Category: Actividad

En julio la producción manufacturera se retrajo 5,7% en relación al mismo mes del año anterior y se mantiene estancada en los primeros siete meses del año. Por su parte, en términos desestacionalizados, el índice se mantuvo estable.

Cabe destacar que, sin considerar alimentos y bebidas –afectados por la sequía- el retroceso ascendió a 3,4% i.a. Al igual que en junio, la caída fue generalizada: 10 de los 12 bloques que componen al entramado productivo mostraron números en rojo. Peor aún, en 7 de estas 10 ramas la caída anual se agravó entre junio y julio.

Repitiendo la dinámica de los meses precedentes, Alimentos y Bebidas lideró la merma, principalmente por el desplome de la molienda de cereales y oleaginosas, golpeadas por factores exógenos. Por su parte, la refinación de petróleo, la industria textil, la producción tabacalera y la industria metalmecánica registraron caídas en el orden de dos dígitos. Por lo tanto, se observa cómo, pese a la mejora de la competitividad cambiaria (en julio, el tipo de cambio real multilateral era 20% i.a. más alto que en igual mes del 2017), los resultados positivos tardarán en llegar.

A contramano del retroceso generalizado se ubicaron la producción automotriz (+12% i.a.) y de metálicas básicas (13% i.a.). En estos casos, al ser sectores con fuertes relaciones comerciales internacionales pre-existentes (sectores exportadores), un importante grado de concentración que alienta las ganancias de escala y fabricas bienes de escasa capacidad de diferenciación (especialmente en el caso de metálicas básicas), el menor costo de producción en dólares tuvo un correlato sensiblemente más rápido que en el resto de las ramas.

De cara al futuro, esperamos que la producción industrial continúe en baja. Si bien el peso de alimentos y bebidas irá cediendo con el año (la salida de la cosecha gruesa ya tuvo lugar), una demanda local deprimida, un costo de financiamiento en niveles sensiblemente elevados y el manto de incertidumbre que cubre a la economía local serán más fuertes que el incremento de las exportaciones que podrá generar la reciente ganancia de competitividad cambiaria –además de implicar plazos más largos para afinar canales comerciales- y la salida externa como una alternativa contracíclica para paliar la recesión local.

Profundizando lo sucedido en mayo pasado, durante junio de 2018 la actividad volvió a caer, acumulando así su tercer mes consecutivo en rojo. Dado que a la sequía se le sumó la crisis cambiaria, la contracción fue de 6,7% i.a., el valor más alto desde junio de 2009. Además, y agravando la dinámica de mayo, la recesión empezó a contagiar a todos los sectores: 10 de las 16 ramas de actividad mostraron números en rojo.

A diferencia de abril y mayo, cuando los retrocesos desaparecían al aislar al sector agropecuario (el PBI sin agro creció 3,8 % i.a. y 1,0% i.a., respectivamente) en junio dicho indicador se contrajo 3,1% i.a. Por lo tanto, pese a que la incidencia del sector agropecuario se atenuará en la segunda parte del año (dado que ya tuvo lugar la salida de la cosecha gruesa), los números negativos continuarán siendo una constante.

La economía retrocedió 4,2% i.a. en el segundo trimestre 2018 y trepó sólo 0,4% i.a. excluyendo al sector agropecuario. De esta forma, el primer semestre del año arrojó una caída de 0,6% i.a. y creció 1,9% i.a. al aislar el shock climático.

Producto de los factores que desencadenaron la magra performance (sequía y dólar), los sectores más golpeados fueron los productores de bienes. En este sentido, el PBI bienes se contrajo 11,8% i.a.  en el segundo trimestre y 5,6% i.a. en el primer semestre, a la par que el PBI servicios mostró un crecimiento anémico de 1% i.a. en el período abril-junio y de 2,2% i.a. en la primera mitad del 2018.

Desagregando a nivel sectorial, la caída fue liderada por el sector agropecuario (-32% i.a. en el segundo trimestre). Por su parte, la industria manufacturera se contrajo casi 2% i.a. en el período. A contramano, la construcción logró marcar un crecimiento de casi 5% i.a. entre abril y junio, pese a su retroceso de 0,2% i.a. en el sexto mes del año. Por último, el comercio minorista y mayorista, aunque está menos afectado por la sequía y la crisis cambiaria que las ramas anteriores, revirtió abruptamente su dinámica positiva: en junio 2018 cayó 8,3% i.a., provocando una pérdida de 0,6% i.a. en el segundo trimestre.

De cara al futuro, las perspectivas de la actividad no son buenas, más aún si consideramos las turbulencias cambiarias que reaparecieron en agosto. Por lo tanto, y conforme a nuestras estimaciones, la caída del PBI alcanzará, de mínima, el 1% i.a. en 2018. De esta manera, la maldición de los años pares volverá a atacar a la economía argentina, que no crece en un año no electoral desde 2010. Visto desde otra perspectiva, el PBI per cápita cerrará 2018 al menos 3% por debajo del nivel de 2015.

¿Qué pasó?

Según datos del Estimador Mensual Industrial de INDEC, la producción industrial registró en junio 2018 la mayor caída (-8,1% i.a.) desde agosto de 2002 y acumula en el primer semestre del año un magro avance de 1% i.a.

De esta forma, producto del salto cambiario y la suba de tasas, casi la totalidad de las ramas -a excepción de industrias metálicas- mostraron caídas en su nivel de producción. Aquellas que venían dando impulso a la producción manufacturera (automotriz, minerales no metálicos) comenzaron a resentir su ritmo de producción y se acoplaron a la tendencia negativa que ya presentaban ramas más rezagadas como textil, refinación de petróleo, sustancias y productos químicos o mismo la metalmecánica.

De esta manera, mientras la producción manufacturera había crecido a un ritmo de 3,1% en los primeros cuatro meses del año, en mayo y junio revirtió la tendencia (-1,2% i.a. y 8,1% i.a., respectivamente).

¿Qué factores explicaron esta dinámica?

El impacto de la depreciación del Peso entre fines de abril y junio de 2018 explica la caída de las principales ramas fabriles. Esto se debe, en una primera instancia a la distorsión de precios relativos que encareció gran parte de los insumos requeridos por la producción manufacturera. Al mismo tiempo, la aceleración de la inflación y la fuerte suba de tasas de interés desplomó la demanda interna.

De este modo, las industrias de bienes transables (no afectados por la sequía) son aquellas que pueden llegar a sufrir menos la caída que se verá en el sector. De hecho, en junio, la producción de metales, rubro con mayor potencialidad exportadora (y cuyas exportaciones crecieron 42% i.a. en junio) es el único que continúa en terreno positivo.

¿Qué consecuencias tendrá?

Por el lado del nivel de actividad, considerando la caída en la industria en el segundo trimestre (-2,1% i,a,) y la desaceleración de la construcción (+5,2% i.a.), estimamos una caída del PBI en el período abril-junio de 3,3% i.a. De esta forma, se profundiza levemente nuestra proyección de caída del PBI para 2018 (-0,7% i.a.).

Asimismo, vale remarcar que el empleo industrial está cayendo desde el segundo trimestre de 2016. En particular si consideramos que la industria creció 3% i.a. en 2017 y el empleo cayó en promedio 3,3% i.a. es esperable que ante un panorama más desalentador para el sector este año, el empleo continúe retrocediendo.

A principio de 2018, parecía que la economía argentina se encaminaba a romper la maldición de los años pares. Sin embargo, la sequía, el fuerte ajuste de tarifas y la crisis cambiaria derrumbaron las perspectivas de crecimiento.

Tras una caída interanual cercana al 3% i.a. en el segundo trimestre, el PBI también arrojará un retroceso en el segundo semestre del año, aunque este sería más moderado porque el impacto de la sequía se diluirá en los próximos meses.

La combinación de varios shocks negativos juntos (sequía, ajuste de precios regulados, salto cambiario y política fiscal y monetaria duras) lleva a pensar que la caída de la actividad será incluso mayor a la de los últimos años pares. De hecho, pese al arrastre estadístico positivo que dejó 2017 (+1,3%) y el elevado crecimiento de la actividad económica durante el primer trimestre del año (+3,6% i.a.), prevemos una caída del PBI en 2018 en torno a 0,6% i.a.

A medida que se consolide la tregua cambiaria las tasas de interés bajaran a niveles más acordes a la dinámica productiva, pero se necesita tiempo para lograr que la confianza y las expectativas se recuperen. Además, la suba de tarifas de servicios públicos afectará el ingreso real de las familias en el segundo semestre: el Ejecutivo tratará de moderar los aumentos pero estos serán elevados por la fuerte suba de costos. Por ello, esperamos “brotes verdes” de actividad a comienzos del año que viene.

La actividad volvería a crecer en 2019, impulsada por la recuperación real de las Prestaciones sociales (por desaceleración de la inflación), una mejor cosecha agrícola (si no se repite la sequía) y recuperación de sectores transables por la mejora del tipo de cambio real.

Sin embargo, el crecimiento del año que viene no está garantizado. La economía argentina depende de un clima benigno en el campo, de un contexto internacional (comercial y financiero) favorable, y de la fortaleza electoral del oficialismo en pos de acotar la formación de activos externos privadas típicas de los años de elecciones.

El PBI excluyendo al sector agropecuario creció sólo 0,6% i.a. en mayo de 2018

En mayo de 2018, por segundo mes consecutivo, el Estimado Mensual de Actividad Económica (EMAE) cayó 5,8% i.a. y -1,4% en términos desestacionalizados. Al igual que en abril, el retroceso observado e respondió en buena medida a un shock exógeno: el impacto de la sequía en la producción agropecuaria. Sin embargo, la fuerte contracción de mayo también obedeció a la merma de sectores claves: la producción industrial cayó 1,3% i.a. (tras doce meses consecutivos de expansión); el sector Transporte y comunicaciones se contrajo 4,9% i.a.; y el suministro de electricidad, gas y agua bajó 1,4% i.a.

El EMAE de mayo de 2018 muestra que el enfriamiento del nivel de actividad ya comenzó a extenderse lo largo de la economía local: excluyendo al sector agropecuario, el EMAE hubiese crecido sólo 0,6% i.a. (vs. la expansión del PBI sin agro de 3,5% i.a. del primer cuatrimestre del año)

Al realizar el análisis a nivel sectorial se observan realidades heterogéneas. Por el lado de la producción de bienes, conviven las mencionadas caídas en el sector agropecuario, industrial y suministro de electricidad gas y agua, con una moderada expansión de la construcción y la producción minera (+4,4% i.a. y +2,6% i.a., respectivamente). Asimismo, si bien el principal rubro de servicios frenó su crecimiento en mayo de 2018 (el Comercio mayorista y minorista trepó sólo 0,6% i.a.), otras ramas como intermediación financiera (+10,9% i.a.) y actividades de alquiler y empresariales (+4% i.a.) continuaron mostrando un elevado dinamismo.

En el acumulado a los primeros cinco meses del año, el nivel de actividad creció apenas 0,6% i.a. No obstante, excluyendo al sector agropecuario, se observaría un avance del PBI del 2,9% i.a. Esta dinámica sugiere dos conclusiones: el impacto de la sequía fue clave a la hora de explicar la caída de los últimos dos meses, y ya comienza a sentirse el efecto negativo del salto cambiario en el resto de los sectores productivos, cuyo mayor impacto se sentirá en la segunda mitad del año.

Para el segundo trimestre de 2018 estimamos una brusca caída del PBI tanto en términos interanuales (-3% i.a.) como desestacionalizados (rozaría -4%). Asimismo, no esperamos crecimiento del PBI durante la segunda mitad de 2018 por el impacto negativo del salto cambiario en la demanda interna. Según nuestras estimaciones, recién a fin de año –si el proceso de relajación de tasas se acelera gracias a una mayor calma cambiaria y el resultado electoral en Brasil facilita la recuperación de su economía- el PBI podría estabilizarse.

En síntesis, pese al arrastre estadístico positivo que dejó el 2017 (superior al 1%), las perspectivas de crecimiento para este año son desfavorables. Producto de la sequía y el deterioro de la demanda interna (el impacto de la corrida cambiaria sobre la inflación y las tasas de interés desalientan tanto al consumo como a la inversión), el PBI no crecerá en 2018, ubicándose por debajo del rango de expansión de la actividad mencionado en la Carta de Intención con el FMI (0,4% a 1,4%).

 

• En el primer trimestre de 2018 el PBI creció 3,6% i.a. De este modo, registró el quinto trimestre consecutivo en terreno positivo. Asimismo, en términos desestacionalizados marcó un avance de 1,1% respecto al cuarto trimestre del año pasado.
• Sin embargo, al considerar el PBI per cápita las mejoras se atenúan. Si bien el mismo creció en relación al primer cuarto de 2017 (+2,6%), todavía se encuentra 0,8% por debajo de igual período de 2011 -y en línea con el promedio de 2012-2015 (+0,3%).
• A nivel de componentes, la inversión lideró el crecimiento escalando más de 18% i.a., seguida por las exportaciones (+6,5% i.a.) y el consumo (+4% i.a.). De este modo, la inversión bruta representó 21,8% del PBI trepando 2,7 p.p. en relación al valor del primer trimestre del año pasado y 2,2 p.p. respecto del promedio 2012-2015. Por su parte, las importaciones crecieron 16,5% i.a. en el período, señalando que la demanda interna crecía por encima del PBI (6,1% i.a. vs. 3,6% i.a.). Dado que dicho crecimiento no estuvo acompañado de un avance en igual cuantía de las exportaciones –generadoras de dólares genuinos que no necesitan de su repago- terminó desatando problemas en el corto plazo –escasez de divisas-. En este sentido, las turbulencias cambiarias de fines de abril/principios de mayo, reflejan este desbalance entre el ritmo de expansión de las importaciones (16,5% i.a.) y de las exportaciones (6,4% i.a.).
• Analizando por el lado de la oferta, se estiró la dinámica positiva de 2017: en el período enero-marzo de 2018 la producción de Bienes y Servicios creció más de 3% i.a. Propio de una economía con atraso cambiario, el avance estuvo liderado por ´los sectores no transables: construcción (+10% i.a.) y comercio (+6% i.a.). Para los próximos trimestres, esperamos que este patrón de crecimiento ceda ante uno de mayor competitividad cambiaria. No obstante, el cambio será lento, de modo que la economía se resentirá en los meses venideros.
• Más allá de estos datos positivos, la tendencia favorable no se repetirá en los próximos meses producto en primer lugar de la sequía que afectó a la producción agropecuaria y luego por la corrida cambiaria. Concretamente, conforme a nuestras estimaciones, el PBI caerá en términos desestacionalizados en el segundo y tercer trimestre del año. Este retroceso obedecerá al freno de las inversiones –construcción- y del consumo –caída de los ingresos reales y mayor incertidumbre-. El salto del tipo del cambio, que impulsó al alza la tasa de interés encareciendo al crédito, y la vuelta al FMI, que reducirá al gasto público, explicarán el freno de la economía en los próximos meses.
• Como resultado, la actividad económica crecería menos de 1% i.a. en 2018 impulsada sólo por el arrastre estadístico positivo que dejó 2017 (+1,3%). Dicho de otro modo, no habrá crecimiento genuino.

Tras la corrida cambiaria, estimamos un menor crecimiento económico

En el primer trimestre de 2018 la economía creció 3,4% i.a., estirando la tendencia positiva del año pasado. Sin embargo, producto de la sequía, la corrida cambiaria, la aceleración de la inflación y una política monetaria y fiscal más contractivas, esperamos una contracción del PBI mensual (sin estacionalidad) en los próximos meses (caída del nivel de actividad en el segundo y tercer trimestre del año).

El nuevo escenario impactará negativamente en la demanda interna. Al deterioro de los ingresos reales (la aceleración de la inflación superará por varios puntos a los aumentos de salario acordados por la mayoría de los gremios en paritarias), se le suma el fuerte incremento del costo del financiamiento, el deterioro de las expectativas (de inversión y del mercado laboral), y nuevos recortes en el sector público (obra pública y gastos corrientes).

Menor déficit comercial acompaña el menor crecimiento

Aunque la corrección cambiaria ayudará a reducir el elevado déficit externo (uno de los principales problemas de nuestra economía), el ajuste no será inmediato. El menor dinamismo de la actividad y el salto del dólar acotarán las importaciones, mientras que la mejora de las exportaciones llegará recién en el mediano plazo.

La volatilidad podría continuar en el futuro

El stress cambiario desnudó la dependencia del esquema económico al constante influjo de capitales externos. La tregua alcanzada es frágil por lo que no se puede descartar otro evento de tensión cambiaria en el futuro. Entre los eventos que podrían desencadenar nuevas presiones alcistas en el dólar podemos destacar: mayores turbulencias en el mercado internacional (suba de tasa internacional y salida de capitales de países emergentes), una incorrecta implementación de la reducción de la tasa de interés de referencia del BCRA (en niveles asfixiantes para la actividad económica), y la posible recategorización a mercado Emergente por parte de MSCI.