Author: Julián Londonio

¿Por qué 2018 cerrará con un déficit comercial de bienes?

A pesar del superávit comercial de bienes alcanzado en septiembre (USD +314 millones, tras 20 meses consecutivos de déficit), en el acumulado de 2018 el rojo muestra un incremento del 27% i.a. De hecho, el déficit pasó de USD 5.100 millones en los primeros nueve meses de 2017 a casi USD 6.500 millones en lo que va del año producto de un mayor ritmo de expansión de las importaciones frente a las exportaciones (+6% i.a. y +3,5% i.a., respectivamente). La brecha entre el dinamismo de las compras y las ventas externas se viene acortando mes a mes (por caso, al cierre del primer semestre las variaciones eran de 13% i.a. y 6% i.a., respectivamente), pero el aumento de los precios internacionales de las importaciones y la sequía agrícola que afecta las exportaciones, no permitieron que la misma desaparezca.

Sin embargo, todavía resta un trimestre para el cierre de 2018. En él, la recesión mostrará su peor cara y el golpe sobre las importaciones será significativo. Además, dado que ya tuvo lugar la salida de la magra cosecha gruesa, los envíos externos retomarían su dinámica positiva. En este marco, proyectamos que se acumularía un superávit comercial cercano a USD 900 millones en el período octubre-diciembre 2018, lo que implicaría una mejora significativa respecto al déficit de USD 3.200 millones alcanzado en el último cuarto de 2017. Con estos números, este año cerraría con un saldo comercial negativo de USD 5.500 millones, lo que implicaría una reducción del 34% respecto del rojo obtenido en 2017 (USD -8.300 millones).

¿Qué pasará con la balanza comercial el año que viene?

En 2019 nuestro país alcanzará un superávit comercial de bienes. El mismo responderá tanto a un aumento de las exportaciones (que conforme a nuestras estimaciones rondaría el 6% i.a.) como a un retroceso de las importaciones (caerían alrededor de 8% i.a.). Por el lado de las ventas externas, la recuperación del sector agropecuario será fundamental. Paralelamente, la mejora en la competitividad cambiaria, mayores saldos exportables a raíz de la recesión y una economía brasilera más pujante con un Real fortalecido (estimamos un importante influjo de capitales una vez superado el proceso electoral) explican la recuperación esperada. Por último, las sensibles mejoras en la producción de petróleo y gas no convencional en Vaca Muerta ayudarían a sustituir importaciones energéticas e incluso sumarían a las exportaciones (ya hay un pedido de exportación de gas a Chile autorizado y otros seis pendientes de aprobación). Asimismo, las compras externas se verían golpeadas por una economía local que no repunta y un tipo de cambio real que no volverá a apreciar de manera significativa. En este marco, estimamos que el saldo del intercambio de bienes cerraría 2019 en terreno positivo, ubicándose en la zona de USD 3.500 millones.

¿Cuánto durará el superávit comercial?

En la historia económica argentina de los últimos veinte años se registraron dos momentos en que a un año de déficit comercial de bienes le siguió otro de superávit: 1999-2000 y 2015-2016. En ambos casos, la caída en el nivel de actividad jugó un rol clave: tanto en el 2000 como en 2016 el PBI se contrajo (-0,8% i.a. y -1,8% i.a., respectivamente) reduciendo los valores importados (-1% i.a. y -7% i.a. , respectivamente). Uno de los cambios fue estructural y el otro coyuntural: mientras que al 2000 le siguieron saldos positivos ininterrumpidos hasta 2015, al 2016 le siguió el mayor déficit comercial corriente de la historia –y el máximo como porcentaje del PBI desde 1994-. Analizar similitudes y diferencias con ambos años nos permitirá precisar si el superávit comercial de bienes será duradero o no.

En primer lugar, corresponde destacar que la caída del nivel de actividad de 2019 sería apenas menor a la de 2016 (según nuestras estimaciones, en torno a -1,5% i.a.), lo que frenaría a las importaciones. Sin embargo, a 2019 no le seguirían años de expansión significativa de la demanda interna (en 2017 la misma creció 6% i.a.), de modo que el menor nivel de las compras externas adquiriría un carácter más permanente.

En el frente cambiario, la cotización nominal del dólar era fija en 2000 a la par que la inflación era nula (los precios cayeron 0,7% i.a. ese año). Sin embargo, dado que en Brasil sí tenía algo de inflación (alrededor de 6% i.a. en el promedio anual), existió cierta ganancia de competitividad externa. Por su parte, en el 2016, luego de la salida del cepo y la normalización del mercado cambiario, el tipo de cambio real multilateral subió 14% frente a 2015. Además, considerando la reducción de retenciones con que comenzó la gestión Cambiemos, nuestra producción se abarató sensiblemente en relación al resto del mundo. En 2019 la divisa no se atrasaría, y nuestro principal socio comercial se apreciaría incluso en términos nominales, por lo que estimamos un avance del tipo de cambio real multilateral de 5% i.a. a lo largo del año (en promedio mejoraría 25%respecto a 2018)

Por último, corresponde evaluar la evolución de los precios internacionales. En el 2000, los términos de intercambio avanzaron 9% i.a., potenciados por un avance de los precios de exportación. Asimismo, en 2016 crecieron 6% i.a. producto del deterioro de los precios de importación. En este punto, y de cara al futuro, el panorama luce incierto. Por caso, una escalada de tensiones entre Estados Unidos y China desaceleraría al crecimiento global, conteniendo avances en los precios de commodities. No obstante, si como resultado del cierre de mercados se generara un excedente de producción en bienes, los precios de las manufacturas caerían más (es decir, de las importaciones) y nuestra situación mejoraría en términos relativos.

En consecuencia, esperamos que la recuperación del superávit se sostenga en el mediano plazo porque la caída de la demanda no se revertiría en el corto plazo y el tipo de cambio real no se atrasaría sensiblemente en el futuro inmediato. En función de qué tendencias prevalezcan en el contexto global, y por lo tanto en los términos de intercambio, el saldo superavitario será más duradero.

Luego de veinte meses en rojo, en septiembre finalmente se alcanzó un superávit comercial de bienes (USD 314 millones, más que revirtiendo el déficit de USD 700 millones de igual mes de 2017). Tal como era esperable, la mejora del saldo obedeció a un desplome importador (-21% i.a. en valores y -28% i.a. en cantidades) ya que las exportaciones también cayeron (-5% i.a. en valores y -11% i.a. en volúmenes), golpeadas por la sequía. Las principales causas de la recuperación del superávit fueron el salto cambiario, la recesión que se extendió a todas las ramas de actividad y la elevada incertidumbre de los últimos meses.

Al desagregar a las ventas externas, se observa que los productos agropecuarios continuaron en rojo por la magra cosecha. Sin embargo, este mes se sumaron las manufacturas de origen industrial: motivadas por la incertidumbre de Brasil (septiembre mes previo a las elecciones), las mismas marcaron un retroceso de -4% i.a. en cantidades. Dado que el impacto de la cosecha se diluye en el cierre del año y que la situación del gigante sudamericano debería estabilizarse superado su proceso electoral, estimamos que las mismas se recuperarían hacia fin de año. A contramano, por el lado importador, el “apretón monetario” que se puso en marcha en octubre, pese a que ayudará a calmar las tensiones en el frente cambiario, agravará la recesión; por lo tanto, la caída de las compras sería una constante en el último trimestre.

En este marco, proyectamos que las exportaciones cerrarían 2018 con un crecimiento en torno al 3% i.a. (manteniendo el alza registrada en el acumulado a septiembre) mientras que las importaciones cederían levemente en comparación a 2017 (-1% i.a., revirtiendo el avance de 6% acumulado en los primeros nueve meses del año). De este modo, el año cerraría con un déficit comercial de bienes en torno a USD 5.500 millones, lo que implicaría una mejora sensible en comparación a 2017, cuando el rojo alcanzó USD 8.300 millones, sobre todo si consideramos el deterioro en los términos de intercambio (que acumula 2,5% en lo que va del año) y la magra cosecha agropecuaria. No obstante, la mejora llegará por “razones negativas” (caída de la demanda) y no por “razones positivas” (aumento de las exportaciones).

 

¿Cómo resultaron las elecciones en Brasil?

 

El pasado domingo 7 de octubre, el pueblo brasilero se acercó a las urnas para expresar su apoyo a los distintos candidatos presidenciales. Entre ellos se destacó Jair Bolsonaro, con una esperada pero igualmente sorprendente performance que le permitió quedarse con el 46% de los votos, sacándole casi 17 puntos de ventaja a su principal contrincante, Fernando Haddad.

Si bien los números dan cuenta del extenso apoyo que respalda a Jair, este deberá someterse nuevamente a la voluntad del pueblo el 28 del corriente en un balotaje. La contienda podría revertirse, es cierto, pero las chances de que eso suceda son pocas.

¿Cuál es el plan macroeconómico de Bolsonaro?

 

De acuerdo a su plataforma de campaña, el candidato ofrece una propuesta liberal que busca impulsar el crecimiento, bajar la inflación y estimular el empleo. Nada fuera de lo común. Concretamente, propone alcanzar el superávit primario en 2020 mediante achicamiento del Estado y redireccionamiento del esquema tributario, reducción de la deuda ayudado por privatizaciones, contención del aumento de precios mediante un régimen de metas de inflación, tipo de cambio flexible, establecimiento de un ingreso mínimo, apertura comercial a través de la reducción de derechos de importación y barreras no arancelarias sumado a la firma de acuerdos internacionales, desarrollo del mercado de capitales, impulso al sector agropecuario, ampliación de la matriz energética e inversión en transporte.

¿Cómo podrían impactar sus medidas en la economía Argentina?

 

Si tenemos en cuenta que Brasil es el principal socio comercial argentino, representando más del 30% de nuestro intercambio comercial total (exportaciones e importaciones), las consecuencias para nuestra economía podrían ser notables.

Adentrándonos en terreno hipotético, y a pesar de la falta de precisiones, cabría esperar que un régimen de metas de inflación conduzca a una tasa real fuertemente positiva que, en el marco de un tipo de cambio flexible, estimularía el ingreso de capitales (el pasado lunes luego de las elecciones la bolsa mostró un incremento de más de 5%) presionando la moneda brasilera a la baja, apreciándola en términos reales y reforzando la dinámica expansiva de las importaciones (nuestras exportaciones). Además, esto encarecería la producción brasilera para los argentinos, por lo que el saldo comercial con el país vecino mejoraría por ambas vías.

Particularmente, algunos de los sectores más beneficiados serían la industria automotriz (Brasil representa actualmente el 70% de nuestras exportaciones) y el sector fabricante de maquinaria agrícola (favorecido no solo por la mayor competitividad cambiaria sino también por el impulso a la producción agropecuaria prometido por Bolsonaro). Esta dinámica ayudaría también a la balanza bilateral de turismo, estimulando la llegada de brasileros a nuestro país y reduciendo la salida de argentinos.

No obstante, una tasa real fuertemente positiva en el país vecino podría ser una complicación para la economía argentina si esta se mantuviese hasta 2020, año que en nuestro país ya no contará con los desembolsos del FMI y deberá volver a acudir al mercado privado a conseguir financiamiento. En esta situación, Argentina se vería forzada a mantener también una alta tasa para poder competir con Brasil por el fondeo.

Por otro lado, un punto no menor en la plataforma del candidato consiste en la reducción de múltiples derechos de importación y barreras no arancelarias. Sin embargo, Brasil y Argentina son integrantes del Mercosur, por lo que ninguna de las partes puede modificar el esquema arancelario de manera unilateral. Esto significa que en el extremo caso en que Bolsonaro optase por extender esta política hacia su relación con Argentina, esto sería con ruptura del bloque comercial mediante, probablemente comprometiendo seriamente gran parte de las exportaciones argentinas.

En el mes de septiembre, Argentina logró revertir el rojo comercial con Brasil por primera vez desde el año 2014. Esto se explica por un fuerte retroceso de nuestras importaciones (principalmente vehículos de pasajeros, transporte de carga y maquinaria) como consecuencia de la más que notable depreciación del peso y la recesión económica por la que transita nuestro país. Por otro lado, las exportaciones se mantienen en expansión, siendo los vehículos de carga y pasajeros y el trigo en grano los que explican mayormente esta dinámica, la cual se dio a raíz de la mayor competitividad cambiaria ganada por Argentina y mayores excedentes en el mercado local. No obstante, las ventas al Gigante de Sudamérica atenuaron su crecimiento en septiembre producto de la desaceleración en la economía brasilera (las proyecciones de crecimiento para 2018 pasaron de 2,8% en enero a menos de 1,4% en septiembre).

Para los meses restantes de 2018 estimamos que esta dinámica se mantenga e incluso se profundice teniendo en cuenta los nuevos niveles del tipo de cambio en nuestro país y la mayor recesión esperada. Adicionalmente, en el mejor de los casos, las exportaciones podrían mostrar algún estímulo adicional en el último mes del año, pasada la contienda electoral en Brasil. En consecuencia, el rojo bilateral con el país vecino se ubicaría en torno a USD -4.500 millones, mostrando una significativa mejora en comparación al déficit incurrido en 2017 (USD -8.200 millones).

¿Se frenó el déficit externo en el segundo trimestre de 2018?

 

Pese al inicio de la recesión y la depreciación del Peso, el rojo de Cuenta Corriente alcanzó USD 8.000 M en el segundo trimestre de 2018, trepando 25% i.a. por la profundización del déficit en cada uno de sus componentes (Bienes, Servicios y Rentas). De esta forma, en la primera mitad del año el rojo de la Cuenta Corriente superó USD 17.800 M, trepando casi 30% (USD 4.000 M) respecto del primer semestre de 2017.

¿El rojo de la Cuenta Corriente se achicará en la segunda mitad del año?

 

Estimamos que, producto del fuerte retroceso de la actividad y la fuerte depreciación del Peso, el déficit externo se ubique por debajo de los USD 8.000 M en la segunda mitad de 2018, achicándose casi USD 10.000 M frente al segundo semestre del año pasado.

El intercambio de Bienes mostrará una mejora en el último cuatrimestre del año, pudiendo alcanzar incluso algunos meses de superávit. Este cambio de signo responderá a una fuerte caída en las importaciones y, en menor medida, a las exportaciones (su capacidad de respuesta a la mayor competitividad externa es limitada en el corto plazo).

Por el lado de Servicios, esperamos una importante reducción del déficit ya que la reacción frente al cambio de las condiciones económicas es más rápida.

Por último, el rojo del saldo Rentas mostraría un incremento acotado: el pago de intereses en moneda extranjera seguirá trepando, pero caerá la remisión de utilidades al exterior por la fuerte reducción de las ganancias en dólares (por la depreciación del Peso y la abrupta recesión).

¿El déficit externo alcanzará niveles sostenibles?

 

Producto del elevado déficit del primer semestre, la Cuenta Corriente cerraría 2018 con un rojo en torno a USD 25.000 M (frente a los USD 31.300 M del año pasado). En términos del PBI dicho saldo representaría 5,4% (0,5 p.p. más que en 2017) por el desplome del Producto medido en dólares por la notable depreciación del Peso,.

A priori dicho ratio luce insostenible, pero si en 2019 la dinámica del sector externo replica la de fines de este año, el déficit en dólares sería menos de la mitad que el alcanzando en 2017.

En agosto de 2018 volvió a empeorar el saldo comercial en la comparación con igual mes de 2017. Pese a que la actividad económica mostró señales de deterioro, el poder adquisitivo en dólares se redujo sensiblemente tras la depreciación del peso y la incertidumbre signó al panorama local, el déficit de bienes en relación al resto del mundo se agravó. Esta dinámica “inesperada” respondió a diversos factores que operaron tanto sobre las exportaciones como por sobre las importaciones. Respecto de las ventas externas, resalta el impacto de la sequía: las colocaciones de productos agroindustriales retrocedieron 8% i.a. en valores, lo que provocó una caída de 1,4% i.a. en el agregado, aun cuando los envíos de manufacturas de origen industrial y energéticos crecieron en el período. Además, en los próximos meses el peso de la producción agropecuaria entre las exportaciones totales se reducirá dado que ya tuvo lugar la salida de la cosecha gruesa. Por lo tanto, las caídas de las exportaciones deberían revertirse e iniciarse un crecimiento de las mismas. Con esta dinámica, estimamos que las ventas externas cerrarían 2018 en la zona de USD 61.000 millones, marcando un avance de 5% frente al acumulado 2017.

 

Por su parte, la relativa estabilidad de los valores importados en agosto (-0,3% i.a.) no se sostendría en los meses venideros. En primer lugar, cabe destacar que las cantidades adquiridas en el exterior retrocedieron 5,5% i.a. y el aumento de precios atenuó esta caída. Por otro lado, producto del criterio de devengado que emplea este Informe, se contabilizan los bienes que ingresan al país, independientemente de cuándo se pautó la operación comercial. Por lo tanto, es muy posible que planificaciones más optimistas de meses anteriores hayan impactado en las importaciones de agosto. En este sentido, que el uso de bienes intermedios –insumos productivos- fuera el que más creció señala que el rezago entre la compra y la entrega de mercancías posiblemente explique esta dinámica. Por ende, estimamos que en los próximos meses la tendencia negativa de las importaciones se agravará, tanto por la recesión como por la depreciación del peso, y en parte porque estas operaciones pautadas-no entregadas irán perdiendo lugar paulatinamente. Como resultado, las mismas caerían levemente en el acumulado anual, ubicándose en torno a USD 66.000 millones.

 

Frente a este escenario, proyectamos que 2018 cerraría con un déficit comercial cercano a USD 5.000 millones, acumulando el segundo año en terreno negativo (algo que no sucede desde la salida de la Convertibilidad). Sin embargo, dado que las dinámicas del cuarto trimestre se extenderán en 2019, a lo que se sumará un panorama más cierto en un Brasil pos-electoral, la recuperación del frente externo permitiría alcanzar un superávit en el intercambio de bienes en el año próximo.

 

En lo que resta del año, la marcada contracción económica interna significará un alivio en el frente externo. En primera instancia, porque el mayor tipo de cambio estimulará la competitividad precio de la producción local, impulsando las exportaciones y atenuando las importaciones. En segundo lugar, porque la menor demanda doméstica apuntalará a las ventas externas como una salida contracíclica y frenará la expansión de las importaciones.

Particularmente en el intercambio con Brasil, la compleja situación que transita el Gigante de Sudamérica, envuelto en una coyuntura marcada por una creciente tensión política y social de cara a las elecciones presidenciales, será un factor que modere la expansión de nuestras exportaciones. Por ende, a pesar de que estimamos una marcada mejora del rojo bilateral en comparación al registrado en 2017 (USD -8.200), el intercambio de bienes con Brasil se mantendría en terreno negativo y marcaría un déficit en torno a USD -4.500 millones en el acumulado de 2018.