Author: Ana Albin

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Malas noticias para la actividad en marzo

El Estimador Mensual de la Actividad Económica (EMAE) mostró una caída mensual de 1,8% s.e. en marzo. De esta manera cortó la racha de diez meses de subas desde el piso de abril, acumulando una suba cercana al 7% desde entonces. Con todo, la actividad fue 5,6% superior a la de marzo de 2024, mientras que el acumulado del primer trimestre del año se ubicó 6,2% por encima del mismo del 2024.

La industria y la construcción mostraron mejoras en abril tras las fuertes caídas de marzo. En el caso de la construcción, se destacaron las subas en varios indicadores: el Índice Construya aumentó 10,5% desestacionalizado, acumulando tres meses consecutivos en alza, y los despachos de cemento crecieron 8,3% s.e., revirtiendo dos meses de caídas. La industria también registró una mejora, impulsada por el repunte en la producción de automóviles, que creció 7,1% en abril tras haber caído 10,5% en marzo. En la misma línea, las ventas de autos usados subieron 6,6%, y el patentamiento de vehículos 0 km aceleró su crecimiento con un alza del 6,0%.

 La construcción difícilmente logre recuperar lo perdido en 2024, y la industria va en camino de compensar la caída. En contraste, otros sectores que también sufrieron caídas el año pasado ya lograron superar las bajas y se espera que sigan creciendo (como el comercio, la actividad inmobiliaria y la intermediación financiera). Por otro lado, los sectores primarios, que moderaron la caída de la actividad a lo largo de 2024, mantendrán su sendero de crecimiento en 2025.

 ¿Cómo dio el EMAE en marzo?

El Estimador Mensual de la Actividad Económica (EMAE) mostró una caída mensual de 1,8% s.e. en marzo. De esta manera cortó la racha de diez meses de subas desde el piso de abril, acumulando una suba cercana al 7% desde entonces. Con todo, la actividad fue 5,6% superior a la de marzo de 2024, mientras que el acumulado del primer trimestre del año se ubicó 6,2% por encima del mismo del 2024.

La caída de la actividad económica en el tercer mes del año se explica, en gran medida, por la incertidumbre respecto a la continuidad del esquema cambiario y el rumbo de la política económica en el contexto de las negociaciones con el FMI. Esto generó que muchas decisiones relacionadas a la producción se postergarán hasta tener un panorama más claro. Si bien se trata de la contracción más pronunciada desde diciembre de 2023, no revierte la suba que venía mostrando la actividad, la cual había alcanzado máximos históricos en la serie en el mes anterior. Con esta baja, el nivel de actividad retrocede a valores similares a los de agosto de 2023, mes en el que comenzó la recesión anterior.

A nivel sectorial, solo tres de los quince sectores registraron un crecimiento en marzo, lo que marcó un freno en la dinámica de expansión generalizada observada en los últimos meses. En términos desestacionalizados, el único sector que mostró un avance significativo fue el agropecuario, con un incremento del 2,0%. Este desempeño se explica por el inicio de la cosecha gruesa, lo que aportó 0,2 puntos porcentuales al índice general. En tanto, los sectores de educación y salud mostraron variaciones positivas marginales, sin un impacto relevante en el nivel general de actividad.

Sin embargo, al comparar con marzo de 2024, se observa una mejora en la mayoría de los sectores desde los niveles mínimos de la recesión: nueve de los quince sectores registraron crecimiento. El sector de Comercio mayorista, minorista y reparaciones registró la mayor incidencia positiva en la variación interanual del EMAE, con un crecimiento del 9,3% i.a., seguido por Intermediación financiera (29,3% i.a.) e Industria manufacturera (4,2% i.a.).

No obstante, salvo por el caso de la intermediación financiera (que viene mostrando un crecimiento sostenido), estas variaciones interanuales reflejan el efecto de una baja base de comparación, más que un repunte robusto de la actividad sectorial. De todos modos, el comercio muestra una progresiva recuperación, y creció alrededor del 14% s.e. desde el piso de abril y se acerca a los niveles de febrero del 2023, un mes más representativo para evaluar su desempeño sin el efecto de la recesión.

¿Qué esperamos hacia adelante?

La incertidumbre respecto al rumbo económico durante marzo tuvo un impacto significativo sobre la actividad. Es probable que este efecto persista, al menos parcialmente, en los datos de abril, dado que el cambio en el esquema cambiario se implementó recién a mediados de ese mes. No obstante, se espera que la actividad retome su sendero de crecimiento en la medida en que se disipe el clima de incertidumbre y se consolide una mayor previsibilidad en el frente cambiario.

Los indicadores adelantados de actividad sugieren que abril presentará mejoras respecto a marzo, un mes atravesado por incertidumbres con relación al esquema económico que pusieron un parate en la actividad económica. No obstante, las ventas minoristas PYME cayeron 1,8% s.e. y continúan con su sendero de oscilaciones, sin terminar de presentar un crecimiento sostenido. A su vez, el crédito al consumo sostiene su racha en verde al crecer un 5,4% en abril.

La industria y la construcción mostraron mejoras en abril tras las fuertes caídas de marzo. En el caso de la construcción, se destacaron las subas en varios indicadores: el Índice Construya aumentó 10,5% desestacionalizado, acumulando tres meses consecutivos en alza, y los despachos de cemento crecieron 8,3% s.e., revirtiendo dos meses de caídas. La industria también registró una mejora, impulsada por el repunte en la producción de automóviles, que creció 7,1% en abril tras haber caído 10,5% en marzo. En la misma línea, las ventas de autos usados subieron 6,6%, y el patentamiento de vehículos 0 km aceleró su crecimiento con un alza del 6,0%.

No obstante, algunos factores aún representan desafíos para la sostenibilidad del crecimiento económico. Por un lado, la recuperación del salario real fue uno de los principales motores de la actividad en los últimos meses, pero se anticipa una desaceleración en su dinámica, en línea con la persistencia de la inflación. Por otro lado, las intensas lluvias podrían haber afectado significativamente los cultivos pendientes de cosecha, lo que impactaría negativamente en el desempeño del sector agropecuario. A esto se suma el contexto electoral, que podría generar mayor volatilidad y ruido en las decisiones económicas en los próximos meses.

La construcción difícilmente logre recuperar lo perdido en 2024, y la industria va en camino de compensar la caída. En contraste, otros sectores que también sufrieron caídas el año pasado ya lograron superar las bajas y se espera que sigan creciendo (como el comercio, la actividad inmobiliaria y la intermediación financiera). Por otro lado, los sectores primarios, que moderaron la caída de la actividad a lo largo de 2024, mantendrán su sendero de crecimiento en 2025.

La corrección de la actividad del año pasado nos permite pensar en un crecimiento del orden del 5% para el 2025, acompañado por importantes mejoras en la inversión y el consumo privado. De esta forma, el 2025 revertirá la caída del 2024 en términos de actividad.

 

 

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Se sostiene el superávit

¿Cómo le fue al fisco en abril?

El Sector Público Nacional No Financiero registró en el cuarto mes del año un superávit primario de $0,84 billones. Con intereses que ascendieron a $0,27 billones, el superávit financiero resultante fue de $0,57 billones. En esta oportunidad, los gastos revirtieron la tendencia creciente de los últimos tres meses, mientras que los ingresos recuperaron dinamismo y crecieron en términos reales, luego del traspié del mes anterior. Así, el resultado fiscal acumulado refleja un superávit primario del 0,6% del PIB y un superávit financiero del 0,2%, similar a lo sucedido en el primer cuatrimestre de 2024, donde el resultado primario acumulado alcanzaba el 0,7% del PIB y el financiero 0,2%.

En esta ocasión, convergieron el crecimiento real de los ingresos (+3,4%i.a.) con una moderación del gasto (-1,2%i.a.). En detalle, los ingresos tributarios han crecido de forma sostenida en lo que va del año, y acumulan un semestre en suba, tras avanzar en abril 7% i.a., traccionados principalmente por impuestos ligados a la actividad económica. En contraste, el gasto primario alcanzó este mes su nivel más bajo erogado en abril en los últimos diez años, principalmente explicado por el fuerte recorte en subsidios económicos (especialmente en energía). En consecuencia, el resultado primario resultante es el más alto de los últimos diez abriles.

Al hacer el análisis de las series desestacionalizadas, observamos que el gasto primario creció este mes respecto a marzo y cortó una racha de tres meses de caída. Similar es la situación para los ingresos totales que acumulaban un bimestre de retroceso y en abril crecieron en la comparación mensual. A su interior, tanto los ingresos tributarios, como lo proveniente del comercio exterior y los aportes de seguridad social mejoraron respecto a marzo. Por el lado del gasto, subsidios, salarios y universidades crecieron intermensual luego de tres meses de recortes, mientras que el gasto social se movió en sentido opuesto.

Un zoom al interior de las cuentas públicas

Los ingresos totales marcaron una suba de 3,4% i.a. ¿Qué ocurrió en su interior?  En abril los ingresos fueron sostenidos por el aporte del comercio exterior, mientras que los ingresos vinculados a la actividad mostraron un desempeño mixto.

En concreto, los Derechos de Exportación registraron un crecimiento real del 51,5% interanual, impulsados por un repunte en la liquidación del agro. Sin embargo, este desempeño positivo se ve parcialmente explicado por una base de comparación baja, ya que en 2024 las liquidaciones del primer semestre se concentraron mayoritariamente en mayo. Por su parte, los Derechos de Importación evidenciaron una suba de 21%i.a. en línea con una mejora de los totales importados.

Entre los ingresos vinculados a la actividad, lo recaudado por el Impuesto a las Ganancias creció 22,3%i.a. y acumula seis meses de crecimiento ininterrumpido. Sin embargo, el nivel de abril pasado se encuentra entre los más bajos de 2024. Por su parte, los ingresos correspondientes a la Seguridad Social avanzaron 25,6% y desde septiembre se mantienen en alza. En sintonía, los Créditos y Débitos subieron 17% en contraste con el abril pasado, donde el tributo registró su piso anual.

Por el contrario, el IVA, que desde diciembre se mantenía en terreno positivo, retrocedió un 1,2% i.a en términos reales y los ingresos resultantes por el impuesto a los Bienes Personales se redujeron a la mitad en términos reales (-50,2% i.a.).   

Por el lado de las erogaciones, el Gasto Primario revirtió el alza que sostenía desde principio de año tras caer 1,2% i.a. y se ancló en el mínimo de los últimos diez abriles. Ahora bien, tomando la serie sin estacionalidad a valores constantes, se observa como en abril el gasto evidenció un cambio de tendencia creciendo (+5,8% i.m.) luego de un trimestre de caídas.

Al interior, las prestaciones sociales crecieron 6,7% i.a. En detalle, las Jubilaciones y Pensiones (incluyendo las Pensiones No Contributivas) le ganaron 20% a la inflación en la comparación interanual y acumulan un semestre de crecimiento real. En línea con ello, la AUH sostuvo su alza real que acumula desde hace trece meses subiendo 53,7%i.a.

En esta oportunidad, los Subsidios Económicos, que desde inicios de la gestión vienen reduciéndose, cayeron en términos reales 66% i.a., explicado principalmente por la quita de subsidios vinculados a la energía. Así, el gasto en subsidios de abril 2025 representó apenas el 31% del promedio histórico devengado para ese mes entre 2015 y 2024. Similar es la situación del Gasto de Capital que venía recuperando terreno, retrocedió 15,2%i.a. ubicándose en su nivel más bajo desde el mínimo histórico alcanzado en marzo de 2024.

Por el contrario, los Gastos en Funcionamiento crecieron en abril (+6,7%i.a.), aunque en su interior los Salarios recortaron en términos reales (-4%i.a.). Con la misma tendencia, los fondos destinados a Universidades aumentaron 37,5% interanual, registrando el mayor nivel transferido desde el octubre pasado y las Transferencias a Provincias más que se duplicaron en términos reales en comparación con abril 2024.

Un análisis de lo que viene

Con los logros fiscales obtenidos, el Gobierno se encamina a cerrar el año con un superávit primario de 1,6% del PIB, por encima de la meta establecida en el nuevo programa con el Fondo Monetario Internacional (1,3% del PIB), aunque no está exento de desafíos.

Por el lado de los ingresos, prescindiendo de los impuestos extraordinarios que fueron claves para dar sostén a los recursos durante 2024, la estrategia fiscal descansa en la recuperación de la actividad económica con un agro respondiendo favorablemente. En línea con esto, el Gobierno anunció que si bien mantendrá una alícuota reducida para las exportaciones de trigo y cebada hasta el 31 de marzo de 2026 (representan alrededor del 5% del total exportado) las exportaciones de soja, maíz, girasol, sorgo y sus derivados retornarán a los niveles de alícuota de principio de año.

Con respecto a las erogaciones, el margen de maniobra es acotado, ya que el gasto primario se encuentra en niveles históricamente bajos y enfrenta restricciones para seguir ajustándose. En pocas palabras, las prestaciones sociales se encuentran mayoritariamente indexadas debido a que las jubilaciones y pensiones se actualizan en función de la inflación pasada. Esto implica, por un lado, que el gasto previsional tiene un piso estructural que limita la posibilidad de recorte. Pero, por otro lado, esta forma de actualización introduce un riesgo latente: si la inflación se acelera, generará presión en el gasto social. Contrariamente, el alivio vendría de la mano de una profundización en la reducción de subsidios a sectores de ingresos medios, lo cual contribuiría a la consolidación fiscal.

 

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Jubilar a Macri y no jubilar a CFK: Ventajas y riesgos de la estrategia de Milei

Los procesos electorales suelen tener consecuencias en la dinámica política, no solo porque funcionan como unidad de medida de la distribución de los apoyos de la sociedad en el sistema político, sino porque al legitimar liderazgos, redefinen la relación entre los actores y ayudan a organizar la escena. Esos son los impactos que tendrán las elecciones provinciales y la elección nacional que ocurrirá este año, y que tendrá un primer gran hito en la elección de la Ciudad de Buenos Aires de este domingo. Una elección, esta última, que
se ha vuelto importante porque allí ha comenzado Javier Milei a desplegar la estructura central de su estrategia de consolidación de su ciclo político. Una estrategia que busca jubilar a Macri y rescatar de la jubilación a Cristina Kirchner, para de esta forma organizar la representación política del sistema en dos grandes modos y quedarse él liderando uno de los bandos y tratar de que quede Cristina Kirchner liderando el otro.

Esos dos objetivos (Jubilar a Mauricio Macri y postergar la Jubilación de Cristina Kirchner) han quedado plasmados en dos acciones puntuales del oficialismo: la decisión de confrontar contra el PRO en la Ciudad de Buenos Aires, buscando dar una señal clara de hegemonía de Milei sobre Macri, y la decisión de favorecer la caída del proyecto de Ficha Limpia que podía evitar que Cristina Kirchner pueda ser candidata en la Provincia de Buenos Aires. En una se busca jubilar a Macri, en la otra rescatar a CFK.
Si miramos la estrategia a escala global, tratando de entender qué forma se le está queriendo dar a la organización del sistema en términos de representación, observamos que Milei busca consolidar la restitución de la organización del sistema en dos grandes núcleos de adherentes, intentando absorber buena parte de la representación que tenía Juntos por el Cambio y erigirse como el referente de uno de los dos polos para confrontar contra el polo que asume la representación histórica del peronismo.

Para lo primero es importante desalojar a Mauricio Macri como referente competitivo dentro del polo no peronista, para así consolidar a Javier Milei como líder indiscutido de ese ecosistema, y para lo segundo es funcional favorecer las circunstancias para que sea Cristina Kirchner la que lidere el polo opositor peronista. Es allí donde la polarización con CFK se vuelve atractiva y adquiere razón de ser.
Se trata de una estrategia política de consolidación de apoyos por la vía de la centrifugación (arrastrar apoyos desde el centro del espectro por espanto a lo que hay enfrente), que por la vía de la seducción (atraer apoyos acercándose hacia el centro del espectro para conquistar a esos votantes).
La ventaja que ofrece esta estrategia es que si CFK lidera el polo opositor peronista, se estará garantizando el mejor escenario para sumar por espanto los apoyos que le faltan a Milei para consolidar una mayoría. En cambio, si lo lidera otro referente que pueda ser visto como una renovación de la oferta peronista, Milei podría perder parte de los apoyos que ganaría por espanto si enfrente está CFK.
La desventaja es que la posibilidad de imponerse electoralmente a Cristina Kirchner en la Provincia de Buenos Aires no está garantizada. Y si la ex Presidente logra finalmente consagrarse como principal candidata en ese distrito y gana la elección en octubre próximo, la señal política que se enviaría hacia el 2027 es la de que un regreso de Cristina Kirchner al poder no es descabellado. Ello repondría el riesgo político que representa, para los mercados y los inversores, un regreso de las políticas intervencionistas del peronismo, lo que atentaría contra la estrategia del oficialismo de convencer a esos agentes de que el cambio de rumbo económico de la argentina vino para quedarse.

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Se cayó la Ley de Ficha Limpia y las sospechas se ciernen sobre el oficialismo

El tratamiento del proyecto de Ficha Limpia en el Senado terminó de modo inesperado con el rechazo de la iniciativa producto del sorpresivo voto negativo de dos Senadores del Frente Renovador de la Concordia. Se trató de una decisión que sorprendió a propios y extraños, y que disparó una serie de especulaciones sobre si el voto de los misioneros fue un cambio de favores entre el hombre fuerte de Misiones, el ex Gobernador Carlos
Rovira, y el Gobierno nacional para bloquear una ley que nunca pareció ser del gusto de La Libertad Avanza.
Una oposición a la iniciativa producto de que le podía impedir a Cristina Kirchner ser candidata a diputada nacional en la Provincia de Buenos Aires, algo que el oficialismo nacional pretende que ocurra, porque cree que le conviene.

Para el slogan del oficialismo “Kirchnerismo o Libertad”, qué mejor que Cristina Kirchner sea candidata para permitirle a LLA transmitir la percepción de que efectivamente esas son las dos opciones en pugna. Esa era la necesidad que llevaba al oficialismo a retacarle apoyo a una iniciativa que apoyaba la gran mayoría de su electorado.
Una iniciativa que modificaba la Ley Orgánica de Partidos Políticos para ampliar los criterios de inelegibilidad y que estos alcancen a personas condenadas por delitos contra la administración pública (corrupción).

Las sospechas de que los Senadores de Misiones hicieron el trabajo sucio para el gobierno es plausible cuando uno mira el track record de votaciones de estos senadores, que han sido una suerte de senadores oficialistas blue. Un comportamiento ostensiblemente oficialista producto de la vocación transaccional de esta fuerza provincial, que negocia cada voto con el gobierno nacional para lograr rédito para su provincia.

 

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Industria y construcción interrumpen el crecimiento

El Índice de Producción Industrial Manufacturero (IPI manufacturero) registró una caída desestacionalizada del 4,5% en marzo de 2025 (+5,2% i..a). Esta marcada caída mensual atenuó el fuerte repunte que venía registrando el índice desde su mínimo de marzo de 2024, ubicándolo ahora apenas un 5,0% del piso de la recesión.

 Los indicadores adelantados de abril mostraron señales positivas. Los despachos de cemento crecieron 8,3% desestacionalizado respecto a marzo. No obstante, las encuestas cualitativas del INDEC indican que el sector seguiría estancado: el 73,9% de las empresas de obras privadas espera que la actividad no cambie en los próximos tres meses (+4,7 p.p. respecto a enero). En la industria, la producción automotriz repuntó 7,1% en abril (s.e.) y se ubicó 5,8% por encima del mismo mes de 2024.

 Esperamos que tanto la construcción como la industria muestren signos de recuperación en 2025, luego de un año 2024 marcado por caídas. Sin embargo, en el caso de la construcción, no proyectamos un crecimiento suficiente como para compensar completamente la contracción del año anterior, aunque parte de la mejora podría venir impulsada por el regreso del crédito hipotecario. En cuanto a la industria, se prevé una evolución con marcadas heterogeneidades entre sectores: mientras algunas ramas lograrán recuperar lo perdido en 2024, otras podrían verse afectadas por una posible apertura de importaciones y modificaciones en los precios relativos.

La industria vuelve a niveles de mitad de año

El Índice de Producción Industrial Manufacturero (IPI manufacturero) registró una caída desestacionalizada del 4,5% en marzo de 2025 (+5,2% i.a.). Esta marcada caída mensual borró la recuperación iniciada en la segunda mitad del año pasado y se ubica ahora apenas un 5,0% por encima del piso de la recesión. En términos sectoriales, el desempeño mensual empeoró en marzo: trece de las dieciséis ramas registraron caídas frente a febrero.

De esta manera, varios sectores que habían subido en febrero cerraron en rojo en marzo. De estos, se destacan Productos de tabaco (-34,7%), Productos de caucho y plástico (-12,4%) y Productos minerales no metálicos (-9,0%). Por su parte, los únicos tres sectores que aportaron positivamente en marzo fueron la Industrias metálicas básicas (+11,5%), Otros equipos de transporte (+1,5%) y Refinación de petróleo (+0,8%).

De esta forma, como mencionamos, la industria pierde una parte importante de lo que había recuperado durante este año, acercándose a los niveles de la recesión previa. Casi todos los sectores retrocedieron a niveles previos a diciembre, diluyendo la recuperación acumulada en los últimos meses. Algunos sectores, como Sustancias y productos químicos y Productos de caucho y plástico, incluso se ubicaron por debajo del piso alcanzado durante la recesión anterior.

Consideramos que buena parte de la caída de marzo es explicada por la incertidumbre asociada al esquema cambiario, lo que hizo que muchos sectores postergarán decisiones de inversión y producción. Los sectores que más contribuyeron a la caída del índice fueron Alimentos y bebidas, y Sustancias y productos químicos. El primero 0,8 p.p., mientras que el segundo, 1,1 p.p. Esto significa que, si estos sectores no hubieran caído, el retroceso general del índice habría sido considerablemente menor.

En términos más generales, se destaca la suba los bienes de capital (+16,0% i.a.) y los bienes de consumo no durable (+4,5% i.a.). En contraste, los bienes de uso intermedio, si bien cerraron en rojo, moderaron su caída respecto al mes anterior (-0,4% i.a.)

El incremento en bienes de capital se explica, en parte, equipos, aparatos e instrumentos (+19,3% i.a.), destacándose la fabricación de celulares y televisores, impulsada por una mayor disponibilidad de financiamiento en un contexto en el que la baja base de comparación del 2024 todavía tiene un efecto. Esta recuperación se enmarca en un contexto donde las ramas más vinculadas a la demanda interna, afectadas por la caída del ingreso disponible, comenzaron a repuntar gradualmente gracias a la estabilización de los ingresos reales y el aumento del crédito al consumo, que está creciendo en torno al 6% mensual.

La construcción no consolida la recuperación

El Indicador Sintético de la Construcción (ISAC) también registró en marzo una caída: 4,1%. De esta forma, se posicionó un 15,7% por encima de marzo del 2024 y un 2,9% por encima del promedio del año pasado. En línea con lo sucedido en la industria, la incertidumbre respecto al esquema cambiario en marzo impactó con fuerza en el sector de la construcción.

En cuanto a los insumos para la construcción, de los trece insumos relevados, tan solo tres presentaron subas mensuales en la serie sin estacionalidad.  La principal suba fue Pinturas (+7,2%, aportando 1,1 p.p. al índice general), seguida por Yeso (+2,4%) y Asfalto (+0,1%). Con relación a las caídas de la serie sin estacionalidad, se destaca Ladrillos (-9,6%, restando -1,4 p.p. al índice), Hierro (-10,4%, aportando negativamente 1,2 p.p. de caída) y Pisos y revestimientos de cerámica (-17,0%).

¿Qué esperamos hacia adelante?

Marzo se caracterizó por la incertidumbre de la sostenibilidad del esquema cambiario, lo que parece haberse disipado con las nuevas medidas y la llegada de fondos del FMI. De cara a abril, los indicadores tempranos de actividad tuvieron resultados positivos.

En cuanto a la construcción, el sector tiene mucho más para recuperar que la industria producto de la profunda caída inicial dado su componente procíclico con la actividad económica y pese a la gran contracción en la inversión productiva y la obra pública. En ese sentido, los despachos de cemento repuntaron al crecer 8,3% s.e. respecto a marzo.  Sin embargo, las encuestas cualitativas realizadas por el INDEC reflejan la percepción de una continuidad en el estancamiento del sector para los próximos meses. En números, el 73,9% de las empresas de obras privadas encuestadas prevé que el nivel de actividad del sector no cambiará en los próximos tres meses (+4,7 p.p. respecto a enero).

Respecto a la industria, la producción de automóviles tuvo un importante repunte al subir 7,1% en abril en la serie desestacionalizada y se ubicó un 5,8% por encima de abril de 2024. En la misma línea, el patentamiento de autos creció 6,0% respecto a marzo en la serie desestacionalizada (+65,1% i.a.).  Por su parte, las ramas de la industria asociadas a sectores estratégicos (energético, minero y agropecuario) seguirán con este buen desempeño en los próximos meses y serán los que traccionen la actividad industrial.

De todos modos, considerando que la incertidumbre que atravesó marzo también impacto en abril, habrá que ver si los efectos negativos se siguen reflejando en los datos que publique INDEC el próximo mes.

Más en general, seguimos creyendo que pese al cambio de esquema económico que tanto la construcción como la industria muestren signos de recuperación en 2025. Sin embargo, en el caso de la construcción, no proyectamos un crecimiento suficiente como para compensar completamente la contracción del año anterior, aunque parte de la mejora podría venir impulsada por el regreso del crédito hipotecario. En cuanto a la industria, se prevé una evolución con marcadas heterogeneidades entre sectores: mientras algunas ramas lograrán recuperar lo perdido en 2024, otras podrían verse afectadas por una posible apertura de importaciones y modificaciones en los precios relativos.

De cara al mediano plazo, hay factores que podrían condicionar la evolución de la actividad económica, como la incertidumbre internacional y la apertura comercial. A nivel global, persiste el riesgo de una desaceleración del crecimiento, e incluso una posible recesión, como consecuencia de las tensiones comerciales. Esto podría presionar a la baja los precios de los commodities, afectando negativamente a la economía argentina. Si bien este riesgo se ha ido moderando en las últimas semanas, sigue presente.

En el plano local, la apertura comercial introduce un cambio profundo en la política económica, inédito en las últimas dos décadas. Su impacto en la actividad aún es incierto. Por un lado, podría convertirse en un canal de impulso al crecimiento, al abaratar precios y ampliar la oferta de bienes para el consumo. Pero por otro, podría reconfigurar la estructura productiva, generando oportunidades en algunos sectores y tensiones en otros. Sectores sensibles —como la industria textil— podrían enfrentar una mayor competencia externa, con posibles efectos negativos sobre el empleo.

 

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Las pérdidas contra el IPC en el I trimestre empujan hacia arriba los salarios

La dinámica de descalce entre precios y salarios que veníamos advirtiendo en los últimos dos meses, se profundizó con el dato de inflación de marzo de 3,7, que dejó muy rezagados los aumentos promedio de ese mes. Esto produjo una reacción de toda la dinámica paritaria hacia arriba, lo que permitió que el promedio de aumentos salariales mensuales volviera a ubicarse por encima del 2%.

Sin embargo, esa recuperación de la dinámica paritaria de abril no alcanza para recuperar lo perdido en los primeros meses del año. Habrá que esperar el dato final de la inflación de abril, pero hay altas chances que el aumento general de los precios vuelva a quedar por encima del promedio de aumentos salariales. Sobre todo porque muchos gremios han quedado con aumentos mensuales acordados bajos, producto de la política deliberada del gobierno nacional de presionar a la baja los aumentos para acompañar la desinflación, con la famosa pauta de referencia promovida por el Gobierno de aumentos del 1% mensual.

Si miramos en retrospectiva una selección de grandes gremios, observamos que en lo que fue el primer trimestre del año, la gran mayoría terminó perdiendo contra la inflación acumulada en ese período. El período donde el gobierno trabajo para que los aumentos paritarios se acercasen a la pauta de referencia del 1% mensual.
Con el dato de marzo del IPC, y con la incertidumbre de cómo será la inflación de abril luego de la modificación del régimen cambiario, habrá que ver cómo avanzan las paritarias para recuperar este terreno perdido.

El IPC de abril será clave para anclar las expectativas de cara a la esperable búsqueda de recuperación que adquirirá el proceso paritario luego del descalce de precios y salarios. El modo en que se comporte la inflación luego de la modificación del régimen cambiario, modelará la dinámica paritaria en el II trimestre.

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Se sostiene el superávit, pero se estancan los ingresos

¿Cómo le fue al fisco en marzo?

El Sector Público Nacional No Financiero registró en el tercer mes del año un superávit primario de $0,74 billones. Con intereses que ascendieron a $0,34 billones, el superávit financiero resultante fue de $0,40 billones. En esta oportunidad el gasto primario moderó su crecimiento real, pero los ingresos no lograron sostenerse al alza. De este modo, el SPN acumula en lo que va del año un superávit primario de 0,5% del PBI, y uno financiero de 0,1%.

Analizando las series reales sin estacionalidad se observa como los ingresos frenaron su crecimiento mensual a partir del segundo mes del año y los gastos, que habían revertido la tendencia a la baja en diciembre, acumularon en este trimestre sucesivas caídas mensuales.

¿Qué explicó el resultado fiscal de marzo?  En esta oportunidad, si bien los ingresos totales cayeron, los tributarios registraron una suba real de 2,7% i.a y acumulan cinco meses de expansión. Aunque en la comparación mensual desestacionalizada los ingresos tributarios, lo proveniente del comercio exterior y los aportes de seguridad social registraron caídas respecto a febrero. Por su parte, el gasto primario que terminó 2024 alcanzando su máximo anual (con la estacionalidad que esconde diciembre), en el primer trimestre de 2025 descendió mes a mes para posicionarse en el nivel más bajo de los últimos once meses.   

Radiografía de las cuentas públicas

Con un retroceso del 0,7% interanual, los ingresos totales alcanzaron su nivel más bajo desde abril de 2020. ¿Qué ocurrió en su interior? Los ingresos vinculados a la actividad que venían creciendo mes a mes recaudaron menos. En concreto, IVA avanzó 2,2% respecto a marzo 2024, pero si situó en el nivel mas bajo desde el mayo pasado, al igual que los ingresos por Créditos y Débitos (aunque crecieron 0,7% i.a real).  

Con Ganancias ocurrió algo similar, el monto recaudado este mes se encuentra por debajo de lo recaudado en los últimos 10 meses (cuando todavía no se había reincorporado la cuarta categoría), pese a ello creció 31% i.a Por su parte, los ingresos vinculados a la Seguridad Social siguieron en alza creciendo por encima de la inflación un 28,1% i.a y se mantienen en niveles elevados.

Respecto al comercio exterior, los Derechos de Importación y exportación crecieron 14% y 22% interanual, respectivamente.

Por el lado de las erogaciones, el Gasto Primario creció, pero a un menor ritmo que el mes pasado, incrementándose en términos reales 1,9% i.a. La magnitud sorprende, ya que se encuentra en niveles del primer trimestre del año pasado cuando hizo piso. En particular, tomando la serie sin estacionalidad se observa como en marzo el gasto evidencia un nuevo rojo real (-1,6% i.m), y acumula tres meses en descenso. No obstante, en la comparación trimestral el gasto primario ejecutado en 2025 se mantuvo 11% real por encima del 2024 (sin estacionalidad). 

Al interior, las prestaciones sociales crecieron 11% i.a. En detalle, las Jubilaciones y Pensiones (incluyendo las Pensiones No Contributivas) le ganaron 28% a la inflación en la comparación interanual y acumulan cinco meses de crecimiento real. En sintonía, la AUH sostuvo, aunque a un menor tirmo, el crecimiento que acumula desde hace un año (+19% i,a). Contrariamente, el item Otros Programas sigue achicándose y se posiciona como el peor marzo desde 2019.

Con respecto a la Energía y el Transporte, los Subsidios Económicos, que explicaron el 13% del ajuste en el gasto en 2024 alcanzaron su punto más bajo en diez años. Misma es la situación de los Gastos en Funcionamiento, donde se incluyen principalmente salarios públicos, que hicieron piso en marzo tras caer 7% i.a real.

Con la misma tónica se mantuvieron los fondos para Universidades que continuaron registrando rojos reales, y el monto se encuentra muy por debajo de lo transferido 2024 (74% por debajo el promedio mensual de 2024).

En contraste, las Transferencias a Provincias tuvieron el mayor monto de los últimos siete meses, y casi se triplicaron en la comparación interanual. Si bien el Gasto de Capital registró un incremento interanual real del 42%, la ejecución es baja sigue manteniéndose en niveles mínimos históricos. Cabe recordar que, en 2024, el Gasto de Capital pasó de representar un 1,6% del PIB en 2023 a tan solo un 0,4%.

¿Qué esperamos hacia adelante?

Los lineamientos del nuevo programa con el Fondo Monetario Internacional y el cambio en la estrategia cambiaria han traído un poco de certidumbre acerca del sendero fiscal elegido. En concreto, el acuerdo establece una meta de superávit primario del 1,3% del PIB para este año, aunque el presidente Milei ha manifestado la intención de superar ese umbral, apuntando al 1,6% PIB.

No caben dudas de la voluntad del Gobierno para cumplir el objetivo, sin embargo, los desafíos fiscales no desaparecerán en 2025, considerando que se trata de un año electoral donde históricamente aparecen mayores presiones sobre el gasto.

La estrategia fiscal en 2025 descansa, en gran parte, en la recuperación de la actividad económica, dado que a diferencia de 2024 no se cuenta con ingresos extraordinarios ni con el aporte del impuesto PAIS. En caso de que la economía no logre señales claras de recuperación, el orden fiscal deberá sostenerse con un ajuste sobre el gasto primario, que ya se encuentra en niveles históricamente bajos y que tiene limitaciones.

Al interior del gasto, las prestaciones sociales se encuentran mayoritariamente indexadas, dado que las jubilaciones y pensiones se ajustan en función de la inflación pasada. Esto implica, por un lado, que el gasto previsional tiene un piso estructural que limita la posibilidad de recorte. Pero, por otro lado, esta forma de actualización introduce un riesgo latente: si la inflación se acelera, generará presión en el gasto social. Esta idea se vuelve más relevante considerando que el último dato de inflación evidenció una aceleración (la inflación de marzo fue 3,7% por encima de las expectativas de mercado), fenómeno que podría profundizarse en un contexto de mayor volatilidad cambiaria en el nuevo régimen de bandas.

Por el contrario, dos comentarios alivian un poco la cuestión. Por un lado, se espera que tras las elecciones se avance con la eliminación de subsidios a sectores medios, lo cual contribuiría al ajuste del gasto. Por otro lado, el Gobierno en la búsqueda por incrementar las liquidaciones del agro en el corto plazo, dejó trascender la posibilidad de que a partir de junio las alícuotas a las exportaciones vuelvan a subir. Esta potencial medida podría traer algo de alivio a los ingresos fiscales, aunque sería un movimiento arriesgado subir retenciones en el marco de la incertidumbre electoral y con un esquema cambiario de flotación.

En este contexto, no hay espacio para la reduccion de la presión tributaria, y el compromiso fiscal descansa en la recuperación de la actividad económica en sintonía con una macro ordenada.

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La actividad económica alcanzó máximos históricos

El Estimador Mensual de la Actividad Económica (EMAE) mostró un crecimiento mensual del 0,8% s.e. en febrero y, de esta manera encadenó nueve diez consecutivos de subas desde el piso de abril, acumulando una suba cercana al 9% desde entonces. De esta forma, la actividad se ubicó 5,7% por encima de febrero del 2024, y ya supera los niveles de la fuerte recesión del año pasado.

A nivel sectorial, once de quince sectores se ubicaron por encima de los niveles de febrero de 2024. Se destaca el fuerte aumento de la intermediación financiera (+30,2% i.a.), seguido por pesca (+28,3%, sector que se destaca por su volatilidad), y comercio que avanzó un 7,4% i.a. Por su parte, la construcción registró su segunda variación interanual positiva (+4,0%) tras 13 meses consecutivos de caída.

Por su parte, la industria y la construcción tampoco muestran un patrón claro a pesar de haber superado el piso de la recesión. Con relación a la construcción, el Índice Construya acumula dos meses de importantes subas al subir 7,7% s.e. en marzo, luego de presentar caídas mensuales desde julio. Por su parte, se desempeñan en sentido contrario: acumulan dos meses de bajas al caer -5,8% s.e. en marzo. La industria no sostuvo el crecimiento en marzo, la producción de acero cayó -0,6% s.e., mientras que la producción de automóviles presentó una fuerte baja del -10,2% s.e.

¿Qué pasó con la actividad económica en febrero?

El Estimador Mensual de la Actividad Económica (EMAE) mostró un crecimiento mensual del 0,8% s.e. en febrero. De esta manera encadenó diez consecutivos de subas desde el piso de abril, acumulando una suba cercana al 9% desde entonces. Así, la actividad se ubicó 5,7% por encima de febrero del 2024, y continúa recuperándose de la fuerte recesión del año pasado.

En el segundo mes del año, la actividad económica no sólo superó los niveles previos a la recesión iniciada en agosto de 2023, sino que también alcanzó máximos en la serie desestacionalizada, registrando niveles que no se observaban desde junio de 2022 e incluso de diciembre de 2017. Sin embargo, al considerar el crecimiento poblacional acumulado, el nivel de actividad per cápita está casi 10% abajo. Pese a que el tamaño de la economía es el mismo que en los máximos y se logró recuperar el terreno perdido, la economía todavía está lejos de lograr un crecimiento verdadero.

A nivel sectorial, once de quince sectores se ubicaron por encima de los niveles de febrero de 2024. Se destaca el fuerte aumento de la intermediación financiera (+30,2% i.a.), seguido por pesca (+28,3%, sector que se destaca por su volatilidad), y comercio que avanzó un 7,4% i.a. Por su parte, la construcción registró su segunda variación interanual positiva (+4,0%) tras 13 meses consecutivos de caída. Además, con las correcciones hacia atrás, se cumplen cuatro meses en los que incluso sin el efecto del agro, la economía hubiera igualmente crecido en la comparación interanual.

Sin embargo, se deben tomar con cautela las subas en Construcción y Comercio, ya que febrero de 2024 fue un mes particular atravesado por la recesión y el freno en la obra pública. En el caso de comercio, la suba interanual no implica necesariamente un fuerte repunte en febrero de 2025, sino que se debe a la baja base de comparación. No obstante, el sector muestra una progresiva recuperación, y creció alrededor del 12% s.e. desde el piso de abril y se acerca a los niveles de enero del 2023, un mes más representativo para evaluar su desempeño sin el efecto de la recesión.

Por otro lado, es relevante destacar que el crecimiento mensual se fue moderando y ya no se observan fuertes heterogeneidades en las variaciones entre sectores. A diferencia de períodos anteriores, los sectores primarios han dejado de ser los principales impulsores de la recuperación (el agro cayó 0,9% s.e. y el sector de combustibles y gas retrocedió 0,2% s.e.), mientras que sectores como la construcción, el comercio y la industria dejaron atrás las caídas más marcadas, y mostraron subas de 0,8%, 0,7% y 0,8% s.e., respectivamente. La recuperación de estos últimos tres sectores fue fundamental para alcanzar mejoras en el estimador en su conjunto, considerando su peso y demanda de mano de obra. En particular, la industria, por sí sola, explicó 0,2 p.p. del incremento de 0,8% s.e. del EMAE registrado en febrero.

 

¿Qué esperamos hacia adelante?

La economía mostrará un crecimiento genuino, y la recuperación será cada vez menos heterogénea entre sectores. La construcción difícilmente logre recuperar lo perdido en 2024, y la industria va en camino de compensar la caída. En contraste, otros sectores que también sufrieron caídas el año pasado ya lograron superar las bajas y se espera que sigan creciendo (como el comercio, la actividad inmobiliaria y la intermediación financiera). Por otro lado, los sectores primarios, que moderaron la caída de la actividad a lo largo de 2024, mantendrán su sendero de crecimiento en 2025.

No obstante, la recuperación de la actividad continuará con fluctuaciones mensuales y ritmos dispares entre sectores, en un contexto marcado por la incertidumbre que podría generar el cambio de esquema cambiario, máxime en un año electoral. A esto se suma un escenario internacional todavía tenso, que podría añadir ruido al proceso de crecimiento económico.

Los indicadores adelantados de actividad sugieren que marzo continuará con un crecimiento moderado, pero cada vez a un menor ritmo y con oscilaciones, tal como viene ocurriendo desde octubre. En esa línea, las ventas minoristas PYME que habían registrado variaciones positivas en términos desestacionalizados desde octubre, apenas crecieron (+0,1%) luego de dos meses caídas. A su vez, el crédito al consumo sostiene su racha en verde al crecer un 5,2% en marzo.

Por su parte, la industria y la construcción tampoco muestran un patrón claro a pesar de haber superado el piso de la recesión. Con relación a la construcción, el Índice Construya acumula dos meses de importantes subas al subir 7,7% s.e. en marzo, luego de presentar caídas mensuales desde julio. Por su parte, los despachos de cemento se desempeñan en sentido contrario: acumulan dos meses de bajas al caer -5,8% s.e. en marzo. La industria no sostuvo el crecimiento en marzo, la producción de acero cayó -0,6% s.e., mientras que la producción de automóviles presentó una fuerte baja del -10,2% s.e. En la misma línea se encuentran las ventas de autos usados (-7,9%), cortando su racha de tres meses en verde, y el patentamiento de automóviles 0 km que moderó su crecimiento respecto a meses previos (+1,3%).

La corrección de la actividad del año pasado nos permite pensar en un crecimiento del orden del 5% para el 2025, acompañado por importantes mejoras en la inversión y el consumo privado. De esta forma, el 2025 revertirá la caída del 2024 en términos de actividad.

 

 

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Javier Milei lidera el ranking de imagen, en el que se reposiciona Axel Kicillof

La actualización de datos de imagen de principales dirigentes nos trae una curiosidad, que no es el liderazgo del ranking de parte de Javier Milei, el único que logra más de 40% de imagen positiva, sino que esta vez quedó secundado de quien parece ir erigiéndose como su principal contrincante de cara a 2027, Axel Kicillof. La pelea de Axel Kicillof con Cristina Kirchner parece haberle retribuido positivamente a su composición de imagen y el Gobernador de la Provincia de Buenos Aires logra reposicionarse segundo en un contexto donde solo las figuras del oficialismo lograban dominar la parte alta del ranking.

El dato destacado del cuadro sigue siendo la ausencia de dirigentes con diferencial positivo. Algo que marca lo dividida que está la opinión pública argentina en dos bloques bien antagónicos, que consolidan rechazos asegurados para todos los dirigentes, estén en un lado u el otro de la grieta. Algo que se puede visualizar claramente al analizar los datos cruzados en la imagen de Javier Milei y la de Axel Kicillof. El 97,5% de los que tienen imagen positiva de Milei tienen imagen negativa de Kicillof, y el 98% de los que tienen imagen positiva de Kicillof, tienen imagen negativa de Milei. Una forma muy gráfica de visualizar los dos bloques enfrentados que protagonizan la disputa política en argentina.

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Diputados aprueba la creación de una comisión investigadora del caso libra

A una semana del principal golpe recibido por el oficialismo en el Congreso, cuando el Senado le volteó los pliegos de los dos jueces de la Corte Suprema, Milei recibe una nueva noticia negativa del Poder Legislativo, pero esta vez de la Cámara de Diputados: la aprobación de una Comisión Investigadora por el escándalo LIBRA. Se trata de una Comisión que podrá recibir denuncias, solicitar informes, o convocar a funcionarios para recabar información.

La tarea de una Comisión Investigadora no suplanta el papel de la justicia en las denuncias que ya se están investigando. Pero puede poner presión política al accionar de la justicia en un caso de alto voltaje político.

La preocupación del oficialísimo por esta comisión es esencialmente más política que jurídica. Sobre todo porque además de la creación de la Comisión, se aprobaron sendas resoluciones de la Cámara para solicitar informes al Poder Ejecutivo y para interpelar a varios de los miembros del Poder Ejecutivo sobre el tema.

La clave para entender cómo se gestó el golpe político está en los gobernadores. Hubo diputados que responden a algunos gobernadores que contribuyeron para juntar el quórum que habilitó la sesión, entre ellos destacan los del gobernador Martin Llaryora. Pero también hubo falta de apoyo para rechazar el pedido de creación de la comisión de otros legisladores que suelen acompañar al oficialismo, como los diputados de Tucumán, o como los diputados del bloque Innovación Federal, que se abstuvieron.

Lo cierto es que han sido varios los golpes políticos que ha recibido este oficialismo, algo que no debería extrañar, porque se trata de un oficialismo que gobierna con una hiperminoría parlamentaria. Aquí repasamos los diferentes reveses que recibió el gobierno de parte del Congreso.

De muchos de esos reveces el gobierno se pudo defender, como los vetos a las leyes no deseadas. Pero en otros casos tuvo que asumir las dificultades de gobernar en minoría. Que no solo se ven en tener que afrontar decisiones no deseadas, sino en no disponer de decisiones deseadas, es decir, de leyes que no se obtienen.