Author: Mariangel Ghilardi Sierra

La crisis cambiaria, finalmente, presionó a que el gobierno retrocediera sobre una promesa de campaña: eliminar los derechos de exportación. Asimismo, en el mes de agosto dispuso la reducción de los reintegros para gran parte de los productos comercializados en el exterior.

Dado que los derechos (3 ARS/USD para productos industriales y 4 ARS/USD para productos primarios y servicios) al nivel actual al que cotiza el dólar funcionan como un impuesto de suma fija y que los reintegros actúan como un porcentaje que se mantiene constante, a medida que el peso se vaya depreciando, el efecto neto negativo de ambas medidas sobre el ingreso de los exportadores se irá reduciendo.

En el caso del complejo sojero, que no percibe reintegros, el último esquema propone que el porcentaje de retención se reduzca inmediatamente a 18% para  todos los productos y se adicione los 4 ARS/USD exportados aplicados a todas las exportaciones primarias. De esta forma, con un dólar a AR$38,8 promedio para septiembre, la alícuota asciende al 28,3% (18% más 4ARS/USD, equivalente a 10,3%). Para diciembre de 2019, con una proyección del tipo de cambio en torno a AR$59,9, la alícuota se reduce a 24,7%  (18% más 4ARS/USD, equivalente a 6,7%).

Teniendo en cuenta el esquema de aranceles (derechos y reintegros) para diferentes sectores representativos de la economía y  nuestras proyecciones para la cotización del dólar en lo que resta del mandato de Macri, el único sector que compensaría en pocos meses los derechos con los reintegros que percibe, sería el de autos con destino extra zona Mercosur. En febrero de 2019 la alícuota neta derechos-reintegros se torna cero, dado que el nivel de reintegros es de 6,5% y tributa AR$3 por dólar en concepto de derechos, lo que equivale a 6,5% con una cotización proyectada de 46,5 AR$/US$.

En cuanto a la competitividad cambiaria, si se toman los principales sectores exportadores (que concentran más de la mitad de las ventas al exterior del país y/o que elaboran los 15 productos más exportados) se observa que la misma en la era Macri creció significativamente (principalmente en 2018). Desde el 31 de diciembre de 2015 a la actualidad, la mejora oscila entre el 28% (automotriz) y el 63% (carne vacuna). Entre fines de 2015 y fines de 2019 la mejora oscilará entre el 48% y 68%.

Ahora bien, la devaluación del peso por un lado incrementa los ingresos de los exportadores medidos en moneda local y reduce los costos locales medidos en moneda dura, pero por otro lado, encarece los costos en pesos que están dolarizados. En consecuencia, en un contexto inflacionario, la proporción de los costos dolarizados en la estructura productiva de un sector determina si la devaluación y el nuevo esquema de retenciones-reintegros favorecen o perjudican su rentabilidad. Por ende, existe un porcentaje a partir del cual la rentabilidad en dólares o en pesos constantes (descontando el efecto de la inflación)  de septiembre de 2018 es menor que la percibida en diciembre de 2017.

Para sectores representativos de la economía argentina, la proporción de costos dolarizados que mantiene la rentabilidad en dólares sin alteraciones (entre dic-17 y sep-18) se encuentra entre el 64% y 75%. Por ejemplo en el caso del sector maicero, empresas que tienen más del 67% de sus costos dolarizados perciben en septiembre una rentabilidad en dólares menor  que la experimentada en diciembre del año pasado.

En el caso de la rentabilidad en pesos (descontando la inflación), el porcentaje de costos dolarizados que permite mantener invariable la rentabilidad oscila entre 78% y 86%. En el ejemplo del maíz, empresas con más del 78% de sus costos dolarizados hoy tienen una rentabilidad menor a la que tenían a fines del año pasado.

Un caso atípico es el del complejo sojero, que aunque tenga todos sus costos dolarizados (100%), no pierde rentabilidad en pesos constantes. Esto se debe a que la alícuota para el sector sólo se incrementó en 0,8 puntos porcentuales (p.p.) entre ambos periodos, mientras que el resto de los sectores experimentaron subas de 7,7 p.p. y 10,2 p.p. y disminución de reintegros.

 

¿Qué pasó?

En el primer semestre del año el volumen de ventas de electrodomésticos y artículos para el hogar creció 20% i.a. y marcó un récord histórico. Según el relevamiento llevado a cabo por el INDEC, la facturación en términos nominales trepó 51% i.a. alcanzando los AR$ 52.961 millones. Por su parte,  según el IPC-GBA Ecolatina, los precios del sector se movieron a un ritmo promedio del 25% i.a. durante los primeros seis meses del año.

¿Qué explica la expansión?

El efecto mundialista disparó la compra de televisores: se vendió un 55% más que en el primer semestre de 2017, superando el millón y medio de unidades. En esta línea, el rubro televisores, video y fotografía concentró el 30% de la facturación nominal, 10 puntos porcentuales más que en el mismo periodo de 2017.

No obstante, aún si no se tuviese en cuenta la facturación del rubro, el volumen de ventas del sector de electrodomésticos y artículos para el hogar mostraría un alza del 6,4% i.a. en el acumulado de los primeros seis meses del año. En este sentido, existieron otros factores que impulsaron las ventas del sector.

Por un lado, la eliminación del arancel del 35% para la importación de notebook, tablets y computadoras a principios de 2017, junto con la supresión del impuesto interno para celulares, televisores LCD, microondas y aires acondicionados fabricados en Tierra del Fuego y la reducción del 17% al 10,5% para los elaborados fuera de la isla (tanto nacionales como importados). De esta forma, también crecieron las unidades vendidas de computadoras, impresoras y scaners, cocinas y hornos microondas y equipos de aires acondicionados.

Por otro lado, la fuerte devaluación del tipo de cambio fue un factor que en los últimos meses frenó el éxodo de compras en el exterior, favoreciendo el comercio local. Por caso, en junio cayó por primera vez en el último año y medio la salida de turistas por vía aérea y el Puerto de Buenos Aires marcó un retroceso en el segundo trimestre (-3% i.a.), hecho que no sucedía desde hace dos años.

¿Cuáles son las perspectivas?

En la segunda parte del año las ventas del sector sufrirán un freno y experimentarán una marcada contracción. Por un lado, se espera que los precios del rubro se muevan a mayor velocidad que el resto de los precios de la economía, como consecuencia de la devaluación. Esto encarecería en términos relativos los productos del rubro y desalentaría su demanda. Por otro lado, el deterioro del poder adquisitivo en dólares, que retrae el consumo de bienes durables, y la fuerte suba de la tasa de interés de referencia de política monetaria, que encarece el crédito, golpearán fuertemente las ventas del sector. En este sentido, los datos de junio ya auguran la caída: si a las ventas se le resta el efecto mundialista (sin rubro TV), el volumen cae 6% i.a. (vs +20% con efecto).

¿Qué pasó?

En el segundo trimestre del año,  según datos de Key Market, la producción de maquinaria agrícola marcó su segunda caída consecutiva (-18% i.a.) y acumula en el primer semestre una contracción del 22% i.a. El mal desempeño de la industria entre abril y junio se explica por la retracción del segmento de cosechadoras (-39% i.a.), pulverizadoras automáticas (-36% i.a.) y tractores (-20% i.a.). Por su parte, a contramano del resto de los rubros, las sembradoras crecieron 27% i.a. y con 818 unidades, la producción duplica a la experimentada en el mismo periodo de 2015.

¿Qué explica la caída?

Tanto la sequía, como el nuevo contexto macroeconómico devenido por la crisis cambiaria, explican la contracción de la industria de maquinaria agrícola. Por un lado, la caída del 20% producción agrícola de granos y oleaginosas a raíz de la sequía, dejó a los productores en una situación económica y financiera desfavorable, deteniendo así las decisiones de inversión en el sector. Al mismo tiempo, la baja del precio internacional de la soja en los últimos meses producto de la guerra comercial entre Estados Unidos y China, profundizó los problemas en el campo, afectando aún más el desempeño de los proveedores de la actividad. Por otro lado, la fuerte devaluación de la moneda doméstica y, principalmente, la abrupta suba de la tasa de interés, dificultaron el acceso a los bienes de capital. Las ventas al mercado interno de maquinaria agrícola cayeron por segundo trimestre consecutivo (-7% i.a. primer trimestre y -31% i.a. en el segundo trimestre), luego de crecer ininterrumpidamente desde el cuarto trimestre de 2015. De igual manera, la importación de equipos provenientes desde el exterior marcó su primera reducción en el segundo trimestre (-44% i.a.), tras crecer sostenidamente desde comienzos de 2016.

¿Cuáles son las perspectivas?

La industria local de maquinaria agrícola se mantendrá bajo recesión en la segunda parte de 2018. Hasta tanto se comiencen a materializar los resultados de una nueva campaña agrícola, la tasa de interés se reduzca a niveles accesibles para el productor y se amplíe la disponibilidad de créditos productivos, la fabricación de equipos se colocará en terreno negativo. No obstante, existen dos factores que amortiguarían la caída en 2018. Por un lado, las previsiones de siembra de granos finos son alentadoras: la Bolsa de Cereales de Buenos Aires estima un crecimiento del área sembrada de trigo del 7% y del 8,6% para el girasol. Este incremento impulsaría la actividad fabril de sembradoras (hecho que ya se vislumbra en los datos del segundo trimestre). Por otro lado, la mejora de la competitividad cambiaria traccionaría las ventas al exterior, principalmente de sembradoras, segmento donde Argentina es referente mundial a partir de la experiencia en siembra directa.

¿Qué pasó?

En junio el Indicador Sintético de la Actividad de la Construcción (ISAC), marcó una leve caída del 0,1% i.a. y rompió con la racha expansiva de los últimos 15 meses. Entre los insumos que componen el indicador, marcaron caídas más profundas los vinculados a la construcción privada, tales como cemento (-3,5% i.a.), ladrillos huecos (-8,8% i.a.), pinturas para la construcción (-1% i.a.) y cales (-1% i.a.). En este sentido, el Índice Construya (elaborado a partir de las ventas al sector privado de las principales empresas de la construcción) registró una contracción mayor en junio (-5,4%i.a.), lo que sugiere un cambio de tendencia en la evolución de los proyectos privados de construcción.

¿Qué explica el cambio?

El salto del tipo de cambio, el aumento de la tasa de interés y la incertidumbre generada por la crisis cambiaria congelaron la actividad. Por un lado, el poder de construcción de los salarios en dólares (salarios en US$/costo construcción US$) se redujo un 28% en el primer semestre del año. Mientras que en diciembre de 2017 el salario mensual promedio de un trabajador formal alcanzaba para construir 1,5 m², en junio de 2018 dicha relación se redujo al 1,1. En esta línea, los permisos para edificación acumulan una caída del 8% i.a. a junio. Por otro lado, el incremento en la tasa de interés de referencia y la incertidumbre reinante tras la crisis cambiaria, enfriaron aún más las decisiones de inversión en el sector. La cantidad de actos de compra-venta de inmuebles en CABA y Provincia de Buenos Aires, en conjunto, se redujo 6,6% en junio, luego de 19 meses de crecimientos constante. Por caso, el índice de confianza de consumidores en el rubro de inmuebles y autos se desplomó en los últimos meses: acumula una caída entre mayo y julio de casi el 40% i.a.

¿Cómo afecta a nuestras proyecciones?

A la baja. La construcción privada se mostrará debilitada en los próximos meses a raíz del encarecimiento del crédito y la caída del poder adquisitivo de los salarios en moneda dura. De esta forma, el principal motor que dio impulso a dicho proyectos durante 2017 y el comienzo de 2018, los créditos hipotecarios indexados, experimentarán una contracción en un contexto de mayor incertidumbre. A ello se suma, que la obra pública se mantendrá paralizada con el fin de alcanzar una meta fiscal más exigente. No obstante, se configura un aliciente la mayor rentabilidad de proyectos de grandes desarrolladores, la cual trepó 36% en el primer semestre del año, ante la reducción de los costos en dólares y el aumento del precio de las viviendas en la misma moneda. En este sentido, obras destinadas a sectores premium con mayor poder adquisitivo amortiguarían la caída en la construcción. Bajo este marco, la construcción, tanto privada como pública, concluiría el 2018 con un leve crecimiento del 0,9% anual.

Los efectos negativos de la sequía sobre la economía, comenzaron a materializarse. El Estimador Mensual de la Actividad Económica marcó en mayo una caída del 5,8% explicada casi en su totalidad por el derrumbe del sector agropecuario, el cual marcó una contracción del 35% i.a sumada a la caída registrada en abril del 30%. En este sentido, la actividad primaria no sufría una caída tan profunda desde la sequía de 2009.

La merma en la producción agrícola no sólo significa una menor actividad en el eslabón primario, sino también en su etapa de industrialización. Por caso, la molienda de los granos y oleaginosas se derrumbó 39% i.a. en mayo y, particularmente el volumen procesado de soja se redujo a la mitad respecto a un año atrás.

Ahora bien, la cadena agroalimentaria tiene un extenso entramado productivo aguas arriba y abajo de la actividad, por lo que la performance del sector tiene fuertes repercusiones la economía general en términos de producción, empleo y entrada de divisas.

En términos de actividad aguas abajo, tanto agroquímicos como combustibles se vieron afectados. Por un lado, la disminución en el uso de agroquímicos implicó una contracción de la producción de los mismos en el orden del 39% i.a. en mayo, acumulando una caída del 17% i.a. Por otro lado, la venta de combustibles al sector, que representa el 6% de las ventas totales de la industria petrolera, se redujo  7% i.a. en mayo, lo que sumó incentivos para que la actividad fabril de refinación se contrajera 3,9% i.a. en el mes.

Además de la menor demanda de insumos, se retrajeron las inversiones del sector. En esta línea, luego de un periodo de gran dinamismo, las ventas de maquinaria agrícola en el mercado interno se frenaron: en el primer trimestre cayeron 7% i.a. De manera adicional,  las ventas de vehículos vinculados al campo comenzaron el año con fuerte desaceleración, marcando inclusive variaciones negativas en el segundo trimestre.

Aguas arriba también se sintieron los coletazos de la sequía. La carga por ferrocarril retrocedió 20% i.a. en mayo y acumula una caída del 3% i.a. El transporte de granos y sus derivados se desplomó 30% i.a. en dicho mes, explicando casi la totalidad del menor volumen transportado por vía ferroviaria.

La sequía también tiene un fuerte impacto sobre los precios. La menor oferta de alimentos, presiona al alza los costos y estos sobre el precio que paga el consumidor. En junio, el IPC-GBA del rubro alimentos y bebidas creció 4,5%, mientras que el nivel general lo hizo 3,5%. Particularmente, los productos de panificación, carnes y aceites fueron los que exhibieron el mayor incremento (8%, 5% y 8%, respectivamente).

 

¿Qué pasó?

En mayo la producción de crudo trepó 3% i.a. y marcó el tercer mes de crecimiento consecutivo luego de 24 meses de caídas ininterrumpidas. En los primeros cinco meses de 2018 acumula una suba del 1,2% i.a., aunque la media móvil de los últimos 12 meses todavía se ubica en valores negativos (-1,6% i.a.).

Por su parte, la producción de gas en mayo avanzó 4% i.a. y acumuló un incremento del 4% en lo que va del año. La variación interanual de la producción acumulada de los últimos doce meses muestra un crecimiento del 1% i.a.

¿Qué factores lo explican?

El primer semestre de 2018 configuró un contexto favorable para el sector con el precio internacional del petróleo en alza. Tanto el barril de Brent como el de WTI experimentaron fuertes subas que alcanzaron 36% i.a. y 32% i.a., respectivamente. El barril cotizó en promedio en junio USD 74,4 el Brent y USD 67,9 el WTI,  valores que no se registraban desde el año 2014. El precio en el mercado local también se movió al alza: el barril  alcanzó USD 62,4 en mayo y registró una suba promedio del 28% i.a. en los primeros cinco meses del año.

Para el caso particular del gas, se sumó la vigencia del precio estímulo para la producción incremental de no convencionales en la cuenca neuquina y la cuenca austral. Dicho precio se encuentra en USD 7,5 por MMbtu, por lo que en base al precio interno promedio del Gas Natural en mayo de USD 4,57 por MMbtu se desprende un subsidio al sector de casi USD 3 por MMbtu. De esta forma, la producción de gas no convencional concentró en marzo un tercio de la producción total de gas, el nivel más alto registrado hasta el momento. En este sentido, en el acumulado de los últimos doce meses, la producción de gas no convencional tuvo una expansión de 21% i.a., con subas del 62% i.a. en el caso del shale y de 13% i.a. para el tight.

¿Qué esperamos para lo que resta del año?

La mejora en el precio internacional del crudo, el salto en el tipo de cambio y las inversiones previstas para 2018 en el sector, auguran el sostenimiento del crecimiento de la producción de gas y petróleo. Por un lado, las estimaciones globales de los inventarios de crudo hacen prever un precio estable del barril en la segunda parte del año, que sumado a la reducción de los costos en dólares tras la devaluación del peso argentino, generan incentivos para el crecimiento de la producción. En esta línea, suma optimismo la liberación a partir de julio del precio interno del petróleo anunciada por el nuevo titular del Ministerio de Energía Javier Iguacel. Asimismo, la continuidad hasta el momento del Plan Gas para la producción incremental de gas no convencional, permite que Vaca Muerta continúe desarrollándose.  No obstante, tras el salto cambiario y las nuevas metas fiscales establecidas con el FMI, existen riesgos de que el estímulo se elimine. El subsidio a la producción de gas está fijado respecto al precio en dólares del hidrocarburo, por lo que ante la nueva cotización de la divisa, la partida en pesos para el Plan Gas debería incrementarse 40%, poniendo en riesgo la continuidad del mismo y, en consecuencia, el despegue de la actividad no convencional en el mediano plazo.

¿Qué pasó?

Durante la primera mitad de 2018, los precios de los medicamentos en el Gran Buenos Aires se abarataron respecto al promedio de precios de la economía: mientras que el IPC General se movió a un ritmo promedio del 27% anual, el IPC del rubro productos medicinales lo hizo al 23% anual. De esta forma, la inflación acumula a junio un incremento del 16% y el precio de los medicamentos una suba del 13%.

¿Qué factores lo explican?

A partir del acuerdo que hizo el PAMI con la Cámara de Industrias de Laboratorios Farmacéuticos Argentinos (Cilfa), el gobierno logró desacelerar la fuerte suba de los medicamentos experimentada en los dos últimos años. En este sentido, vale recordar que durante el kirchnerismo, rigieron controles en el mercado de los medicamentos que produjeron que los precios del rubro crecieran sistemáticamente por debajo del promedio de precios de la economía. Con el cambio de gobierno a fines de 2015, se eliminaron dichos controles y la tendencia se revirtió: el precio de los productos medicinales creció en promedio 47% anual en 2016 y 34% en 2017, mientras que la inflación general promedio fue de 41% y 27%, respectivamente.

El acuerdo vigente desde abril de la obra social más grande de Latinoamérica (PAMI) con los laboratorios contempla: una reducción del 5% en los medicamentos ambulatorios respecto a los valores de febrero de 2018, una baja del 60% para los oncológicos sobre el precio vigente en enero pasado y un límite de aumento del 70% del valor nominal de la inflación. Asimismo, para la compra de medicamentos de tratamientos especiales la institución licitará en conjunto con el Ministerio de Salud, IOMA y otras obras sociales con el fin de aumentar el poder de negociación y obtener mayores descuentos.

¿Qué esperamos para la actividad del sector farmacéutico?

Las perspectivas 2018 para el sector no son alentadoras. Por un lado, el consumo interno de medicamentos marcó en el primer trimestre del año una contracción del 2% i.a. y no se prevé que la tendencia se revierta. Sin crecimiento en la economía y sin generación de empleo, sumado a la caída del salario real como corolario de la fuerte depreciación del tipo de cambio y del incremento de tarifas, la demanda local permanecerá debilitada. Si bien es cierto que los precios del sector se moverán por debajo de la inflación como consecuencia del nuevo esquema de negociaciones de los organismos de salud estatales, esto no sería suficiente para contrarrestar la dinámica contractiva que se espera en el sector.

Por su parte, la industria tampoco lograría reactivarse. La producción de productos farmacéuticos acumula a mayo una caída del 7,5% y tiene como principal destino el mercado interno. En este sentido, a pesar de que las exportaciones se verán favorecidas por la mejora en el tipo de cambio real y el leve crecimiento del mercado brasilero, estas no son significativas dentro del sector.

¿Qué pasó?

El volumen de mercadería transportada por ferrocarril cayó 20% i.a. en mayo: con 1,35 millones de toneladas marcó el nivel más bajo del registro histórico para dicho mes. La caída estuvo impulsada por la reducción de la carga del sector agroindustrial de granos y oleaginosas, la cual registró un retroceso del 30% i.a. con el nivel más bajo transportado desde 2008. No obstante, en el acumulado de los cinco primeros meses de 2018, el total de mercadería transportada experimentó una leve suba del 1,7% i.a.

¿Qué factores lo explican?

La fuerte sequía que azotó a las principales zonas productoras de granos y oleaginosas retrajo la demanda por transporte. Entre los cuatro principales cultivos (soja, trigo, maíz y girasol), se cosecharon cerca de 25 millones de toneladas menos que en la campaña anterior, lo que significa una caída del 20%. En este sentido, la carga de producción primaria y subproductos de los cultivos concentra casi el 60% del volumen total de mercancía transportada por trenes.

No obstante, los recientes cambios a nivel macroeconómicos también morigeraron la demanda de transporte, particularmente desde el sector de la construcción el cual concentra el 29% de la carga de trenes. Tras el salto en el tipo de cambio y la fuerte suba de la tasa de interés, la construcción experimentó un freno y el volumen transportado de insumos para la actividad cayó 12,9% i.a. en mayo. Asimismo, materiales para la actividad industrial alimenticia y automotriz, como el PVC para envases y autopartes, también sufrieron una retracción en el volumen transportado (-31,4% i.a. en el caso del PVC).

¿Qué esperamos para lo que resta del año?

Ante el nuevo contexto macroeconómico, la carga por ferrocarril continuara bajo terreno negativo. Por un lado, los efectos de la sequía seguirán sintiéndose en los próximos meses, ante la menor producción agrícola y el consecuente deterioro en la actividad molinera. Por otro lado, la aceleración de la inflación, el aumento del costo de financiamiento y la vigencia de una política fiscal contractiva, hacen prever un periodo recesivo de la economía que se traducirá en una menor actividad industrial y de comercio, que retraerá la demanda por transporte de mercancía.

¿Qué pasó?

Los primeros datos disponibles de mayo del sector de la construcción muestran un freno en la actividad: el consumo de cemento cayó 4% i.a. y 11% respecto a abril de 2018, quebrando la tendencia expansiva de los últimos 14 meses. Asimismo, el Índice Construya, (elaborado a partir de las ventas de insumos al sector privado de las principales 11 empresas del rubro), avanzó en mayo sólo 7% i.a. y cayó 5% en términos desestacionalizados respecto a abril.

¿Qué explica el freno?

La incertidumbre y el salto del tipo de cambio le pusieron un coto al sector de la construcción. La corrida cambiaria, congeló las operaciones inmobiliarias y afectó la toma de créditos para la construcción. A ello se suma, la aceleración de la inflación, la caída de los salarios en dólares y la vigencia de tasas de interés récord, que retrajeron la demanda de bienes durables.

¿Cómo afecta a nuestras proyecciones?

A la baja. La incertidumbre del nuevo contexto macroeconómico pondrá un freno al principal driver que impulsó el sector a principios de 2018: los créditos hipotecarios indexados. Ante el salto del tipo de cambio, de las tasas de interés y de las expectativas de inflación, la demanda de financiamiento para adquisición y/o construcción de viviendas se verá resentida, impactando negativamente en el sector. Asimismo, la pérdida del poder adquisitivo del ingreso de las familias y la reducción de los salarios en dólares, desincentiva la demanda de inmuebles. Por otra parte, una meta fiscal más exigente para 2018, se traduce en un fuerte recorte del gasto de capital, por lo que la construcción pública sufrirá una caída significativa. No obstante, para lo que resta del año algunos de los proyectos privados iniciados seguirían avanzando producto del aumento en la rentabilidad de los desarrolladores: la suba del tipo de cambio real se traduce en una reducción de los costos en dólares en un contexto de precios altos de las viviendas en moneda extranjera. Por último, los nuevos desarrollos estarían dirigidos a sectores premium, ante el debilitamiento del poder adquisitivo de la clase media. De esta forma, estimamos que la construcción crezca 2,7% en 2018.