En el marco de una reacción positiva de los mercados al discurso de Javier Milei en la apertura de sesiones ordinarias del Congreso, el Gobierno continuó avanzando en su estrategia cambiaria-monetaria durante la última semana. Sin embargo, aún persisten ciertos riesgos latentes que pueden poner en jaque el esquema vigente. En resumen: 1) La brecha cambiaria hiló su séptima semana consecutiva a la baja; 2) El BCRA aceleró el ritmo de compras en el MULC; 3) Los futuros del dólar mostraron un marcado recorte; y 4) Se moderó la demanda de la Serie 3 del BOPREAL.
¿Cuál es el principal riesgo en este contexto? El despertar de la brecha cambiaria generado tanto por la oferta como por la demanda. Por un lado, las prácticamente nulas opciones de inversión para resguardarse frente a los mayores niveles de nominalidad, junto con la vigencia de una tasa de interés sumamente negativa en términos reales quitan incentivos a ahorrar en pesos. Por ende, un stock de pesos que se encuentra expectante podría redireccionarse hacia los dólares alternativos, generando así una mayor demanda de USD por fuera del MULC.
Paralelamente, si bien los exportadores tienen incentivos a liquidar frente a la continua caída en los precios internacionales y el elevado spread entre la tasa de interés y el crawling peg (tasa en 8% mensual contra una devaluación mensual del 2%), el esquema se considerará sostenible siempre y cuando los tenedores de los USD no perciban que puede ocurrir un nuevo salto discreto del TC oficial en el corto plazo. El ingreso de divisas proveniente de la cosecha gruesa es fundamental para mantener el saldo comprador del BCRA frente a una demanda que paulatinamente se irá incrementando producto del esquema de acceso escalonado. A su vez, una menor liquidación de exportaciones reduciría también la oferta de USD en los mercados financieros, sumando presiones a la brecha cambiaria.
En el marco de una reacción positiva de los mercados al discurso de Javier Milei en la apertura de sesiones ordinarias del Congreso, el Gobierno continuó avanzando en su estrategia cambiaria-monetaria durante la última semana. Sin embargo, aún persisten ciertos riesgos latentes que pueden poner en jaque el esquema vigente.
1) La brecha cambiaria hiló su séptima semana consecutiva a la baja. Los USD alternativos mostraron recortes semanales entre un 3% y un 5%. Si bien dicha reducción podría explicarse en parte por una menor demanda (producto de la reducción real del stock de pesos y la dinámica recesiva), sostenemos que el principal motivo sería una mayor oferta de divisas proveniente de las liquidaciones por exportaciones que se negocian al CCL (esquema 80%-20%). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio se encuentra estable en niveles relativamente bajos (por debajo del 20%), con unos USD alternativos en mínimos reales para los últimos años.
2) El BCRA aceleró el ritmo de compras en el MULC. En números, la autoridad monetaria adquirió más de USD 1.000 M en las últimas 5 ruedas, promediando compras diarias por poco más de USD 200 M (marcada mejora contra el promedio de USD 50 M en la semana previa). Como resultado, las compras netas sumarían más de USD 9.600 M desde el cambio de mandato. ¿Qué explicó el incremento en las compras? Una oferta de exportadores que se sostuvo en niveles elevados y una llamativa caída en la demanda de divisas. Ahora bien, este segundo factor podría explicarse por 2 motivos: La mayor demanda en las semanas previas se explicaba puntualmente por pagos de deuda de provincias y/o empresas, lo cual habría estado ausente en las últimas ruedas; o b) Mayores trabas en el acceso a importadores.
3) Los futuros del dólar mostraron un marcado recorte. Luego del rebote evidenciado el último viernes en la previa al discurso presidencial, los contratos a futuros del dólar evidenciaron fuertes caídas en la última semana. Puntualmente, los TC implícitos en los contratos con vencimiento entre marzo y mayo (los más relevante en cuanto al volumen) mostraron bajas semanales que promediaron el 6%, reflejando una devaluación esperada para marzo que pasó del 10,3% a apenas 3,2%.
4) Se moderó la demanda de la Serie 3 del BOPREAL. En la última licitación, el BCRA adjudicó VN USD 301 M, un 40% por debajo de lo adjudicado en la licitación previa, lo cual refleja una moderación esperable dada la caída en la brecha cambiaria y los menores incentivos en comparación a la Serie 1 y 2. Como respuesta, se estableció que las próximas licitaciones estarán abiertas para aquellos importadores de bienes y servicios con deudas hasta el 12 diciembre de 2023, sin necesidad de estar inscriptos en el Padrón. Con estos números, la Serie 3 acumula VN USD 792 M sobre los VN USD 3.000 M que se tiene como objetivo, mientras que el stock total de BOPREALES asciende a VN USD 7.792 M en su camino a la normalización de la deuda comercial acumulada (serían necesarios USD 13.600 M según estimaciones oficiales). Sin embargo, un punto no menor es que entre diciembre y enero el pago de importaciones de bienes representó tan sólo el 20% de las importaciones devengadas, lo cual implica que la deuda comercial por nuevas importaciones ascendió a USD 7.000 M.
¿Cuál es el principal riesgo en este contexto? El despertar de la brecha cambiaria generado tanto por la oferta como por la demanda. Por un lado, las prácticamente nulas opciones de inversión para resguardarse frente a los mayores niveles de nominalidad, junto con la vigencia de una tasa de interés sumamente negativa en términos reales quitan incentivos a ahorrar en pesos. Por ende, un stock de pesos que se encuentra expectante podría redireccionarse hacia los dólares alternativos, generando así una mayor demanda de USD por fuera del MULC.
Paralelamente, si bien los exportadores tienen incentivos a liquidar frente a la continua caída en los precios internacionales y el elevado spread entre la tasa de interés y el crawling peg (tasa en 8% mensual contra una devaluación mensual del 2%), el esquema se considerará sostenible siempre y cuando los tenedores de los USD no perciban que puede ocurrir un nuevo salto discreto del TC oficial en el corto plazo.
El ingreso de divisas proveniente de la cosecha gruesa es fundamental para mantener el saldo comprador del BCRA frente a una demanda que paulatinamente se irá incrementando producto del esquema de acceso escalonado. A su vez, una menor liquidación de exportaciones reduciría también la oferta de USD en los mercados financieros, sumando presiones a la brecha cambiaria.
Se incrementan las compras del BCRA
El BCRA aceleró el ritmo de compras en el MULC. En números, la autoridad monetaria adquirió más de USD 1.000 M en las últimas 5 ruedas, promediando compras diarias por poco más de USD 200 M (marcada mejora contra el promedio de USD 50 M en la semana previa). De esta manera, las compras netas sumarían más de USD 9.600 M desde el cambio de mandato. Como consecuencia, las Reservas Netas (considerando los DEG pero excluyendo el resto de los pasivos del BCRA) muestran una mejora de USD 8.000 M desde el 7/12, pero aún continúan en terreno negativo por USD 3.000 M.
La brecha cambiaria continúa en niveles bajos
La brecha cambiaria hiló su séptima semana consecutiva a la baja. Puntualmente, mientras el blue ($995) mostró una caída semanal de 5,2%, el MEP ($998) se redujo un 3,9% y el CCL vía CEDEAR ($1.047) cayó también un 3,9%. Si bien dicha reducción podría explicarse en parte por una menor demanda (producto de la reducción real del stock de pesos y la dinámica recesiva), sostenemos que el principal motivo sería una mayor oferta de divisas proveniente de las liquidaciones por exportaciones que se negocian al CCL (esquema 80%-20%). En consecuencia, la brecha cambiaria promedio cerró la semana en 19,7%, 6 p.p. por debajo del viernes previo.
Marcado recorte en futuros del dólar
Marcado recorte en futuros del dólar. Luego del rebote evidenciado el último viernes en la previa al discurso presidencial, los contratos a futuros del dólar evidenciaron fuertes caídas en la última semana. Puntualmente, los TC implícitos en los contratos con vencimiento entre marzo y mayo (los más relevante en cuanto al volumen) mostraron bajas semanales que promediaron el 6%, reflejando una devaluación esperada para marzo que pasó del 10,3% a apenas 3,2%.
