Category: Actividad

¿Qué nos deja el 2018?

El tercer año del mandato de Cambiemos fue caracterizado por la inestabilidad cambiaria que reinó durante la mayor parte del 2018 y que implicó que el tipo de cambio acumule en el año un suba superior al 120%. Este hecho condujo al gobierno a acordar en dos ocasiones con el FMI para domar el frente cambiario y financiero a costa de un endurecimiento de la política fiscal y monetaria. Asimismo, la fuerte depreciación del Peso aceleró la inflación (que cerraría en torno al 48%) y redujo significativamente el salario real (caída del 6,5% en promedio). A este combo se sumó el efecto negativo de la sequía sobre la cosecha gruesa (maíz y soja), por lo que la economía concluirá el 2018 con una contracción del PBI del 2,3%, que dejará un arrastre estadístico negativo cercano a 3% para el próximo año.

¿Cuáles serán los drivers del crecimiento en 2019?

La mayor competitividad cambiaria alcanzada este año y las perspectiva de una mayor cosecha agrícola, mejoran las perspectivas de exportaciones. Sin embargo, como la mejora de la competitividad cambiaria se da en paralelo con un incremento del costo de financiamiento y elevada incertidumbre, la industria tardará en reaccionar al nuevo set de precios relativos y únicamente aquellos sectores que ya están insertos en mercados externos podrán beneficiarse rápidamente. Otros factores positivos serían una mayor crecimiento de Brasil (+2,5% i.a.) y el desarrollo de Vaca Muerta, que además de elevar la producción de shale gas y shale oil, traccionará la industria pesada conexa a la actividad (aceros largos, maquinaria, etc.).

Por su parte, los dos componentes de la demanda interna, consumo e inversión, no muestran perspectivas alentadoras de cara al próximo año. En primer lugar, el salario real seguirá mostrando caídas interanuales en la primera mitad del año, por lo que el consumo privado no se reactivará hasta el segundo semestre cuando el poder adquisitivo crezca en relación a este año. Sin embargo, esta mejora no será suficiente para compensar el deterioro previo y el año cerrará con una caída del salario real promedio de casi 2%, que acotará la recuperación del consumo privado. Tampoco esperamos novedades positivas por el lado del consumo público: la necesidad de cumplir con el objetivo de equilibrio fiscal (a nivel nacional y provincial) acordado con el FMI será central para mitigar el riesgo de turbulencias en el frente externo.

En este sentido, la inversión también sufrirá debido a que el aporte del sector público Nacional en materia de infraestructura será limitado a diferencia de otros años electorales. Por su parte, es poco probable que haya avances significativos de los proyectos de Participación Pública Privada (PPP) en un contexto de elevado costo financiamiento: esta semana el Riesgo País superó los 750 puntos básicos, y varias empresas del rubro quedaron salpicadas por el pago de coimas. A ello se sumará la incertidumbre política que teñirá el 2019, que hará que la ejecución de proyectos privados se pospongan a la espera del desenlace electoral.

¿Qué sectores serán los ganadores y perdedores?

Producto de una mayor competitividad cambiaria y expectativas de una buena cosecha gruesa, la producción de Transables (bienes y servicios que se comercializan internacionalmente) trepará 3% i.a. en 2019. No obstante, como parte de la producción de transables se destina a abastecer la demanda interna, las condiciones favorables se acotan. En este sentido, excluyendo el agro, la producción del Sector Transable se mantendrá estancada producto de un consumo debilitado y la mencionada retracción de la inversión. De esta forma, la recuperación del resto del Sector Transable (sin contar al agro) será parcial y acotada al primer semestre del año.

Asimismo, la presencia de un mercado interno deprimido afectará al Sector No Transable (la mayoría de los servicios y la construcción). En términos desestacionalizados, la trayectoria de la producción de dicho sector será en forma de “L”, encontrando la recesión un piso en el primer trimestre de 2019, para luego mantenerse estancada el resto del año. En promedio, el Sector No Transable sufrirá en 2019 una contracción promedio de casi 3%, en línea con el retroceso de la demanda interna (consumo + inversión).

¿Cuánto cayó la actividad económica en septiembre?

En septiembre 2018, el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) retrocedió 5,8% i.a. y cayó 1,9% en términos desestacionalizados respecto de agosto. En consecuencia, acumula una caída de 1,5% i.a. en lo que va del año. La contracción interanual registrada en septiembre fue liderada por Comercio (-12,8% i.a.) y por Industria (-10,8% i.a.), que conjuntamente explicaron casi la mitad de la caída. El primero impactó en la producción agregada de Servicios (-3,9% i.a.) y el segundo en la de Bienes (-6,6% i.a.). Con el dato de septiembre, estimamos que el PBI cayó 3,5% i.a. en el tercer trimestre del año y retrocedió 0,4% desestacionalizado respecto al segundo trimestre.

¿Qué factores están detrás de esta dinámica?

Disipado el impacto negativo de la sequía (el sector agropecuario creció 2,2% i.a. en septiembre), la contracción económica responde fundamentalmente a dos factores: el aumento del tipo de cambio y la aceleración de la inflación. La consecuente reducción del poder adquisitivo en dólares y en pesos, retrajo la demanda de bienes durables y de consumo, lo que llevó a las empresas a reducir al mínimo la producción dado el creciente costo financiero de mantener stocks elevados en un contexto de ventas deprimidas. A ello se suma, que particularmente en septiembre, los bruscos movimientos del tipo de cambio y las expectativas de un nuevo acuerdo con el FMI, hicieron que reinara la incertidumbre paralizando la toma de decisiones de los agentes económicos.

Para el último trimestre del año, esperamos que las estadísticas muestren una profundización de la recesión que dejará al 2018 con un nivel de actividad 2,4% menor al alcanzado en 2017. A la significativa contracción en la producción de Bienes (acumularon una caída de 5% i.a. en los primeros nueve meses del año), se le sumará un mayor deterioro de los Servicios (acumulan a septiembre una suba de casi 1% i.a.). La caída en la provisión de los mismos se acelerará en los últimos meses del año por un mayor deterioro de los salarios reales, producto de la aceleración de la inflación (en el último trimestre caerán en promedio 13% i.a.). Esto pone de manifiesto el significativo impacto que tiene el salario real en el nivel de actividad a través del consumo privado (componente que representa 70% de la demanda interna). Adicionalmente, el consumo público irá en retroceso producto del endurecimiento de las metas fiscales.

¿Cuáles son las perspectivas para el año que viene?

Los salarios le ganarían a la inflación recién a mediados del año que viene, por lo que es de esperar una lenta recuperación de las actividades no transables que depende de la demanda interna. Al mismo tiempo, el hecho de que tanto el Comercio como la Industria sean los de peor resultado en septiembre, cuando estos son los que concentran la mayor cantidad de trabajadores de la economía, tampoco arroja perspectivas alentadores sobre el empleo.

Un aliciente serán los sectores transables (con potencial exportador), que tras la mejora de la competitividad cambiaria y las mayores perspectivas de crecimiento de la economía brasileña (en torno al 2,5% i.a. en 2019) exhibirán un repunte significativo. Sin embargo, esto no sería suficiente para que la actividad se recupere rápidamente y cierre el 2019 en terreno positivo, ya que los sectores transables representan menos de un tercio. De hecho, estimamos una caída del PBI de 1,4% para el año que viene.

¿Qué pasó con la Industria en septiembre?

La actividad industrial se derrumbó. El Estimador Mensual Industrial (EMI) cayó 11,5% i.a. y registró la contracción más profunda desde el primer semestre de 2002. Como resultado, en el acumulado a septiembre exhibe una caída del 2,1% i.a.

A excepción de las industrias metálicas, que crecieron 2,7% i.a., el deterioro fue generalizado: en septiembre 7 de los 12 sectores mostraron un retroceso superior al 10% en términos interanuales, siendo la Industria Textil (-24,6% i.a.), Edición e Impresión (-21,6% i.a.), Industria Metalmecánica sin sector automotriz (-20,5% i.a.) y Caucho y plástico (-20,4% i.a.) los más afectados.

¿Cuáles fueron los determinantes del derrumbe?

En un escenario en el cual la Industria estaba contrayéndose -el acumulado había vuelto a terreno negativo (-0,8% i.a.) en agosto-, el salto del dólar hacia fines de agosto fue el golpe de gracia que provocó el desplome observado. Más allá de las implicancias en los costos de producción –que ya venían elevándose-, el principal factor que redujo la producción fue la caída de la demanda en un contexto de alta incertidumbre, deterioro de los ingresos reales y elevadas tasas de financiamiento.

La caída del salario real (que a septiembre había acumulado un retroceso mayor a 4% i.a.), redujo la demanda de bienes de consumo masivo (como alimentos y bebidas o cigarrillos) y durables (menores ventas de autos en el mercado interno). Por caso, en septiembre la producción de alimentos y bebidas se contrajo 3,2% i.a., sector que además sufrió el impacto de la sequía en el segundo trimestre del año, mientras que tanto el Sector Tabacalero como el Automotriz retrocedieron casi 16% i.a. Vale destacar que la menor actividad en estos sectores se propagó a otros, como es el caso del rubro de la impresión, químicos, vidrios y neumáticos. Adicionalmente, la caída de 4,2% i.a. de la Construcción (según ISAC) no colaboró, ya que como resultado se contrajo la  demanda de materiales (cemento, ladrillos, plásticos, caucho, entre otros).

Por otro lado, debido a la menor demanda de asfalto la merma en la Construcción también afectó la refinación de petróleo (su producción cayó 11% i.a.). Este último sector también vio afectada su producción por el hecho de que  varias empresas del sector están destinando sus esfuerzos e inversiones a activos en Vaca Muerta y en consecuencia reduciendo el procesamiento de los combustibles.

Al respecto, justamente Vaca Muerta fue una de las causas que permitió la expansión de la Industria Metálica : Acero (+2,8% i.a.) y Aluminio (+2,0% i.a.) crecieron a pesar de la menor demanda por parte de la Construcción.

¿Cómo afecta nuestras proyecciones?

A la baja. El deterioro del salario real se profundizará en lo que resta del año y bajo un escenario macroeconómico caracterizado por un elevado costo del financiamiento, los factores que determinaron la merma en la producción industrial en septiembre no se revertirán en el corto plazo. Un aliciente pero no suficiente será el mercado externo, que ante la suba del dólar, potencia las exportaciones de productos argentinos que ya están insertos en el mercado externo.

Bajo este contexto estimamos que la actividad industrial concluirá el 2018 con una caída del -3,3% anual, liderando junto con el sector agropecuario -debido a la sequía- la caída de la economía en su conjunto. Asimismo, la dinámica recesiva de la industria se prolongará durante la primera parte de 2019,  hasta tanto se materialice la próxima cosecha de granos y oleaginosas,  se observen mejoras en el poder adquisitivo y en el acceso al financiamiento que permitan reactivar la demanda interna.

 

¿Cuál era la evolución de la actividad en la previa al salto cambiario?

En agosto, el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) retrocedió 1,6% i.a. pero creció 1,3% en términos desestacionalizados respecto a julio. La caída interanual se moderó respecto al segundo trimestre de 2018 (-4,2% i.a.), dado que el sector agropecuario dejó de caer en agosto (+2,2% i.a.) dejando atrás el shock productivo de la sequía (el sector agropecuario cayó 31,6% i.e. en el período abril-junio). De esta forma, la actividad acumuló un deterioro de casi 1% i.a. en los primeros ocho meses del año.

La contracción interanual registrada en agosto se explica por el deterioro de la lndustria (cayó 4,1% i.a., por cuarto mes consecutivo) y por el Comercio (cayó 5,0% i.a.,por tercer mes consecutivo). Por su parte, la Construcción, sector que lideró la actividad en la primera parte del año, marcó su primera contracción (-0,7% i.a.) luego de 17 meses de crecimiento ininterrumpido.

¿Qué significa?

En primer lugar, el impacto negativo del agro en la actividad se disipó a partir de la segunda mitad del año, por lo que la caída de la actividad ya no se debe a un shock de oferta negativo. El aumento del tipo de cambio y la aceleración de la inflación deterioraron el poder adquisitivo, tanto en dólares como en moneda local, lo que retrajo la demanda de bienes durables y de consumo. Por el lado de la oferta, el encarecimiento de los insumos y el elevado costo de financiamiento afectaron las decisiones de producción de las empresas.

Como resultado de la ausencia del impacto negativo del agro, la producción de Bienes recortó la caída a 1,9% i.a. (vs -10% i.a. en promedio del período abril-julio). Por su parte, los Servicios cedieron 1% i.a., producto del deterioro de la demanda interna.

Por otro lado, no es menor que los dos sectores que hayan impulsado la caída hayan sido aquellos que emplean a la mayor cantidad de trabajadores formales (comercio e industria). Pese a la recuperación del EMAE en términos deestacionalizados, los sectores de peor desempeño fueron aquellos que utilizan más mano de obra, por lo que estimamos que se profundizará el deterioro de la ocupación en agosto.

¿Qué pasara con la actividad en el último cuatrimestre del año?

La consecuencia del salto cambiario, la aceleración inflacionaria y el alza de la tasa de interés profundizará la recesión en lo que queda del año. De acumular una caída interanual del 1% en los primeros ocho meses del año, la actividad mostrará un retroceso superior al 5% i.a. en el último cuatrimestre de 2018, De este modo, estimamos que el PBI caerá 2,5% en 2018.

Para el año que viene proyectamos una caída de la actividad en torno a 1,5%, producto del “apretón monetario” (que elevó significativamente el costo del financiamiento) y el ambicioso ajuste fiscal para lograr el equilibrio primario en 2019.

En el segundo trimestre de 2018 el PBI cayó 4,2% i.a. cortando la evolución de cinco trimestres consecutivos en terreno positivo. Asimismo, en términos desestacionalizados la actividad se desplomó 4% respecto al primer trimestre del año.

La caída respondió principalmente a la sequía que afectó a la producción de agropecuaria (-31,6% i.a.). De hecho, excluyendo este sector, el nivel de actividad se mantuvo estable en términos interanuales.

A nivel de componentes, la demanda interna (Consumo más Inversión) cayó 2% i.a. durante el segundo trimestre. Por otro lado, el frente externo mantuvo la dinámica que venía presentando durante el 2017: las cantidades importadas crecieron 2,7% i.a. mientras las exportadas cayeron 7,5% i.a.

Luego de haber crecido 3,6% i.a. en el primer trimestre y con la baja registrada de 4,2% i.a. entre abril y junio, el PBI acumuló en el primer semestre una contracción de 0,5% i.a., causado principalmente por la baja en la producción de bienes (-5,4% i.a.), mientras los servicios continuaron creciendo (+1,9% i.a.).

Más allá del shock de oferta generado por la sequía en el segundo trimestre, la recesión se profundizó en los últimos meses, producto de los saltos cambiarios, la aceleración de la inflación y la fuerte suba de tasas de interés. El cambio de precios relativos modifica la dinámica de las principales variables macroeconómicas. La recesión pasará de ser un shock de oferta (la sequía que afectó el 2 trimestre) a una contracción de la demanda interna (caída del consumo y la inversión) que se contraerá más que el PBI en el segundo semestre. De hecho, el único driver del crecimiento provendrá de las exportaciones gracias a la significativa mejora de la competitividad cambiaria.

En síntesis, pese al buen comienzo del año, la actividad económica caerá en torno a 2,5% durante 2018. Esta situación dejará un arrastre estadístico negativo para el año que viene de casi 3%, lo que significa una pesada herencia para la actividad económica en 2019.

En julio la producción manufacturera se retrajo 5,7% en relación al mismo mes del año anterior y se mantiene estancada en los primeros siete meses del año. Por su parte, en términos desestacionalizados, el índice se mantuvo estable.

Cabe destacar que, sin considerar alimentos y bebidas –afectados por la sequía- el retroceso ascendió a 3,4% i.a. Al igual que en junio, la caída fue generalizada: 10 de los 12 bloques que componen al entramado productivo mostraron números en rojo. Peor aún, en 7 de estas 10 ramas la caída anual se agravó entre junio y julio.

Repitiendo la dinámica de los meses precedentes, Alimentos y Bebidas lideró la merma, principalmente por el desplome de la molienda de cereales y oleaginosas, golpeadas por factores exógenos. Por su parte, la refinación de petróleo, la industria textil, la producción tabacalera y la industria metalmecánica registraron caídas en el orden de dos dígitos. Por lo tanto, se observa cómo, pese a la mejora de la competitividad cambiaria (en julio, el tipo de cambio real multilateral era 20% i.a. más alto que en igual mes del 2017), los resultados positivos tardarán en llegar.

A contramano del retroceso generalizado se ubicaron la producción automotriz (+12% i.a.) y de metálicas básicas (13% i.a.). En estos casos, al ser sectores con fuertes relaciones comerciales internacionales pre-existentes (sectores exportadores), un importante grado de concentración que alienta las ganancias de escala y fabricas bienes de escasa capacidad de diferenciación (especialmente en el caso de metálicas básicas), el menor costo de producción en dólares tuvo un correlato sensiblemente más rápido que en el resto de las ramas.

De cara al futuro, esperamos que la producción industrial continúe en baja. Si bien el peso de alimentos y bebidas irá cediendo con el año (la salida de la cosecha gruesa ya tuvo lugar), una demanda local deprimida, un costo de financiamiento en niveles sensiblemente elevados y el manto de incertidumbre que cubre a la economía local serán más fuertes que el incremento de las exportaciones que podrá generar la reciente ganancia de competitividad cambiaria –además de implicar plazos más largos para afinar canales comerciales- y la salida externa como una alternativa contracíclica para paliar la recesión local.

Profundizando lo sucedido en mayo pasado, durante junio de 2018 la actividad volvió a caer, acumulando así su tercer mes consecutivo en rojo. Dado que a la sequía se le sumó la crisis cambiaria, la contracción fue de 6,7% i.a., el valor más alto desde junio de 2009. Además, y agravando la dinámica de mayo, la recesión empezó a contagiar a todos los sectores: 10 de las 16 ramas de actividad mostraron números en rojo.

A diferencia de abril y mayo, cuando los retrocesos desaparecían al aislar al sector agropecuario (el PBI sin agro creció 3,8 % i.a. y 1,0% i.a., respectivamente) en junio dicho indicador se contrajo 3,1% i.a. Por lo tanto, pese a que la incidencia del sector agropecuario se atenuará en la segunda parte del año (dado que ya tuvo lugar la salida de la cosecha gruesa), los números negativos continuarán siendo una constante.

La economía retrocedió 4,2% i.a. en el segundo trimestre 2018 y trepó sólo 0,4% i.a. excluyendo al sector agropecuario. De esta forma, el primer semestre del año arrojó una caída de 0,6% i.a. y creció 1,9% i.a. al aislar el shock climático.

Producto de los factores que desencadenaron la magra performance (sequía y dólar), los sectores más golpeados fueron los productores de bienes. En este sentido, el PBI bienes se contrajo 11,8% i.a.  en el segundo trimestre y 5,6% i.a. en el primer semestre, a la par que el PBI servicios mostró un crecimiento anémico de 1% i.a. en el período abril-junio y de 2,2% i.a. en la primera mitad del 2018.

Desagregando a nivel sectorial, la caída fue liderada por el sector agropecuario (-32% i.a. en el segundo trimestre). Por su parte, la industria manufacturera se contrajo casi 2% i.a. en el período. A contramano, la construcción logró marcar un crecimiento de casi 5% i.a. entre abril y junio, pese a su retroceso de 0,2% i.a. en el sexto mes del año. Por último, el comercio minorista y mayorista, aunque está menos afectado por la sequía y la crisis cambiaria que las ramas anteriores, revirtió abruptamente su dinámica positiva: en junio 2018 cayó 8,3% i.a., provocando una pérdida de 0,6% i.a. en el segundo trimestre.

De cara al futuro, las perspectivas de la actividad no son buenas, más aún si consideramos las turbulencias cambiarias que reaparecieron en agosto. Por lo tanto, y conforme a nuestras estimaciones, la caída del PBI alcanzará, de mínima, el 1% i.a. en 2018. De esta manera, la maldición de los años pares volverá a atacar a la economía argentina, que no crece en un año no electoral desde 2010. Visto desde otra perspectiva, el PBI per cápita cerrará 2018 al menos 3% por debajo del nivel de 2015.

¿Qué pasó?

Según datos del Estimador Mensual Industrial de INDEC, la producción industrial registró en junio 2018 la mayor caída (-8,1% i.a.) desde agosto de 2002 y acumula en el primer semestre del año un magro avance de 1% i.a.

De esta forma, producto del salto cambiario y la suba de tasas, casi la totalidad de las ramas -a excepción de industrias metálicas- mostraron caídas en su nivel de producción. Aquellas que venían dando impulso a la producción manufacturera (automotriz, minerales no metálicos) comenzaron a resentir su ritmo de producción y se acoplaron a la tendencia negativa que ya presentaban ramas más rezagadas como textil, refinación de petróleo, sustancias y productos químicos o mismo la metalmecánica.

De esta manera, mientras la producción manufacturera había crecido a un ritmo de 3,1% en los primeros cuatro meses del año, en mayo y junio revirtió la tendencia (-1,2% i.a. y 8,1% i.a., respectivamente).

¿Qué factores explicaron esta dinámica?

El impacto de la depreciación del Peso entre fines de abril y junio de 2018 explica la caída de las principales ramas fabriles. Esto se debe, en una primera instancia a la distorsión de precios relativos que encareció gran parte de los insumos requeridos por la producción manufacturera. Al mismo tiempo, la aceleración de la inflación y la fuerte suba de tasas de interés desplomó la demanda interna.

De este modo, las industrias de bienes transables (no afectados por la sequía) son aquellas que pueden llegar a sufrir menos la caída que se verá en el sector. De hecho, en junio, la producción de metales, rubro con mayor potencialidad exportadora (y cuyas exportaciones crecieron 42% i.a. en junio) es el único que continúa en terreno positivo.

¿Qué consecuencias tendrá?

Por el lado del nivel de actividad, considerando la caída en la industria en el segundo trimestre (-2,1% i,a,) y la desaceleración de la construcción (+5,2% i.a.), estimamos una caída del PBI en el período abril-junio de 3,3% i.a. De esta forma, se profundiza levemente nuestra proyección de caída del PBI para 2018 (-0,7% i.a.).

Asimismo, vale remarcar que el empleo industrial está cayendo desde el segundo trimestre de 2016. En particular si consideramos que la industria creció 3% i.a. en 2017 y el empleo cayó en promedio 3,3% i.a. es esperable que ante un panorama más desalentador para el sector este año, el empleo continúe retrocediendo.

A principio de 2018, parecía que la economía argentina se encaminaba a romper la maldición de los años pares. Sin embargo, la sequía, el fuerte ajuste de tarifas y la crisis cambiaria derrumbaron las perspectivas de crecimiento.

Tras una caída interanual cercana al 3% i.a. en el segundo trimestre, el PBI también arrojará un retroceso en el segundo semestre del año, aunque este sería más moderado porque el impacto de la sequía se diluirá en los próximos meses.

La combinación de varios shocks negativos juntos (sequía, ajuste de precios regulados, salto cambiario y política fiscal y monetaria duras) lleva a pensar que la caída de la actividad será incluso mayor a la de los últimos años pares. De hecho, pese al arrastre estadístico positivo que dejó 2017 (+1,3%) y el elevado crecimiento de la actividad económica durante el primer trimestre del año (+3,6% i.a.), prevemos una caída del PBI en 2018 en torno a 0,6% i.a.

A medida que se consolide la tregua cambiaria las tasas de interés bajaran a niveles más acordes a la dinámica productiva, pero se necesita tiempo para lograr que la confianza y las expectativas se recuperen. Además, la suba de tarifas de servicios públicos afectará el ingreso real de las familias en el segundo semestre: el Ejecutivo tratará de moderar los aumentos pero estos serán elevados por la fuerte suba de costos. Por ello, esperamos “brotes verdes” de actividad a comienzos del año que viene.

La actividad volvería a crecer en 2019, impulsada por la recuperación real de las Prestaciones sociales (por desaceleración de la inflación), una mejor cosecha agrícola (si no se repite la sequía) y recuperación de sectores transables por la mejora del tipo de cambio real.

Sin embargo, el crecimiento del año que viene no está garantizado. La economía argentina depende de un clima benigno en el campo, de un contexto internacional (comercial y financiero) favorable, y de la fortaleza electoral del oficialismo en pos de acotar la formación de activos externos privadas típicas de los años de elecciones.

El PBI excluyendo al sector agropecuario creció sólo 0,6% i.a. en mayo de 2018

En mayo de 2018, por segundo mes consecutivo, el Estimado Mensual de Actividad Económica (EMAE) cayó 5,8% i.a. y -1,4% en términos desestacionalizados. Al igual que en abril, el retroceso observado e respondió en buena medida a un shock exógeno: el impacto de la sequía en la producción agropecuaria. Sin embargo, la fuerte contracción de mayo también obedeció a la merma de sectores claves: la producción industrial cayó 1,3% i.a. (tras doce meses consecutivos de expansión); el sector Transporte y comunicaciones se contrajo 4,9% i.a.; y el suministro de electricidad, gas y agua bajó 1,4% i.a.

El EMAE de mayo de 2018 muestra que el enfriamiento del nivel de actividad ya comenzó a extenderse lo largo de la economía local: excluyendo al sector agropecuario, el EMAE hubiese crecido sólo 0,6% i.a. (vs. la expansión del PBI sin agro de 3,5% i.a. del primer cuatrimestre del año)

Al realizar el análisis a nivel sectorial se observan realidades heterogéneas. Por el lado de la producción de bienes, conviven las mencionadas caídas en el sector agropecuario, industrial y suministro de electricidad gas y agua, con una moderada expansión de la construcción y la producción minera (+4,4% i.a. y +2,6% i.a., respectivamente). Asimismo, si bien el principal rubro de servicios frenó su crecimiento en mayo de 2018 (el Comercio mayorista y minorista trepó sólo 0,6% i.a.), otras ramas como intermediación financiera (+10,9% i.a.) y actividades de alquiler y empresariales (+4% i.a.) continuaron mostrando un elevado dinamismo.

En el acumulado a los primeros cinco meses del año, el nivel de actividad creció apenas 0,6% i.a. No obstante, excluyendo al sector agropecuario, se observaría un avance del PBI del 2,9% i.a. Esta dinámica sugiere dos conclusiones: el impacto de la sequía fue clave a la hora de explicar la caída de los últimos dos meses, y ya comienza a sentirse el efecto negativo del salto cambiario en el resto de los sectores productivos, cuyo mayor impacto se sentirá en la segunda mitad del año.

Para el segundo trimestre de 2018 estimamos una brusca caída del PBI tanto en términos interanuales (-3% i.a.) como desestacionalizados (rozaría -4%). Asimismo, no esperamos crecimiento del PBI durante la segunda mitad de 2018 por el impacto negativo del salto cambiario en la demanda interna. Según nuestras estimaciones, recién a fin de año –si el proceso de relajación de tasas se acelera gracias a una mayor calma cambiaria y el resultado electoral en Brasil facilita la recuperación de su economía- el PBI podría estabilizarse.

En síntesis, pese al arrastre estadístico positivo que dejó el 2017 (superior al 1%), las perspectivas de crecimiento para este año son desfavorables. Producto de la sequía y el deterioro de la demanda interna (el impacto de la corrida cambiaria sobre la inflación y las tasas de interés desalientan tanto al consumo como a la inversión), el PBI no crecerá en 2018, ubicándose por debajo del rango de expansión de la actividad mencionado en la Carta de Intención con el FMI (0,4% a 1,4%).