Category: Actividad

¿Qué sucedió con el PBI en el primer trimestre?

La inestabilidad de la economía argentina, sumado a la irrupción de la Pandemia y el aislamiento obligatorio en la última parte del mes de marzo, llevaron a que la actividad se contraiga un -5,4% en el primer trimestre del 2020. En términos desestacionalizados, el PIB cayó 4,8% respecto al último trimestre de 2019, alcanzando el nivel más bajo de actividad desde principios de 2010.

El componente más golpeado de la demanda fue la inversión. Cayó -18,3% i.a. en el primer trimestre del año, encadenando el séptimo trimestre consecutivo de contracción y exhibiendo el nivel más bajo desde 2009. Por su parte, el consumo total mostró una caída del -5,7% i.a. en los primeros tres meses del año, liderado por una disminución del consumo privado (-6,6% i.a.), ya que el consumo público cayó poco (-0,7% i.a.). A su vez, inclusive con incrementos solidarios y desaceleración de la inflación, el consumo privado disminuyó 6,8% en términos desestacionalizados (6 p.p. por debajo del cuarto trimestre del año anterior).

El comercio exterior corrió la misma suerte: las importaciones se desplomaron 17,3% i.a., mientras que las exportaciones cayeron 4,7% i.a. La pandemia afectó con anterioridad a algunos de nuestros principales socios comerciales (China, Estados Unidos y Europa) adelantando los efectos perjudiciales sobre el flujo de comercio a partir de mediados del trimestre.

Desde la óptica de la oferta, se observa que 12 de los 16 sectores se ubicaron en terreno negativo en el primer trimestre de 2020. Las principales incidencias negativas sobre la actividad agregada provinieron del retroceso expuesto por las ramas de la Industria manufacturera (-6,5% i.a.), el Comercio (-6,5% i.a.) y la Construcción (-20,8%). En conjunto explicaron algo menos de la mitad de la disminución total.

Los sectores que contribuyeron a evitar un derrumbe mayor fueron Electricidad, gas y agua (+3,8% i.a.), como consecuencia del congelamiento de tarifas y un mayor consumo residencial de electricidad alentado por factores climáticos; Explotación de minas y canteras, por el impulso de la producción no-convencional petrolera que acumularon las compañías previo al parate en la actividad, y finalmente sectores asociados al desempeño del sector público, como Enseñanza (+1,2% i.a.) y Administración Pública y defensa (+0,2% i.a.).

El mercado laboral, gris

Como se vio en la sección anterior, cambió el gobierno pero no el rumbo de la economía, y en esta sintonía, tampoco se modificó la dinámica del mercado del trabajo: pese a la caída de la actividad, mejoró -levemente- el empleo. Según la Encuesta Permanente de Hogares (EPH), el nivel de empleo creció 0,8% i.a. en el primer trimestre del 2020. Sin embargo, tal como venía sucediendo, la clave pasa por el análisis de la calidad de los mismos.

Por caso, durante el primer trimestre el empleo formal cayó 2% i.a. en la población de referencia (31 aglomerados urbanos) mientras que se crearon puestos en el sector informal (+1,9% i.a.) y en el empleo no asalariado (trepó 4,7% i.a.).

Vale destacar que la Población Económicamente Activa (PEA) alcanzó 47,1% de la población de referencia, lo que implica un incremento de 1,2% i.a. en la cantidad de participantes del mercado laboral. Este incremento levemente por encima del crecimiento poblacional fue suficiente para generar un aumento del desempleo: 10,4% de la PEA (+0,3 p.p. respecto del primer trimestre de 2019).

¿Qué esperamos?

La dinámica de la actividad y el mercado de trabajo observada en el primer trimestre mostró un primer efecto parcial del deterioro producido por la pandemia. Lamentablemente, esperamos que la trayectoria empeore en los meses subsiguientes.

El segundo trimestre será el más complejo en términos de actividad, como consecuencia de la perduración de cuarentena estricta en el AMBA y otros centros urbanos pero con relajación de las restricciones a partir de mediados del trimestre en el resto del país. Por lo tanto, esperamos que la actividad se contraiga en torno al 20% i.a. en el segundo trimestre. Más aún, producto de una caída de dos dígitos en términos desestacionalizados, el PBI alcanzará valores inferiores a los observados durante la crisis 2008-09.

En la medida que las restricciones a la circulación permanezcan firmes en los principales centros urbanos y la renegociación de la deuda siga dilatándose, el golpe en la actividad será más profundo: esperamos que la contracción sea similar a la observado en 2002 (-10,9%).

Por su parte, y a diferencia de lo que venía sucediendo, el mercado de trabajo no logrará despegarse de semejante crisis. El nivel de empleo exhibirá un retroceso de 4-5% i.a, concentrado en los grandes centros urbanos (especialmente AMBA) y en aquellas regiones ligadas al turismo, actividad que depende del levantamiento de las restricciones a la circulación.

En consecuencia, si bien la pérdida del poder adquisitivo podrá no exceder la dinámica del año pasado, la pérdida de puestos de trabajo deprimirá aun más la masa salarial real. La medida de este deterioro, a su vez, determinará la capacidad y velocidad de la recuperación una vez pasada la pandemia.

¿Cómo evolucionó la construcción en abril?

El Indicador Sintético de la Actividad de la Construcción (ISAC) mostró una caída del 75,6% i.a. en abril, acumulando una contracción del 40,2% i.a. en el primer cuatrimestre del año. Por su parte, en la versión desestacionalizada se observó una caída del 51,5% respecto al mes anterior, ubicándose en los niveles más bajos desde la primera publicación del indicador, que comenzó en la década de los 90. La implementación de la cuarentena y la consecuente imposibilidad de ejercer las actividades apareció para empeorar la situación de un sector que ya se encontraba muy golpeado.

En este sentido, en abril alcanzó veinte meses consecutivos de caída interanual de la actividad, principalmente por una demanda que se mantuvo paralizada debido al racionamiento del crédito y al deterioro del poder de construcción del salario tras las sucesivas devaluaciones durante 2018 y 2019. Por su parte, la oferta de la obra privada tampoco ayudó: la incertidumbre sumado a la histórica falta de créditos para inversión explicaron el deterioro. A su vez, la obra pública se mantuvo sin dinamismo en un contexto sin margen para aumentar el rojo fiscal.

¿Y la industria?

Por su parte, el Indicador de Producción Industrial (IPI) mostró una caída del 33,5% i.a. en abril, acumulando una contracción de 13,5% i.a. en el primer trimestre del año. En la medición desestacionalizada, mostró una reducción del 18,3% respecto al mes anterior y, de esta manera, se ubicó en niveles similares a los observados en 2002, en los albores de la recuperación económica.

Todas las ramas industriales mostraron una contracción por segundo mes consecutivo. En este sentido, si bien la caída fue generalizada, las más golpeadas fueron las que más restricciones tuvieron para operar. Por el contrario, caídas menos profundas se vieron en las ramas que continuaron funcionando y que son consideradas esenciales por parte del gobierno: Alimentos y bebidas se mantuvo prácticamente estable (cayó 1% i.a.) y Madera, papel, edición e impresión mostró una caída del 8,7% i.a.

Por otra parte, el resto de las ramas sufrieron una contracción que alcanzó los dos dígitos. Las caídas más profundas se vieron en Automotriz y autopartes, Transporte, Prendas de vestir, cuero y calzado, Otros equipos y aparatos y Minerales no metálicos (88,5% i.a., 82% i.a., 79,8% i.a., 75% i.a. y 70% i.a., respectivamente). Estas ramas corresponden, por lo general, a industrias orientadas al mercado interno de producción de bienes durables o de capital que no pudieron operar durante todo el mes.

¿Se alcanzó el piso?

Las perspectivas para la construcción son alarmantes. A pesar de que en algunas provincias donde hay prácticamente nula circulación del virus se están retomando actividades y ya está habilitada la venta de insumos para la construcción, el retome de actividades en el AMBA será mucho más lento, principalmente por la imposibilidad de utilizar el transporte público. En este sentido, esperamos que la recesión continuará para el sector en gran parte de lo que resta del año.

Respecto a la construcción privada, la parálisis de la oferta por las restricciones mencionadas y la falta de financiamiento postergará la consecución de nuevas obras en el corto plazo. Incluso el anunció oficial en favor de un mayor gasto de capital para reactivar la obra pública no será suficiente para compensar la caída de la obra privada –que representa más del 70% del total-. Por lo tanto, creemos que la construcción será la rama de la actividad más golpeada en 2020, alcanzando una caída que superará el 20%.

Por otro lado, la evolución de la industria también dependerá principalmente de cómo se vayan levantando las restricciones. Según un decreto oficial, a partir de mayo algunas ramas industriales fuera del AMBA fueron habilitadas pero evitando el uso de transporte público, con estrictos protocolos y sistemas de turnos: industria automotriz y autopartes, electrónica y electrodomésticos, textil, calzado e indumentaria y productos del tabaco son algunos de los ejemplos. Por este motivo, la caída del mes de abril –mes en el cual rigieron las restricciones más fuertes- podría marcar un piso y, ya a partir de mayo, podríamos observar una leve reactivación respecto al mes anterior.

Sin embargo, en la mayoría de las ramas pasaran varios meses hasta recuperar el nivel de producción pre-pandemia. Los sectores menos esenciales o cuya producción depende parcialmente de lo que se haga en AMBA cerrarán el año con caídas mucho más profundas. Por otro lado, esperamos que las ramas esenciales que tuvieron prácticamente nulas restricciones desde un principio terminen el año con relativa estabilidad. En este sentido, también creemos que la industria promediará una caída en la zona del 13% en 2020, encadenando su tercer año consecutivo de contracción.

¿Cómo impactó el comienzo de la cuarentena en la actividad?

La recesión en la que se encontraba la economía argentina se profundizó con la pandemia y el decreto de la cuarentena obligatoria a partir del 20 de marzo. En este marco, el Estimador Mensual de la Actividad Económica (EMAE) se contrajo 11,5% i.a. en marzo, exhibiendo una caída del 9,8% en la serie desestacionalizada y ubicándose en los niveles más bajos desde el año 2009.

En lo que respecta a las ramas de actividad, el hecho más significativo es que, exceptuando Electricidad, gas y agua (+6,7% i.a.), todos los sectores mostraron un retroceso en el mes. De todas maneras, el impacto observado fue heterogéneo: las mayores caídas las sufrieron los sectores considerados menos esenciales, que fueron los que mayores restricciones tuvieron para operar una vez que fue decretada la cuarentena obligatoria.

En este sentido, la Construcción -particularmente afectada ante la imposibilidad de los trabajadores de concurrir a sus puestos de trabajo- fue el sector más golpeado en el mes (-46,5% i.a.) y operó a la mitad del nivel de marzo del 2018. En la misma línea, producto de la declaración de la cuarentena en los últimos diez días del mes, Hoteles y restaurantes cayó 30% i.a.

Por otra parte, la Industria y el Comercio también sufrieron contracciones de dos dígitos (-15,5% i.a. y -11,2% i.a., respectivamente). Conjuntamente, explicaron un tercio de la contracción del nivel general.  Si a esto le sumamos la mencionada dinámica de la construcción, los tres sectores explicaron casi la mitad del deterioro de la actividad en la comparación interanual.

¿Qué esperamos?

Como consecuencia del resultado de marzo, la actividad cayó 5,4% i.a. en el primer trimestre del año (-4,6% desestacionalizado). Considerando que solo tuvimos diez días de cuarentena, el desplome de la actividad será mayúsculo en el segundo trimestre, alcanzando los dos dígitos.

Para poner en magnitud el deterioro, en abril la producción de vehículos fue cero, según CAME la caída de ventas minoristas fue del 57,6% i.a., la demanda energética de grandes industrias se redujo 46% i.a. según CAMMESA y los despachos de cemento cayeron un 55% i.a.

El lento y paulatino levantamiento de las restricciones en mayo -y seguramente junio- dará lugar a un mayor dinamismo en algunas ramas productivas y zonas geográficas con menor o nula circulación del virus. Sin embargo, el AMBA, que concentra alrededor de la mitad de la actividad económica, continuará con aislamiento social restrictivo, pese al desarrollo de algunas actividades bajo protocolos sanitarios.

Las medidas adoptadas por el gobierno sugieren que el levantamiento de la cuarentena será por etapas, por lo que el efecto final sobre las diferentes ramas de actividad será heterogéneo y dependerá de cuándo puedan volver a operar bajo cierta normalidad. Si bien los sectores denominados esenciales (productores de alimentos, comunicaciones, salud, educación), que pudieron operar con relativa normalidad desde el comienzo serán los menos golpeados, parte del comercio (vinculados principalmente al entretenimiento y esparcimiento), hoteles, restaurantes y la construcción (en la medida que las restricciones sobre el transporte público afecte a los trabajadores) con suerte podrán trabajar plenamente en los últimos meses del año.

Por su parte, en lo que respecta a los componentes de la demanda, creemos que la inversión será la más golpeada en el año. La incertidumbre que conlleva la vigencia de la cuarentena pospondrá cualquier plan de inversión en el corto plazo, y la posible expansión de partidas de gasto de capital no alcanzarán para compensar la profunda caída de la inversión privada.

Las perspectivas del consumo tampoco son alentadoras. En la medida que la cuarentena siga en pie, el deterioro del ingreso de los hogares y la inestabilidad del mercado laboral mantendrán a la demanda interna reprimida, limitando el consumo de las familias a bienes esenciales. Además, una vez que el golpe a la oferta concluya y las ramas de actividad operen con relativa normalidad, la demanda tardará más en recomponerse, producto de un mayor ahorro precautorio y menor confianza de los consumidores.

En este marco, si bien prevemos que la actividad exhiba una contracción en torno al 9% i.a. , el deterioro se ubicará en dos dígitos en la medida que la cuarentena se extienda hasta entrado el segundo semestre o las negociaciones con los acreedores privados respecto a la deuda no lleguen a buen puerto y limiten la eventual recuperación.

La pandemia obligó al gobierno a elegir qué mal priorizar. O centraba su atención en sostener el máximo nivel de actividad económica, aceptando un alto número de infectados y muertos en el proceso, o priorizaba combatir los aspectos sanitarios de la pandemia, complicando la situación económica de buena parte de las empresas y familias del país.

El miedo a estresar un sistema sanitario fácilmente desbordable obligó al gobierno a inclinarse decididamente por minimizar las victimas humanas. A mediados de marzo decretó una cuarentena obligatoria en todo el territorio del país la cual continúa hasta el día de hoy.

El Aislamiento Social Preventivo y Obligatorio (ASPO) comenzado el 20 de marzo uno de los experimentos de distanciamiento social más exigentes del mundo. Tomando los datos de movilidad elaborados por Google podemos ver que la población argentina mostró una de las cinco contracciones más abruptas en el tiempo transcurrido en el trabajo (para el 23 de marzo se había reducido en 80%). En línea con estos datos, el nivel de exigencia de las medidas tomadas fue, según la Universidad de Oxford, de los 15 más altos del mundo.

Lamentablemente, fue costoso recargar sobre una economía debilitada todo el peso que el sistema de salud no podía sostener. El impacto sobre las firmas y las familias fue profundo. Según el último relevamiento de la Confederación Argentina de la Mediana Empresa las ventas minoristas cayeron 58% en abril con 9 de los 12 rubros mostrando contracciones superiores al 60% interanual. Por su parte, las familias, especialmente las de menores ingresos, encontraron problemas para generar ingresos. Según un trabajo realizado por el CEDLAS el 75% de los puestos laborales no pueden realizarse desde el hogar y quienes pueden hacerlo tienen ingresos que duplican el de los que no pueden. El estudio marca también que la merma de ingresos puede ser de 5% para el 20% de mayores ingresos pero entre el 15% y el 30% para el 40% más vulnerable de la sociedad. Este impacto puede ser compensado solo parcialmente por las transferencias sociales puestas a disposición por el gobierno (en donde se destaca el IFE).

Tan cierto es que el país virtualmente se paró a fines de marzo como que lentamente los argentinos comenzaron a salir de sus casas y las empresas comenzaron a abrir sus puertas. Si 100 es el tiempo que los argentinos pasan normalmente en su trabajo, para el 20 de marzo ese tiempo se había reducido a 40, pero para el 30 de abril (último dato informado) ya estaba en 55, es decir, ya la mitad de la economía estaba funcionando con normalidad.

¿Cómo evolucionó la construcción en marzo?

El Indicador Sintético de la Actividad (ISAC) mostró una caída del 46,8% i.a. en marzo, acumulando una contracción del 28,1% i.a. en el primer trimestre del año. Por su parte, en la versión desestacionalizada, mostró una caída del 32,2% respeto al mes anterior -con apenas 10 días de cuarentena-, ubicándose en niveles similares a los observados a fines de 2004.

De este modo, la construcción acumuló en marzo diecinueve meses consecutivos de caída interanual de la actividad, tras la caída del poder de construcción del salario y altas tasas de interés que paralizaron la demanda. Hasta febrero, la pérdida de puestos de trabajo privados registrados alcanzó casi los 85.000 en el último año.

¿Y qué sucedió con la industria?

El Indicador de Producción Industrial (IPI) mostró una caída del 16,8% i.a. en marzo, acumulando una contracción de 6,4% i.a. en el primer trimestre del año. En la medición desestacionalizada, mostró una reducción del 17% respecto al mes anterior.

Si bien todas las ramas industriales mostraron un retroceso, las más golpeadas fueron las que más restricciones tuvieron para operar a partir del decreto de la cuarentena obligatoria el 20 de marzo. De este modo, cualquier intento de reactivar la industria por medio de una reducción de la tasa de interés y un mantenimiento de la estabilidad cambiaria antes de la pandemia perdió efecto como consecuencia de las restricciones.

Un ejemplo de esto es el de Automotores y otros equipos de transporte, que sufrió una contracción del 34% i.a. en marzo, y, según los datos publicados por ADEFA, la tendencia se profundizará el próximo mes. La producción de automóviles fue de cero unidades, mientras que la comercialización a concesionarias cayó un 73,6% i.a. en abril.

Por el contrario, si bien Alimentos, bebidas y tabaco mostró una caída del -2,6% i.a. en abril, la caída fue menor a la observada en el resto de los sectores, al ser considerado un sector esencial que operó prácticamente con normalidad los últimos diez días del mes.

¿Qué esperamos para los próximos meses?

En el caso de la construcción, la pandemia apareció para empeorar la situación de un sector que ya se encontraba muy golpeado. En este sentido, el Índice construya -que indica las ventas de los principales insumos de la construcción, siendo un buen proxy del desempeño de la obra privada- cayó 74,3% i.a. en abril, por lo que esperamos una profundización de la recesión del sector en el corto plazo.

Por otra parte, según el INDEC, el 93% de las empresas que realizan obras privadas y el 81% de las empresas de obra pública prevén que la actividad de la construcción disminuirá en los próximos 3 meses. A su vez, el 75% de empresas del sector privado y 61% del sector público creen que disminuirán su personal en el mismo lapso.

La magnitud de la caída dependerá de la duración las restricciones para continuar con las obras y de la asistencia llevada a cabo por el gobierno. Considerando que en nueve provincias la circulación del virus es menor, la construcción comenzará a retomar cierta dinámica en estos lugares, dejando para la segunda parte del año la actividad en el Gran Buenos Aires, dado que la misma requiere una gran movilización de trabajadores en transporte público.

Por otra parte, a pesar de que el sector es procíclico, es decir, es uno de los primeros en repuntar cuando la actividad comienza a recuperarse, las medidas de ayuda por parte del gobierno serán esenciales. Por el lado de la demanda, son necesarias políticas crediticias de ayuda de financiamiento a las familias, y, por el lado de la oferta, medidas para que los desarrolladores puedan volver a poner en marcha los proyectos. De todas formas, esperamos que la construcción no logre recuperarse a niveles previos a la pandemia en el corto plazo, y sea el sector de la actividad más golpeado en 2020.

Por otro lado, la prevalencia de las restricciones también determinará la evolución de las ramas industriales menos esenciales, y también dependerá de la efectividad de la asistencia para evitar el quiebre de empresas y un salto del desempleo. En este sentido, creemos que el levantamiento de la cuarentena para estas ramas será de manera paulatina, retomando la producción con protocolos específicos, ya sea con sistema de turnos o otras modalidades.  Por este motivo, esperamos que la recuperación de estas ramas sea lenta.

Por el contrario, el impacto de la cuarentena sobre las ramas industriales consideradas esenciales (industria alimentaria o ramas vinculadas a la salud) será menos profundo, pero no alcanzará para que la industria manufacturera evite cerrar el año con una importante contracción, que podría alcanzar los dos dígitos.

¿Qué sucedió con la actividad en febrero?

El Estimador Mensual de la Actividad Económica (EMAE) cayó un 2,2% i.a. en febrero, acumulando una contracción del 2% en el primer bimestre del año. De esta manera, la actividad se ubicó en los niveles más bajos desde 2010. A su vez, en términos desestacionalizados, arrojó una caída del -1,1%, acumulando un retroceso de 0,9% en los primeros dos meses del año.

En lo que respecta a las ramas de actividad, ocho de las quince ramas estuvieron en rojo. La caída más profunda se vio en Construcción (-20,4% i.a.), que se ubicó en niveles apenas por encima de los observados a fines de 2005, mientras que Intermediación financiera cayó 7,7% i.a., producto de un mercado de crédito paralizado. Caídas menos profundas se vieron en Comercio e Industria manufacturera (-1,6% i.a. y -1,3% i.a., respectivamente), como muestra de un mercado interno que continuaba deprimido y ya revertía la tenue mejora observada en diciembre.

Por otro lado, los resultados medianamente positivos se observaron, principalmente, en el sector primario. En este sentido, Explotación de minas y canteras mostró un incremento del 3,5% i.a., producto del desarrollo que tenía Vaca Muerta antes de las dificultades en el mercado internacional del petróleo y Agricultura, ganadería, caza y silvicultura se mantuvo prácticamente estable (+0,2% i.a.). Por último, Electricidad, gas y agua creció 1% i.a. como consecuencia de una baja base de comparación y la recuperación de la demanda gracias al congelamiento de tarifas.

¿Qué esperamos para el resto del año?

La decisión de imponer un fuerte aislamiento social sobre una economía que arrastra una profunda recesión agudizó los problemas del aparato productivo, que ya se comenzaron a sentir en marzo: la caída de la demanda de energía cayó un 23% desde que el Gobierno Nacional decretó la cuarentena obligatoria, según los datos publicados por CAMMESA. Si bien aún no hay certeza de la duración de las limitaciones a la circulación, la estrategia parece ser levantar paulatinamente las restricciones, priorizando a las actividades más esenciales. De este modo, esperamos un desplome del nivel de actividad durante el segundo trimestre del año.

En este sentido, creemos que el efecto sobre las ramas de actividad será heterogéneo, aunque de profundo impacto. Los sectores más golpeados serán principalmente los vinculados a los servicios menos esenciales, vinculados al entretenimiento, turismo y la gastronomía; que seguramente no podrán operar plenamente en lo que resta del año. Además, incluso si el comercio minorista se exceptúa en el corto plazo, el comercio en general sufrirá una fuerte contracción producto de las restricciones a la circulación.

En lo que respecta a los bienes, el futuro de la Construcción y el de Explotación de minas y canteras es incierto. Por un lado, esperamos que la construcción se mantenga rezagada durante todo el año, dado que las perspectivas tampoco eran favorables antes de la pandemia. En el segundo caso, la profunda caída del precio del petróleo y la incertidumbre futura en relación a la demanda, mantendrá paralizada la producción por falta de rentabilidad.

Por su parte, la industria promediará el año en negativo, pero algunas ramas mostraran cierto dinamismo por ser consideradas como esenciales (industria alimentaria y vinculadas a la salud, por ejemplo). También es posible que aquellas que utilicen una mayor mano de obra relativa se vean más afectadas ante la dificultad de los trabajadores para desplazarse a sus puestos de trabajo o bien por la necesidad de continuar con el aislamiento social.

Los sectores que mostraran estabilidad e incluso podrán mostrar un tenue crecimiento son aquellos que son considerados esenciales, como Servicios sociales y de salud, Enseñanza e incluso Administración pública y defensa. Por su parte, el sector agropecuario será la única rama productora de bienes que mostrará relativa estabilidad.

De esta forma, proyectamos que la actividad se contraerá en promedio 7,5% i.a. en 2020, exhibiendo el segundo trimestre una caída de casi 15% en la comparación interanual. Estas perspectivas pueden empeorar por dos motivos: un alargamiento del período de restricciones a la circulación y del desarrollo de actividades productivas o por la materialización de un default.

¿Cuánto durará la cuarentena? ¿Cómo se resolverá el problema de la deuda? ¿Cuál va a ser el impacto sobre las principales variables económicas?

Descargá nuestro Monitor Semanal de Crisis para conocer las nuevas proyecciones según cada escenario (acceso solo para usuarios Full o Corporate).

El mundo está viviendo una situación inédita, y nuestro país no es la excepción: desde el viernes 20 de marzo, los argentinos debemos permanecer en nuestras casas, salvo actividades esenciales, evitando lo máximo posible la circulación social para contener el avance del Coronavirus. Como es de suponer, esta decisión tendrá un importante efecto negativo sobre las principales variables económicas. Veamos.

Lo primero que sobresale es el golpe a la oferta: por la disposición de la cuarentena, los servicios “no esenciales” no podrán operar en los días que dure la medida de excepción. Pero los problemas no terminan acá. Por caso, las actividades “esenciales” también se deteriorarán durante este período. Por un lado, por los encadenamientos que posee con los sectores “no esenciales”: a modo de ejemplo, la demanda de combustibles cae por el menor transporte general, aun cuando las estaciones de servicio puedan abrir sus puertas. Además, los servicios “esenciales” operan con grandes restricciones aun cuando puedan abrir sus puertas, de modo que el golpe inicial a la oferta es generalizado e importante.

Sin embargo, el shock no terminará con la cuarentena. En primer lugar, varias familias cuyos ingresos provienen de la actividad cuentapropista y/o la economía informal que verán restringidas sus posibilidades de consumo, resultado de la caída de ingresos que les provoca la cuarentena. En igual sentido, muchas personas tendrán miedo a perder el empleo o a enfermarse, lo que las llevará a tener un ahorro precautorio, reduciendo aún más la demanda general en el corto plazo. Por lo tanto, ese famoso círculo virtuoso que es la economía funcionando, en esta oportunidad, al menos del lado privado, se transformará en un círculo vicioso de menos demanda, menos empleo, más temor y otra vez menos demanda, profundizando el ciclo negativo.

Tras la gran depresión, al desplome de la demanda del sector privado se lo combatió con políticas contracíclicas. Más allá del instrumento (política fiscal, monetaria o de ingresos) el sector público interviene expansivamente para cortar el círculo vicioso en que cayó el sector privado.

Efectivamente, esto es lo que está sucediendo a lo largo del mundo. Por ejemplo, pese a no haber entrado todavía en cuarentena total, el gobierno de Estados Unidos anunció un paquete fiscal de USD 2 trillones (USD 2 millones de millones en español, 10% del PBI de ese país), a la par que la Reserva Federal llevó a 0% su tasa de interés y relanzó el quantitative easing, en la búsqueda por estimular el financiamiento a bajo costo y evitar un mayor deterioro de los activos financieros. En sentido similar, el gobierno alemán dispuso una expansión fiscal de 5% del PBI más un paquete de créditos blandos que podría alcanzar 25% de su PBI, según explica el FMI.

Sin embargo, en nuestro país la situación es distinta. Con déficit fiscal -primario y financiero- y un sector público tratando de reestructurar su deuda para evitar el default, la principal fuente de financiamiento de una política expansiva es la emisión. Pero la economía argentina sufre hace más de una década inflación de dos dígitos, y en los últimos dos años la suba de precios alcanzó 50% anual, consecuencia de la fuerte inestabilidad cambiaria que produjo la desconfianza en el peso. Por lo tanto, la pandemia nos encuentra con las “defensas bajas” en este frente.

La frágil situación social y la recesión que atravesamos desde 2018, sumado a una cadena de pagos en creciente tensión y una elevada porción de la economía en el sector informal que quedará casi sin ingresos frente al cese de actividades “no esenciales”, llevaron al gobierno a adoptar acertadamente  políticas expansivas, pese a las fragilidades existentes. En este sentido, Alberto Fernández anunció un plan que costará sólo 2% del PBI, de los cuales 1 p.p. se financiará con emisión y el punto restante, que serán préstamos a tasas bajas para adquirir capital de trabajo, se solventará con liberación de encajes de los bancos comerciales. En consecuencia, la respuesta oficial logrará atenuar la caída de la actividad, mas no revertirla, quedando muy lejos de los planes de los países desarrollados. Como resultado, la pérdida por Covid-19 será mayor en nuestro país que en otras latitudes -suponiendo igual porción de infectados-.

Pasado este punto, corresponde notar que no solo el espacio económico para financiar políticas expansivas con emisión es acotado, sino también el legal. Por la carta orgánica del Banco Central, los adelantos transitorios de la autoridad monetaria al Tesoro Nacional no pueden superar determinados límites. Si bien las utilidades acumuladas en 2019 -ampliadas tras el cambio de valuación de las Letras Intransferibles del Tesoro Nacional en diciembre pasado, cuando dejaron de contabilizarse a valor de mercado, para pasar a hacerlo a valor técnico- alcanzarían para financiar este programa expansivo (todavía no está publicado el dato oficial del BCRA), no quedaría espacio para un esquema más ambicioso.

Antes de cerrar, vale remarcar que el COVID-19 y su impacto negativo en el mercado financiero internacional complicaron una reestructuración de deuda que ya atravesaba dificultades antes del shock de la pandemia. Este sismo global aumenta la aversión al riesgo de los capitales, generando que los mismos “vuelen” hacia la calidad –fly to quality en inglés-, abandonando las opciones más rentables, pero más riesgosas, en favor de las más austeras, pero más confiables de repago. Esto reduce las probabilidades de una reestructuración exitosa de la deuda pública: será más difícil convencer a los acreedores que vuelvan a apostar a la Argentina, o para hacerlo habrá que pagar una tasa mayor.

Por lo tanto, todavía no sabemos hasta dónde, pero sí que la recesión se profundizará significativamente luego de la llegada del COVID-19 y la cuarentena. La magnitud de este deterioro dependerá, esencialmente, de dos hechos: cuánto dure el aislamiento social y qué pase con la negociación de la deuda, si se logra canjear de manera acordada o si se paga en cash porque no hay acuerdo o, directamente, se defaultea.

Por último, pero no por ello menos importante, habrá que ver hasta dónde resiste la golpeada cadena de pagos local: la morosidad del sector privado entró a la cuarentena en niveles récord de la última década y, según cuánto se relajen las condiciones monetarias/crediticias, podrá sortear exitosamente esta dificultad tan importante como inesperada. Ahora bien, relajarlas en exceso podría aliviar la situación de corto plazo, pero sumar presiones inflacionarias. El hilo es demasiado corto, esperemos que no se rompa.

En el cuarto trimestre de 2019, el PBI mostró una contracción del 1,1% respecto al mismo trimestre del año previo. A su vez, en términos desestacionalizados exhibió una contracción del 1% i.a. De esta manera, la actividad sufrió una caída del 2,2% en 2019, encadenando dos años consecutivos de contracción.

¿Qué sucedió con la oferta de bienes y servicios?

Nueve de los quince sectores totales se ubicaron en terreno positivo en el cuarto trimestre de 2019. Por un lado, los sectores de carácter extractivo mostraron incrementos: Agricultura, ganadería, caza y silvicultura (+1,1% i.a.) y Explotación de minas y canteras (+1,6% i.a.), producto de la cosecha agrícola record e inversiones en Vaca Muerta, respectivamente. Por su parte, se destaca la evolución de Electricidad, gas y agua (+3,5% i.a.) como consecuencia del congelamiento de tarifas en la última parte del año y Hoteles y restaurantes (+1,0% i.a.) favorecido por el encarecimiento de servicios externos que fomentó el turismo interno.

Las principales contracciones se vieron en los sectores vinculados al mercado interno. Por un lado, producto del fuerte deterioro del salario real, Comercio sufrió una contracción del 2,6% i.a.. A su vez, Construcción e Intermediación financiera cayeron 8,3% i.a. y 8,6% i.a. respectivamente, en un contexto de incertidumbre financiera en el segundo semestre y un elevado costo del financiameinto. Por último, la Industria manufacturera cerró el último trimestre del año con una contracción del 2,1% i.a., desacelerando la caída en comparación a lo observado en el resto del 2019.

De esta manera, los bienes mostraron una contracción del -1,7% i.a. en el cuarto trimestre del año, y a pesar de que la industria y la construcción cerraron el 2019 en rojo (-6% i.a. y -6,2% i.a. respectivamente), la producción de bienes promedió un año estable (+0,2% i.a.), impulsados por la mencionada cosecha récord.

Por su parte, los servicios mostraron una caída del 1% i.a. en el último trimestre del 2019, y de esta manera, terminaron el año con una disminución del 3% i.a. liderado por la caída de intermediación financiera (-11,5% i.a.) y comercio (-7,8% i.a.).

¿Y por el lado de la demanda?

En el último trimestre del año se destacó la caída de 2,1% i.a. del consumo total (compuesto por una caída del 1,9% i.a. del consumo privado y 3,1% i.a. del consumo público). Esto guarda relación con el deterioro del salario real de los hogares, tras la inflación que tuvo lugar con la corrida cambiaria post-PASO. De esta manera, el consumo total cerró el año con una contracción del 5,7% i.a., liderado por un desplome del consumo privado (-6,5% i.a.).

Por otra parte, la inversión sufrió una contracción del 9% i.a. en el cuarto trimestre, cerrando el año con una caída promedio de casi 16% i.a. producto de la inestabilidad cambiaria y política que reinó durante gran parte del año pasado, en un contexto en el que la elevada tasa de interés de interés limitó el desarrollo de proyectos.

Por último, respecto al comercio exterior, las exportaciones se mantuvieron en terreno positivo (+7,4% i.a.), cerrando el año con un incremento del 9,5% i.a., desempeño que se explica por la cosecha agrícola récord y por una mejora de la competitividad cambiaria. Por su parte, las importaciones mostraron una contracción del -10,1% i.a. en el cuarto trimestre, para terminar el año con una desplome promedio de 18,3% i.a. Este retroceso ubicó a las importaciones en el nivel más bajo desde el segundo trimestre del 2010, y tiene su fundamento en la profunda recesión de la economía, que desalentó tanto proyectos de inversión como el consumo de bienes importados, tras la caída cercana al 20% i.a. del poder adquisitivo en dólares.

¿Cuáles son las perspectivas a futuro?

La dinámica de la economía en 2020 estará determinada por dos factores, siendo por el momento la pandemia de Coronavirus la mas importante y preocupante.

En primer lugar, el comercio exterior se verá relegado. Por un lado, las exportaciones del país podrían verse fuertemente golpeadas debido a que nuestros principales socios comerciales son los países más afectados por la pandemia (China, Estados Unidos y Europa), por lo que nuestro volumen de ventas al exterior podría sufrir una importante contracción. No obstante, dos factores podrían ponerle un piso a la caída: por un lado, nuestras exportaciones se componen principalmente de bienes esenciales que no necesariamente son de fácil sustitución y, por el otro, el precio de la soja continúa en niveles razonables. Por su parte, las importaciones se verán mayormente afectadas, producto del menor nivel de actividad y del freno de la demanda de las familias, que ante la incertidumbre deciden posponer la compra de bienes y servicios no esenciales.

A su vez, la demanda interna también sufrirá una importante contracción, principalmente en primer semestre del año como consecuencia de la decisión del gobierno de decretar la cuarentena total (en principio durante 15 días, a excepción de algunas actividades básicas, pero con una elevada probabilidad de extenderse hasta mediados de abril). Esto limitará el consumo de las familias a bienes esenciales en la medida que la incertidumbre se extienda, y paralizará la inversión, que producto de una elevada incertidumbre será seguramente el componente de la demanda más golpeado del año.

Todo esto llega en las semanas previas a la presentación de la oferta de reestructuración de la deuda a los acreedores externos. Si bien todavía conviven varios escenarios de resolución (canje, default o pago a los acreedores), creemos que en el corto plazo esta cuestión pasa a segundo plano tras la situación sanitaria del país. Sin embargo, un desenlace negativo de la negociación profundizaría la recesión en los próximos trimestres.

De esta manera, creemos que la recesión se profundizará en el segundo trimestre del año, teniendo además un significativo impacto en el mercado laboral, especialmente en los puestos de trabajo informales. Esto lleva nuestra proyección de actividad para 2020 a la zona de -3% i.a., con perspectivas de empeorar en la medida que la propagación del Coronavirus endurezca las medidas preventivas y la renegociación de la deuda no tenga una solución favorable para el país.

Si bien China está volviendo lentamente a la normalidad, la situación en Occidente escala peligrosamente y comienza a afectar el normal desenvolvimiento social, político y económico. Estados Unidos y otros países cerraron parcialmente sus fronteras cancelando vuelos, al mismo tiempo que la mayoría de las conferencias y eventos masivos han sido suspendidos. La agenda política viró y está centrada casi exclusivamente en el control de la pandemia. A nivel económico se observa un fuerte deterioro en el frente financiero, en el comercio internacional y una parálisis del consumo y la producción en aquellos países donde parte relevante de su población está en cuarentena.

En Argentina, si bien rezagados respecto a algunos países europeos, la cantidad de casos crece rápidamente y las autoridades toman medidas para tratar de reducir el contagio. Ayer el presidente Alberto Fernández decretó la suspensión por 30 días de todos los vuelos provenientes de zonas peligrosas, el aislamiento obligatorio de personas que hayan estado expuestas o presenten síntomas de la enfermedad, la posibilidad de cancelar eventos masivos y disponer de otras medidas para evitar aglomeraciones.

Creemos que el impacto sobre la actividad económica será significativo. Por un lado, la dinámica del comercio exterior se está resintiendo. Si bien Argentina es uno de los países con menor apertura comercial del mundo, parte relevante de su producción tiene como destino China, Estados Unidos y Europa (explican cerca del 30% de nuestras exportaciones) y el shock de demanda que están teniendo estos países definitivamente afectará el volumen de nuestras ventas. Al mismo tiempo, el precio de los commodities cayó en las últimas semanas y no queda claro si se recuperará en el corto plazo. Además, el flujo de turismo receptivo se verá afectado por el temor a la pandemia y el cierre parcial de fronteras. Estos efectos apuntan en la misma dirección, el ingreso de divisas comerciales se resentirá en un contexto de escasez de Reservas Internacionales. Las importaciones también se verán afectadas (menor actividad interna y menores precios internacionales), pero el efecto no compensaría la merma en exportaciones.

El menor saldo de divisas pondría en una disyuntiva al equipo económico. O impone restricciones cuantitativas a las importaciones con el fin de preservar el superávit comercial para hacer frente a sus compromisos financieros, o acepta perderlo parcialmente y no resentir tanto el nivel de actividad. Es probable que se elija un mix, lo cual afectará tanto la negociación de la deuda como a la actividad económica local.

La negociación de la deuda, que no venía desarrollándose por los carriles esperados, puede complicarse un poco más ya que si el saldo de dólares esperado para las próximas semanas se reduce el tiempo comenzará a jugar en contra del país. Esta situación, en la cual el reloj no corre a la misma velocidad para los acreedores que para Argentina (los fondos no priorizarán la negociación con argentina en este contexto), implica menor poder de negociación.

En un contexto de tanta incertidumbre y aversión al riesgo, la caída del precio de los bonos (contracara del aumento en el Riesgo País) no necesariamente mejora la situación argentina. Si bien convierte una quita agresiva en algo más aceptable, también es cierto que aumenta la probabilidad de que fondos buitres compren parte relevante de los activos para bloquear la reestructuración con el fin de litigar para intentar cobrar el 100% de sus acreencias.

Por último, pero no menos relevante, es factible que la cancelación de eventos multitudinarios, un porcentaje creciente de empleados realizando tareas desde su casa y una posible suspensión de parte del año lectivo en colegios y universidades, afecte el nivel de actividad en sectores sensibles. Por caso, en junio y julio de 2009, tanto los hoteles como los restaurantes sufrieron una merma en su actividad que superó el 8% mensual en términos desestacionalizados. Si bien el efecto es difícil de aislar, parte relevante de esta contracción respondió al avance de la gripe A.

En este marco nos vemos obligados a recortar nuestra proyección de PBI para 2020, pasando de una contracción de 1,3% a una de 2% con riesgo a la baja si las restricciones de circulación/cuarentena se profundizan. Asimismo, creemos que la caída en los precios internacionales y las depreciaciones de nuestros principales socios comerciales ayudarán a reducir la inflación local siempre que no se produzca un nuevo salto del dólar oficial (lo cual ocurriría en un escenario de default). Pese a que el desplome en el precio del petróleo paraliza la actividad local en el sector, ayudará a contener los aumentos en tarifas y combustibles. En este marco nuestra proyección de inflación para el año pasa de 37,5% a 35%.

En la medida que nuevos eventos se desarrollen y estos afecten nuestro esquema de proyecciones volveremos a comunicarnos. Como todos los meses, a comienzos de abril se enviará el Tablero de Proyecciones de Corto Plazo (2020-2021) y la próxima semana se pondrá a disposición el Tablero de Proyecciones de Largo Plazo (2020-2025). Quedamos a disposición por cualquier duda relacionada.