Author: Ana Albin

La necesaria corrección de precios relativos acentuará la aceleración de la dinámica inflacionaria que se observa desde la segunda quincena de octubre, derivada de las expectativas de una pronta devaluación y el desanclaje de los acuerdos de precios vigentes impuestos por un gobierno en salida que perdía poder de control y una futura administración que promueve “precios libres”.

Dado el esquema planteado por el Gobierno, cabe preguntarse qué factores contribuirían a que se logren anclar expectativas y que la economía pierda “memoria inflacionaria” en la búsqueda por estabilizar la nominalidad una vez atravesada la aceleración inflacionaria inicial.

Además de atacar los factores de inflación subyacente a nivel macroeconómico, la velocidad a la que se reduzca la inflación dependerá asimismo de si la recesión económica y la amenaza de un aumento en el desempleo logran contener los incrementos de precios y las demandas de recomposición de ingresos, algo que podría estar influido adicionalmente por las reformas/desregulaciones anunciadas y/o cierta apertura comercial que busque generar mayor competencia en el mercado local.

El IPC INDEC a nivel Nacional se aceleró al 12,8% mensual en noviembre (desde 8,3% en octubre), resultado que estuvo en línea con lo anticipado por nuestro IPC Ecolatina (12,7%) y que marcó el mayor registro desde febrero de 1991 (27%). De este modo, el IPC trepó 160,9% i.a. y 148,2% en los primeros once meses del año.

El IPC Núcleo –proxy de la tendencia e inercia inflacionaria, al excluir precios regulados y estacionales- saltó al 13,4%, nivel similar al de agosto y septiembre tras la devaluación post-PASO, mientras que los Regulados (10,1%) volvieron a subir por debajo del promedio por cuarto mes consecutivo, siendo aún menor el incremento en los servicios públicos (8,6%).

Tras la moderación registrada hasta la primera quincena de octubre, a partir de ahí la dinámica inflacionaria volvió rápidamente a superar los dos dígitos mensuales en la segunda mitad de octubre. Esta aceleración se acentuó tras el ballotage del 19 de noviembre, ante las expectativas de una pronta devaluación y el desanclaje de los acuerdos de precios vigentes impuestos por un gobierno en salida que perdía poder de control y una futura administración que promueve “precios libres”, afectando a rubros como consumo masivo, combustibles y medicamentos, entre otros.

Sin embargo, frente a la fase de corrección de precios relativos que ya se inició, el dato de noviembre “queda viejo”, previéndose una inflación mucho mayor para los próximos meses.

De hecho, ya en la primera quincena de diciembre, previo al impacto pleno de la devaluación, nuestro IPC GBA Ecolatina registró un alza en los precios del 18,1% respecto al mismo lapso de noviembre, impulsada principalmente por los Bienes (+19,5%), que se ven más contagiados por el evento cambiario. Asimismo, estimamos una aceleración adicional para la segunda mitad del mes, llevando la inflación mensual a la zona del 25% y dejando un arrastre negativo de cara a enero.

Antes de desacelerar, la inflación tiene que trepar

De cara a los próximos meses, la búsqueda por corregir precios relativos sostendrá la aceleración de la dinámica inflacionaria.

La aceleración de la inflación y la implementación de distintos acuerdos y congelamientos de precios durante los últimos cuatro años trajeron aparejado una marcada distorsión de precios relativos: mientras que algunos rubros subieron bien por encima del Nivel General, otros lo hicieron forzadamente por debajo, incluyendo al precio más importante: el tipo de cambio oficial.

Hablando siempre en términos relativos, lo que se observa actualmente es la conjunción de servicios públicos baratos, esencialmente aquellos regulados; importante disparidad de los precios de consumo masivo entre el canal tradicional y las grandes superficies; y bienes durables caros (indumentaria, electrodomésticos, vehículos).

La relevancia del realineamiento de los precios relativos reside en que (1) Son una pieza de información básica que le indica a los agentes económicos hacia dónde dirigir sus decisiones de consumo y producción; y (2) Constituye necesariamente un paso previo a la instrumentación de un programa de estabilización a fin de evitar presiones de precios por parte de sectores que busquen recomponer márgenes de rentabilidad.

Correcciones en marcha

En consecuencia, la corrección de precios relativos implicará que los precios rezagados deban subir por encima del promedio en los próximos meses. Tal es el caso de combustibles, que en lo que va de diciembre ya subieron cerca del 80%; las tarifas de servicios públicos, componente crucial de la reducción del déficit fiscal vía la disminución de los subsidios económicos (0,7% del PIB) propuesta por el Gobierno; la medicina prepaga, que en enero eliminará el congelamiento de cuotas que regía para algunos afiliados, subiendo cerca del 40%; y servicios de telecomunicaciones que, aún sin precisiones, seguramente sufran una desregulación.

La nueva administración inició el proceso de ajuste de precios relativos, comenzando por un salto discreto del tipo de cambio oficial de casi 120% (de $367 a $800), sumado al incremento en el Impuesto País a las importaciones, generando un traslado a los precios (más visible en los bienes). Además, ese movimiento fuerza a que ciertos precios regulados (como las tarifas de energía) tengan que aumentar aún más que antes.

Además, al momento se han discontinuado los acuerdos de precios, lo cual tendería a generar un mayor incremento de precios en los supermercados (donde regía mayormente el programa Precios Justos) que en los pequeños autoservicios.

Como si esto fuese poco, en las últimas dos semanas se disparó el precio del ganado de pie en el Mercado Agroganadero de Cañuelas, trepando en promedio más del 50% con relación a finales de noviembre. Resta estimar el impacto que tendrá esta suba en los mercados minoristas, donde cabe esperar que el traslado no sea total teniendo en cuenta la incidencia de la aceleración inflacionaria sobre los ingresos.

Por estos motivos, esperamos que para el trimestre diciembre-febrero, la inflación mensual promedio se encuentre en la zona del 20-25%, acumulando en sólo tres meses cerca del 80%, incremento similar al que hubo en el semestre junio-noviembre; con riesgos al alza sujetos al pasaje de precios de la devaluación del tipo de cambio, la magnitud de los distintos ajustes en servicios regulados y la dinámica que pueda llegar a cobrar la inercia inflacionaria.

¿Cuán transitoria será la aceleración inflacionaria?

Dado el esquema planteado por el Gobierno, cabe preguntarse qué factores contribuirían a que se logren anclar expectativas y que la economía pierda “memoria inflacionaria” en la búsqueda por estabilizar la nominalidad una vez atravesada la aceleración inflacionaria derivada de la fase de mayores correcciones de precios relativos.

Primeramente, vale destacar cuál es el diagnóstico oficial sobre las principales causas del proceso inflacionario actual: el desequilibrio monetario acumulado, generado por un aumento constante en la oferta de dinero por encima de la demanda, que buscó ser contenido con regulaciones de precios y atraso cambiario, causando crecientes distorsiones, expectativas de devaluación e inflación reprimida frente a un nivel de reservas internacionales en mínimos históricos.

En consecuencia, el mecanismo para desandar la dinámica inflacionaria a nivel macroeconómico sería apagar sus motores: corregir precios relativos (eliminando la inflación reprimida) para evitar presiones de estos sectores a futuro; comunicar un equilibrio fiscal financiero para 2024, frenando la emisión para asistir al fisco (dominancia fiscal) y resolviendo el excedente de pesos en la economía; y reducir las expectativas de devaluación mediante la utilización del dólar oficial como ancla y la recomposición del stock de reservas vía incentivos a la liquidación de exportaciones e importaciones más caras. Al mismo tiempo, logrando reducir sustancialmente la brecha cambiaria, la incertidumbre sobre los costos de reposición tiende a reducirse (el “dólar importador” es casi idéntico al paralelo).

Una de las principales condiciones para un relativo éxito de esta estrategia es un manejo eficaz de las expectativas: lograr transmitir un cambio profundo en el régimen económico, regenerando la credibilidad y la confianza en los hacedores de política económica y en el BCRA. Asimismo, dado que el Gobierno deja librado el mercado el ajuste de precios relativos, el riesgo asociado es que este ordenamiento no sea eficaz para evitar presiones de reacomodamientos a futuro.

En este marco, medidas complementarias que apunten a frenar la inercia/indexación inflacionaria mediante elementos más heterodoxos (como la coordinación de acuerdos de precios y salarios) o el establecimiento de un sendero/referencia nominal que coordine expectativas no parecieran formar parte de la estrategia de estabilización. Esto podría deberse a que (1) Implica un involucramiento activo del Estado en las relaciones económicas; (2) Se precisaría de una credibilidad que está en construcción; (3) La fuerza política gobernante (La Libertad Avanza) no dispone de relaciones aceitadas con actores como el peronismo y los sindicatos.

En su lugar, el Gobierno ha manifestado su vocación por que haya “paritarias libres”, factor que conlleva un riesgo para el esquema propuesto: si la reapertura de paritarias se generalizara rápidamente buscando “indexarse” a la inflación, podría complicar la rápida desaceleración inflacionaria y, en un extremo, favorecer una espiralización de los precios.

Ahora bien, no vemos que esto sea lo más probable en el corto plazo. En su lugar, la caída esperada en la demanda producto de la erosión del salario real y el menor ingreso disponible de las familias para el consumo, sumado al aumento del desempleo en el marco de una recesión económica, acotarían los márgenes para los aumentos de precios (un consumidor que no convalida los incrementos) y contendrían las demandas salariales.

En otras palabras, además de atacar los factores de inflación subyacente a nivel macroeconómico, la velocidad a la que se reduzca la inflación dependerá asimismo de si la recesión económica y la amenaza de un aumento en el desempleo logran contener los incrementos de precios y las demandas de recomposición de ingresos, algo que podría estar influido adicionalmente por las reformas/desregulaciones anunciadas y/o cierta apertura comercial que busque generar mayor competencia en el mercado local.

Finalmente, cabe destacar que todo este proceso no terminará por resolverse por completo sino hasta la unificación cambiaria, dependiente en buena medida del camino que recorra la acumulación de reservas, la resolución del desequilibrio monetario y la construcción de confianza y credibilidad para encarar definitivamente la estabilización.

En línea con lo previsto, luego de la desaceleración transitoria observada en octubre el Nivel General del IPC GBA Ecolatina volvió a acelerar. En la primera quincena de noviembre nuestro indicador marcó una suba del 11,9% respecto al mismo periodo del mes pasado. La inflación Núcleo se situó en el 11,7%.

El arrastre estadístico de octubre jugó en contra: nuestro IPC había verificado una aceleración en la dinámica de los precios en la segunda quincena del mes pasado -pasó de 8,1% m/m en la primera quincena al 10,6% en la segunda-, anticipando el regreso a los dos dígitos mensuales.

La aceleración responde principalmente a la categoría de Estacionales (+18,7%), destacándose las subas en Turismo (+22,8%); Verduras (+24,0%); Frutas (+19,2%) e Indumentaria (+10,7%). Por su parte, los Regulados presionan el IPC a la baja, trepando 7,7%, en medio del conjunto de congelamientos sigue vigente hasta la contienda electoral.

En cuanto a los capítulos, el incremento del mes es liderado por los capítulos de Equipo y mantenimiento del hogar (+16,1%); Salud (+13,9%), donde se destacan los aumentos en medicamentos y prepagas; y Esparcimiento (+13,4%), traccionado principalmente por aumentos en turismo y en servicios de esparcimiento.

Tras un octubre en el que la menor dinámica de los alimentos favoreció al Nivel General, Alimentos y bebidas vuelve a subir por encima del promedio (+12,9%). Al interior, se destacaron los aumentos en Frutas y verduras, Fideos y pastas (+19,3%), Bebidas no alcohólicas (+14,2%), Carnes (+12,6%) e Infusiones (+11,8%).

¿Qué esperamos hacia adelante?

De cara a la segunda quincena del mes, esperamos un registro algo más elevado que el de la primera parte de noviembre, previendo que nuestro IPC promedie una suba del 12,5% m/m en el promedio del mes.

Al margen del arrastre estadístico que dejó octubre y los aumentos puntuales del mes (entre ellos, el descongelamiento en combustibles y medicamentos), la inflación del anteúltimo mes del año se verá influida particularmente por la incidencia de la generalización del desdoblamiento cambiario de finales de octubre; cierto combustible adicional por el reciente regreso del crawling peg; el fortalecimiento en las restricciones al pago de importaciones de las últimas semanas, que profundizan la incertidumbre sobre los costos de reposición; y las posibles tensiones en los dólares paralelos en lo que resta del mes.

Puntualmente, será crucial lo que suceda una vez conocido el resultado del ballotage, en términos de posibles descongelamientos de precios regulados, continuidad de los acuerdos de precios y cambios en el régimen cambiario. En este marco, el discurso del ganador será clave, así como las primeras señales que pueda entregar respecto al rumbo de su programa económico y a sus intérpretes (principalmente quiénes ocuparán el BCRA y el Ministerio de Economía), a fin de procurar acotar la incertidumbre en medio de la transición. En caso de resultar ganador Javier Milei, la cooperación en la transición para evitar una agudización de la inestabilidad sería determinante.

Con todo, frente a la inexistencia de un plan integral para bajar la inflación los riesgos de seguir consolidando pisos cada vez más elevados seguirán presentes. Partiendo de una inercia que se consolida en pisos más altos, la economía se enfrente a una incierta transición electoral sin anclas, bajo una aguda escasez de divisas, exceso de oferta de pesos, distorsión de precios relativos y falta de confianza en los hacedores de política económica para coordinar e influir sobre las expectativas.

De cara al inicio de la próxima administración, necesariamente comenzará un proceso de corrección -en mayor o menor medida- de precios relativos (dólar oficial, tarifas, regulados), que, para evitar una espiralización inflacionaria, deberá estar contenido dentro de una correcta diagramación e implementación de un programa integral de estabilización.

Con todo, para 2023 esperamos un crecimiento del nivel general de precios del orden del 185%, manteniéndose bien por encima de los tres dígitos en 2024.

En octubre, el IPC INDEC Nacional trepó 8,3% mensual, desacelerando notablemente respecto a los picos de agosto (12,4%) y septiembre (12,7%) y posicionándose por debajo de las expectativas del mercado. De este modo, acumula 120% en lo de va del año. En esta moderación fue clave la mayor parsimonia en los dólares paralelos post-Elecciones Generales; los distintos congelamientos (incluido el del tipo de cambio oficial) y acuerdos de precios; y el agotamiento en el traslado a precios de la devaluación de agosto.

Creemos que esta desaceleración será transitoria: para noviembre esperamos que el avance de los precios gane velocidad, influido por el arrastre que dejó la aceleración registrada en la segunda quincena de octubre; la incidencia de la generalización del “dólar exportador”; la mayor incertidumbre sobre los costos de reposición producto de las acentuadas restricciones a las importaciones; y algunos aumentos puntuales. La mayor incógnita pasa por lo que sucederá una vez conocido el resultado del ballotage del próximo domingo.

De esta forma, estimamos que la inflación de 2023 cerraría en la zona del 185% i.a., condicionada esencialmente por el devenir de los acontecimientos políticos y económicos de semanas posteriores al ballotage.

Tras el salto registrado en el bimestre agosto-septiembre, cuando la inflación pasó de la zona del 6% el bimestre previo a promediar el 12,5%, en octubre se registró una notable desaceleración, aunque consolidando un piso cada vez más elevado: el IPC Nacional medido por INDEC trepó 8,3% mensual y se ubicó en 142,7% en la comparación interanual, la variación más elevada desde agosto de 1991.

Por su parte, el IPC Núcleo -que excluye Estacionales y Regulados- subió 8,8%, dando cuenta de la arraigada inercia de un proceso inflacionario que va consolidando pisos mensuales cada vez más elevados.

La moderación en el registro mensual respondió esencialmente a tres factores: (1) cierto agotamiento del traslado a precios de la devaluación post-PASO; (2) la estrategia del Gobierno para contener aumentos de precios en la previa a las elecciones; y (3) la mayor calma cambiaria en las semanas post-Elecciones Generales.

Así, la tasa de interés real fue positiva por primera vez en tres meses.  En octubre, la tasa de interés real ex-post (LELIQ o similar de plazos fijos) fue 2,6% positiva en TEM, frente a un rendimiento mensual de la tasa en la zona del 11%. Cabe recordar que, luego de que INDEC publicara el dato de inflación de septiembre, el BCRA había ajustado al alza la tasa de política monetaria y el piso de rendimiento para los plazos fijos en 15 p.p. al 133% de TNA, 254,5% de TEA y 11,1% de TEM.

La dinámica de los capítulos fue muy dispar

A diferencia de septiembre, cuando casi todos los rubros exhibieron subas mensuales de dos dígitos, en octubre hubo una mayor disparidad, marcada por la estrategia de contención previa a los comicios.

En este sentido se destacaron los congelamientos aplicados a las tarifas de servicios públicos (energía, transporte), combustibles y tipo de cambio oficial, en conjunto con acuerdos para frenar la dinámica de incrementos en rubros como prepagas y medicamentos.

El crecimiento mensual estuvo liderado por Comunicación (+12,6%), donde incidieron las subas en telefonía e internet; siguieron Prendas de Vestir y Calzado (+11,0%), traccionado por los aumentos ante el cambio de temporada; y Equipamiento y mantenimiento del Hogar (+10,7%).

Por el contrario, las menores variaciones se vieron en Salud (5,1%), Educación (+6,6%) y Transporte (+7,1%), registros que se mantuvieron relativamente más contenidos gracias a los congelamientos y acuerdos de precios aplicados desde la segunda quincena de agosto en tarifas de servicios públicos (gas, electricidad, agua, transporte) y medicamentos, entre otros.

Los alimentos y bebidas por debajo del nivel general

El rubro de Alimentos y bebidas (+7,7%) se ubicó por debajo del nivel general por primera vez en tres meses. Al interior, se destacaron los aumentos en Pan y cereales (+11,4%); Azúcar, dulces, chocolates y golosinas (+13,4%), Aceites, grasas y mantecas (+9,5%) y Bebidas no alcohólicas (+9,1%).

¿Qué esperar hacia adelante?

Creemos que la desaceleración registrada en octubre será transitoria, como otras vistas a lo largo del proceso de alta inflación en el que se encuentra inmersa la economía.

De hecho, para noviembre esperamos que el registro mensual vuelva a superar los dos dígitos, afectado por una serie de factores. En primer término, un arrastre estadístico de octubre que jugará en contra: nuestro IPC GBA Ecolatina registró una aceleración en la dinámica de los precios en la segunda quincena -pasó de 8,1% m/m en la primera quincena al 10,6% en la segunda-, volviendo a superar los dos dígitos mensuales.

Esto se combinará con aumentos puntuales en prepagas, colegios privados, tarifas de agua (AySA), telefonía celular, internet y tv por cable, servicio doméstico y taxis.

Asimismo, el anteúltimo mes del año se verá influido particularmente por la incidencia de la generalización del desdoblamiento cambiario vía “dólar exportador” de finales de octubre; cierto combustible adicional por el regreso del crawling peg; el fortalecimiento en las restricciones al pago de importaciones de las últimas semanas, profundizando la incertidumbre sobre los costos de reposición; y las posibles tensiones en los dólares paralelos en lo que resta del mes.

Finalmente, será crucial lo que pueda suceder una vez conocido el resultado del ballotage que despierta una elevada incertidumbre, en términos de posibles descongelamientos de precios regulados, evolución de los acuerdos de precios o medidas cambiarias. En este marco, el discurso del ganador será clave, así como las primeras señales que pueda entregar respecto a su programa económico y a sus intérpretes, principalmente quiénes ocuparán el BCRA y el Ministerio de Economía, a fin de acotar la incertidumbre en medio de la transición. En caso se resultar ganador Milei, la cooperación en la transición para evitar una agudización de la inestabilidad sería crucial.

Con todo, frente a la inexistencia de un plan integral para bajar la inflación los riesgos de seguir consolidando pisos cada vez más elevados seguirán presentes. Partiendo de una inercia que se consolida en pisos más altos, la economía se enfrente a una incierta transición electoral sin anclas, bajo una aguda escasez de divisas, exceso de oferta de pesos, distorsión de precios relativos y falta de confianza en los hacedores de política económica para coordinar e influir sobre las expectativas.

De cara al inicio de la próxima administración, necesariamente comenzará un proceso de corrección -en mayor o menor medida- de precios relativos (dólar oficial, tarifas, regulados), que, para evitar una espiralización inflacionaria, deberá estar contenido dentro de una correcta diagramación e implementación de un programa integral de estabilización.

Por esto motivos, estimamos que en noviembre y diciembre la inflación volvería a situarse por encima de los dos dígitos mensuales, cerrando el año en la zona del 185%, con perspectivas de una aceleración en los primeros meses de 2024.

En la primera mitad del año, el 70% de hogares de menores ingresos sufrió una caída del poder adquisitivo de sus ingresos, mientras que se verificó una mejora en los sectores más acomodados.

Además, hasta agosto la inflación se volvió más regresiva que de costumbre: los precios de la canasta de los hogares más pobres treparon por encima del promedio.

Para el resto del año, esperamos que se profundicen las disparidades, alimentando la idea de dos velocidades, en la que una de la parte de la sociedad logra sostener su nivel de consumo y nivel de vida, mientras que la otra tiene cada vez más dificultades para llegar a fin de mes.

Los ingresos de los hogares en la primera mitad del año

En base a la Encuesta Permanente de Hogares (EPH), recientemente el INDEC publicó los datos de distribución del ingreso para el segundo trimestre del año. Sobre esta base, podemos tener una visión acerca de lo que ocurrió con el poder adquisitivo de los hogares a lo largo de la primera mitad de año.

Si miramos la evolución nominal de los ingresos de los hogares, encontramos que los deciles 9 y 10 -que concentran a la parte de la sociedad más acomodada- fueron los que mostraron un mayor crecimiento. Asimismo, debido a la efectividad de la política social focalizada también hubo un impacto similar en el 10% de los hogares más pobres, aunque este efecto se diluyó en los deciles subsiguientes. 

Regresividad al cuadrado

Para analizar la evolución real de cada conjunto de hogares debemos incorporar el efecto de la inflación. En este sentido, se sabe que una economía con alta inflación tiende a ser más nociva para los sectores más pobres, ya que, a diferencia de los sectores más pudientes, dedican una mayor proporción de sus ingresos al gasto en consumo, y no suelen tener acceso a herramientas que les permitan cubrirse, al menos en parte, del avance de los precios, como inversiones o ahorro existente.

Pero más allá de este efecto “estructural”, la inflación que enfrentan los sectores más vulnerables no es la misma que la de la población con mayor poder adquisitivo. Por ejemplo, los primeros se ven más afectados por la dinámica de los precios de alimentos y bebidas, mientras que los deciles más altos consumen una mayor proporción de sus ingresos en bienes no indispensables y servicios en general. Por este motivo, es posible que el efecto regresivo de la inflación se vea intensificado si algunos componentes de la canasta del IPC crecen más que otros.

En consecuencia, se observa que, en promedio, durante el primer semestre el 70% de hogares de menores ingresos sufrió una caída del poder adquisitivo de sus ingresos, al tiempo que se verificó una mejora en los sectores más acomodados.

La aceleración de la inflación golpeó más el bolsillo de los sectores más dependientes de ingresos no laborales o que están por fuera del circuito formal. Al mismo tiempo, la relativa protección laboral mediante paritarias permitió aminorar el golpe en los trabajadores formales, modalidad laboral que prevalece en los deciles más altos. Aunque, vale decir que también los ingresos totales de este último grupo pueden haberse favorecido asimismo por una mayor tendencia al pluriempleo, tal como detectamos en un informe reciente.

¿Qué esperar para la última parte del año?

Considerando los determinantes de esta dinámica de mayor disparidad de ingresos e inflación, podemos decir que el futuro cercano no es auspicioso. El salto cambiario post-PASO y la resultante aceleración de la inflación tenderán a profundizar la situación descrita previamente: las subas en los precios de los alimentos volverán más regresiva a la inflación, afectando en mayor medida a los sectores de menores ingresos que, a su vez, verán sus ingresos subir más lentamente.

Esto profundizará todavía más el deterioro relativo de los sectores más pobres. Esta dinámica será consistente con una pobreza que esperamos supere los registros del primer semestre.

Como puede verse en el gráfico, mientras que la inflación rondó el 82,5% para el 10% más pobre en los primeros ocho meses del año, fue de 78,3% para el decil más rico.

Uno de los principales factores detrás de esta dinámica es el precio de los alimentos -que representan una mayor proporción del gasto de los hogares de menores ingresos- que en lo que va del año subió 10 p.p. por encima del Nivel General. De hecho, si excluimos al rubro Alimentos y bebidas, la inflación acumulada hasta agosto habría sido de 76,2% en lugar de 80,2%.

Esto también se observa en el crecimiento del costo de la Canasta Básica Alimentaria (subió 94,4% a agosto, +15 p.p. respecto a la inflación) de y la Canasta Básica Total (+86,7%).

Asimismo, seguramente el dato de septiembre refleje la continuidad de la aceleración en los precios de los alimentos (según el IPC Ecolatina los alimentos y bebidas crecieron 18,3% mensual en la primera quincena de septiembre, 3 p.p. por encima del NG). Para el último trimestre del año, la incertidumbre electoral, los aumentos postergados tras el congelamiento de algunos precios y las expectativas elevarán más la inflación, dañando en mayor medida el poder adquisitivo de los hogares de menores ingresos.

Sobre este telón se enmarca la batería de medidas que, en clave electoral, el Gobierno ha lanzado los últimos días. Por el lado de los ingresos, el anuncio de diversos bonos para trabajadores (tanto formales, que serán absorbidos por las paritarias, como informales), desempleados, jubilados y beneficiarios de planes sociales, créditos a bajo costo y principalmente, la devolución del 21% de las compras hechas en -a grandes rasgos- alimentos tratarán de matizar esta realidad.

Aunque también, incluso en este escenario de regresividad, el Gobierno se vio tentado a eximir del pago de Ganancias a una buena parte de los trabajadores alcanzados por el gravamen, lo que provocará que el ingreso disponible de los deciles más altos crezca (justamente, el 9 y el 10). La magnitud de la mejora de los ingresos incluso puede superar al eventual aumento que se pueda obtener a través de las paritarias.

En cualquier caso, esperamos que se profundicen las disparidades dentro del universo de hogares, alimentando la idea de dos velocidades, en la que una de la parte de la sociedad logra sostener su nivel de consumo y nivel de vida, mientras que la otra tiene cada vez más dificultades para llegar a fin de mes.

Luego de una moderación transitoria en junio y julio, la inflación saltó con fuerza en agosto (+12,4% mensual), el registro mensual más elevado desde febrero de 1991.

El resultado de las PASO implicó un shock, que, en combinación con un elevado pass-through del salto del tipo de cambio oficial el día posterior y la incertidumbre que trajo aparejada el renovado escenario volvieron a desanclar las expectativas inflacionarias.

Hacia adelante, esperamos que la nominalidad se mantenga elevada e inestable frente a la fragilidad macroeconómica, la ausencia de anclas y la incertidumbre electoral, con una inflación que cerraría 2023 en la zona del 170%, de no mediar nuevos shocks.

El IPC Nacional medido por INDEC trepó 12,4% mensual en agosto, casi duplicándose respecto al registro de julio (6,3%) y marcando la primera variación mensual de dos dígitos desde abril 2002 (10,4%), a la salida de la Convertibilidad. Asimismo, es el resultado más alto desde febrero de 1991 (+27%).

El dato estuvo por encima de las proyecciones del mercado (REM-BCRA), cuya mediana se posaba en el 11,8%.

De esta forma, la variación interanual (+124,4%) fue la más alta desde agosto de 1991, a la salida de la última hiperinflación que vivió el país y previo a la implementación de la Convertibilidad.

El IPC Núcleo presentó un panorama más preocupante aún, al saltar a 13,8% en agosto desde 6,5% en julio. Al excluir precios con comportamiento estacional (+10,7%), sujetos a regulación (+8,7%) o con un elevado componente impositivo, la inflación núcleo se utiliza como proxy de la tendencia del nivel general de precios. En este sentido, el proceso inflacionario sigue revelando una arraigada inercia, que se ve reflejada en una mayor velocidad de ajuste de los precios, en un contexto de acortamiento de los plazos contractuales formales e informales y un notable aumento en la cantidad de tramos de incrementos aplicados.

Así, la tasa de interés real volvió a ser (muy) negativa. Con el anuncio del salto discreto del tipo de cambio oficial el día siguiente de las PASO, se elevó la tasa de política monetaria en 21 p.p.: la TNA de las LELIQ a 28 días pasó de 97% a 118% (209% de TEA). A pesar del gran salto, en agosto la tasa real ex post fue 2,3% negativa en TEM.

Agostó marcó un nuevo shock sobre el proceso inflacionario

En las semanas previas a las elecciones primarias (PASO), y tras dos meses de desaceleración puntual en junio y julio (a la zona del 6%), la inflación ya había vuelto a acelerarse en la primera quincena de agosto.

¿Qué factores propiciaron esta primera aceleración? El impacto de la devaluación fiscal de finales de julio (suba del Impuesto País a las importaciones, inclusión del maíz en el “dólar agro”); la aceleración del crawling peg del tipo de cambio oficial (pasó del 7% mensual a la zona del 12%); la escalada de los tipos de cambio paralelos (+10%) y el despertar del precio de la carne vacuna (los precios en Cañuelas ya habían trepado 30%).

Posteriormente, el resultado de las elecciones primarias y la devaluación del 22% implicaron un shock que arrojó mayor incertidumbre a la ya vulnerable situación previa. Por un lado, el hecho de no formar parte de un plan integral (no vino acompañado de ninguna señal fiscal/monetaria en ese momento), y ante la falta de confianza/credibilidad en el marco de una aguda escasez de reservas hace que la devaluación, más que despejar el panorama, constituya un elemento más que adiciona incertidumbre al escenario macroeconómico, volviendo a desanclar las expectativas inflacionarias.

Asimismo, tanto la fragilidad del contexto macroeconómico como la debilidad política con la que emergió de las PASO el ministro y candidato Sergio Massa (no hay incentivos para la cooperación política en la transición), acrecentaron las tensiones en el frente financiero, reflejándose en una mayor volatilidad en los dólares paralelos.

Además, el precio de la carne vacuna al consumidor (+30,2% en agosto, según el IPCVA) tuvo un nuevo impulso tras las PASO, con marcados aumentos en el precio del ganado vacuno: finalmente, durante agosto los precios de la hacienda en pie en el Mercado Agroganadero de Cañuelas (ex Liniers) treparon en promedio cerca del 50% frente a julio, moderándose los últimos días. Recordemos que el IPC se venía viendo favorecido por el abaratamiento real que mostró la carne vacuna en 2022 y principios de 2023 (en julio la carne vacuna subía 75% i.a. vs una inflación en 113% i.a.). Sin embargo, tras este salto, según el IPCVA, los precios promedio de la carne vacuna ya trepan casi 125% en los últimos doce meses, acoplándose a la dinámica inflacionaria.

Los capítulos que lideraron el crecimiento

La inflación del mes estuvo encabezada por el aumento en el capítulo de Alimentos y Bebidas (15,6%). De excluir este capítulo, la inflación habría sido de 11,1%. Los alimentos y bebidas estuvieron traccionados por Carnes (+24,6%), Verduras (+18,3%), Infusiones (+12,2%), Azúcar, dulces y golosinas (+11,9%), y Frutas (+11,1%). Asimismo, se destacaron aumentos en Equipo y mantenimiento del hogar (+14,1%), Salud (+15,3%), traccionada por aumentos en medicamentos (+18,4%) y prepagas (+8,6%); Restaurantes y Hoteles (+12,4%), Recreación y cultura (+11,6%), y Transporte (10,5%), donde incidieron aumentos en combustibles y lubricantes (+11,1%) y adquisición de vehículos (+11,1%). Por su parte, Prendas de Vestir y calzado (+9,2%) se ubicó por cuarto mes consecutivo por debajo del nivel general.

¿Qué podemos esperar en adelante?

Para septiembre esperamos un segundo mes con inflación de dos dígitos. El fuerte arrastre de la segunda quincena resultante del shock que significó el sorpresivo resultado de las PASO, junto con un elevado pass-through del salto discreto del tipo de cambio oficial y la agudización de la incertidumbre que trajo aparejada el cambio de escenario implicarán que la dinámica de aumentos de precios se mantenga elevada e inestable.

En este sentido, el Nivel General del IPC GBA Ecolatina marcó en la primera quincena de septiembre una suba del 15,3% respecto al mismo período de agosto, registrando el máximo nivel desde que inicia la serie y dando cuenta del arrastre que dejó la segunda mitad de agosto.

Los diversos congelamientos aplicados en las últimas semanas (tipo de cambio oficial, tarifas de transporte, luz, gas, medicamentos, parcialmente en prepagas, combustibles), sumado a acuerdos de precios y una mayor tranquilidad de la brecha en el marco del “dólar soja 4.0” y precios de la carne vacuna más estabilizados tras el fuerte salto deberían contribuir transitoriamente a una moderación inflacionaria en lo que queda de septiembre y al menos una parte de octubre.

Sin embargo, los riesgos al alza son muchos, teniendo en cuenta una inercia que se consolida en pisos más altos, la inestabilidad que genera la ausencia de anclas, la escasez de divisas, la inexistencia de un plan integral para bajar la inflación, la distorsión de precios relativos y la falta de confianza del Gobierno para coordinar expectativas en medio de la incertidumbre que genera el panorama electoral actual.

En este sentido, una vez finalizado el “dólar soja 4.0” a finales de mes, las presiones sobre los dólares paralelos podrían volver a acentuarse, en un marco en que coincidirían la menor oferta de divisas del agro en el CCL con una mayor dolarización de carteras ante la incertidumbre electoral. Asimismo, la mejora del tipo de cambio real proveniente de la devaluación post-PASO se agotaría hacia finales de octubre, regenerando las expectativas devaluatorias, lo cual podría ejercer presión sobre la oferta neta de divisas en el MULC. Estas dinámicas generarían combustible para una nueva aceleración de los precios en las últimas semanas del año.

Por esto motivos, más allá de alguna moderación en el margen en corto plazo, estimamos para 2023 una inflación acercándose al 170%, aunque con cimientos débiles que estarán sujetos al devenir de los acontecimientos políticos y económicos de las próximas semanas.

Luego de una moderación transitoria en junio y julio, la inflación volvió a trepar durante la primera quincena de agosto y se aceleró notablemente en la segunda parte del mes, ubicando a nuestro IPC GBA Ecolatina por encima del 11% en el mes.

El resultado de las PASO implicó un shock, que, en combinación con un elevado pass-through del salto del tipo de cambio oficial el día posterior y la incertidumbre que trajo aparejada el escenario alternativo resultaron en un nuevo salto inflacionario.

Hacia adelante, esperamos que la nominalidad se mantenga elevada e inestable frente a la fragilidad macroeconómica, la ausencia de anclas y la incertidumbre electoral, con una inflación que cerraría 2023 con un piso del 160%.

En julio y junio, la inflación se había moderado a la zona del 6% mensual, por debajo de las expectativas del mercado y con Alimentos corriendo por debajo del Nivel General, dejando atrás los peores impactos de la sequía sobre el precio de ciertos alimentos frescos.

No obstante, en aquel momento advertíamos que probablemente esa fuera una desaceleración puntual y transitoria, influenciada por una moderación en el precio de productos estacionales (en particular, de alimentos, como frutas y verduras) y la pasividad en el precio de la carne vacuna.

Por otro lado, el IPC Núcleo se había mantenido en el 6,5%, dando cuenta de un proceso inflacionario con una arraigada y elevada inercia, reflejada en una cada vez mayor velocidad de ajuste de los precios, acortamiento en los plazos de los contratos (formales e informales), incluyendo los salarios; y un aumento en la cantidad de tramos de incrementos aplicados. Al excluir precios con comportamiento estacional, sujetos a regulación o con un elevado componente impositivo, la inflación núcleo se utiliza como proxy de la tendencia del nivel general de precios.

Ahora bien, previo a las elecciones primarias (PASO), la inflación había vuelto a acelerarse. En la primera quincena de agosto nuestro IPC GBA Ecolatina había trepado 8% respecto al mismo periodo de julio, consolidando la aceleración inflacionaria registrada en la segunda quincena de julio.

¿Qué factores propiciaron esta primera aceleración? El impacto de la devaluación fiscal de finales de julio (suba del Impuesto País a las importaciones, inclusión del maíz en el “dólar agro”); la aceleración del crawling peg del tipo de cambio oficial (pasó del 7% mensual a la zona del 12%); la escalada de los tipos de cambio paralelos (+10%) y el despertar del precio de la carne vacuna.

Posteriormente, el resultado de las elecciones primarias y la devaluación del 22% implicaron un shock que arrojó mayor incertidumbre a la ya vulnerable situación previa. Por un lado, el hecho de no formar parte de un plan integral (no hubo tampoco una señal fiscal/monetaria en ese momento), y ante la falta de confianza/credibilidad en el marco de una la aguda escasez de reservas hace que la devaluación, más que despejar el panorama, constituya un elemento más que adiciona incertidumbre al escenario macroeconómico, volviendo a desanclar las expectativas inflacionarias.

Asimismo, tanto la fragilidad del contexto macroeconómico como la debilidad con la que emergió de las PASO el ministro y candidato Sergio Massa (no hay incentivos para la cooperación política en la transición), acrecentaron las tensiones en el frente financiero, reflejándose en una mayor volatilidad en los dólares paralelos. Como corolario, pese al salto discreto en el tipo de cambio oficial, la brecha cambiaria ya retornó a los niveles pre-PASO: los dólares paralelos acumulan un alza promedio superior al 20% desde el viernes previo a los comicios.

Este nuevo escenario resultó en un nuevo shock inflacionario: en agosto el IPC Ecolatina para el Gran Buenos Aires trepó 11,2% mensual.

Asimismo, la inflación núcleo se aceleró al +13,1%, influida adicionalmente por un nuevo ajuste en los precios de la carne vacuna (+23,5%), tras los marcados aumentos en el precio del ganado: durante agosto, los precios de la hacienda en pie en el Mercado Agroganadero de Cañuelas (ex Liniers) treparon en promedio cerca del 50% frente a julio, moderándose los últimos días. Recordemos que el IPC se venía viendo favorecido por el abaratamiento real que mostró la carne vacuna en 2022 y 2023, que rondó al 20% de caída real interanual en julio.

Los capítulos que lideraron el alza de agosto fueron Equipo y mantenimiento del hogar (+16,8%), donde se registró un elevado crecimiento en bienes durables y semidurables y Salud (+13,6%), traccionado por los aumentos en Prepagas (+8,7%) y medicamentos (+16,8%).

A estos se le sumó Alimentos y Bebidas (+13,5%), que venía de hilar tres meses de desaceleración. Al interior, se destacó el alza en Carnes (+18,8%), Verduras (+15,8%), Pan fresco (+12,2%), Comidas para llevar (+10,6%) y Huevos (+10,5%).

Por su parte, los productos de Consumo Masivo -los más atravesados por programas de control de precios, como Precios Justos- treparon +9,7%, 2,3 puntos porcentuales por encima del promedio de los tres meses previos.

Los Regulados crecieron 7,1%, donde incidieron principalmente aumentos en telefonía (+11%), Prepagas (+8,7%), Educación (+6%), Transporte Público (+4,3%), y Electricidad (+2,7%). Finalmente, los Estacionales crecieron +7,2%, con aumentos en Verduras (+15,8%) y Frutas (+9,2%) que fueron moderados por la caída en Turismo (-1%) y un menor crecimiento en indumentaria exterior (+2,2%).

Más allá de agosto: ¿qué podemos esperar?

Para septiembre esperamos un segundo mes con inflación mensual de dos dígitos. El arrastre de la segunda quincena resultante del shock que significó el sorpresivo resultado de las PASO, junto con un elevado pass-through del reciente salto discreto del tipo de cambio oficial y la agudización de la incertidumbre que trajo aparejada este cambio de escenario implicarán que la dinámica de aumentos de precios se mantenga elevada e inestable.

Los riesgos al alza son muchos, teniendo en cuenta una inercia que se consolida en pisos más altos, la inestabilidad que genera la ausencia de anclas, la escasez de divisas, la inexistencia de un plan integral para bajar la inflación, la distorsión de precios relativos y la falta de confianza del Gobierno para coordinar expectativas en medio de la incertidumbre que genera el panorama electoral actual.

Por esto motivos, más allá de alguna moderación en los registros de la segunda quincena de septiembre, estimamos para 2023 un piso de inflación del 160%, sujeto al devenir de los acontecimientos políticos y económicos de las próximas semanas.

Síntesis

• El IPC Ecolatina de julio desaceleró respecto al mes anterior, gracias a un menor registro en Alimentos y bebidas, donde incidió la caída en frutas y la moderación de la carne.

• Para el registro de INDEC esperamos un número más cercano al 7%, donde se cortaría con dos meses en desaceleración.

• Entrado el segundo semestre, no esperamos que se mantenga el sendero de desaceleración inflacionaria visto durante mayo y junio.

El IPC GBA Ecolatina desaceleró su ritmo por segundo mes consecutivo, trepando 6,7% mensual en julio, 0,5 p.p. por debajo del registro de junio.

La moderación responde a un menor crecimiento en los precios de alimentos frescos, sumado a que en el mes coincidieron una menor cantidad de aumentos de la categoría Regulados que en los dos meses previos.

El alza estuvo liderada por Estacionales (+7,3%), donde la aceleración verificada en Turismo (+17,3%) – por el receso invernal- y el registro elevado de Verduras (+13,9%) fueron moderados por la caída en Frutas (-1,7%) y un menor crecimiento en Indumentaria exterior. La Inflación Núcleo (+7,0%) aceleró 0,2 p.p. con relación a junio, y en el acumulado anual se mostró en línea con el Nivel General (61,8% y 62,6% respectivamente).

El menor crecimiento se verificó en Regulados (+5,2%), donde aumentaron Prepagas (+8,5%), Educación formal (+9,8%), Cigarrillos (+12,9%), Telefonía (+8,2%) y Colectivos y trenes (+8,0%).

En cuanto a los capítulos, los menores registros fueron en Alimentos y Bebidas, Vivienda y Servicios Básicos (+5,6%), impulsada principalmente por aumentos en alquileres (+11,0%), e Indumentaria (+6,0%).

Por el contrario, las mayores subas se vieron en Educación (+11,0%), traccionada por aumentos en educación formal y en textos y útiles escolares; Esparcimiento (+10,3%), donde incidieron los ya mencionados aumentos estacionales ante las vacaciones de invierno; y Salud (+9,0%), donde las prepagas aumentaron 8,5% y los productos medicinales lo hicieron un 9,4%.

Alimentos y Bebidas desaceleraron nuevamente

Alimentos y bebidas. El capítulo de Alimentos y Bebidas (+5,6%) hiló el tercer mes consecutivo de desaceleración, y se ubicó 1,1 p.p. por debajo del nivel general. Al interior, los productos frescos -exceptuando las verduras- desaceleraron, y los empaquetados, en líneas generales, se aceleraron.

Las Carnes (+2,4%) se mantuvieron contenidas. Al interior, el pollo creció 0,7% y la carne vacuna 2,4%.

No obstante, en las últimas jornadas se disparó el precio de la carne bovina en el Mercado Agroganadero de Cañuelas (+20% en tres ruedas). Esperamos que estas subas impacten en el IPC de agosto, cuando se trasladen los nuevos valores del ganado a las carnicerías. Vale recordar que el IPC se venía viendo favorecido por el abaratamiento real que mostró la carne vacuna en 2022 y 2023, que llegó a 20,7% de caída real interanual en junio.

Los mayores aumentos dentro del rubro se vieron en Verduras (+13,9%), donde incidió un fuerte aumento de la papa, Yerba (+9,9%), Comidas para llevar (+9,7%) y Azúcar, miel y dulces (+11,2%). Por otro lado, los productos de Consumo Masivo crecieron 7,2%, mostrando una aceleración de 0,9 p.p. respecto a junio.