Author: Juan Pablo Albornoz

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Monitor Cambiario Semanal- Fuerte suba de los dólares financieros por incertidumbre FMI

Dólares financieros retoman máximos nominales

La semana pasada mencionamos que los dólares libres estaban en stand-by de cara al avance de las negociaciones de Argentina con el FMI. A su vez, algunas semanas atrás comentamos en nuestro Informe Financiero Semanal que los mismos se encontraban en un “filo de navaja”, donde su tendencia de corto plazo iba a responder casi exclusivamente a los avances o retrocesos en la negociación con el Fondo.

Así, ante los no avances con el Organismo, éstos retomaron una pronunciada tendencia alcista. El CCL implícito en el GD30 avanzó hasta los ARS 222,87 (+6,61% semanal), llevando a la brecha contra el oficial a niveles del 114% (el mayor desde principios de diciembre). Similarmente, el CCL implícito en el ADR de Galicia) se ubica en ARS 223,73 al momento de escribir este informe, alcanzando así su máximo nominal del 25-nov. Por su parte, tanto el MEP (AL30) como el blue acompañaron el muy mal sentimiento de mercado: el primero finalizó al rueda en $213,96 (+6,47 semanal), mientras que el blue escaló $9 para ofrecerse a la venta en $219 en la City porteña (+4,53% s/s). En la medida en que las noticias que se tienen respecto de las negociaciones con el FMI continúen siendo negativas, los dólares financieros seguirán convalidando dicha incertidumbre en sus precios.

Por su parte, el dólar oficial continuó acelerando el ritmo de depreciación: tomando la TNA promedio de 5 ruedas, esta semana se depreció a un ritmo promedio semanal del 39,8% TNA (48% TEA), marcando una aceleración de 3,5 p.p. respecto de la TNA promedio de la semana pasada. Aunque la aceleración de enero fue más lenta que lo que proyectábamos, mantenemos inalterada nuestras proyecciones de depreciación mensual del bimestre entrante, ya que consideramos que el nivel al que se dirige crawling peg está en línea con nuestro escenario base.

Reservas netas líquidas: en el menor nivel desde Diciembre 2015

Por último, hoy se conoció el dato de oro físico con el que cerró el 2021 el BCRA. Atento a los rumores de que la autoridad había vendido oro para hacerse de liquidez, efectivamente la posición en oro cayó de 1,98 M de Oz (nov-21) a 1,76 M de Oz en diciembre. Sin embargo, a partir del primer balance semanal del año, estimamos que la posición retornó a los 1,92 M de Oz. Un fenómeno similar se dio en marzo 2020, cuando transitoriamente cayó la posición de oro del Central y se recuperó hacia el mes siguiente.

Aunque reflejamos la caída actual en nuestra estimación de las reservas líquidas, entendemos que los movimientos en el stock de oro del Banco Central son transitorios. Según nuestros cálculos, las reservas netas líquidas (aquellas sin DEGs ni oro pero contemplando el repo con SEDESA) se ubican en USD -1.064 M al 20/1, el menor nivel desde diciembre 2015.

28 de enero y 1 de febrero: dos días claves

En tres de las últimas 4 ruedas, el Banco Central finalizó con una posición vendedora en el mercado de cambios. Acumuló ventas por USD 130 M en la semana. Las reservas netas se ubican en USD 3155 M contemplando el stock de DEGs vigente en el activo del BCRA (USD 676 M según nuestras estimaciones). El viernes próximo Argentina debería desembolsar 513 M de DEGs (USD 719 M), por lo que el stock de DEGs actual remanente en el activo se agotaría por completo.

En materia de intención (o no) de acordar con el FMI, será crucial lo que suceda con dicho vencimiento y con, particularmente, aquel del primer día hábil de febrero, donde el país enfrenta obligaciones con el Fondo por otros USD 369 M (sin ya contar con los DEGs en caso de haber cumplido con el deadline de febrero).

Dado el stock de reservas actual, y aún a pesar de su acuciante nivel, consideramos que hay margen para cumplir con ambas obligaciones. No obstante, dicho margen se agotará por completo, volviendo inafrontables a los vencimientos de marzo (USD 2,8 bll). Para dicha fecha, tendrá que haber acuerdo… o default.

 

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El IPC GBA Ecolatina creció 2,6% la primera quincena del año

Según el IPC GBA Ecolatina, la inflación fue de 2,6% entre la primera quincena de enero y el mismo periodo del mes anterior. De esta manera, la suba de precios se desaceleró 1,8 p.p. en contraste con la primera quincena de diciembre cuando la inflación había sido de 4,4%.

En primer lugar, esta desaceleración surge como consecuencia de lo ocurrido con los precios Estacionales: luego de haber traccionado la suba del Nivel General en la primera quincena de diciembre, en enero cayó -0,6 p.p. respecto al mismo periodo del mes pasado. Al interior se esta categoría, resaltó la caída de transporte por turismo (-17,9%), y ropa exterior (-2,8%).

En segundo lugar, también jugó un papel importante la desaceleración de la carne (+2,3%) luego de la fuerte suba (+6,6%) de la última quincena del año pasado. Pese a esto, el IPC Core se ubicó en la zona del 3,2%. De hecho, en el marco del fin del congelamiento establecido en octubre pasado, el IPC Consumo Masivo, presenta una suba de 3,8% en la primera quincena del mes. Es evidente que hubo una aceleración de esta canasta tras el fin del programa -y su reemplazo con un nuevo programa, algo más acotado-, ya que en la primera quincena de noviembre la evolución de la canasta crecía por debajo de 1%. En contraposición, el IPC Core no regulado (IPC Core sin considerar bienes de consumo masivo) sí logró situarse por debajo del 3% debido a las leves subas de esparcimiento y el fuerte descenso del precio de la carne ya mencionado. En este contexto, Alimentos y bebidas experimentó una suba mucho más leve (+2,7%) respecto a la primera quincena del mes previo.

Por su parte, el IPC Regulados se ubicó en torno al 2,2%, acelerándose 0,7 p.p. respecto a la primera quincena de diciembre. Si bien la mayor proporción de precios regulados continuaron actuando como ancla (como combustibles y tarifas), influyeron las subas de prepagas y servicios de salud y teléfono.

Consideramos que la desaceleración de la inflación del mes de enero se trata de un fenómeno transitorio y que de hecho comenzará a revertirse en la segunda quincena del mes. Para febrero, todavía queda pendiente la decisión de los aumentos tarifarios -puesta en duda ante los extendidos cortes de la última semana- que, de tener lugar, comenzarán a impulsar los precios Regulados, que durante los últimos meses sirvieron como contrapeso al resto de las subas. Luego, debido al carácter estacional del mes de marzo (educación e indumentaria principalmente) el trimestre cerraría con una inflación acumulada ya de dos dígitos, no muy distinta a la del año pasado.

 

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El 2022 comienza con caídas en los niveles de optimismo sobre el futuro

Como habitualmente sucede, las expectativas de la opinión pública sobre el futuro económico del país y el futuro económico personal suelen sufrir caídas en los comienzos de año. El 2022 no fue la excepción, ya que comenzó con caídas en los niveles de optimismo, con el pesimismo aún elevado. 

Las expectativas sobre el futuro económico del país registran este mes un nivel de pesimismo del 61,2%, mientras que solo un 20,5% cree que la situación del país mejorará. 

En cuanto a las expectativas por el futuro económico personal, un 47,8% cree que su situación empeorará en ese mismo lapso, contra apenas un 20,1% que se muestra optimista y cree que la misma mejorará. 

El pesimismo pudiera estar siendo impulsado por la ola de COVID que azota al país este mes.

A su vez, las preocupaciones ciudadanas reflejan de manera clara la actual situación del Gobierno: la preocupación por la inflación, se ubicó este mes en 45,6%. La aceleración inflacionaria impactó profundamente en la ciudadanía y prácticamente uno de cada dos encuestados por Synopsis afirma que es su principal preocupación.

En cuanto al resto de las preocupaciones, la preocupación por la corrupción este mes se ubicó nuevamente por encima del 30%. La variable desempleo queda tercera, en torno al 6%. De este modo, las preocupaciones económicas siguen estando por encima del 50%. 

En cuanto a la preocupación por la salud, se refleja un aumento considerable en la misma, teniendo en cuenta que, en noviembre, la preocupación por esta variable tendía a 0. Este mes se ubicó cuarta, con aproximadamente 5% de las menciones. 

Vuelve a resaltar este mes que, dentro de los votantes que acompañaron al Frente de Todos en las últimas elecciones legislativas, la preocupación es mucho mayor que en el total de la muestra: este mes, entre quienes votaron al FdT en las últimas elecciones, un 59% afirma que su principal preocupación es la inflación, 13,4p.p. por encima del total. 

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CEDEARs de ETFs: interesante opción para inversiones corporativas

Ayer comenzaron a cotizar en la bolsa local CEDEARs de ETFs. Vemos una gran oportunidad para inversiones corporativas (en la medida en que estas operaciones sean admisibles por política de tesorería de casa matriz) atento a que estos activos tienen varios atractivos.

Beneficios de los ETFs

En primer lugar, los ETFs no implican una exposición al riesgo local. A su vez, por la naturaleza del tipo de activo, el éstos permiten una muy elevada diversificación. Además, si bien pueden adquirirse en dólares, también pueden ser operados en pesos y, como todo CEDEAR, funciona como cobertura cambiaria implícita ante los movimientos del dólar cable.

Considerando que en las últimas semanas 3 de cada 4 pesos negociados en la bolsa local fueron destinados a CEDEARs, no creemos que los mismos vayan a presentar un riesgo de liquidez. Incluso, en la rueda de ayer, un 83% del total del volumen operado en instrumentos de renta variable correspondió a CEDEARs, indicio de la elevada demanda local por estos activos. Atento a que la primera rueda en que comenzaron a cotizar los ETFs puede no ser representativa del volumen que cada uno (en promedio) operará en el mercado, preferimos esperar por lo menos una semana para analizar la demanda de mercado de cada ETF en particular.

Potenciales ETFs de interés para inversiones corporativas

Los CEDEARs de ETFs buscan replicar índices, sectores o reconocidas carteras de inversión con perfiles específicos. Dado que se tratan de inversiones en empresas extranjeras, es crucial el monitoreo del panorama internacional. Como comentamos anteriormente, la mayor preocupación de la FED por el ritmo inflacionario de dicho país (y mundial) es un punto central para la decisión de los sectores en los cuales invertir. Las acciones tecnológicas son las que menos beneficiadas se verán con la prácticamente confirmada suba de tasas que tendrá lugar este año. En consecuencia, el ETF QQQ (que replica el Nasdaq, índice que cae un 5,4% en lo que va del año) no sería el más favorecido.

Es probable que tampoco se vean favorecidos los mercados emergentes en este panorama, donde una suba de tasas en USA suele re-dirigir fondos de estos mercados hacia los principales mercados internacionales. El ETF EEM podría no verse favorecido en este contexto. No obstante, la ausencia de rendimientos reales positivos podría llevar a que los inversores acepten un mayor riesgo y de esta manera se posicionen en activos emergentes. Dependerá de la aversión al riesgo del inversor en particular el posicionamiento o no en este ETF.

Sin embargo, algunos ETFs sí se destacan por sobre el resto dado el panorama macrofinanciero vigente: el sector financiero será directamente beneficiado por una suba de los tipos de interés. El ETF XLF permite un posicionamiento en este tipo de activos (tener en cuenta que los primeros balances de bancos cotizantes en USA resultaron positivos). A su vez, el sector energético (uno de los más beneficiados en el 2021) podría seguir resultando beneficiado por la recuperación mundial y la actual tendencia de los precios. Mientras que a nivel local la petrolera Vista Oil & Gas (VIST) es una de nuestras favoritas en términos de valuación, la misma no deja de estar ligada al riesgo argentino. Para evitarlo, el ETF XLE permite un posicionamiento en dicho sector sin riesgo local.

Por último, en un contexto de aceleración de la inflación cobran interés las empresas que tengan flexibilidad a la hora de remarcar precios, siendo Coca-Cola (KO) el típico ejemplo de empresa value que cumple esta característica. Lo más cercano a este tipo de activos en materia de ETFs disponibles para invertir en pesos en el mercado local sería aquel que replica al Dow Jones (ETF DIA), aunque preferimos la elaboración de una cartera de CEDEARs específicos en este caso puntual.

Desde Ecolatina estamos a disposición para brindar el asesoramiento adecuado para este tipo de inversiones.

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Quince años con inflación de dos dígitos, una década con controles de precios

Desde hace quince años que la inflación se ubica en dos dígitos y la tendencia que muestra es ascendente. El impacto sobre la vida de los ciudadanos resulta directo y los desequilibrios que genera dificultan la estabilidad y buen funcionamiento de la economía. No es casualidad que, según el último relevamiento de Synopsis, la inflación es la principal preocupación de los hogares. En este contexto, los sucesivos gobiernos fueron implementando diferentes políticas económicas para buscar frenar la inflación.

Una de esas políticas fueron los controles de precios a bienes de primera necesidad y de consumo masivo. En la última década, estos programas fueron tomando distintas formas y buscaron cumplir diferentes objetivos, comenzando por la creación del programa de Precios Cuidados en 2014 cuyo objetivo fue marcar precios de referencia, a través de una canasta de heterogénea de bienes de primera y segunda necesidad con actualizaciones trimestrales de 200 (en 2014) a 500 (en 2015) productos.

Luego, una lógica similar estuvo vigente entre 2016-2019, con la diferencia de que la canasta se redujo y prevalecieron las segundas marcas. El objetivo no era que existan productos lideres que sirvan como referencia y ayuden a contener la inflación, sino que haya una canasta accesible para los sectores de menores ingresos, con actualizaciones de un periodo de uno a dos meses.

El cambio de gobierno en 2019 implicó un nuevo viraje. Se buscó establecer precios de referencia, por lo que se amplió la canasta (más de 600 productos) añadiéndose nuevamente productos de primeras marcas. Sin embargo, con la irrupción de la pandemia y la necesidad de frenar la inflación ante el virtual congelamiento de los ingresos, el gobierno decantó por el programa Precios Máximos, que abarcó una gran cantidad de bienes de consumo masivo (llegó a contar con 2.300 productos, en su mayor parte de primera línea). La gran diferencia con el resto de los controles es que se trataba de un congelamiento que solo contempló dos aumentos a lo largo del 2020, buscando no solo ser una referencia -como los programas anteriores- sino frenar la inflación artificialmente por medio de un congelamiento.

Dada la magnitud del programa, fue posible observar un efecto sobre la evolución conjunta de estos precios. Así, mientras la inflación general acumuló 26% entre abril y diciembre de 2020, la inflación de los bienes de consumo masivo -construida en base a la información brindada por INDEC- fue de 16%, avanzando, en promedio, 1,7% mensual.

Con la aceleración de la inflación a comienzos del 2021 -pasó de promediar 3,7% mensual en el último trimestre del 2020 a 4,1% en el primer trimestre del 2021-, el congelamiento ya no lucía sostenible. Si bien el programa se desarmó en su totalidad en junio de 2021, el IPC de consumo masivo se aceleró desde febrero del año pasado, alcanzando incrementos medios mensuales de 3,7% entre febrero y octubre del 2021, por encima de la inflación nacional (+3,5% promedio). Este comportamiento dejó en evidencia que, si bien el programa tuvo un efecto sobre este grupo de bienes en el corto plazo, añadió una mayor presión sobre el nivel de precios en los meses siguientes.

Último congelamiento: efectos acotados en noviembre, que se desdibujaron en diciembre

En un contexto electoral, en el cual la inflación de consumo masivo se aceleró a lo largo del 2021, la Secretaría de Comercio Interior anunció un nuevo congelamiento a mediados de octubre, abarcando un grupo de aproximadamente 1.400 productos (considerablemente más grande que las canastas de Precios Cuidados). Este nuevo programa se mantuvo hasta noviembre (en diciembre la canasta cambió y se autorizaron incrementos) y fue reemplazado por un nuevo esquema que se mantendrá durante el primer trimestre de 2022. En este contexto resulta relevante preguntarnos cuál fue el efecto del último congelamiento implementado.

En noviembre, el índice de precios de consumo masivo (que está compuesto principalmente por productos empaquetados, y excluye productos frescos como carnes, frutas y verduras) se desaceleró -luego de alcanzar 3,7% en promedio entre febrero y octubre- a 1,5%, pero volvió a crecer 2,9% en diciembre. Así, el congelamiento pareciera haber tenido un efecto en el muy corto plazo (noviembre), que se habría visto parcialmente diluido una vez que el programa fue modificado.

Hay que tener en cuenta que estos bienes ponderan un 16% del total de la canasta que mide la inflación. En este sentido, en los primeros diez meses del 2021 los precios de consumo masivo explicaban en promedio 0,6 p.p. de la inflación general. A diferencia, en noviembre este grupo de bienes explicó solo 0,2 p.p. de la suba de precios (una proporción similar a la de algunos meses de 2020, cuando impactaba el programa de Precios Máximos), marcando el cumplimiento del objetivo del programa. Estimamos que si este conjunto de bienes hubiese mostrado variaciones similares a las de enero-octubre (es decir, sin el congelamiento), se hubiesen añadido aproximadamente entre 0,3 y 0,4 p.p. a la inflación nacional del mes de noviembre.

Vale destacar que el efecto -como marcamos, cada vez más de corto plazo- de estos programas incide principalmente sobre productos empaquetados. A diferencia, algunos alimentos frescos, como es el caso de la carne, buscan ser regulados con programas como cortes cuidados y políticas como el cepo a la exportación sin que ocurra un impacto significativo en el mediano plazo. De hecho, a la par del congelamiento, la carne trepó 6,7% en noviembre y 9,1% en diciembre, explicando 0,6 p.p. y 0,9 p.p. de las variaciones de la inflación general, respectivamente.

Es decir, el gobierno busca contener los precios de consumo masivo mediante controles (y en el extremo, congelamientos) pero su ponderación apenas supera el 15% de la canasta que mide la inflación. Considerando que el capítulo de alimentos y bebidas pesa 27%, ya que se le suman carnes, frutas y verduras, el control de precios puede tener un impacto marginal y en el corto plazo sobre el capítulo y puede ser contrastado por la aceleración de otros grupos (como carnes, frutas o verduras). Los múltiples factores que alimentan la inflación, especialmente en un contexto de precios relativos altamente distorsionados, hace que este tipo de programas no sean suficiente para contener la elevada inercia: a pesar de los controles, el IPC Core lleva 15 meses consecutivos ubicándose por encima del 3% mensual.

Perspectivas para 2022

El panorama inflacionario para 2022 no luce optimista. En 2021, la inflación fue de 50,9% i.a., retornando a los niveles pre-pandemia (50,7% i.a. fue el promedio del período 2018-2019). Esta cifra se alcanzó con tarifas de servicios públicos sin importantes correcciones y un ritmo de depreciación del tipo de cambio oficial que se ubicó por debajo de la inflación, especialmente en la segunda mitad del año.

Así, en el presente año es esperable una corrección -al menos, parcial- de estos precios relativos. Por un lado, habría un aumento que, en principio, rondaría el 20% para las tarifas en los próximos meses. Además, el dólar oficial ya aceleró el ritmo de depreciación en las últimas semanas, lo cual da señales de un cambio en la estrategia cambiaria. De esta manera, dos de los drivers que se encontraron prácticamente desactivados en el año anterior, volverían a encenderse desde el comienzo del año.

A su vez, los bienes de consumo masivo volverían a acoplarse a la evolución de la inflación núcleo en el corto plazo. Como mencionamos, el último congelamiento fue remplazado por un relanzamiento de Precios Cuidados que se caracteriza por contemplar incrementos -en principio- en torno al 2% mensuales. Por lo tanto, no es esperable un efecto “desaceleración” tan marcado como el del periodo noviembre-diciembre de 2021.

Así, la inflación se aceleraría en el primer trimestre de 2022, tal como ocurrió en 2021. Además de los aumentos ya mencionados, se suman algunos factores estacionales (como indumentaria y educación en marzo) que también incidirán sobre la suba de los primeros meses. Esto hace más difícil la coordinación de expectativas a la que apuesta el gobierno (siendo el ordenamiento de las negociaciones paritarias el caso más claro) generando que el año arranque agitado en materia inflacionaria y no se vislumbre una nominalidad diferente a la del pasado año. Estimamos que la suba de precios vuelva a ubicarse en la zona del 50% en el 2022.

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Monitor Cambiario Semanal- El clima juega en contra y los servicios encienden una alarma

El oficial sigue con su aceleración, los paralelos en stand-by

Al cierre de la semana, el dólar oficial se ofreció a ARS 103,85 (+0,54% respecto de la semana anterior). De este modo, en las últimas 20 ruedas avanza un 1,98% y en las últimas 5 corre a un ritmo promedio del 36,3% TNA. Por su parte, los dólares financieros finalizaron la semana a la baja. El MEP y CCL implícitos en el AL30 (PPT) se negociaron a ARS 202,46 y ARS 206,04 al cierre de la rueda de hoy (-0,68% y -3,84% en la semana). Por su parte, el CCL implícito en el GD30 mostró una dinámica similar, mientras que el implícito entre la acción local de YPF su ADR finaliza la rueda de hoy con una baja del 2%, ofreciéndose a ARS 205 (20 pesos por detrás del máximo más reciente del 6 de diciembre).

Perspectivas climáticas empeoran respecto de la semana pasada

Para la zona núcleo en una semana se duplicaron los cuadros regulares a malos en maíz, mientras que en soja se triplicaron. Las expectativas de rendimiento de estos cultivos disminuyeron considerablemente por las insuficientes lluvias que se registran desde diciembre. La sequía ya domina en el 73% de la región núcleo y sólo podría ser superada con lluvias de 100 a 140 mm, que no están pronosticadas. El Departamento de Agricultura de USA alertó que, de no recomponerse la situación, la soja temprana tendrá una floración y ramificación limitadas. Por su parte, la soja tardía podría verse comprometida también. Sin embargo, se esperan precipitaciones y descenso en la temperatura a partir del domingo: aunque es poco probable que estas mejoras sean suficientes para recomponer los valores normales de las reservas (ni cubrirían lo requerido por los cultivos) sí pueden constituir un cambio de escenario hacia el fin de enero y febrero. El fenómeno de la niña transcurre con menor intensidad que la esperada, pero por tratarse de un episodio doble (como mencionamos en el Monitor Cambiario anterior), sus rasgos se acentúan.

Reservas Netas: camino a un nuevo mínimo histórico

Si bien las perspectivas climáticas presentan un riesgo sustancial para el mayor flujo de divisas anual que caracteriza al segundo trimestre, la liquidación actual sigue firme: la acumulada en los últimos 20 días ronda los USD 2.850 M: es un 6% superior a la de diciembre, un 20% mayor que la del promedio de los últimos tres meses y un 33% más alta que la del enero anterior.

A pesar del mayor ingreso de divisas relativo al de enero de la campaña anterior y al de los últimos meses, el Banco Central solo lleva comprados USD 204 M en lo que va del mes. Si bien es una buena noticia que haya revertido el saldo en el MULC, es insuficiente para recomponer las reservas netas. Éstas caen en USD 530 M en el año, producto principalmente del pago de intereses de deuda en moneda extranjera con acreedores privados (Globales en USD y EUR). De este modo, estimamos que las reservas netas (con DEGs) se ubican en USD 3.502 M (USD 2827 M sin DEGs). Las mismas se encuentran camino a mínimos históricos: están a menos de USD 100 M del menor valor registrado desde la salida de la Convertibilidad.

Las negociaciones con el FMI no solo requerirán consensos respecto de las metas fiscales, sino que también muy probablemente incluyan metas de reservas. En consecuencia, para preservar este stock vital que está al límite, mayores restricciones al acceso de divisas son esperables de cara a los próximos meses, donde las tensiones cambiarias irán en aumento si la mala situación climática no se revierte y el acuerdo con el FMI sigue dilatándose.

Servicios: ¿señal de alarma?

En el último Balance Cambiario publicado por el BCRA se acentuó una tendencia preocupante: cobró una seria relevancia la cuenta de servicios. Específicamente, el déficit por servicios, el cual se había visto “anestesiado” por la retracción de la actividad y las restricciones sanitarias producto de la pandemia. Solo en noviembre, esta balanza implicó un egreso de divisas por USD 754 M. Este es un valor muy alto en perspectiva histórica: en comparación con el período de cepo anterior (2012-15), el dato de noviembre implicó un déficit un 35% superior al promedio mensual del cepo anterior.

Ahora bien, el dato de noviembre pudo haber sido excepcional. Sin embargo, como puede apreciarse en el gráfico anterior, se verifica un cambio en la tendencia de la dinámica del déficit de servicios. Si, por ejemplo, durante el 2022 se repitiera el resultado promedio de los últimos 4 meses, el déficit de servicios se dispararía a USD 6.880 M, en línea con el promedio anual del cepo anterior pero un 25% superior al desbalance registrado en 2019. La dinámica de los últimos 4 meses con los que se cuenta con datos oficiales es preocupante considerando el muy escaso margen de maniobra de la autoridad monetaria en materia de reservas.

Será crucial el monitoreo de esta partida en los próximos meses, donde la flexibilización de las restricciones sanitarias para el turismo receptivo podría morigerar la salida de divisas por esta cuenta. ¿Por qué el turismo? Porque históricamente es la sub-cuenta de mayor peso en la balanza de servicios y la cual suele definir su signo.

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Chile | El Banco Central volvió a subir la tasa de política monetaria

Economía:

En el margen se ha realizado una ligera corrección al alza tanto en el crecimiento como en la inflación para el presente año. El rápido incremento en los precios ha llevado al alza la inflación esperada en una perspectiva de mediano plazo. La inflación externa sigue fuerte, lo que se amplifica por la depreciación del peso y los abultados márgenes de comercialización. Lo anterior se entiende en un contexto de niveles inusualmente altos de liquidez en los hogares, como efecto de sendas transferencias por parte del Estado a las familias, a lo que se agrega el importante retiro de fondos previsionales desde mediados del año pasado. En este contexto el Banco Central ha repetido una importante alza en la tasa de política monetaria, la que se ubica ahora en 4,0 por ciento, nivel considerado contractivo. El tipo de cambio podría ajustar algo a la baja una vez despejada la incertidumbre respecto a la segunda vuelta presidencial, pero mantendrá un alto nivel, en una perspectiva histórica más larga, recogiendo el mayor riesgo político institucional. Para el próximo año seguimos proyectando una brusca desaceleración en la actividad, la que podría derivar en una recesión hacia el segundo semestre

Política

Este fin de semana se realizará la segunda vuelta electoral, entre dos  candidatos que representan a la extrema izquierda y derecha,  respectivamente. El resultado debería ser muy estrecho, y puede favorecer a cualquiera. Los respectivos programas de gobierno se han moderado en sus propuestas, como una estrategia para sumar al votante de centro. El empate en la elección del senado entre la centro-derecha y la centro-izquierda acota en alguna medida la vorágine de cambios que han debilitado severamente nuestra institucionalidad los últimos 2 años. Sigue abierta mucha incertidumbre respecto al tenor del proyecto constitucional en curso

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Paraguay | El gobierno de Mario Abdo anunció medidas con el objetivo de desacelerar la inflación

Economía:

El 22 de noviembre de 2021, el Comité de Política Monetaria del Banco Central del Paraguay decidió, por unanimidad, incrementar la tasa de política en 125 puntos básicos, para ubicarla en 4,0%, con lo cual, señala el comunicado, reafirma su compromiso con la estabilidad de precios. Además, menciona que se mantendrá monitoreando las variables internas para determinar futuros ajustes. En materia de inflación, durante noviembre de 2021, la variación intermensual del Índice de Precios al Consumidor (IPC) se desaceleró, para cerrar en 0,5%. Con ese resultado el acumulado ascendió a 6,8%. Por su parte, al mes de noviembre de 2021, el déficit de la Administración Central se ubicó en Gs. 5.623 mil millones (USD 820 millones), que equivale al -2,1% del Producto Interno Bruto (PIB) estimado para el año. No obstante, Hacienda considera que cerrará con un resultado fiscal por debajo del proyectado inicialmente (-4,0% del PIB). Aunque, nuevamente, superaría lo establecido en la Ley de Responsabilidad Fiscal (-1,5%), dada la suspensión aprobada al tope fiscal, para atender la crisis sanitaria generada tras la irrupción de la COVID-19.

Política:

Tras los importantes repuntes de la inflación entre los meses de julio y octubre de 2021, el 23 de noviembre, el presidente de la República anunció las medidas solidarias Añua, las cuales fueron el resultado del trabajo conjunto con el sector privado. El plan abarca tres áreas, a saber:

i) disminución del costo de la canasta familiar, por lo que resta del año se realizarán descuentos  que van del 20% al 30% en 270 productos, que estarán disponibles en más de 300 locales de la Cámara de Supermercados;

ii) fortalecimiento del apoyo a las micro, pequeñas y medianas empresas, a través de créditos garantizados; préstamos estatales con plazos a 10 años; y exoneración de hasta el 50% de las facturas por los servicios de agua y electricidad durante 6 meses; e

iii) incorporación de nuevos beneficiarios a los principales programas sociales, así como la construcción de 10.000 viviendas populares.

Adicionalmente, dentro del marco de las mencionadas medidas, el presidente también informó que la empresa estatal Petróleos Paraguayos (Petropar) bajaría el precio de los combustibles del 10 al 31 de diciembre.

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La presión tributaria de 2021 fue similar a la de 2020, y 1,3 p.p. del PIB superior a 2019

En 2021 la recaudación de impuestos nacionales recolectados por AFIP aumentó 66% i.a. Esta suba representó un incremento de casi 12 p.p. en términos reales, que si bien más que compensó la caída real de 7 p.p. de 2020, en términos del producto no habría registrado una suba respecto del año anterior debido al fortísimo incremento del PIB nominal . De esta forma, en 2021 la presión tributaria de impuestos nacionales (incluyendo también aquellos no recaudados por AFIP) se habría ubicado en 24,5% del PIB, nivel similar al de 2020. Obviamente, esto excluye la recaudación del Aporte Solidario y Extraordinario para ayudar a morigerar los efectos de la pandemia; en caso de incluirlo, la presión tributaria de impuestos nacionales habría mostrado un crecimiento de 0,5 p.p. del PIB en 2021 en relación a 2020.

Sin embargo, detrás de la “estabilidad” con relación al producto que mostraron los tributos que rigen a nivel nacional en 2021, se observaron fuertes heterogeneidades al interior de la dinámica de los mismos.

Por un lado, los impuestos -todos los tributos que excluyen gravámenes sobre el comercio exterior y contribuciones a la seguridad social- aumentaron 61,5% i.a. (+9 p.p. en términos reales) pero retrocedieron en 0,4 p.p. del producto. Esta baja se explica centralmente por tres impuestos: Ganancias, Bienes Personales y el impuesto PAIS.

En el primer caso, la recaudación del impuesto a las Ganancias cayó en 0,2 p.p. del PIB (aunque mostró un alza de casi 8 p.p. en términos reales), donde influyó parcialmente el incremento de las deducciones sobre los trabajadores en relación de dependencia en la segunda parte del año. En el caso de Bienes Personales, la elevada base de comparación que dejó la suba realizada en 2020 provocó que el incremento nominal registrado en la recaudación de 2021 (+34% i.a.) redunde en una reducción de otro 0,1 p.p. del producto.

Finalmente, el endurecimiento de las restricciones cambiarias (la compra de billetes en el mercado oficial y los pagos externos con tarjetas cayeron 58% i.a. en los primeros 10 meses) y la moderada depreciación del tipo de cambio oficial erosionaron la recaudación del impuesto PAIS, que también retrocedió en 0,2 p.p. del PIB.

Estas reducciones estuvieron parcialmente compensadas por la recaudación de IVA, que aumentó em 0,2 p.p. del PIB (donde influyeron fuertemente las importaciones por el IVA aduanero) y de los impuestos sobre los combustibles, que se incrementó en 0,1 p.p. del PIB.

A la mencionada baja en el peso de los impuestos sobre el producto, en 2021 se sumó el retroceso del peso de los aportes y contribuciones a la seguridad social en el PIB. Los recursos con destino a los sistemas de seguridad social cayeron en 0,3 p.p. del producto (pese a que aumentaron 4,5 p.p. en términos reales) principalmente producto de dos factores. En primer lugar, por la dinámica de la base imponible (masa salarial) en función del “timing” de las paritarias, ya que las negociaciones salariales comenzaron 2021 guiándose por una pauta oficial que rápidamente se vio desbordada por la inflación y fueron reabiertas en la segunda parte del año -de hecho, la recaudación de estos recursos fue de menor a mayor, creciendo 28% i.a. en el primer trimestre y 67% i.a. en el último-. En segundo lugar, la vigencia de exenciones dispuestas a lo largo del año.

Las reducciones en impuestos y contribuciones a la seguridad social, que conjuntamente sumaron 0,8 p.p. del producto, fueron totalmente compensadas por el fortísimo salto en los recursos del comercio exterior. La recuperación de los volúmenes comerciados y el significativo salto de precios internacionales impulsaron la recaudación de estos gravámenes (pese a la moderada depreciación cambiaria oficial), que se incrementó en 127% i.a. (+53% real) y mostró una suba de 0,8 p.p. del PIB (liderados por retenciones, con un alza de 0,7 p.p.).

La fuerte suba nominal (y real) con estabilidad en términos del producto que mostraron los impuestos nacionales se replicó en el caso de los impuestos provinciales, que habrían alcanzado 5% del PIB. La recaudación de los tributos que rigen a nivel subnacional (que explican la quinta parte de la presión tributaria total) habría aumentado casi 14 p.p. en términos reales en 2021 (+70% i.a.) mostrando apenas un leve incremento en relación al producto. El principal impuesto, Ingresos Brutos (tres cuartas partes del total de impuestos provinciales), habría exhibido un alza cercana al 66% i.a., por encima del IVA DGI que rige a nivel nacional, pero manteniéndose en torno del nivel de 2020 (3,8% del PIB). El tributo que se destacó a nivel subnacional en 2021 es el Impuesto a los Sellos, que habría aumentado por encima del 100% i.a. (y por encima del 150% i.a. en el caso de CABA). El resto de los tributos (patentes, inmobiliario y otros) habrían crecido en torno de 67% i.a., manteniéndose en términos del PIB.

De esta forma, la presión tributaria consolidada (impuestos nacionales y provinciales) se habría ubicado en 29,5% del PIB en 2021, nivel similar al de 2020.

Como fue mencionado, la fuerte suba nominal de la recaudación (nacional y provincial) no alcanzó a sobrepasar al incremento del PIB nominal, redundado en la antedicha estabilidad de la presión tributaria en 2021. Algo similar, pero en sentido inverso, ocurrió en 2020: la recaudación consolidada (nacional y provincial) se redujo más de 7 p.p. en términos reales, pero esto implicó una suba de la presión tributaria debido al moderado incremento nominal que registró el producto. Esto efectos indican que en los últimos dos años el análisis de la presión tributaria está parcialmente distorsionado por el “denominador” (PIB nominal), producto del fuerte desplome con rápido rebote posterior de la actividad.

En este sentido, para “limpiar” este efecto, y también para analizar globalmente los impactos de política tributaria aplicados en 2020-2021, conviene complementar el análisis comparando lo sucedido en el último bienio en forma conjunta.

En relación a 2019, la presión tributaria mostró un aumento de 1,3 p.p. del PIB (o 1,8 p.p. del PIB si se incluye el Aporte Solidario), producto del aumento de 1,1 p.p. en los impuestos nacionales y 0,2 p.p. en los tributos provinciales.

En el caso de los impuestos nacionales, el aumento estuvo liderado principalmente por las modificaciones normativas implementadas a fin de 2019: la recaudación de retenciones, Bienes Personales e impuesto PAIS explican prácticamente la totalidad de la suba en la presión tributaria de impuestos nacionales en 2020-2021. Por su parte, Ingresos Brutos -suspensión del Pacto Fiscal mediante- explica toda la suba que mostraron los impuestos provinciales (+0,2 p.p. del PIB), ya que la dinámica que Sellos tuvo en 2021 se ve compensada por la caída que mostró en 2020.

En términos globales, la presión tributaria aún se ubica 2 p.p. por debajo del valor máximo alcanzado (2015) pero es casi 5 p.p. superior a la de hace 15 años atrás y es de las más elevadas en términos regionales (ubicándose 5 p.p. por debajo del promedio de la OCDE pero 6 p.p. por encima de la región).

Hacia adelante, la presión tributaria encontrará dificultades para continuar aumentando. En primer lugar, porque si bien es esperable una recuperación de la recaudación de la Seguridad Social (principalmente por el efecto “arrastre” de 2021) y una suba de impuestos provinciales, los recursos del comercio exterior tienen riesgos a la baja. En segundo lugar, porque nuevas alzas normativas en los impuestos nacionales (80% de la presión tributaria global) deben ser aprobadas en el Congreso, donde la paridad de fuerzas hace prever dificultades en este sentido.

Finalmente, cabe señalar que más allá del análisis del nivel de presión tributaria (que es histórica y regionalmente elevado), que concierne a un indicador agregado, es también relevante indagar respecto de la carga tributaria efectiva (especialmente considerando los elevados niveles de informalidad), de su distribución sectorial, social y regional, y de la eficiencia y progresividad de nuestro sistema impositivo.

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El índice de desempleo disminuyó en diciembre al 3,9% en Estados Unidos

Esta semana se publicaron los datos de noviembre y diciembre sobre la situación del empleo en Estados Unidos.

El informe sobre la situación del empleo informa la tasa de desempleo, la cantidad de puestos de trabajo y el promedio de horas trabajadas por semana. A este reporte lo complementa el Job Opening and Labor Turnover (JOLTS), que realiza un seguimiento de la evolución de las contrataciones, despidos y nuevos trabajos. Ambos indicadores son fundamentales para entender la situación del empleo en el país y la evolución del mercado laboral, por su impacto en las decisiones de la FED y sus implicancias sobre mercados emergentes.

En el JOLTS, la Oficina de Estadísticas dio a conocer que la creación bruta de puestos de trabajo se redujo a 10,6 millones en Noviembre, lo cual muestra una reducción neta de 529.000 nuevos puestos de trabajo en comparación a octubre del mismo año (-6,6% i.a.). La creación de nuevos puestos de trabajo tuvo su mayor reducción en el sector de alojamientos y servicios alimentarios, en construcción y producción de bienes no durables. Por otro lado, la creación de nuevos puestos de trabajo se incrementó en el sector finanzas y seguros y en el gobierno federal.

Ampliando el lapso temporal para ver la evolución del mercado de trabajo, se observa que la variación interanual de la apertura de nuevos puestos de trabajo fue del 56,10%. Esta fuerte variación se debe, al menos en parte, a la recuperación de la economía estadounidense luego del impacto de la pandemia y de las restricciones sanitarias.

Hasta noviembre de 2021, las contrataciones totalizaron 74,5 millones y las separaciones (que incluyen despidos, jubilaciones, renuncias y suspensiones) totalizaron 68,7 millones, lo que arroja una ganancia neta de empleo para el 2021 de 5,9 millones. Por su parte, la tasa de despidos se mantuvo sin cambios para noviembre, en 0.9%.

La tasa de desempleo cayó de 4,2% en noviembre a 3,9% en diciembre lo que marca un nuevo mínimo desde que comenzó la pandemia. De todos modos, el país sumó 199.000 empleos en diciembre. Se trata de la menor cantidad de puestos de trabajo agregados en cualquier mes del 2021.

Por su parte, el informe destaca que los salarios aumentaron 0,6% en diciembre y acumularon un crecimiento del 4,7% en relación a un año atrás. Al mismo tiempo, la tasa de participación en la fuerza laboral se mantuvo sin cambios en 61,9%. Esto representa 1,5 puntos porcentuales por debajo de febrero de 2020 (antes de la pandemia).

El informe destaca la tendencia ascendente en cuanto a empleo de los sectores del ocio y la hostelería, los servicios de negocios, la manufactura, la construcción, el transporte y los almacenes al por mayor.

Para fines de 2021, el país tenía todavía 3,6 millones de puestos de trabajo menos en comparación a febrero de 2020, previo a la pandemia. Además, algunos analistas ven con alerta el alza de casos de la variante Omicron del COVID-19, altamente contagiosa, y temen que la economía pueda perder empleos durante los próximos meses debido a sus repercusiones en las empresas. Dado este panorama es innegable que aún falta mucho camino por recorrer en materia de empleo para retornar a los niveles prepandemia.

Será entonces necesario que el actual gobierno, en conjunto con el sector privado, coordine incentivos y destine esfuerzos para volver a aquellas cifras.