La aceleración de la inflación en Brasil y Estados Unidos (dos de nuestros tres principales socios comerciales) jugó a favor a la hora de evitar un traslado vis-à-vis del atraso cambiario nominal al plano real multilateral.
En Brasil la inflación se ubica en un 9,6% interanual, el mayor nivel desde el 2016. Ante este repunte de los precios, el Banco Central de Brasil (BCB) decidió aumentar reiteradas veces su tasa de política monetaria (Selic) para contratacar el recalentamiento inflacionario, llevándola del 2% de comienzos de año al 6,5% actual.
¿Qué sucedió en Estados Unidos? La inflación interanual se ubica por encima del 5% hace ya tres meses. Incluso más preocupante aun, la inflación acumulada a agosto (último dato disponible) fue del 4,4%. En solo 8 de los últimos 73 años la inflación acumulada en los primeros 8 meses del año fue mayor. Debemos remontarnos a 1981 para encontrar una dinámica inflacionaria como la actual.
¿Respondió la Reserva Federal de forma similar al Banco Central de Brasil (y la gran mayoría de los bancos centrales del mundo) con un alza en sus tasas de interés para combatir la aceleración inflacionaria? No. La fed fund rate (la tasa overnight de referencia) se encuentra planchada en el rango de 0,09%-0,10% y promedia desde su última fuerte reducción (fines de marzo de 2020) un 0,8%. Esta abrupta baja de la FFR llevada a cabo por la FED (rondaba el 2,4% a mediados del 2019), que respondió primero a presiones políticas y luego profundizó su baja con la irrupción del COVID-19, dio lugar a un contexto de hiperliquidez global.
A su vez, dado que la tasa de política monetaria se ubica en la zero-lower-bound (lo que marca un límite nocional a su reducción), para estimular la demanda agregada con política monetaria, la FED recurrió a una gran emisión cuantitativa (una gran inyección de liquidez vía compra de activos en los mercados de repo, renta fija y variable). Como correlato, la hoja de balance de la FED saltó de los USD 4,2 trillons que presentaba en marzo a más de USD 8,4 trillons actuales, lo cual traccionó un bull market en los principales índices desde el crash de marzo 2020.
Sin embargo, al igual que en 2013 post crisis sub-prime cuando Ben Bernake – por entonces presidente de la FED – anunció la reducción en el ritmo de compras de activos, actualmente comienza a emerger el mismo fantasma: el tapering.
El tapering es el comienzo de una política menos expansiva por parte de la FED, que seguirá expandiendo su hoja de balance, pero a un menor ritmo. Esto puede tener como correlato un “taper tantrum”, es decir, pánicos financieros producto de la menor liquidez y perspectivas de mayor dureza monetaria y de correcciones bursátiles. Es por este motivo que la FED viene siendo muy prudente respecto a la comunicación del comienzo del tapering. Al respecto de este último, en septiembre se reunió nuevamente el FOMC de la Reserva Federal. Los participantes dejaron entrever una posición un poco más hawkish respecto a la fecha del inicio del tapering, las perspectivas económicas del 2021 y el comienzo de una suba de las tasas de interés.
Particularmente, aumentó la cantidad de participantes que creen que una suba de tasas será necesaria en 2022, cayó la proyección de PBI 2021 (de 7% a menos de un 6%) y volvieron a aumentar las de inflación (4% vs el 3,4% de la reunión anterior). Esta convalidación de las expectativas de inflación no modificó el view de la FED, que sigue considerándola como transitoria. Este punto es crucial dado que la Reserva Federal tienen un objetivo dual: mantener una inflación baja y estable, pero, a su vez, estimular el nivel de demanda/empleo, dos objetivos que no están exentos de colisionar. No obstante, el comunicado fue más duro que los anteriores y deja entrever un comienzo inminente del tapering que buscará lentamente sanear la hoja de balance y apaciguar las expectativas de inflación.
¿Cómo impactará a nivel internacional y a nivel local? Los mercados internacionales ya comienzan a reflejar en los precios una menor compra de activos por parte de la FED hacia fin de año: en consecuencia, en los últimos días del mes cayeron los precios de los treasuries, con el t-bill a 10 años regresando a la zona de 150 bps. Si bien la fecha exacta del comienzo del tapering es incierta, el adelantamiento del mercado que probablemente siga teniendo lugar en los próximos meses y el consecuente flight-to-quality que se generaría fortalecería al dólar frente al resto de las monedas.
En el plano local, una apreciación del dólar puede afectar negativamente las perspectivas de los precios de nuestros principales commodities de exportación de cara a la campaña del 2021-22. A su vez, con el tapering aumentarán la tasa de interés libre de riesgo, encareciendo el costo del crédito para Argentina. Si bien el país todavía tiene las puertas al financiamiento externo cerradas, en algún momento necesitará regresar a los mercados internacionales para finalizar la autarquía financiera actual. El tapering va a llegar, ¿nuevamente dejaremos pasar una época de hiperliquidez global?
