mantuvo la diferencia en su variación mensual, aunque en menor magnitud con respecto a los meses previos. Los primeros treparon 2,1% en el mes, mientras que los servicios subieron un 3,1%. Así, mostraron variaciones de 50,2% i.a. y 121,3% i.a., respectivamente. La diferencia entre la evolución de ambos grupos está estrechamente vinculada al ancla cambiaria, aunque en este mes en particular los bienes se aceleraron afectados por el alza de carnes.

Con respecto a las divisiones, la de mayor aumento en el mes fue Vivienda, agua, electricidad, gas y otros combustibles (+3,7%), por subas en alquiler de la vivienda y electricidad, gas y otros combustibles. Además, la siguiente división con mayor aumento fue Alimentos y bebidas no alcohólicas (+3,2%), como consecuencia del aumento del precio de la carne, ubicándose como la división con mayor incidencia en todas las regiones. A contramano, Equipamiento y mantenimiento del hogar (+1,0%) y Prendas de vestir y calzado (+0,4%) fueron las divisiones con menor incremento.

¿Qué esperamos para 2025?

Marzo se ubica como un mes típicamente alto por la vuelta a clases, donde es probable que también haya cierto dinamismo -aunque más acotado que en otros años- en la ropa, por cuestiones de cambio de estación. Por este motivo, no esperamos que exista una desaceleración significativa respecto al dato de febrero, aunque al interior del índice existirían otros drivers. En este sentido, estimamos que el primer trimestre cerrará con datos de inflación todavía por encima del 2%, dejando una desaceleración más pronunciada para inicios del segundo trimestre.

Hacia adelante, el crawling peg al 1% mensual le da cierto margen al precio de los bienes para que sigan desacelerando su evolución y acoplarse a una velocidad cada vez más parecida a la del tipo de cambio oficial. A diferencia, los precios de los servicios (tanto públicos como privados) son los podrían continuar mostrando una nominalidad levemente mayor en el corto plazo. De todas formas, estimamos que las paritarias salariales actuarían en gran medida moderando esta tendencia.

A lo largo del año, será clave monitorear la dinámica de los dólares paralelos y la velocidad de recuperación de la actividad, factores que puede llegar a complejizar el frente de los precios en un año electoral. No obstante, estimamos que en 2025 la inflación anual desacelerará notablemente respecto a la cifra observada en el año anterior, lo cual implicará que se acumulen dos años consecutivos de desinflación.

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La medición de la inflación y el impacto en el poder adquisitivo

El salario real comenzó a recuperarse después de alcanzar un piso con la aceleración inflacionaria ocurrida pos-devaluación de diciembre de 2023. De esta manera, las múltiples mediciones de salarios comenzaron a mostrar una lenta mejora durante la última parte del año anterior, que no alcanzaron para evitar que exista un deterioro en el promedio del año.

En la actualidad, la medición del IPC de INDEC tiene en cuenta a los ponderadores de la Encuesta de Gasto de los Hogares (ENGHo) realizada en 2004, lo cual subestima el peso de los servicios dentro del índice. Teniendo en cuenta que los salarios subieron 189% (dentro de los cuales los Públicos aumentaron alrededor de 300%), bastante por encima de los Bienes (apenas 96%, siendo el ancla cambiaria el principal determinante de esta dinámica), la existencia de ponderadores más elevados para los primeros deviene en un mayor crecimiento del Nivel General. De esta manera, utilizando los nuevos ponderadores, observamos que la inflación hubiese sido mayor en 2024.

Además, la magnitud de la caída del poder adquisitivo es sensible a las distintas mediciones del IPC. A mayor índice inflacionario, mayor contracción del salario real. Todo esto muestra que la recuperación en “V” de los salarios tiene matices, donde la caída del poder adquisitivo fue mayor utilizando una medición de IPC más actualizada.

Una (lenta) recuperación del salario real

El salario real comenzó a recuperarse después de alcanzar un piso con la aceleración inflacionaria ocurrida post-devaluación de diciembre de 2023. Puesto en números, la remuneración promedio de los trabajadores estables (RIPTE) alcanzó una caída máxima en marzo del año anterior (-24,1% i.a.), para luego ir moderando el descenso mes a mes y mostrar la primera variación interanual positiva en diciembre (+14,1% i.a.). De todas formas, el poder adquisitivo finalizó con una caída de -13,1% i.a. en el promedio del año. En la misma línea, el índice de salarios registrados publicado por INDEC también se movió de manera similar, con una caída en el promedio del año del -11,3% i.a. Una evolución similar se encuentra en la remuneración promedio de los trabajadores registrados (SIPA), que mostró una caída máxima de -11,6% i.a. en febrero y una posterior recuperación hasta alcanzar una cifra positiva de 14,9% i.a. en diciembre, con una contracción menor en el promedio del año (-3,9% i.a.).

¿Se subestima la caída del poder adquisitivo?

Durante el año anterior, el INDEC informó que la inflación nacional alcanzó 117,8% en 2024, con un rango que va desde 103,9% en la región Noreste a 124,7% en la región Patagonia. Esta relativa homogeneidad contrasta con la inflación calculada por el IPC CABA que publica la Dirección de Estadísticas de la Ciudad, que arrojó un avance de 136,7% en el nivel de precios a lo largo del año pasado.

¿A qué se debe esta diferencia? Se corresponde con el hecho de que el IPC CABA posee una estructura de ponderadores -el porcentaje del ingreso de los hogares se destina al consumo de las distintas posibilidades de bienes y servicios- actualizada en base a la información sobre el gasto de consumo de los hogares que surge de la Encuesta de Gastos de los Hogares 2017-2018, más contemporánea que la versión del año 2004, que es la base del IPC Nacional que elabora INDEC.

Esta actualización refleja que los hogares tienden a destinar una mayor proporción de su gasto a servicios -tanto privados como públicos- que hace 20 años. A modo de ejemplo, capítulos como “Alimentos y bebidas no alcohólicas” son menos relevantes en el agregado, además de que se reemplazan gastos en desuso (por ejemplo, el teléfono fijo) por otros más novedosos como las plataformas de series y películas.

Considerando que los Servicios subieron 189% (dentro de los cuales los Públicos aumentaron alrededor de 300%), bastante por encima de los Bienes (apenas 96%, siendo el ancla cambiaria el principal determinante de esta dinámica), la existencia de ponderadores más elevados para los primeros implica en un mayor crecimiento del Nivel General.

De estas cuestiones metodológicas se desprende que el cálculo del poder adquisitivo está influenciado por las características del índice de precios utilizado para su análisis. A fin de poder captar estas diferencias, tomando las aperturas disponibles del IPC Nacional, replicamos el cálculo del índice con las nuevas ponderaciones. Esto permite dar cuenta de un índice no solo más representativo del gasto de los hogares -por el uso de la encuesta de gastos más actualizada- sino también demostrar que no es inocua la actualización por precios relativos en los últimos años, caracterizados por una elevada inflación.

 

El ejercicio muestra que al utilizar las ponderaciones de la nueva encuesta de gasto se llega como resultado a una inflación levemente mayor del nivel general para el año 2024. Además, se observa que un año base más actual (por ejemplo 2023 respecto a 2019) se corresponde con mayor inflación. A medida que el año base se aleja del período de referencia de los ponderadores la inflación interanual es más alta, el impacto del cambio de base se hace más pequeño y el impacto de los ponderadores más grande.

Así, vemos también que la magnitud de la caída del poder adquisitivo es sensible a las distintas mediciones posibles del IPC. A mayor índice inflacionario, mayor contracción del salario real. Vale decir que la comparación es relevante con indicadores que toman el universo de una determinada población, ya que el índice de salarios que publica INDEC es solo una muestra compuesta por ponderadores viejos que no podemos actualizar.

Todo esto muestra que la recuperación en “V” de los salarios tiene matices. En primer lugar, medida de forma más apropiada, el orden de magnitud de la caída promedio en 2024 rondó -15% i.a. para la remuneración promedio de los trabajadores estables (RIPTE) y en torno al -6% i.a. para la remuneración promedio (SIPA), por encima del resultado que surge usando como deflactor el IPC Nacional.

Por otro lado, algo que se ve para ambas mediciones es que el final de la curva muestra que esta recuperación está siendo cada vez menos vigorosa, algo que esperamos continúe al menos en los primeros meses del 2025, con salarios que estarán creciendo cada vez más cerca del 2% que del 3% mensual.

Perspectivas: continuación en la recuperación, pero con moderada velocidad

La continuidad en la desinflación se retroalimenta con el hecho de que los salarios se fijen cada vez más en función de la inflación esperada y no de la pasada, dada la importante relación que hay entre la dinámica del salario real y el precio de los servicios -y bienes no transables, en general-. De todas formas, considerando que la punta de lanza del proceso de desinflación es el crawling peg al 1% mensual, esperamos que todavía sigan recuperándose en relación a los bienes.

Si bien son claros y múltiples los beneficios para la economía que trae la reducción de la nominalidad, la condición necesaria para que se de esta convergencia es que el poder adquisitivo se recupere de forma cada vez más lenta. Así, los salarios reales tenderán a crecer en tanto la productividad de los sectores y la economía lo permitan, y no a través de los aumentos habituales que buscan recuperar la nominalidad perdida.

Con una productividad que está estancada hace más de una década, al tiempo que aumenta en el resto del mundo, no deberíamos esperar un incremento del poder adquisitivo mucho más allá del 2-3% anual en el mejor de los escenarios. Además, con una porción de la economía que no es obvio que sea productiva para el resto del mundo dados estos niveles de competitividad, el resultado seguramente sería con una creciente disparidad salarial.

Si bien todo esto es deseable -poder adquisitivo acorde a las capacidades acumuladas y productividades relativas-, también implica que es poco probable que la magnitud de la mejora de los ingresos reales de la segunda mitad del 2024 se repita. No solamente esto aleja las posibilidades de una recuperación salarial a los niveles previos de la pandemia, sino que habrá que ver si la sociedad toma la lenta sensación de mejora como parte de una normalización, o como una continuidad en el sacrificio de los últimos años.

 

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Enero con superávit comercial, aunque el más bajo de los últimos 14 meses

El saldo comercial fue de USD 142 M en enero, representando el saldo más bajo de los últimos 14 meses. Se explicó por exportaciones por USD 5.890 M que mostraron una suba de 9,1% i.a. e importaciones por USD 5.748 M que exhibieron un incremento del 24,6% i.a.

Respecto a las compras externas, resalta que todos los rubros -exceptuando combustibles y lubricantes- están mostrando una marcada recuperación tras la eliminación del Impuesto PAÍS y la lenta recuperación de la actividad económica. Por el lado de las exportaciones, también mostraron una suba interanual en enero, aunque con una caída en los valores exportados del rubro productos primarios por un descenso en los precios.

Durante este año se mantendrá el superávit comercial, aunque caerá respecto al resultado observado en 2024. Detrás de este resultado, se encuentra el hecho de que la balanza comercial energética continuará mejorando respecto al resultado del año anterior, pero no alcanzará para compensar el resultado del resto de los bienes.

El saldo comercial fue de USD 142 M en enero, representando el saldo más bajo de los últimos 14 meses y reduciéndose en USD 643 M respecto enero del 2024. El resultado se explicó por exportaciones por USD 5.890 M que mostraron una suba de 9,1% i.a. en el mes e importaciones por USD 5.748 M que exhibieron un incremento del 24,6% i.a.

Al interior, la balanza comercial energética mostró superávit en enero. Las exportaciones fueron USD 879 M (+23,7% i.a.), mientras que las importaciones fueron de USD 201 M (-32,5% i.a.). De esta manera, el saldo comercial energético fue de USD 678 M en el primer mes del año.

Sin embargo, cabe destacar que, quitando el saldo superavitario de la balanza energética, el resto del resultado comercial fue deficitario en USD -536 M.

Respecto a las compras externas, están mostrando una marcada recuperación tras la eliminación del Impuesto PAÍS y la lenta recuperación de la actividad económica. Además, en términos de precios y cantidades, los primeros mostraron un descenso del -9,0% i.a. en enero, mientras que las cantidades treparon 37% i.a. en el mes.

Luego de la recesión, las importaciones exhibieron la primera suba mensual desestacionalizada en septiembre del año anterior (+31,5%) después de que reduzcan parcialmente la alícuota del Impuesto PAÍS, y dos mejoras consecutivas mensuales a partir de diciembre, mes donde eliminaron la totalidad del impuesto (+8,0% en diciembre y una suba de 3,3% en enero).

Cabe destacar que la mejora en la totalidad de las importaciones también se ve atenuada por la fuerte caída en las compras externas energéticas, por lo cual el rebote de las importaciones descontando energía mostró una cifra aún mayor.

Al interior, todos los rubros -exceptuando combustibles y lubricantes- mostraron una suba interanual. Más en detalle, las compras de bienes intermedios fueron USD 1.952 M, mostrando una mejora de 10,6% i.a., mientras que las compras de bienes de capital treparon USD 1.186 M (+52,8% i.a.). Además, las piezas y accesorios de bienes de capital fueron de USD 1.318 M (+29,4% i.a.), los bienes de consumo por USD 808 M (+47,5% i.a.) y el resto de las importaciones por USD 48 M (+122,6% i.a.).

Por el lado de las exportaciones, mostraron una caída de -1,5% mensual de la serie desestacionalizada en enero. Al interior de la suba interanual, resalta una mejora del 12,5% i.a. de las cantidades, en contraste a precios que jugaron en contra (-2,9% i.a.).

En lo que respecta a los rubros, las Manufacturas de Origen Agropecuario (MOA) mostraron un saldo por USD 2.069 M (+11,4% i.a.) y las Manufacturas de Origen Industrial (MOI) un saldo de USD 1.418 M, con un incremento del 16,4% i.a. En ambos casos las cantidades crecieron, mientras que los precios cayeron para las MOA y aumentaron para las MOI. Respecto al último rubro, el incremento de las ventas se vio impulsado por piedras, metales preciosos y monedas.

Por otro lado, los Productos Primarios (PP) mostraron un saldo de USD -1.523 M, lo cual representó una caída de -5,4% i.a. De todas maneras, cabe destacar que el descenso se debió a los precios (-11,7%), mientras que las cantidades mostraron un desempeño positivo (+7,2%).

Por último, cabe destacar que el descenso mayor de los precios de las importaciones (-9,0%) en contraste a los precios de las exportaciones (-2,9%) generaron que exista una ganancia en los términos de intercambio respecto al mismo periodo del año anterior. De esta manera, si los precios se hubiesen mantenido como los que existían en enero de 2024, el resultado comercial hubiese mostrado un déficit de USD 249 M.

¿Qué esperamos en 2025?

Durante este año se mantendrá el superávit comercial, aunque caerá respecto al resultado observado en 2024. Detrás de este resultado, se encuentra el hecho de que la balanza comercial energética continuará mejorando respecto al resultado del año anterior, pero no alcanzará para compensar el resultado del resto de los bienes.

En lo que respecta las exportaciones, las ventas externas de productos primarios se mantendrían relativamente estables respecto al año anterior, como consecuencia de una cosecha agrícola promedio. En detalle, la Bolsa de Cereales de Buenos Aires estima para la campaña 2024/2025 una producción de Soja de 49,6 TN (vs 50,2 TN de la campaña anterior), de Maíz de 49 TN (vs 49,5 TN de la campaña anterior) y de Trigo de 18,6 TN (vs 15,1 TN). De todas formas, un punto no menor es la posibilidad de una caída en las precipitaciones esperadas durante el año, factor que es necesario seguir de cerca en el corto plazo.

Sin embargo, la principal diferencia radicaría entre las exportaciones de manufacturas: estimamos que las MOA muestren una caída en los valores exportados (con precios que no jugarían a favor), mientras que las MOI puedan exhibir un mejor desempeño, en un contexto en el cual tienen todavía terreno para recuperar.

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Enero con la inflación más baja de los últimos 54 meses

El IPC Nacional de INDEC trepó 2,2% mensual en el primer mes del año, exhibiendo una desaceleración de -0,5 p.p. respecto al dato de diciembre y representando la variación más baja para cualquier mes desde julio de 2020. Así, se ubicó 0,1 p.p. por debajo de las expectativas del mercado, que esperaban 2,3% para dicho mes (REM-BCRA). De esta manera, la inflación alcanzó una suba de 84,5% i.a., la más baja desde septiembre de 2022.

Los bienes y servicios continuaron evolucionando con una gran diferencia. Los primeros treparon 1,5% en el mes, mientras que los servicios subieron un 3,8%. Así, mostraron variaciones de 64,5% i.a. y 152,4% i.a., respectivamente. La diferencia entre la evolución de ambos grupos se sigue explicando principalmente por el ancla cambiaria que implica el deslizamiento del tipo de cambio oficial.

A partir de este mes, las autoridades optaron por reducir el crawling peg desde el 2% mensual hacia el 1%. Como resultado, estimamos que los precios de los bienes sigan desacelerando su evolución para moverse a una velocidad cada vez más parecida a la del tipo de cambio oficial. A diferencia, los precios de los servicios tanto públicos como privados son los podrían continuar mostrando una nominalidad levemente mayor en el corto plazo. No obstante, pese a que los riesgos mencionados pueden generar cierta resistencia a la baja en algún momento del año, estimamos que en 2025 la inflación cerrará notablemente por debajo de la cifra anual observada en el año anterior.

El IPC Nacional de INDEC trepó 2,2% mensual en el primer mes del año, exhibiendo una desaceleración de -0,5 p.p. respecto al dato de diciembre y representando la variación más baja para cualquier mes desde julio de 2020. Así, se ubicó 0,1 p.p. por debajo de las expectativas del mercado (REM). De esta manera, la inflación interanual alcanzó una suba de 84,5% i.a., la más baja desde septiembre de 2022.

A su interior, existió una diferencia en la evolución de las categorías. Los precios estacionales fueron los que traccionaron a la baja el Nivel General (+0,4% mensual y 61,8% i.a.), con subas a nivel nacional de 0,3% mensual de verduras, 0,8% de frutas y de 0,1% de ropa.

Por otro lado, la inflación Núcleo (que mide la tendencia de los precios al excluir estacionales y regulados) trepó 2,4% mensual (-0,8 p.p. respecto al mes anterior), exhibiendo una suba de 75% i.a. Al interior, destacó la desaceleración del precio de la carne (+1,2%).

Por su parte, los precios Regulados aumentaron 2,6%, desacelerando también 0,8 p.p. respecto al dato de diciembre. Así, mostraron una suba de 148,0% i.a., casi 65 p.p. por encima del nivel general de precios.

Las diferencias de velocidades se hacen más palpables al comparando bienes y servicios. Los primeros treparon 1,5% en el mes, mientras que los servicios subieron un 3,8%, algo que viene sucediendo desde hace un año consecutivo. Así, mostraron variaciones de 64,5% i.a. y 152,4% i.a., respectivamente. La diferencia entre la evolución de ambos grupos está estrechamente vinculada al ancla cambiaria que implica el deslizamiento del tipo de cambio oficial.

En cuanto a las divisiones, la de mayor aumento en el mes fue Restaurantes y hoteles (+5,3%) -con la mayor incidencia para GBA y Cuyo- y Recreación y cultura (+2,5%), como consecuencia de subas estacionales asociadas al turismo y al esparcimiento. Además, en el resto de las regiones la división con mayor incidencia fue Alimentos y bebidas no alcohólicas (+2,2%) por subas en panificados y lácteos.

¿Qué esperamos para 2025?

A partir de este mes, las autoridades optaron por reducir el crawling peg desde el 2% mensual hacia el 1%. Como resultado, estimamos que los precios de los bienes sigan desacelerando su evolución para moverse a una velocidad cada vez más parecida a la del tipo de cambio oficial.

A diferencia, los precios de los servicios tanto públicos como privados son los podrían continuar mostrando una nominalidad levemente mayor en el corto plazo. De todas formas, estimamos que las paritarias salariales actúen en gran medida moderando esta tendencia, con un Gobierno que está incitando -y de hecho logrando- a cerrar acuerdos más acotados que miren la inflación futura en vez de la pasada. Además, en cuanto a los servicios públicos (principalmente de tarifas de gas, luz y combustibles), existió una reducción de los incrementos esperados para el 2025, en línea a la menor necesidad de corrección por la baja en la nominalidad de la economía y favorecer a la desinflación, principal objetivo del Gobierno.

No obstante, en febrero la desinflación tendrá un escollo con la aceleración del precio de la carne vacuna, algo que ya se pudo adelantar con la evolución de precios mayoristas de la carne (que según la cámara CAMYA mostraron una aceleración en torno al 15% en las últimas semanas) y agregará una presión extra al nivel general de precios del segundo mes del año. Por otro lado, en marzo llega un mes típicamente alto por la vuelta a clases y el fin de la época estival y es probable que también haya cierto dinamismo -aunque mucho más acotado que en otros años- en la ropa por cuestiones de cambio de estación.

Por estos motivos, todavía no prevemos que la inflación “comience con 1 %” en el primer trimestre del año, dejando este hito posiblemente para abril, más aún considerando el mencionado tope que el Gobierno impuso a los aumentos tarifarios.

Para los próximos meses, hay que monitorear también los factores coyunturales que puedan complejizar el sendero de desaceleración. Principalmente se encuentra el riesgo cambiario, que radica en que los dólares paralelos se mantengan contenidos en un año electoral. Además, si la recuperación de la actividad económica es mayor a la esperada también podría generar presiones extras al frente inflacionario.

No obstante, pese a que los riesgos mencionados pueden generar cierta resistencia a la baja en algún momento del año, estimamos que en 2025 la inflación cerrará notablemente por debajo de la cifra anual observada en el año anterior.

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La inflación cerró 2024 en 118%

El IPC Nacional de INDEC mostró una suba del 2,7% mensual en diciembre, exhibiendo una aceleración de 0,3 p.p. respecto al dato de noviembre. Con este número se observó el menor registro para un diciembre desde 2018. Así, la inflación nacional acumuló una suba del 117,8% i.a. en 2024, representando una desaceleración de 93,6 p.p. respecto a la variación interanual de diciembre de 2023.

A su interior, las categorías mostraron evoluciones disimiles: la inflación Núcleo (que mide la tendencia de los precios al excluir estacionales y regulados) trepó 3,2% mensual (+0,5 p.p. respecto al mes anterior), con una importante incidencia del precio de la carne. Por su parte, los precios Regulados aumentaron 3,4%, desacelerando 0,1 p.p. respecto al dato de noviembre. No obstante, los precios Estacionales se mantuvieron a la baja: evidenciaron una caída mensual del -1,4%, la segunda caída mensual de manera consecutiva. El registró se explica principalmente por la caída en los precios de verduras (especialmente el tomate, la cebolla y la papa).

Frente a la consolidación de la baja de la inflación en el último trimestre, las autoridades optaron por reducir el crawling peg desde el 2% mensual hacia el 1% a partir de principios de febrero. En consecuencia, es posible que desde febrero los bienes sigan creciendo a un ritmo cada vez menor para acercarse paulatinamente a la nueva velocidad a la que corre el tipo de cambio oficial. Más allá de lo que suceda con los bienes, los servicios (tanto privados como públicos) aún tienen margen para recuperar sus precios relativos.

 El IPC Nacional de INDEC mostró una suba del 2,7% mensual en diciembre, exhibiendo una aceleración de 0,3 p.p. respecto al dato de noviembre. Con este número se observó el menor registro para un diciembre desde 2018. Del mismo modo, se ubicó en línea a las expectativas del mercado, que también esperaba 2,7% para dicho mes (REM-BCRA).

Así, la inflación nacional acumuló una suba del 117,8% i.a. en 2024, representando una desaceleración de 93,6 p.p. respecto a la variación interanual de diciembre de 2023. La última vez que un año cerró con una inflación inferior a la del año previo fue en 2020, cuando la economía se vio afectada por la pandemia.

Recapitulando, los primeros meses del 2024 iniciaron con una importante inercia inflacionaria, un traspaso a precios que trajo consigo la devaluación del tipo de cambio oficial a fines de 2023 y la corrección de precios regulados que se encontraban atrasados. Como resultado, la inflación acumuló 79,8% en el primer semestre del año, la variación acumulada más alta desde principios de los 90.

Sin embargo, pasada la etapa más fuerte del traspaso a precios de la devaluación del tipo de cambio oficial, la inflación comenzó a desacelerar. En este sentido, el crawling peg cambiario en la zona del 2% fue la principal ancla para reducir la inflación, junto con una fuerte contracción del consumo y un anclaje de las expectativas inflacionarias de la mano de señales fiscales y monetarias contundentes. De esta manera, en el segundo semestre del año la inflación se desaceleró notablemente y acumuló un 21,1%.

A su interior, las categorías mostraron evoluciones disimiles: la inflación Núcleo (que mide la tendencia de los precios al excluir estacionales y regulados) trepó 3,2% mensual (+0,5 p.p. respecto al mes anterior), con una importante incidencia del precio de la carne. De esta manera, la inflación núcleo finalizó el año con un alza de 105,5% i.a., un -12,3 p.p. por debajo de la inflación.

Por su parte, los precios Regulados aumentaron 3,4%, desacelerando 0,1 p.p. respecto al dato de noviembre, impulsados por aumentos en transporte público y tarifas de electricidad, luz y gas. Así, cerraron el año con una suba de 205,9% i.a., 88,1 p.p. por encima del nivel general de precios.

No obstante, los precios Estacionales se mantuvieron a la baja: evidenciaron una caída mensual del -1,4%, la segunda caída mensual de manera consecutiva. El registró se explica principalmente por la caída en los precios de verduras (especialmente el tomate, la cebolla y la papa), que cayeron -12,1% a nivel nacional. De esta manera, contribuyeron a la baja de la inflación, cerrando en 87,3% i.a. en el año (-30,4 p.p.).

En términos de bienes y servicios, los primeros treparon 1,9% en diciembre, mientras que los servicios subieron un 4,4%. Así, mostraron en el año variaciones de 96,3% i.a. y 189,0% i.a. en diciembre, respectivamente. La diferencia entre la evolución de ambos grupos se explicó principalmente por el crawling peg cambiario, donde se observó como los bienes se acoplaron a la evolución del tipo de cambio oficial, mientras que los servicios siguieron evolucionando por encima.

En cuanto a las divisiones, la de mayor aumento en el mes fue Vivienda, agua, electricidad y otros combustibles (+5,3%) en diciembre, como consecuencia del incremento en alquileres y electricidad. Además, le siguió la división de Comunicación (+5,0%), por subas de servicios de telefonía e internet. Además, en todas las regiones -salvo GBA- la división con mayor incidencia fue Alimentos y bebidas no alcohólicas (+2,2%) por incrementos en lácteos, carnes y panes, mientras que en GBA fue Restaurantes y hoteles (+4,6%).

 ¿Qué esperamos para 2025?

Como hemos mencionado, en los últimos meses se evidenció una marcada diferencia entre la velocidad a la que corren los bienes y los servicios, la cual es explicada principalmente por el ancla cambiaria. Frente a la consolidación de la baja de la inflación en el último trimestre, las autoridades optaron por reducir el crawling peg desde el 2% mensual hacia el 1% a partir de principios de febrero. En consecuencia, es posible que desde febrero los bienes sigan creciendo a un ritmo cada vez menor para acercarse paulatinamente a la nueva velocidad a la que corre el tipo de cambio oficial.

Más allá de lo que suceda con los bienes, los servicios (tanto privados como públicos) aún tienen margen para recuperar sus precios relativos. Esto último explica la postura más activa del Gobierno en cuanto a las paritarias salariales, buscando que los acuerdos se cierren mirando más la expectativa inflacionaria que su pasado reciente. Dado que el salario es uno de los principales costos al momento de pricear un servicio, mantener acotados los aumentos salariales resulta clave para contener la evolución de esta categoría.

En este marco, aparecen 2 riesgos que pueden complejizar el sendero de moderación inflacionaria: 1) El riesgo cambiario, que consiste en si el Gobierno logra sostener una brecha cambiaria baja con el esquema del crawling peg al 1% (al menos hasta las elecciones); y 2) El riesgo inercial, dado que, si la inflación no se reduce a la velocidad esperada por diversos motivos, la profundización del atraso cambiario será aún mayor (frente a un contexto externo poco amigable para emergentes). Tanto el primer como el segundo punto cobrarán más relevancia si la recuperación de la actividad económica es mayor a la esperada, dado que no sólo demandará más dólares, sino que también le daría más margen para incrementar precios a los comercios.

No obstante, pese a que los riesgos mencionados pueden generar cierta resistencia a la baja en algún momento del año (algo esperable en el marco de un año electoral), estimamos que en 2025 la inflación anual seguirá desacelerándose respecto a lo observado en 2024.

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Noviembre con superávit comercial, ¿cómo cerrará el año?

El saldo comercial alcanzó USD 1.234 M en noviembre, acumulando un superávit de USD 17.189 M hasta el décimo mes del año, lo cual sigue representando niveles récord en la serie.

Las importaciones mostraron un nivel de USD 5.245 M en el mes, lo cual representó una caída de -4,3% i.a., volviendo a la cifra negativa luego del crecimiento interanual de las compras externas observado en octubre por primera vez en 20 meses. Por otro lado, las exportaciones fueron USD 6.479 M (+31,6% i.a.), acumulando USD 72.633 M hasta noviembre (+18,1% i.a.). Al igual que en los meses anteriores, los precios jugaron en contra (-2,8% i.a), pero el efecto fue más que compensado por un repunte en las cantidades (+35,5% i.a. en noviembre).

De cara a 2025, estimamos que producto de una cosecha promedio, la mejora en la balanza energética y ciertos sectores exportadores con dinamismo (como el minero), se podría mantener el superávit comercial, aunque en menor magnitud que en 2024. La reducción del saldo se explicaría por una recuperación más pronunciada de las importaciones, en línea al crecimiento de la actividad económica y la flexibilización de las restricciones a importar.

El saldo comercial alcanzó USD 1.234 M en noviembre, acumulando un superávit de USD 17.189 M hasta el décimo mes del año, lo cual sigue representando niveles récord en la serie.

Las importaciones mostraron un nivel de USD 5.245 M en el onceavo mes del año, lo cual representó una caída de -4,3% i.a., volviendo a la cifra negativa luego del crecimiento interanual de las compras externas observado en octubre por primera vez en 20 meses. Además, mostraron una nueva caída desestacionalizada en el mes (-3,4% en noviembre), acumulando dos meses consecutivos de caídas (en octubre la contracción había sido de -1,0%) tras el importante salto mensual de septiembre (+31,1%).

En la misma línea, la caída en las importaciones se explicó más por los precios (-3,9% i.a.) que por las cantidades (-0,2% i.a.). De esta manera, las importaciones acumularon USD 55.444 M hasta noviembre, una cifra -20,2% i.a. más baja al acumulado del mismo periodo del año anterior.

Detrás de esta nueva contracción en las importaciones, el factor más relevante que pudo haber influido es la eliminación total de la percepción del Impuesto PAÍS a partir del próximo lunes, que otorga el incentivo a postergar importaciones. En este sentido, en el mes de septiembre se observó la mejora mensual más pronunciada del último periodo (incluso más alta que la recuperación post-pandemia), donde pudo estar explicado por la postergación de compras externas hasta la reducción del alícuota en el noveno mes del año. En este sentido, prevemos que en noviembre haya sucedido algo similar: la perspectiva de la eliminación total del impuesto en el mes de diciembre pudo generar un incentivo a postergar compras a ese mes, lo cual generaría que el último mes del año se observe una nueva recuperación mensual de las importaciones (aunque en considerable menor magnitud).

Además, cabe destacar que el precio del flete se ubicó en niveles máximos de los últimos meses. En noviembre alcanzó USD 132,5 por tonelada, ubicándose 26,9% i.a. por encima del mismo mes del 2023.

Al interior de las importaciones se observó un desempeño disímil. Por un lado, los Bienes de capital (USD 937 M, +10,0% i.a.), Bienes de consumo (USD 740 M, +11,1% i.a.) y Vehículos automotores (USD 303 M, +393,5% i.a.) mostraron un crecimiento en el mes, dejando en evidencia de que las compras externas fueron impulsadas por bienes finales. A contramano, Bienes intermedios (USD 1.865 M, -13,4% i.a.) y Piezas y accesorios (USD 1.243 M, -5,3% i.a.) exhibieron caídas, dos rubros estrechamente vinculados a la producción, que pudieron estar influenciados por la expectativa de reducción del Impuesto PAÍS. 

Por otro lado, las exportaciones fueron USD 6.479 M en el mes (+31,6% i.a.), acumulando USD 72.633 M hasta noviembre (+18,1% i.a.). Al igual que en los meses anteriores, los precios jugaron en contra (-2,8% i.a), pero el efecto fue más que compensado por un repunte en las cantidades (+35,5% i.a. en noviembre). Por su parte, en términos desestacionalizados mostraron un avance de 0,8% en el mes.

Todos los grandes rubros de las ventas externas tuvieron subas interanuales en el mes. Los rubros con el crecimiento más grande fue Productos Primarios (USD 1.079 M, +56,9% i.a.) y Manufacturas de origen agropecuario (USD 2.738 M, +55,1% i.a.). Luego, le siguió Manufacturas de Origen Industrial (MOI) con un saldo de USD 2.021 M (+15,0% i.a.).

Nuevo superávit comercial energético

La balanza comercial energética tuvo un nuevo superávit en noviembre: las exportaciones fueron USD 641 M y las importaciones alcanzaron USD 128 M, dando lugar a un saldo comercial fue de USD 513 M en el mes. De esta manera, la balanza acumuló USD 4.980 M hasta el onceavo mes del año: las exportaciones treparon a USD 8.542 M, mientras que las importaciones fueron de USD 3.562 M. 

 ¿Qué esperamos en el último mes del año?

Para el último mes del año estimamos que se mantendrá el superávit comercial, para alcanzar un superávit en torno a los USD 18.000 M, récord de al menos las últimas tres décadas.

Los factores que incentivan a las importaciones seguirán presentes (apreciación del tipo de cambio real, leve recuperación de la actividad económica y reducción del Impuesto PAÍS). Respecto a las exportaciones, el efecto cantidades es el que seguirá generando un buen desempeño de las ventas externas en el cierre del año.

De cara a 2025, estimamos que producto de una cosecha promedio, la mejora en la balanza energética y ciertos sectores exportadores con dinamismo (como el minero), se podría mantener el superávit comercial devengado, aunque en menor magnitud que en 2024. La reducción del saldo se explicaría por una recuperación más pronunciada de las importaciones, en línea al crecimiento de la actividad económica, incremento de los ingresos en dólares, en un contexto de flexibilización de las restricciones a importar.

 

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Un pantallazo estructural a las exportaciones argentinas

Las exportaciones se suelen situar como una variable clave a la hora de contar con una macroeconomía estable. En el caso argentino, podemos observar cómo los valores de las ventas externas mostraron un crecimiento sostenido durante el boom de precios de commodities, para luego mostrar un estancamiento y desempeño errático desde el año 2008.

Este desempeño no fue la regla en el resto de los países de la región: teniendo en cuenta las últimas dos décadas, Argentina se ubicó como uno de los países con la peor performance en términos de cantidades exportadas, solo por detrás de Venezuela.

De cara a 2025, estimamos que existirá una mejora en los valores exportados y se mantendrá el superávit comercial, aunque en menor magnitud que en 2024. Además, a la hora de pensar en las exportaciones de los próximos años, aparecen sectores clave (oil & gas, litio, biocombustibles y servicios basados en conocimiento) que podrían revertir el estancamiento observado en los últimos años en las cantidades exportadas.

Las exportaciones se sitúan como una variable clave a la hora de contar con una macroeconomía estable: contar con una fuente robusta de ingreso de dólares puede garantizar cierta estabilidad en el frente externo, allanando el camino para obtener un superávit en la balanza comercial de bienes de manera sostenida. Justamente, el superávit comercial en bienes que suele tener Argentina es lo que le permite financiar al resto de los componentes de la cuenta corriente (balanza comercial de servicios e intereses).

En este marco, surgen los siguientes interrogantes: (i) ¿Cómo se encuentran nuestras exportaciones en comparación histórica y con respecto a las de nuestros vecinos?; (ii) ¿Qué tan heterogéneas son las exportaciones en la actualidad? y, (iii) ¿Qué esperamos para el futuro próximo?

Una radiografía histórica y regional

Los valores exportados del país mostraron un crecimiento sostenido durante el periodo del boom de precios de commodities, para luego mostrar un estancamiento y desempeño errático desde el año 2008. Además, en términos de exportaciones energéticas se puede observar una evolución constante hasta el año 2014, y a partir de allí un deterioro que comenzó a revertirse a partir del 2021.

Como consecuencia, la economía comenzó a mostrar un resultado de la balanza comercial sensible ante diversos factores. Así, existieron varias razones que pudieron llevar a cabo a un resultado deficitario en términos de balanza de bienes en determinados años: (i) sequías, que afectaron directamente en volumen exportado (como en el año 2023); (ii) shocks sobre el precio de commodities, impactando directamente sobre los valores de las exportaciones; y, además, (iii) una evolución de la actividad económica favorable, que incremente los valores importados. A su vez, otro factor determinante para el frente externo fue que la economía comenzó a mostrar un déficit energético de carácter estructural durante la última década.

Sin embargo, en 2024 la economía revirtió buena parte de este resultado: el año cerrará con un superávit comercial récord de las últimas décadas, en conjunto con un superávit comercial energético por primera vez en los últimos diez años. En este sentido, jugaron varios factores: la recesión de la economía llevo a compras externas que se ubicaron en niveles mínimos, pero también se observó una recuperación de los valores de la cosecha gruesa tras la sequía y comenzó a cobrar mayor relevancia el rol de determinados sectores (como Oil & gas), que permitieron recomponer el saldo estructural deficitario de la balanza energética.

Volviendo al análisis de los últimos años, también es posible observar que al tener en cuenta únicamente las cantidades exportadas, el estancamiento fue la norma en las últimas dos décadas. Así, aparecen al menos dos grandes características: (i) Las cantidades exportadas de bienes argentinas se encontraron estancadas desde el año 2007; y, (ii) Argentina cuenta con la peor performance de los últimos años entre los países de la región (donde solo Venezuela mostró una peor evolución). Además, teniendo en cuenta la fuente de INDEC para los datos más actualizados (2022-2024), se observa que las cantidades exportadas de Argentina mostraron una caída en 2022 y 2023, para recién en el año actual mostrar una recuperación. En esta línea, las cantidades de 2024 (acumulado hasta octubre) se ubicaron solo 3% por encima del dato del acumulado de 2007 (año en el que comenzó el estancamiento).

Además, el ratio de Exportaciones/PIB también se ubicó por debajo del ratio del resto de los países de la región. Argentina mostró un ratio en torno al 16% en el año 2022 (año previo a la sequía), ubicándose por debajo del promedio de América Latina y el caribe (con un promedio de 25%) y el mundial (29%). Sin embargo, es posible observar como Argentina se ubicó levemente por debajo del ratio de Brasil (que en aquel año mostró un ratio de 20%), lo cual responde a que ambas economías se ubican como una de las más cerradas de la región -no solo tienen un bajo ratio de Exportaciones/PIB, sino que también tienen un bajo ratio de Importaciones/PIB-. A diferencia, resalta el caso de Chile, que mostró un ratio de 35% en el mismo año.

Como consecuencia de esto, las exportaciones argentinas fueron perdiendo lugar en el comercio internacional. La participación de las exportaciones de bienes y servicios de Argentina en el total mundial cayó notablemente, desde ubicarse en torno al 1% en 1960 hasta representar un 0,3% según el último dato disponible de 2022. Cabe destacar que este comportamiento no fue la regla entre los países de la región, donde incluso algunas economías mejoraron su participación en el comercio mundial.

En esta línea, la importancia del sector primario es crucial en las ventas externas del país. Teniendo en cuenta los complejos exportadores publicados por el INDEC, se observa como los complejos oleaginosos, de cereales, bovino, minero y de petróleo y gas representaron en torno al 70% de las exportaciones en el promedio de los últimos tres años. Por otro lado, el país se destaca en ventas externas con mayor nivel de complejidad gracias a las exportaciones del complejo automotriz, petroquímico y siderúrgico, que en conjunto representaron en torno al 15% del total.

Futuro próximo en sectores clave

Según nuestras estimaciones, las ventas externas en 2025 podrían situarse levemente por encima de los USD 80.000 M medidas en valores, representando una pequeña suba respecto al año actual y ubicándose por encima del promedio de las últimas dos décadas. Si bien la recuperación de la actividad económica y la normalización de la operatoria en torno al comercio exterior traerán una mejora en las importaciones, se observaría un superávit en la balanza comercial, aunque en menor cuantía que en 2024 (que superará los USD 10.000 M).

Al interior, un factor a tener en cuenta será la evolución del sector agropecuario. En términos de volumen, la BCR publicó las primeras estimaciones para la campaña 2024/25, que mostraría una suba un 9% por encima del año pasado (en torno a las 143 M de tn). Pese a esto, las noticias no son tan favorables por el lado de los precios: por caso, las estimaciones de la BCR esperan para la Cosecha 2024/25 un precio de referencia más bajo para la soja, que se situaría en USD 260 la tonelada (vs en torno a los casi USD 280 de la campaña anterior). En este sentido, la producción del sector agropecuario récord de Brasil y Estados Unidos está presionando los precios internacionales al alza, sumado a que el contexto internacional actual trae como resultado un dólar fortalecido (teniendo su correlato negativo sobre el precio de commodities).

Además, ante la asunción de Trump y los anuncios que generaron expectativas de una economía estadunidense más protegida, los efectos finales sobre las exportaciones del país tendrían efectos contrapuestos. Si bien aún el escenario es incipiente para saber que sucederá con la política comercial, podemos mencionar que, si bien existe un correlato negativo sobre los precios de materias primas, un escenario de intensificación de las barreras de comercio bilateral con China podría tener efectos positivos sobre las exportaciones argentinas.

Por otro lado, el sector de Oil & Gas marcará la diferencia a la hora de medir la evolución de las exportaciones de los próximos años. Como fuimos mencionando, en el presente 2024 fue el primer año en el cual se observó un superávit comercial energético, que cerraría en torno a los USD 5000 M en el acumulado del año y se mantendrá durante 2025. Este resultado se observó producto de una mejora en las ventas externas de petróleo, pero también por una caída en las importaciones gas como consecuencia de las menores necesidades de abastecimiento con el exterior. Detrás de este fenómeno se encuentra la importante suba en la producción de petróleo y gas no convencional de Vaca Muerta, en conjunto a la realización de obras clave de infraestructura para la transportación -como el gasoducto NK-.

El resultado favorable en materia energética irá mejorando año a año: la proyección es que la balanza comercial energética pueda alcanzar los USD 30.000 M dentro de cinco años, lo cual se explicaría por exportaciones que podrían estar cerca de los USD 35.000 M, principalmente compuestas de petróleo. Además, existen otros sectores pujantes que también tienen espacio para crecer, como lo son los Servicios Basados en Conocimiento (SBC), el litio y biocombustibles. De todas formas, cabe mencionar que, si bien Argentina podría ir acoplándose al resto de los países de la región en el frente externo, la composición de la canasta exportadora -al menos en los próximos años- seguirá siendo principalmente compuesta por rubros primarios, imprimiendo cierta volatilidad como consecuencia de los vaivenes provenientes de shocks internacionales.

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Octubre con un crecimiento en las importaciones

El saldo comercial alcanzó USD 888 M en octubre, ubicándose como uno de los saldos más bajos del año. No obstante, el resultado acumuló un superávit de USD 15.995 M hasta el décimo mes del año, lo cual siguió representando niveles récord en la serie.

Más allá del superávit, la principal noticia del mes vino de la mano de las importaciones: las compras externas mostraron un nivel de USD 6.128 M en octubre, lo cual representó una suba de 4,9% i.a. y marcó la primera variación interanual positiva luego de 20 meses consecutivos de caídas. A su vez, las cantidades importadas alcanzaron su nivel más elevado desde septiembre del 2023 (+5% i.a.). De esta manera, las importaciones acumularon USD 50.199 M hasta octubre, una cifra -21,5% i.a. más baja al acumulado del mismo periodo del año anterior.

De cara a 2025, estimamos que producto de una cosecha promedio, la mejora en la balanza energética y ciertos sectores exportadores con dinamismo (como el minero), se podría mantener el superávit comercial, aunque en menor magnitud que en 2024. La reducción del saldo se explicaría por una recuperación más pronunciada de las importaciones, en línea al crecimiento de la actividad económica y la flexibilización de las restricciones a importar. Ahora bien, un punto no menor es que el sostenimiento del superávit comercial devengado podría no traducirse en un superávit de Cuenta Corriente cambiaria para el BCRA, dado que el esquema del dólar blend envía un 20% de las exportaciones al CCL.

El saldo comercial alcanzó USD 888 M en octubre, ubicándose como uno de los saldos más bajos del año. No obstante, el resultado acumuló un superávit de USD 15.995 M hasta el décimo mes del año, lo cual siguió representando niveles récord en la serie.

Más allá del superávit, la principal noticia del mes vino de la mano de las importaciones: las compras externas mostraron un nivel de USD 6.128 M en octubre, lo cual representó una suba de 4,9% i.a. y marcó la primera variación interanual positiva luego de 20 meses consecutivos de caídas. A su vez, las cantidades importadas alcanzaron su nivel más elevado desde septiembre del 2023 (+5% i.a.). De esta manera, las importaciones acumularon USD 50.199 M hasta octubre, una cifra -21,5% i.a. más baja al acumulado del mismo periodo del año anterior.

El marcado incremento reciente de las importaciones se explica por diversos factores. Por un lado, la evolución de las importaciones suele moverse en línea a la recuperación de la actividad económica, donde se pudo observar que en octubre buena parte de los indicadores adelantados de economía real mostraron cifras positivas (ventas minoristas, producción de autos, patentamientos, consumo masivo, entre otros). En este sentido, resulta lógico que luego de un periodo de caída en la actividad, las importaciones sean una de las variables que primero comienzan a recuperar.

Por otro lado, la flexibilización de los plazos para el pago de importaciones (de 60 a 30 días) también fue un factor que jugo a favor de las compras externas, en conjunto a una reducción de los aranceles de determinados bienes.

Sin embargo, el factor más relevante pareciera provenir de la reducción de la alícuota del Impuesto PAÍS: en septiembre se llevó a cabo la disminución del impuesto, lo cual trajo el incentivo de concretar las importaciones una vez reducida la alícuota (sumado a la apreciación real acumulada). Su impacto se puede visualizar con el dato de importaciones desestacionalizadas: en septiembre (primer mes sin alícuota) las compras externas treparon 27% mensual, mientras que en octubre mostraron una leve caída de -1,5% desestacionalizado (exhibiendo que la recuperación de magnitud más fuerte ya ocurrió apenas impactó la reducción del impuesto).

Al interior de las importaciones, la suba interanual se explicó por prácticamente todos los rubros. Por un lado, Vehículos automotores de pasajeros mostraron una suba de USD 322 M (+49,3% i.a.). Además, los Bienes de consumo fueron USD 803 M (+13,1% i.a.), mientras que los Bienes intermedios treparon 8,4% i.a. (USD 2.250 M). Por último, los Bienes de capital mostraron una mejora de 16,1% i.a. (USD 1.117 M) y las Piezas y accesorios para bienes de capital subieron USD 1.409 M (y 3,5% i.a.). A contramano, el Resto de las importaciones fue el rubro con caída interanual (USD 29 M, -32,7% i.a.). Exceptuando este último rubro, todas las categorías mostraron subas tanto de cantidades como de precios, siendo el primer factor el más relevante.

Por otro lado, las exportaciones fueron USD 7.016 M en el mes (+30,0% i.a.), acumulando USD 66.154 M hasta octubre (+16,9% i.a.). Al igual que en los meses anteriores, los precios jugaron levemente en contra (-0,7% i.a), pero el efecto fue más que compensado por un repunte en las cantidades (+31,0% i.a. en el mes).

Todos los grandes rubros de las ventas externas tuvieron subas interanuales en el mes. El rubro con el crecimiento más grande fue Manufacturas de Origen Agropecuario (MOA) con una suba de 69,7% i.a. (USD 2.867 M). Por su parte, le siguió Manufacturas de Origen Industrial (MOI) con un saldo de USD 2.172 M (+22,4% i.a.). Por último, los Productos Primarios (PP) subieron 1,8% i.a. con un saldo de USD 1.159 M, donde primo el efecto de las cantidades (+5,7% i.a. en contraste a una caída en los precios de -3,6% i.a.).

Nuevo superávit comercial energético

La balanza comercial energética tuvo un nuevo superávit en octubre: las exportaciones fueron USD 817 M, mientras que las importaciones fueron de USD 199 M. De esta manera, el saldo comercial fue de USD 618 M en el mes, el más elevado desde abril. En tal sentido, el saldo comercial acumuló USD 4.467 M hasta el décimo mes del año: las exportaciones treparon a USD 7.901 M, mientras que las importaciones fueron de USD 3.434 M. 

 ¿Qué esperamos para lo que resta del año?

Para los últimos dos meses del año, estimamos que se mantendrá el superávit comercial, aunque será de menor magnitud que las cifras observadas durante el resto del año.

Los factores que incentivan a las importaciones seguirán presentes (apreciación del tipo de cambio real, leve recuperación de la actividad económica y reducción del Impuesto PAÍS), aunque este último factor podría traer el incentivo de postergar compras externas durante el mes de diciembre (al igual que en el mes de agosto) dada la expectativa de la eliminación total de la alícuota a partir de 2025. Respecto a las exportaciones, el efecto cantidades es el que seguirá generando un buen desempeño de las ventas externas en el cierre del año.

Con todo, estimamos que el superávit comercial ronde los USD 18.000 M en el año. Esto sigue siendo clave para la estrategia del Gobierno, donde las compras de divisas se utilizaron en una primera instancia para acumular reservas y luego en intervención en la brecha cambiaria para disipar expectativas de devaluación y contener a los dólares paralelos.

De cara a 2025, estimamos que producto de una cosecha promedio, la mejora en la balanza energética y ciertos sectores exportadores con dinamismo (como el minero), se podría mantener el superávit comercial devengado, aunque en menor magnitud que en 2024. La reducción del saldo se explicaría por una recuperación más pronunciada de las importaciones, en línea al crecimiento de la actividad económica y la flexibilización de las restricciones a importar.

Ahora bien, un punto no menor es que el sostenimiento del superávit comercial devengado podría no traducirse en un superávit de Cuenta Corriente cambiaria para el BCRA, dado que el esquema del dólar blend envía un 20% de las exportaciones al CCL. Por tal motivo, habrá que estar atentos a las novedades con respecto a dicho factor: una eliminación o reducción del dólar blend pondría en riesgo la estabilidad de la brecha cambiaria, pero dotaría de mayor oferta al MULC y le permitiría al BCRA recuperar Reservas (factor clave a la hora de evaluar un desarme del CEPO).

 

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Septiembre: tras la reducción del Impuesto PAÍS, una marcada recuperación en las importaciones

El saldo comercial fue de USD 981 M en septiembre, mostrando el saldo superavitario prácticamente más bajo del año (a excepción de enero) y desacelerando por casi USD 1000 M respecto al resultado de agosto. Sin embargo, se acumuló un superávit de USD 15.205 M hasta el noveno mes el año.

La novedad vino este mes por el lado de las importaciones. Como consecuencia de la reducción de la alícuota del Impuesto PAÍS del 17,5% al 7,5% -política que había sido preanunciada-, se postergaron importaciones para llevarlas a cabo una vez reducido el impuesto durante el mes anterior, generando un incentivo a incrementar las compras externas durante el noveno mes del año. Como consecuencia, las importaciones en septiembre fueron de USD 5.954 M (-13,4% i.a.), pero mostrando una recuperación de 27% en términos desestacionalizados.

Con todo, estimamos que el superávit comercial podría ubicarse en torno a los USD 18.000 M en el año. En este sentido, esta cifra sigue siendo clave para la estrategia del Gobierno, donde las compras de divisas se utilizan para intervenir en la brecha cambiaria con el objetivo de contener a los dólares paralelos y preparar el terreno para un eventual levantamiento paulatino de las restricciones cambiarias.

 El saldo comercial fue de USD 981 M en septiembre, mostrando el segundo superávit más bajo del año y desacelerando por casi USD 1000 M respecto al resultado de agosto. Pese a esto, se acumuló un superávit de USD 15.205 M hasta el noveno mes el año, marcando la cifra más elevada para un acumulado hasta septiembre desde inicios de la serie (1992).

La novedad vino este mes por el lado de las importaciones. Como consecuencia de la reducción de la alícuota del Impuesto PAÍS del 17,5% al 7,5% -política que había sido preanunciada-, se postergaron importaciones para llevarlas a cabo una vez reducido el impuesto. Como consecuencia, luego de unas bajas importaciones en agosto, las importaciones en septiembre fueron de USD 5.954 M, marcando la cifra más elevada del año, pero aún un -13,4% i.a. por debajo en la comparación interanual. En línea con este avance, las compras externas aumentaron 27% en la serie desestacionalizada respecto a agosto, marcando la variación mensual más alta de los últimos años -e incluso mayor a las de los meses pos-recuperación de la pandemia-. Además, cabe destacar que esta desaceleración en la caída se observó incluso pese a que los indicadores adelantados de actividad económica estén mostrando resultados negativos en el noveno mes del año. De este modo, las importaciones acumularon USD 43.920 M hasta septiembre, una cifra -24,5% i.a. menor al acumulado del mismo periodo del año anterior.

Al interior, lo más relevante es que la mayor parte de los grandes rubros mostró una desaceleración en la caída, e incluso los Bienes de consumo (USD 794 M, +15,0% i.a.) mostraron un crecimiento interanual por primera vez en 16 meses, evidenciando el impacto de la reducción de la alícuota. Cabe destacar que la mejora se debió tanto a los precios (+7,5%) como las cantidades (+7,3%). Por su parte, los Bienes de capital (USD 1067 M, -2,3% i.a.) y Bienes intermedios (USD 2.218 M, -2,5% i.a.), se ubicaron levemente en rojo y mostraron una desaceleración en la caída en torno a los 35 p.p. para ambos casos respecto a agosto. Por otro lado, los Vehículos automotores de pasajeros exhibieron compras por USD 366 M (-2,8% i.a.) y las Piezas y accesorios para bienes de capital mostraron una caída de -13,6% i.a. (USD 1.319 M).

Por otro lado, las exportaciones fueron USD 6.934 M en el mes (+20,6% i.a.), acumulando USD 59.124 M hasta septiembre (+15,5% i.a.). Tanto en septiembre como en el acumulado del año los precios jugaron levemente en contra (-4,2% i.a. en septiembre y –6,7% i.a. en el acumulado), pero el efecto fue más que compensado por un repunte en las cantidades, dado principalmente con la comparación respecto a la sequía en 2023 (+25,9% i.a. en el mes y +23,8% i.a. en el acumulado).

Todos los grandes rubros de las ventas externas tuvieron subas interanuales en el mes, exceptuando productos primarios. El rubro con la mejora más pronunciada fue Manufacturas de Origen Agropecuario (MOA) con un crecimiento de 47,8% i.a. medido en valores (USD 2.672 M), mostrando la mayor variación positiva para el rubro desde diciembre de 2021. Por su parte, le siguió Manufacturas de Origen Industrial (MOI) con un saldo de USD 2.073 M (+7,2% i.a.). Por último, los Productos Primarios (PP) cayeron -1,0% i.a. con un saldo de USD 1.413 M, con una contracción que se explicó por los precios (-9,8%), pero con cantidades que jugaron al alza (+10,1%). Al interior, la mayor caída se observó en las ventas externas de cereales (-13,5% i.a. medido en valores).

Superávit comercial energético en septiembre

La balanza comercial energética tuvo un nuevo superávit en septiembre: las exportaciones fueron USD 776 M, mientras que las importaciones fueron de USD 166 M. De esta manera, el saldo comercial fue de USD 610 M en el mes, el más elevado desde abril. En tal sentido, el saldo comercial acumuló USD 3.849 M hasta el noveno mes del año: las exportaciones treparon a USD 7.084 M, mientras que las importaciones fueron de USD 3.235 M. 

¿Qué esperamos para lo que resta del año?

En el último trimestre del año, estimamos que se mantendrá el superávit comercial, aunque consideramos que pueda ubicarse por debajo de los USD 1000 M mensuales.

En este sentido, tres factores están jugando a favor de un repunte en las importaciones en lo que resta del año. Por un lado, el mencionado efecto de la baja del impuesto PAÍS del 17,5% hacia el 7,5% en septiembre se mantendría durante el segundo semestre, aunque la perspectiva de la eliminación total del impuesto a partir del inicio de 2025 podría generar el incentivo a postergar compras externas durante el mes de diciembre, al igual de lo ocurrido en agosto.

Por otro lado, pese a sus heterogeneidades y con vaivenes, poco a poco la actividad económica continuará recuperándose durante el último trimestre del año, alentando de esta manera las importaciones (dado su componente procíclico). Además, en la medida que se sostenga la lenta pero constante apreciación del tipo de cambio real el incentivo a importar seguirá creciendo, incluso disipadas las expectativas de devaluación del tipo de cambio oficial en el corto plazo. Este último aspecto podría potenciarse en tanto sea extensiva una baja en los aranceles de bienes externos.

Respecto a las exportaciones, la recuperación mantendrá las cantidades exportadas al alza en la comparación interanual, con un buen desempeño en los productos primarios y MOA. Además, las ventas externas energéticas y mineras seguirán mostrando una evolución positiva. Sin embargo, la evolución de los precios continuará jugando en contra en el caso del sector agropecuario, generando el riesgo que determinados rubros medidos en valores muestren una caída interanual.

Con todo, estimamos que el superávit comercial ronde los USD 18.000 M en el año. Esto sigue siendo clave para la estrategia del Gobierno, donde las compras de divisas se utilizan en intervención en la brecha cambiaria para contener a los dólares paralelos, determinante para preparar el terreno para una eventual salida paulatina del cepo cambiario y mantener el esquema actual del crawling peg del tipo de cambio oficial al 2%. En tal sentido, seguiremos de cerca cómo evolucionarán las compras en el MULC, la recomposición de reservas y la brecha cambiaria, que se ubican como variables claves para determinar si existe algún riesgo actual en el programa económico.

En este marco, recientemente el BCRA flexibilizó los plazos para el pago de importaciones. La autoridad monetaria estableció que desde el 21 de octubre el plazo de acceso al mercado de cambios para las importaciones de bienes pasará de 60 a los 30 días. De esta forma, la medida apunta a dos objetivos en simultáneo: se busca continuar atrayendo una demanda de divisas desde los dólares financieros al mercado oficial, apuntando a darle mayor sostenibilidad en el tiempo a la pax cambiaria de las últimas semanas y se abona al objetivo de reducir los precios locales al flexibilizar y abaratar las importaciones (mediante bajas de aranceles y mayor certidumbre al costo de reposición), al tiempo que imprimiría mejores condiciones a la recuperación de la actividad económica.